원제: Circle Goes Public: CRCL 가치 평가 및 USDC 경제학
원문 기사 작성자: Tanay Ved
원문 번역: johyyn, BlockBeats
편집자 주: 저자는 Circle의 최근 시장 가치 변동, USDC의 수익 구조 및 파트너십을 분석합니다. 본 기사의 배경은 GENIUS Act(지니어스 법) 통과로 인해 스테이블코인 시장에 대한 시장의 관심이 다시 높아졌다는 것입니다. Circle의 시장 가치는 한때 미화 630억 달러를 상회하며 발행된 USDC의 총 가치를 넘어섰습니다. 저자는 온체인 데이터 및 공개 문서를 통해 Circle의 현재 수익 구조, Coinbase와의 파트너십, 그리고 비용 구조를 분석합니다. 또한, 특히 금리 하락과 경쟁 심화라는 맥락에서 Circle의 높은 가치 평가 이면에 있는 지속 가능성 압박과 성장 우려를 지적하며, 사업 모델 다각화에 대한 경고와 전망을 제시합니다.
다음은 원래 내용입니다(더 쉽게 읽고 이해할 수 있도록 원래 내용을 재구성했습니다).
핵심 포인트:
1. Circle의 시장 가치는 급등했지만 기업 가치는 여전히 높다: GENIUS Act 통과로 Circle의 시장 가치는 630억 달러로 치솟았으며, 이는 현재 유통 중인 USDC의 가치를 초과합니다. 그러나 지난 12개월 동안 매출의 약 37배, 순이익의 약 401배에 달하는 기업 가치를 고려하면, Circle은 점점 더 근본적인 가치와 동떨어져 있습니다.
2. 코인베이스는 핵심 파트너이자 주요 비용입니다. 2024년 코인베이스는 USDC 보유 수익의 약 56%를 확보했는데, 이는 서클의 주요 유통 비용이 되었습니다. 그럼에도 불구하고, 코인베이스의 제품과 생태계를 통해 USDC의 규모를 확장하는 데 있어 양사 간의 파트너십은 여전히 중요합니다.
3. 준비금 수입은 증가하지만, 분배 비율은 제한적입니다. 온체인 데이터와 공개 문서에 따르면 Circle의 USDC 준비금 수입은 2024년 16억 달러에서 2029년 90억 달러 이상으로 증가할 수 있습니다. 그러나 현재 수익 분배 조건에 따르면 Circle은 이 금액의 절반도 채 유지하지 못할 수 있으며, 이는 준비금 이외의 수익원을 확대하는 것의 중요성을 강조합니다.
4. 성장은 하향 금리 상황에서 규모 확장과 시장 점유율 경쟁에 달려 있습니다. 금리가 하락할 것으로 예상됨에 따라 Circle의 장기적 수익 잠재력은 새로 승인된 발행인과의 치열한 경쟁 속에서 USDC 공급을 확대하고 시장 점유율을 높이는 데 크게 달려 있습니다.
소개
스테이블코인이 폭발적인 인기를 얻고 있는 가운데, 서클(Circle)이 주목을 받고 있습니다. 미국 스테이블코인 USDC(시가총액 약 610억 달러, 시장 점유율 25%)를 발행하는 서클 인터넷 그룹(Circle Internet Group)이 6월 5일 뉴욕증권거래소(NYSE)에 상장했습니다. 이후 CRCL의 주가는 주당 31달러였던 기업공개(IPO) 가격에서 약 263달러로 700% 이상 급등했습니다. 시가총액 630억 달러인 서클의 현재 가치는 발행하는 USDC(보유량)보다 높습니다.
Circle의 IPO는 미국 상원의 GENIUS Act 통과라는 절호의 기회에 이루어졌습니다. 규정을 준수하는 디지털 달러에 대한 수요 증가와 더불어, Circle은 순수 스테이블코인에 대한 시장의 높은 관심을 활용하고 있습니다. Circle의 탄탄한 데뷔 성과는 Bullish와 Gemini Exchange 등 다른 암호화폐 기업의 IPO에 대한 시장의 관심을 불러일으켰고, 동시에 공개 시장 활동이 증가하고 스테이블코인의 경제성에 대한 관심이 다시 높아졌습니다.
이번 Coin Metrics Network State of the Year 보고서에서는 Circle의 IPO 이후 성과와 가치를 분석하고, USDC의 경제적 가치를 포착하고 있는 기업이 누구인지 분석하며, 이자율, USDC 도입, 스테이블코인 시장의 경쟁 환경을 기반으로 Circle의 미래 수익 잠재력을 예측합니다.
서클(CRCL) 성과
서클(Circle)의 IPO는 최근 몇 년간 미국 기술 기업 IPO 중 가장 주목받는 사례 중 하나였습니다. 공모가 대비 25배 이상 초과 모집되어 주가는 공모가인 31달러를 훨씬 웃도는 가격에 개장했습니다. 전반적인 암호화폐 시장이 침체된 상황에서도 CRCL의 주가는 상승세를 유지하며 서클의 시가총액을 630억 달러로 끌어올렸습니다.
평가 기준
하지만 이렇게 높은 가치 평가가 회사의 펀더멘털을 정당화할 수 있을까요? Circle의 2024년 총 매출 16억 7천만 달러와 순이익 1억 5,700만 달러를 기준으로, $CRCL은 현재 지난 12개월 매출의 약 37배(주가매출비율, P/S), 순이익의 401배(주가수익비율, P/E)에 거래되고 있습니다. 이러한 배수는 NuBank(약 27배), Robinhood(약 45배), 그리고 수익원이 더 다양하고 이익률이 높은 Coinbase(약 57배)와 같은 유사 핀테크 기업들보다 훨씬 높습니다.
이러한 프리미엄을 견인하는 데에는 여러 요인이 복합적으로 작용하는 것으로 보입니다. Circle은 디지털 달러 성장에 대한 대중의 직접적인 접근을 제공하며, GENIUS 법과 규제 시장에서의 선점자 우위라는 이점을 누리고 있습니다. USDC와 Circle은 시장이 확대됨에 따라 수혜를 입을 유리한 위치에 있습니다. 그러나 시가총액이 650억 달러에 달하는 상황에서, 시장 내 이야기에 기반한 열정이 근본적인 펀더멘털을 앞지르고 있는 것으로 보입니다. 주요 위험 요소로는 미국 금리가 하락할 경우 이자 수입이 감소할 수 있는 이자 수입에 대한 과도한 의존과 은행 및 핀테크 업체와의 경쟁 심화(GENIUS 법은 유사한 사업 모델을 가진 규제가 강화된 스테이블코인 발행업체의 길을 열어줍니다) 등이 있습니다.
USDC의 경제적 가치를 누가 차지하고 있을까?
Circle은 거의 모든 수익을 USDC 보유액에서 발생하는 이자 수익으로 창출합니다. 이 보유액은 은행과 BlackRock이 운용하는 Circle Reserve Fund에 현금으로 보관되며, 이 펀드는 미국 단기 국채에 투자합니다. 2024년 말 Circle은 440억 달러의 보유액에서 16억 달러의 총수익을 창출했으며, 이는 약 3.6%의 유효 보유액 수익률에 해당합니다. 그러나 9억 달러 이상의 유통 비용(주로 Coinbase에 지불)을 지불한 후, Circle은 USDC 사업에서 7억 6,800만 달러의 순수익을 확보했습니다.
Circle과 Coinbase 수익 공유
Circle은 USDC의 유일한 발행사이지만, USDC의 모든 가치를 확보하지는 못합니다. Coinbase는 Circle 지분과 Circle과의 수익 배분 계약을 통해 다음과 같은 수익을 얻습니다.
1. Coinbase 플랫폼을 통해 고객이 보유한 USDC에서 발생하는 100% 이자 수입
2. 고객이 다른 곳에 보유한 USDC에서 발생하는 이자 수입의 50%.
이러한 합의를 바탕으로 양측은 USDC 도입 확대에 박차를 가하고 있습니다. 코인베이스는 USDC 성장에 중요한 역할을 해왔으며, 자사 거래소, Base Layer-2 네트워크(현재 370억 달러 상당의 USDC를 보유하고 있음), 그리고 코인베이스 페이먼트와 같은 새로운 상품을 통해 USDC 유통량을 크게 늘렸습니다. 서클의 S-1 보고서에 따르면, 코인베이스의 USDC 점유율은 2022년 약 5%에서 2023년 12%, 그리고 2024년 20%로 꾸준히 증가했습니다. 2025년 1분기 기준, 이 점유율은 전체 공급량의 22%를 차지하며, 이는 코인베이스의 다양한 플랫폼이 총 120억 달러 상당의 USDC를 보유하고 있음을 의미합니다.
다음 다이어그램은 2024년 Circle과 Coinbase 간 USDC에서 생성된 자금의 분배 흐름을 보여줍니다. Coinbase가 공유하는 USDC 준비금 수입은 Circle의 비용 지출로 간주되며, 이는 USDC 준비금에서 Circle로 가치가 흐르는 방식과 궁극적으로 두 당사자 간의 수익 분배 계약을 통해 Coinbase에 분배되는 방식의 운영 메커니즘을 명확하게 반영합니다.
위 예측에 따르면, 코인베이스는 서클(Circle)의 총 USDC 수익 중 50% 이상을 확보했으며, 이는 플랫폼 내 USDC 보유량의 지속적인 성장에 힘입은 것입니다. 스테이블코인 수익은 코인베이스 총 수익의 약 23%에 불과하며, 수익의 일부는 USDC 리워드를 통해 사용자에게 환원되지만, 코인베이스는 여전히 상당한 성장 잠재력을 보유하고 있습니다. 이러한 상호 의존적인 경제적 관계는 중요한 질문을 제기합니다. 서클의 시가총액이 코인베이스의 82%에 달하는 상황에서, 투자자들은 두 회사를 어떻게 비교 평가해야 할까요?
USDC 이자 수입을 예측하기 위해 앞으로 나아가다
앞으로 Circle의 수익 궤적은 세 가지 주요 변수에 따라 달라집니다. 유통 중인 USDC 공급량(전반적인 스테이블코인 시장 성장과 시장 점유율에 영향을 받음), 일반적인 이자율, Coinbase가 보유한 USDC 점유율입니다.
USDC의 과거 공급 증가율은 유용한 벤치마크를 제공하지만, 향후 공급 증가율을 예측하는 것은 본질적으로 불확실합니다. 규제의 명확성, 경쟁 심화, 그리고 거시경제 상황의 실질적인 영향은 스테이블코인 도입과 시장 점유율에 상당한 영향을 미칠 수 있습니다. 이러한 점을 고려하여, 스테이블코인 관련 법률 제정과 같은 단기적인 호재와 경쟁 심화 및 수익률 하락으로 인한 장기적인 역풍을 모두 고려하여 점진적인 성장 둔화를 모델링했습니다.
USDC의 장기 경제 모델을 더 잘 이해하기 위해 우리는 이러한 핵심 요소를 기반으로 2029년까지 Circle과 Coinbase의 순수익을 모델링했습니다.
요약하자면, Circle과 Coinbase의 장기적인 수익 잠재력은 USDC 공급 확대 및 시장 점유율 유지와 밀접한 관련이 있으며, 이는 수익률 하락 추세의 악영향을 헤지하는 데 도움이 될 것입니다. 2025년 말까지 USDC에서 발생하는 총 준비금 수입은 미화 24억 4천만 달러에 이를 것으로 예상되며, 이 중 Coinbase는 약 15억 달러, Circle은 약 9억 4천만 달러의 수혜를 볼 것으로 예상됩니다.
현재 시장 상황이 지속된다면, 2029년까지 수익은 91억 5천만 달러로 늘어날 수 있으며, Coinbase는 59억 9천만 달러, Circle은 31억 6천만 달러를 받을 것으로 예상됩니다.
이 추정치는 현재 Circle 수익의 대부분을 차지하는 USDC 준비금 수익만을 포함하고 있으며, 앞으로 수익 다각화에 점점 더 중요한 역할을 할 수 있는 Circle Payments Network와 같은 새로운 사업 부문의 잠재적 상승 가능성은 포함하지 않는다는 점에 유의하는 것이 중요합니다.
결론적으로
Circle의 IPO는 스테이블코인 업계에 중요한 이정표로, 투자자들에게 디지털 달러의 성장에 직접 참여할 기회를 제공합니다. 단기적으로는 규제 강화의 모멘텀과 규제 준수 시장에서 Circle의 입지가 유리한 기반을 제공합니다. 그러나 장기적인 성장 전망은 여전히 USDC 공급 확대, 시장 점유율 확대, 그리고 비준비금 수익원으로의 수익 구조 다각화에 달려 있습니다.
CRCL의 현재 밸류에이션 배수는 펀더멘털보다 상당히 높습니다. 향후 규제의 명확성, 제도적 파트너십, 그리고 유통 역량을 지속적이고 지속 가능한 성장 모멘텀으로 전환할 수 있을지 여부가 핵심이 될 것입니다.
이 기사는 기고문에서 발췌한 것이며 BlockBeats의 견해를 대변하지 않습니다.
