油价重返90美元，全球市场为何重新交易「滞胀」？

원문 제목: Rate-Spike Hedgers Go「Bonkers」As Iran Attacks Spike Oil; Stocks, Gold, & Crypto All Tank

원문 저자: Tyler Durden, ZeroHedge

편집자 주: 9월 1일, 글로벌 시장은 동시에 두 가지 압력에 직면했다. 미-이란 갈등이 다시 격화되며 국제 유가가 빠르게 상승했고, 글로벌 국채는 매도세를 이어가 일본 10년물 국채 수익률이 30년 만에 처음으로 3%에 도달했다. 미국 주식, 금, 비트코인은 동반 하락했고, 달러와 미 국채 수익률은 상승했다.

자산 가격 등락보다 더 중요한 문제는 에너지 충격이 인플레이션과 금리 경로에 대한 시장의 판단을 바꾸고 있다는 점이다. 약한 구인 건수, 건설 지출, 제조업 지표는 원래 경제 냉각을 가리켰지만, 유가, 경유, 천연가스 가격 상승은 전체 인플레이션을 끌어올릴 수 있다. 이는 연준이 더 까다로운 조합, 즉 성장 둔화 속에서 물가 압력이 반드시 함께 완화되지는 않는 상황에 직면하게 만들었다.

이 글의 저자 Tyler Durden은 이번 시장 흐름을 '스태그플레이션(경기침체 속 물가상승) 트레이드'의 귀환으로 이해한다. 핵심 판단은 에너지 가격, 금리 시장, 위험 자산이 더 이상 분리되어 가격이 책정되기 어렵다는 것이다. 만약 석유제품 가격이 지속적으로 높게 유지된다면 연준의 정책 여지는 더욱 좁아질 수 있고, 장기 미 국채는 인플레이션, 재정 적자, AI 자금 조달 수요의 압력을 동시에 받게 될 것이다.

명확히 할 점은, 에너지 가격이 지속적으로 핵심 인플레이션으로 전이될지, 연준이 고용 약화 속에서도 계속 금리를 인상할지는 현재 상당한 불확실성이 남아 있다는 것이다. 옵션 시장에서 금리 꼬리 위험에 대한 베팅이 눈에 띄게 증가했지만, 이는 투자자들이 극단적인 상황에 대비하고 있음을 반영할 뿐, 금리가 이미 확정적으로 가속 상승 국면에 접어들었다는 것을 의미하지는 않는다.

다음은 원문 번역입니다:

미국이 이란 목표물을 다시 타격한 후 국제 유가가 빠르게 상승하며 글로벌 국채 매도세가 가속화되었다. 주식, 금, 암호화폐 자산이 전반적으로 압박을 받았고, 스태그플레이션과 추가 금리 인상에 대한 우려가 눈에 띄게 고조되었다.

이날 발표된 미국 경제 지표는 강하지 않았다. 구인 건수, 건설 지출, 제조업 PMI, 달라스 연준 서비스업 지표 모두不同程度的 냉각 신호를 보냈다. 그러나 동시에 유가, 석유제품 가격, 국채 수익률이 동반 상승했고, 금리 선물 시장은 연준의 9월 금리 인상 가능성을 더 높게 반영했다.

이러한 조합이 이 글의 핵심 모순을 구성한다: 경제 활동이 약화되는 가운데, 에너지 공급 충격이 인플레이션을 다시 끌어올릴 수 있다는 점이다. 물가 압력이 지속된다면 연준이 고용과 성장 데이터만으로 완화 기조로 전환하기는 어렵다. 그러나 경제가 약화되는 상황에서 금리를 계속 인상하는 것도 금융 시장과 실물 경제에 대한 압력을 키울 수 있다.

경제 지표는 약화되고 에너지 가격은 상승하면서, 시장은 스태그플레이션 위험을 재평가하기 시작했다.

원유 90달러 돌파, 진짜 압력은 석유제품에서 나온다

미국이 이란에 대한 새로운 공세를 시작한 후, 시장은 호르무즈 해협의 장기적인 에너지 수송 차질 가능성을 재평가하기 시작했다. 미국 원유 선물은 한때 배럴당 90달러를 돌파하며 7월 말 이후 최고치를 기록했다.

즉시물 브렌트유 가격은 상승했지만, 여전히 최근 변동 범위 내에 머물고 있다.

이란 이슬람 혁명수비대는 이후 미국이 '가혹한 처벌'에 직면할 것이라고 경고했다. 미국은 군사 작전과 제재를 통해 이란에 계속 압박을 가하고 있다. 갈등의 지속 기간, 이란의 보복 방식, 해운 안전의 추가 악화 여부가 원유 시장의 단기 가격 결정 주요 변수가 되었다.

미국 재무장관 베센트는 호르무즈 해협의 장기적 전략적 가치를 축소 평가했다. 그는 걸프 국가들이 육상 송유관 건설을 가속화하고 있어 2년 후에는 원유 수송이 해협을 우회할 수 있다고 밝혔다. 그러나 이 발언은 미래의 대체 수송 능력을 설명하는 것으로, 현재의 공급 및 해운 위험을 제거하지는 못한다.

현물 시장에서 즉시물 브렌트유 가격은 상승했지만, 여전히 최근 변동 범위 내에 머물고 있다. 골드만삭스 Delta One 데스크 책임자 Rich Privorotsky는 시장이 직면한 압력이 원유 가격에서만 나오는 것이 아니라 석유제품과 천연가스 시장에서 나오는 신호가 더 심각하다고 판단한다.

유럽 천연가스 가격은 약 3년 반 만에 최고치로 상승했고, 난방유는 최근 최고치에 근접했으며, 미국 경유 '크랙 스프레드'(정제마진)는 사상 최고치를 기록했다. 크랙 스프레드는 석유제품 가격과 원유 원가의 차이를 측정하며, 일반적으로 정제 부문의 수급 긴장도를 반영한다.

미국 경유 크랙 스프레드가 사상 최고치를 기록하며, 석유제품 시장이 원유보다 더 강한 공급 긴장 신호를 보내고 있다.

이는 원유 가격이 최근 범위를 지속적으로 돌파하지 못하더라도, 소비자가 실제로 지불하는 경유, 난방유 및 기타 연료 가격은 여전히 상승할 수 있음을 의미한다. 낮은 원유 가격이 반드시 최종 제품 가격 하락으로 직결되지는 않으며, 일부 차이는 더 높은 정제 이윤으로 전환될 수 있다.

Privorotsky는 석유제품 가격이 현재 수준을 유지한다면 향후 수개월간 전체 인플레이션이 다시 상방 압력을 받을 수 있다고 판단한다. 에너지 가격 상승이 결국 핵심 인플레이션으로 확산될지는 여전히 정책 영향을 결정하는 핵심 요소다: 일회성 공급 충격이 반드시 중기 인플레이션 추세를 바꾸는 것은 아니지만, 운송, 생산, 서비스 비용이 지속적으로 상승한다면 물가 압력은 점차 다른 산업으로 전이될 수 있다.

원문이 인용한 시장 데이터에 따르면, 2월 이후 전 세계 석유제품 도매 가격은 평균 약 배럴당 40달러 상승했으며, 그중 경유가 상승분의 40% 이상을 기여했다. 같은 기간 전 세계 석유제품 수출은 전년 동기 대비 약 하루 600만 배럴 감소했으며, 페르시아만 지역과 러시아가 감소분의 약 4분의 3을 차지했다. 이 데이터는 트레이딩 데스크 분석에서 나온 것이므로, 관련 기관의 통계 기준으로 보아야 하며 공식적인 통합 데이터는 아니다.

글로벌 석유제품 수출이 전년 대비 감소했으며, 페르시아만 지역과 러시아가 주요 감소 요인이다.

유가와 금리 재결합, 스태그플레이션 트레이드 귀환

Privorotsky는 단기적으로 에너지 시장과 금리 시장을 분리하여 논의하기 어렵다고 본다. 유가와 석유제품 가격 상승은 인플레이션 기대를 높일 수 있고, 투자자들은 이에 따라 더 높은 채권 수익률을 요구하게 된다. 수익률 상승은 다시 주식 등 위험 자산의 밸류에이션을 낮춘다.

이러한 거래 관계는 9월 1일에 특히 뚜렷하게 나타났다. 미국 국채 수익률은 전 구간에 걸쳐 상승했고, 단기 구간의 상승 폭이 더 커 수익률 곡선은 '베어 플래트닝'(bear flattening) 형태를 보였다.

베어 플래트닝이란 채권 가격이 전반적으로 하락하고 수익률이 전반적으로 상승하는 동시에, 단기 수익률 상승 속도가 장기보다 빨라 수익률 곡선이 평탄해지는 현상을 말한다. 이는 일반적으로 시장이 단기적인 금리 인상 또는 지속적인 긴축 정책 가능성을 더 높게 반영하고 있음을 의미한다.

이날 유가 상승과 제조업 조사에서 계속된 물가 압력 신호로 인해, 시장의 연준 9월 금리 인상 베팅이 눈에 띄게 증가했다. 원문은 관련 확률이 장중 한때 70%를 넘었다고 밝혔지만, 다른 공개 시장 기준으로는 당시 금리 인상 확률이 약 65%에서 70% 사이였다. 다른 데이터는 서로 다른 샘플링 시점과 계약 계산 방식에서 비롯되었을 수 있으므로 무리하게 통일해서는 안 된다.

이번 가격 책정은 연준 의장 Kevin Warsh의 이전 매파적 발언의 영향도 받았다. 유가 상승이 금리 인상 기대를 높인 유일한 이유는 아니며, 더 정확히 말하면 에너지 충격이 시장에 이미 형성된 인플레이션 우려를 강화했다.

저자는 현재 환경을 전형적인 스태그플레이션 조합으로 요약한다: 성장과 고용 데이터는 약화되는 반면 에너지 비용은 상승하고 있다. 관련 '스태그플레이션 자산 포트폴리오'가 최근 상대적으로 좋은 성과를 보인 것도 일부 투자자들이 성장 둔화와 인플레이션 경직성 증가 시나리오에 대비해 포지션을 구성하고 있음을 반영한다.

그러나 유가 상승이 연준의 결정을 바꿀 수 있을지는 지속 기간과 핵심 물가로의 전이 여부에 여전히 달려 있다. 에너지 가격이 빠르게 하락한다면 정책 영향은 상대적으로 제한적일 수 있다. 반면 경유, 천연가스, 운송 비용이 장기간 높게 유지된다면 인플레이션이 다시 확산될 위험이 눈에 띄게 증가할 것이다.

글로벌 채권 압박, 재무부 환매도 공급 압력을 막지 못해

에너지 충격이 발생하기 전부터 글로벌 채권 시장은 매도세에 있었다. 9월 1일, 글로벌 국채 복합 수익률은 2008년 이후 최고치 근처까지 상승했고, 일본 10년물 국채 수익률은 1996년 이후 처음으로 3%에 도달했다.

일본 국채는 특히 인플레이션, 재정 확장, 일본은행의 추가 금리 인상 기대의 복합적 영향을 받았다. 미국, 독일, 영국 국채 수익률도 전반적으로 상승하여 이는 단일 시장의 국지적 변동이 아님을 보여준다.

미국 장기 국채는 추가적인 압력에 직면했다. 원문은 30년물 미 국채 수익률이 오전 장중 상승하여, 재무부가 장기 국채 유동성 지원 환매를 확대한다는 발표 이후 나타난 하락 폭을 한때 모두 되돌렸다고 지적했다.

미국 재무부는 앞서 10년~30년물 국채의 일회성 유동성 지원 환매 규모를 최대 20억 달러에서 최소 40억 달러로 늘리겠다고 발표했으며, 새로운 일정은 9월 9일부터 시행될 예정이다. 환매는 기존 채권의 유동성과 시장 거래 조건을 개선할 수 있지만, 미 재무부의 순자금 조달 수요를 직접적으로 줄이지는 않으며 연준의 양적 완화와 동일하지 않다.

30년물 미 국채 수익률이 다시 상승하며, 재무부의 장기 국채 환매 확대 발표 이후 나타난 하락 폭을 한때 모두 되돌렸다.

모건자산운용 포트폴리오 매니저 Priya Misra는 재무부 환매가 장기 국채에 일정 수요를 제공할 수는 있지만, AI 인프라 건설로 인한 자금 조달 공급에 압도될 수 있다고 본다. 여기서 'AI 공급 압력'은 주로 대형 기술 기업, 공공 유틸리티, 데이터센터 운영업체가 연산 능력, 전력 및 관련 시설 건설을 위해 채권 발행을 늘리는 것을 의미한다.

동시에 미국의 재정 적자, 정부의 지속적인 채권 발행, 새로운 기업어음 발행은 모두 장기 자산의 공급을 증가시키고 있다. Natixis 북미 미국 금리 전략 책임자 John Briggs는 복지 지출 개혁이 실제로 재정 적자 전망을 바꾸기 전까지 장기 수익률은 계속 높은 수준을 유지할 가능성이 높다고 판단한다. 그에 따르면 재무부 환매는 전체 채권 공급에 비해 여전히 '새발의 피'에 불과하다.

이것이 이번 장기 금리 압력이 단순한 금리 인상 기대와 다른 점이다. 단기 금리는 주로 연준의 정책 경로를 반영하는 반면, 장기 금리는 인플레이션 위험, 재정 적자, 기간 프리미엄, 채권 공급을 추가로 흡