LD Capital: 비트코인 채굴의 추운 겨울 동안 Marathon Digital Holdings의 분석 및 투자 통찰력

Cycle Trading

特邀专栏作者

2023-10-21 10:30

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본 글에서는 마라톤디지털(MARA)의 운영현황과 투자리스크를 주로 분석하고, 다른 채굴업체들과 비교해 공매도 추세가 가장 강한 대상인지 판단한다.

AI 요약

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본 글에서는 마라톤디지털(MARA)의 운영현황과 투자리스크를 주로 분석하고, 다른 채굴업체들과 비교해 공매도 추세가 가장 강한 대상인지 판단한다.

원작자: 이란

상장된 블록체인 컨셉주들의 주요 사업으로는 채굴, 채굴기 판매, 칩 제조, 디지털 자산 관리, 블록체인 기술 제공, 결제 및 거래 플랫폼 등이 있으며, 비즈니스 모델의 차이로 인해 BTC 레버리지 정도가 다양합니다. 즉, 이들의 주가 변동폭은 일반적으로 비트코인 현물시장보다 더 격렬하고 증폭 요소도 다양하다는 것을 의미하며, 그 중 채굴기 주식(Mara, Riot, BTBT 등)은 채굴기 주식이나 다른 비즈니스 모델을 갖춘 주식보다 더 효과적입니다. 예를 들어, BTC 가격 증폭기인 MARA는 COIN보다 BTC 가격과 더 높은 상관 관계 및 가격 탄력성을 갖습니다(COIN 대 MARA 상관 관계 0.76 대 0.83, 연간 표준 편차 92% 대 170%).

각 채굴량과 BITO 가격의 상관관계 및 표준편차(BITO는 BTC 가격에 적합)

6월 15일부터 7월 13일까지의 반등 기간 동안 마라의 가격은 100% 상승한 반면 BTC는 30% 상승에 그쳤으나, 이후의 BTC 조정에서도 마라의 가격은 55% 하락했습니다. BTC, 8월 8일 2분기 재무보고가 발표된 후 EPS -0.13은 예상 -0.07(가격 하락의 원인이기도 함)보다 훨씬 낮았으며 BTC는 12% 하락했습니다. 이렇게 보면 올해 시장에서 BTC 가격에 대한 마라의 증폭 요인은 연간 표준 편차가 170%에 불과하지만 300%에 가깝습니다.

MARA vs. BTC 가격 상승 및 하락

마라 EPS 연혁

본 글에서는 마라톤디지털(MARA)의 운영현황과 투자리스크를 주로 분석하고, 다른 채굴업체들과 비교하여 마라톤이 공매도 추세가 가장 강한 대상인지 판단한다.

하나. 투자 논리

1. 사업모델 및 운영현황

마라톤의 주요 사업은 자체 운영되는 비트코인 채굴입니다. 채굴장을 배치하기 위해 채굴기를 구입(자금 조달)하고, 생산에 드는 운영 비용을 현금으로 지불한 후, 장기 투자로 비트코인을 보유하는 것이 전략입니다. 채굴을 위해 채굴기를 구입해 코인을 쌓아두는 비즈니스 모델(Mara, Hut 8, Riot)과 채굴기를 생산하고 판매하는 비즈니스 모델(Cannan)의 차이점은 RD 비용은 적지만 자본 지출은 크고, 수입은 많지 않다는 것입니다. 탄력성이 있으므로 BTC 채굴 증가에만 의존할 수 있습니다. 효율성과 BTC 상승으로 이익을 얻으려면 부채 비율이 높고 레버리지가 크기 때문에 상장 채굴 회사의 수익은 비트코인 가격과 더 강한 상관 관계를 갖습니다. 가격 변동폭은 더욱 심해지고, 동시에 약세장은 잠재적인 파산 위협에 직면해 있습니다.

마라톤 2022 회계연도 재무 상태 예시

수익으로 보면 마라톤은 2022회계연도에 4,144BTC를 생산해 1억 1,700만 달러의 수익을 올렸지만, 수익으로는 전혀 비용을 감당할 수 없다.연간 채굴 에너지 및 기타 비용은 7,200만 달러, 채굴기의 감가상각비와 상각비이다. 인건비, 유지보수 비용 등을 더한 금액은 7,800만 달러입니다. 운영 비용은 6억 3,000만 달러, 순손실은 6억 8,700만 달러입니다. 따라서 채굴을 위한 비트코인 채굴기 구매에 자금을 조달하는 비즈니스 모델은 하락장에서 회사의 현금 흐름 관리 능력을 테스트할 것입니다.

채굴 효율성과 운영 측면에서 2분기 출시된 마라톤의 해시레이트는 지난해 말 11.5EH/s에서 17.7EH/s로 54% 증가했다. 해시 속도를 더 빠르게 높이고 가동 시간을 개선하여 비트코인 생산량을 늘렸습니다(2분기에 총 2,926개의 비트코인이 생산되었으며, 이는 해당 기간 동안 비트코인 네트워크 보상의 약 3.3%를 차지합니다). 운영 측면에서 회사의 높은 부채 상황(22년 4분기 부실)은 대차대조표 건전성에 영향을 미쳤습니다. 1분기와 2분기에는 환율 반등과 컴퓨팅 파워 생산에 따른 채굴 효율 증가로 주가가 더 좋은 성적을 냈습니다. 그러나 23년 3분기에도 BTC 가격 하락세가 이어져 적어도 내년까지는 부진이 이어질 것으로 예상됨에 따라 마라톤은 대출 이자가 현금흐름에 미치는 악영향을 줄이기 위해 올해 9월 대부분의 전환사채를 선지급했다. 해당 지폐의 남은 총 원금은 3억 3,100만 달러이며, 달러는 미지급 상태로 남아 있습니다.

컴퓨팅 성능 증가와 BTC 채굴 효율성 증가로 수익 상황이 개선되었지만 Marathon은 2023년 6월 30일에 종료된 3개월 동안 2,130만 달러의 손실을 기록했습니다. 이는 주당 0.13달러의 손실입니다. 지난해 같은 기간 2억1260만달러로 주당 1.94달러 적자를 기록했다.상황은 호전됐으나 여전히 수익성이 좋지 않았다.막대한 전기요금과 채굴장 배치 비용은 타이트한 현금 흐름 속에 마라톤 대차대조표를 계속 약화시켰다.

2. 현금흐름과 현금소진

Marathon의 현금 흐름을 보면 현금의 원천이 전적으로 금융에서 나온다는 것을 알 수 있습니다. 2022년 4분기 회사의 영업 현금 흐름은 -9,200만 달러, 투자 현금 흐름은 -2,200만 달러, 자금 조달 현금 흐름은 1억 6,300만 달러로, 순현금흐름이 4,800만 달러인 회사는 다음 분기 등에 이자세를 감당할 수 있습니다. 앞으로 자금 조달에 어려움을 겪을 마라톤.자본 비용이 높아집니다. 또한 더 많은 보통주를 발행하면 수익이 더 많은 주주에게 분배되므로 주당 수익(EPS)이 낮아질 수 있으며 이는 마라톤의 가치 평가에도 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다.

2023년 2분기 말 기준으로 마라톤은 12,538 BTC를 포함하여 1억 1,300만 달러 상당의 현금 및 현금 등가물을 여전히 보유하고 있습니다. 2023년 2분기 마라톤의 이자에 대한 현금 비용은 300만 달러에 이르렀으며 이는 장부 가용 순현금 흐름( 마라톤의 가용순현금흐름은 3백만에 불과하며, 이는 1분기와 2분기에 각각 1억 6,300만 달러, 2분기에 각각 1억 6,300만 달러 상당의 추가보통주를 발행하고 남은 순현금흐름이다.) 운영과 투자에 너무 많은 현금이 사용된 것을 볼 수 있다. , 신규 현금이 창출되지 않으므로 이자 부담을 줄이기 위해 적극적으로 상환하는 것 외에도 마라톤은 운영 비용을 지불하기 위해 BTC를 지속적으로 판매해야 합니다. 마라톤은 2023년 2분기에 생산된 BTC의 63%, 총 US$23.4를 판매했습니다. 백만.

3. 강세장의 미친 확장은 약세장에 대한 걱정거리가 되었습니다 - 인수 및 광산 배치

마라톤은 8월 초에 새로운 S 19 채굴기를 배치 및 설치했으며, 국내 설치된 해시율은 목표인 23EH/s에 도달했습니다. 새로 설치된 채굴장은 텍사스 주 시티 가든(City Garden)에 있으며, 호스팅 제공업체는 곧 출시가 임박했다고 밝혔습니다. 아부다비에 있는 Marathon의 합작 회사가 해시율을 계산하고 비트코인을 생성하기 시작했습니다. 하지만 전기요금이 US$0.12/kwh 기준으로 현재 배치된 채굴기는 현재 BTC 가격으로 시작해도 손익분기점에 그칠 뿐이며 약간의 손실도 있을 수 있습니다(전기의 변동비만 계산하면 됩니다). .

더욱이, 전체 광산 건설 투자 비용은 여전히 높으며, 2021년 광산 인수 가치는 100만 달러/MW에 달할 수 있으며, 광산 기계 구매 단가는 55~105 USD/T입니다. 환율 하락과 전기요금 인상의 이중공격으로 초기 자산투자가 크게 감가상각되고, 수입도 크게 감소해 많은 광산업체들이 생존하기 어렵게 됐다.

마라톤은 앞으로 몇 분기 동안 비트코인 채굴 분야의 리더십을 계속 확장할 계획입니다. 그러나 실제로 이러한 확장은 약세장에서 현금 흐름 상황에 대한 우려를 더욱 증가시킵니다. 계속 자금을 조달할 수 있는지 여부가 확장 계획을 원활하게 시작할 수 있는지 여부를 결정합니다. (추가 주식 발행으로 인해 주당 가치가 감소합니다.) .

4. 마라톤의 부채상황 및 운영현황

시장 침체는 특히 고금리 환경에서 부채가 많은 기업에 부정적인 영향을 미칠 것입니다.마라톤의 부채는 현금 흐름에 추가적인 이자 부담을 가져오기 때문에 마라톤은 현재 상황에 대처하기 위해 대부분의 전환사채를 조기 상환하기로 결정했습니다. 통화 가격과 내년 BTC 반감기로 인한 운영 압박(마라톤의 4억 1700만 달러 전환사채는 약 21% 할인으로 상환되어 거래 비용을 제외하고 마라톤은 약 1억 100만 달러의 현금을 절약했습니다. 이번 거래는 기존 거래에 상당한 영향을 미칩니다. 주주에 대한 증가는 주당 약 $0.55입니다.) Marathon의 재무/금융 옵션은 증가합니다. 부채 부담이 줄어들면서 기업은 단기적인 혼란을 헤쳐나갈 수 있는 더 나은 위치에 있게 됩니다.

하락장에서는 환율 하락, 채굴기 주문, 채굴장 자본 지출, 부채 등으로 인해 기업 운영에 큰 부담이 가중되었으며, 채굴자들 간의 치열한 경쟁과 에너지 가격 상승으로 인해 채굴업체의 생존 위기가 더욱 악화되었습니다. 비록 2분기 전체 BTC 생산량의 63%가 판매되었음에도 불구하고 마라톤 CEO는 2분기 컨퍼런스 콜에서 회사 운영을 유지하기 위해 BTC를 계속 판매할 것이라고 밝혔습니다.

5. 채굴자들의 약세장 현황

광업주는 약세장에서 심각한 어려움에 직면합니다.BTC의 강한 상관관계와 높은 탄력성 특성은 약세장에서 가격 하락 압력도 더 커집니다.레버리지가 높은 운영 모델로 인해 상장된 광산 회사는 단일 수입원을 가지고 있습니다. 파산 위기에도 직면.. 상장된 많은 비트코인 채굴 회사들은 2021년 강세장에서 막대한 차입을 하여 이후의 약세장에서 수익성에 매우 부정적인 영향을 미쳤습니다. 실제로 차입 규모가 가장 크고 자산 대비 부채 비율이 가장 높은 Core Scientific 광산업체 중 코아사이언티픽은 2022년 이미 자금을 빌린 바 있으며, 연말에 파산보호와 부채구조조정을 모색했다. 광산 건설비, 대규모 채굴기 전력비 배치, 대출이자 등을 부담했으나 2022년 공격적인 확장 계획으로 결국 부도를 선언했다. 태양광 비용은 미화 53,000달러) 및 섭씨 사건.

비트코인의 가격과 네트워크의 난이도 사이에는 상당한 차이가 있는데, 강세장에서는 시장이 채굴자들에게 미래의 컴퓨팅 파워에 대해 보상을 해준다는 점은 강세장에서 채굴자들이 자금을 조달하는 중요한 서사가 되었습니다. 하락장에서는 비트코인 가격이 하락하면서 컴퓨팅 파워가 증가하여 채굴자들의 경제 상황이 매우 심각해지며, BTC 가격이 크게 하락한 상황에서 채굴자들은 이전에 서명한 채굴기 주문을 구매해야 하기 때문에 어려운 일입니다. 컴퓨팅 성능은 계속해서 성장하고 있습니다. 채굴자들은 이미 채굴 장비의 자본 지출 비용을 지불하고 있으므로, 그들의 관점에서는 한계 채굴 비용이 플러스로 유지되는 한 성장 계획을 계속하는 것이 합리적입니다. 이러한 추세는 올해 초부터 해시 가격의 급격한 하락을 더욱 악화시켰습니다.

비트코인 가격이 폭락하면서 대부분의 채굴주의 가치가 크게 하락했으며, 일부 채굴업체에서는 BTC를 매도하고 보통주를 발행해 자금을 조달하고 있어 기존 주주들의 지분을 크게 희석시키고 있다. 추가 자기자본 조달이 어렵고 희석성이 높으며 타인자본을 조달하는 데 비용이 많이 듭니다. 자금이 부족한 상황에서 채굴자들은 더 높은 수익 흐름을 얻기 위해 호스팅 서비스를 제공하고, 더 많은 현금을 얻기 위해 장비를 판매하고, 심지어 인수 및 합병을 고려하는 등의 대체 솔루션도 찾고 있습니다. 강세장에서 보수적이고 과도한 레버리지를 사용하지 않았던 광산업체들은 이제 기회주의적 태도를 취할 수 있는 기회를 얻었습니다. 즉, 우수한 현금흐름 관리 능력을 갖춘 광산업체들은 부채로 인해 다른 경쟁자를 저렴한 가격에 인수할 수 있는 기회를 갖게 될 수도 있습니다.

부채비율이 낮은 MARA의 경우(부도확률이 높아지는 경우) BTC와의 상향 상관관계가 감소할 수 있습니다. 마라의 최근 부채 처분으로 BTC 강세장까지 대차대조표가 버틸 수 있다면 현재 시장 상황(계속 하락세), 마라톤의 부채 상황(자기자본 대비 부채가 너무 높음), 밸류에이션 상황(P/B는 여전히 상대적으로 높음)을 고려할 때 ) 큰 단점(MC/해시레이트가 동종업체보다 높다)으로 판단하면 투자 추천은 12개월 이내 강력 매도이며 단기 목표는 PB 1, 목표 주가는 3달러 정도다. 현재 가격 8달러에서는 166% 과대평가되어 있습니다. 그러나 가장 높은 가격 탄력성을 바탕으로 시장이 반등할 때 스윙 수익을 얻을 수 있으며 BTC를 구매하는 것보다 더 나은 수익을 얻을 수 있습니다. 주가 상승을 유발할 수 있는 두 가지 시나리오는 인수와 단기 및 중기 BTC 하락장 랠리입니다.

둘. 회사배경 및 사업소개

Marathon Digital Holdings,Inc. 및 그 자회사(회사 또는 마라톤)는 블록체인 생태계와 디지털 자산의 생성 또는 채굴에 중점을 둔 디지털 자산 기술 회사입니다. 이 회사는 2010년 2월 23일 네바다에서 Verve Ventures, Inc.로 법인화되었습니다. 2012년 10월 회사는 지적재산권 라이선싱 사업을 시작함과 동시에 이름을 Marathon Patent Group, Inc.로 변경했습니다. 2017년에는 디지털 자산 채굴 장비를 구입하고 디지털 자산 채굴을 위해 캐나다에 데이터 센터를 설립했습니다. 그러나 회사는 2020년에 캐나다에서의 운영을 중단하고 당시 모든 운영을 미국으로 통합했습니다. 이후 이 회사는 미국과 국제적으로 비트코인 채굴 활동을 확장했습니다. 회사는 2021년 3월 1일에 Marathon Digital Holdings, Inc로 사명을 변경했습니다. 2023년 6월 30일 현재 회사의 주요 운영은 비트코인 채굴과 비트코인 생태계의 보조 기회에 중점을 두었습니다. 생산에 필요한 현금 운영 비용을 지불한 후 비트코인을 장기 투자로 보유한다는 전략이다. 비트코인 보유는 가치 저장 수단 역할을 하는 전략으로, 어느 국가의 통화 정책에도 얽매이지 않고 정부 통제를 벗어난 가치 저장 수단으로 사용될 수 있는 강력하고 공개적인 오픈 소스 아키텍처에 의해 지원됩니다. Marathon은 비트코인의 공급이 제한되어 있기 때문에 계속 채택되면서 추가적인 평가 기회도 제공한다고 믿습니다. 유리한 시장 상황과 기회가 생기면 비트코인 채굴 작업과 관련된 다른 사업에 참여할 기회도 모색될 수 있습니다.

보조 사업은 비트코인 생태계와 관련이 있지만 채굴 자체와는 직접적인 관련이 없는 사업을 말합니다. 채굴과 직접 관련된 제휴 사업에는 제3자 소유자를 위한 비트코인 채굴 시설 관리, 비트코인 채굴 시설을 설립 및 운영하려는 제3자에게 컨설팅 및 자문 서비스 제공, 미국 및 국제법에 따라 운영되는 합작 투자 등이 포함될 수 있지만 이에 국한되지는 않습니다. 아부다비(아랍에미리트)에서 회사의 프로젝트와 같은 지역 내에서 비트코인 채굴 프로젝트를 수행합니다. Marathon은 또한 블록체인 암호화 기술을 사용하는 몰입형 기술, 하드웨어, 펌웨어, 채굴 풀 및 사이드체인 개발을 포함하되 이에 국한되지 않는 비트코인 관련 프로젝트에 참여하려고 노력할 것이며 재생 가능 에너지 자원 또는 메탄 개발에도 참여할 수도 있습니다. 비트코인 채굴 프로젝트에 사용할 전기를 생산하기 위한 가스 포집과 같은 전기 생산 프로젝트.

개발 경로

2010년 2월 23일에 회사는 네바다에 등록되었으며 Verve Ventures, Inc로 이름이 지정되었습니다.

2011년 12월 7일에 회사는 American Strategic Minerals Corporation으로 이름을 변경하고 우라늄 및 바나듐 광물의 탐사 및 잠재적 개발에 종사하고 있습니다.

2012년 6월, 회사는 광산 사업을 종료하고 남부 캘리포니아의 부동산 투자를 시작했습니다.

2012년 10월 회사명을 Marathon Patent Group, Inc.로 변경하고 지적재산권 라이센스 사업을 시작했습니다.

2017년 11월 1일 회사는 범블록체인 채굴에 집중하기 위해 Global Bit Ventures, Inc.(GBV)와 합병 계약을 체결했습니다. 이 노드는 파산 위기에 처한 Marathon Digital의 변화를 보여주는 중요한 상징입니다. 점차 선도적인 광산회사로 성장해 나가겠습니다. GBV 인수를 통해 Marathon은 GBV의 자체 Bitmain S 9 채굴기 1,300대와 그래픽 카드 채굴기 1,000대를 확보했습니다. 프로세스에 익숙해진 후 Marathon은 S 9 1,400대를 추가로 구입하고 채굴 작업을 위해 2MW 부지를 임대했습니다. 얼마 지나지 않아 암호화폐 시장은 약세장에 진입했고 마라톤은 GBV와의 협력을 종료했습니다.

2019.9.30 – 2020.12.23,회사는 계약을 체결하여 범블록체인 광산을 구매합니다.

2021년 3월 1일부터 회사 이름은 Marathon Digital Holdings, Inc.로 변경됩니다.

2022년의 중요한 이벤트

암호화폐 시장의 중요한 발전과 기업에 대한 시사점 최근 몇 년간 높은 인플레이션과 금리 상승 환경을 포함한 거시 경제 상황으로 인해 주식 시장이 하락하게 되면서 2022년은 암호화폐 산업 전체에 어려운 해가 될 것입니다. 꺼졌다”는 감정은 비트코인 가격에 부정적인 영향을 미쳤습니다. 또한 2022년의 어려운 거시적 환경은 다음을 포함하여 전체 업계에 영향을 미친 일련의 예상치 못한 블랙 스완 사건으로 인해 더욱 큰 영향을 받았습니다.

2022년 2분기의 $LUNA-UST 디커플링 붕괴로 인해 Three Arrows Capital, Voyager 및 Chelsea를 포함하여 디지털 자산 분야의 주요 업체가 파산했습니다.

2022년 4분기 FTX의 붕괴로 인해 신용 관련 파산이 추가로 발생하고 비트코인 및 비트코인 채굴 장비 가격이 크게 하락했습니다. Marathon의 운영 결과에 대한 이러한 블랙 스완 사건의 영향에는 선불금 손상이 포함됩니다.

비트코인 채굴 장비의 손상 및 공급업체로의 진출: 2022년 4분기 동안 비트코인 채굴 장비의 공정 가치가 크게 하락했습니다. 그 결과, 회사는 비트코인 채굴 장비(고정 자산으로 보유)와 공급업체에 대한 선지급(유동 자산으로 보유, 향후 채굴 장비 인도를 위한 예금을 나타냄)에 대한 손상 조항을 마련해야 하는지 여부를 평가했습니다. Marathon은 비트코인 채굴 장비와 공급업체에 대한 선지급 모두에 대해 총 약 3억 32,933,000달러에 달하는 손상 비용을 청구했습니다.

디지털 자산 - 장부가치 손상 및 감소: Marathon은 2022년에 $173,215,000의 손상을 경험했고, 투자 자금 내 디지털 자산의 실현 및 미실현 손실 $85,017,000, 연결 자산의 손실 대차대조표에 보관된 디지털 자산의 미실현 손실은 $14,460,000였습니다.

총 이익 감소: Marathon의 운영 수익성은 비트코인 가격 하락과 사업 확장 지연으로 인해 감소했습니다. 올해 총 이익은 $33,673,000의 손실로, 작년 같은 기간의 $116,768,000의 이익과 비교하여 $150,441,000가 감소했습니다.

공급업체 파산 신청의 즉각적인 영향: 2022년 9월 22일, Compute North는 미국 파산법 11장에 따라 조직 개편을 신청했습니다. 그 결과 회사는 2022년 3분기에 39,000,000달러의 손상 비용을 기록했습니다. 2022년 4분기 동안 회사는 추가로 $16,674,000의 예금이 손상되었을 수 있다고 추정하여 추가 손상 비용을 기록했습니다.

담보로 사용되는 디지털 자산 - 공정 가치 하락 및 추가 담보 요건: FTX 붕괴가 업계의 금융 불안정으로 이어질 것이라는 우려로 인해 2022년 11월 9일 비트코인 가격이 연간 최저치로 떨어졌습니다. 결과적으로 회사는 Silvergate Bank의 RLOC(정기 대출 및 회전 신용) 제도에 따른 미결제 차입에 대한 담보로 총 담보 잔액이 9,490비트코인(또는 공정 가치로 약 $153,861,000). 2022년 11월 9일 현재 회사의 총 비트코인 보유량은 11,440비트코인이었으며, 그 중 1,950비트코인(약 $31,615,000)은 무제한이었습니다. 2022년 11월과 12월에 회사는 RLOC 차입금 중 $5,00,000,000를 상환했습니다. 이러한 상환을 통해 회사는 2022년 12월 31일 현재 담보로 사용하는 비트코인 수를 약 4,416비트코인(공정 가치 약 $73,074,000)으로 줄일 수 있습니다.

파산 및 FTX 붕괴가 Marathon의 주요 대출 기관에 미치는 영향: 2023년 3월 8일 대출 시설이 종료되기 전에 Silvergate Bank는 Marathon의 정기 대출 및 RLOC 시설에 대한 대출 기관이었으며 Marathon은 최대 $200,000,000까지 빌릴 수 있었습니다. USD. 단, 충분한 비트코인이 담보로 사용됩니다. 2023년 3월 1일, Silvergate Bank는 계속 기업으로서의 존속 능력에 대한 우려와 상당한 감소로 인한 Form 10-K 제출 지연 통지를 포함하여 문제가 있는 재무 상태에 대해 SEC에 공개를 제출했습니다. 고객 예금이 감소하고 자본금이 부족해졌습니다. 이로 인해 암호화폐 고객은 은행을 떠나게 되었고 암호화폐 고객에게 신용 공백과 평판 위험이 발생했습니다. 2023년 3월 8일, Silvergate는 영업을 중단하고 은행을 자발적으로 청산하겠다는 의사를 발표했습니다. 2023년 2월 6일, Marathon은 기간 대출 제도의 미결제 잔액을 상환하려는 Marathon의 의도와 기간 대출 제도를 종료하려는 Marathon의 의도에 대해 필요한 30일 전에 Silvergate Bank에 통지했습니다. Marathon과 Silvergate 은행은 나중에 RLOC 시설을 종료하는 데 동의했습니다. 회사는 2023년 3월 8일 정기대출을 상환하고 Silvergate Bank와의 RLOC 시설을 종료했습니다.

Signature Bank 폐쇄: 2023년 3월 12일에 Signature Bank는 주 허가 기관인 뉴욕주 금융서비스부에 의해 폐쇄되었습니다. 같은 날, FDIC는 관리인으로 임명되어 Signature Bank의 모든 예금과 실질적으로 모든 자산을 FDIC가 운영하는 풀 서비스 은행인 Signature Bridge Bank로 이전했습니다. 이 조치로 회사는 자동으로 Signature Bridge Bank의 고객이 되었습니다. 2023년 3월 12일 현재 회사는 Signature Bridge Bank에 약 $142,000,000의 현금 예금을 보유하고 있습니다. 2023년 3월 13일 정상적인 은행 업무가 재개되었습니다.

2023년의 중요한 이벤트

회사와 FS Innovation, LLC(이하 FSI)는 2023년 1월 27일 Abu Dhabi Global Market Company(이하 ADGM이라 함) 설립에 관한 주주협약(이하 계약)을 체결하였습니다. 법인)의 목적은 (a) 디지털 자산을 위한 하나 이상의 채굴 시설을 공동으로 설립 및 운영하고, (b) 디지털 자산을 채굴하는 것입니다(통칭하여 사업). ADGM Entity의 초기 프로젝트에는 아부다비에 위치한 2개의 250MW 디지털 자산 채굴 현장이 포함될 예정이며, ADGM Entity의 초기 지분 소유는 FSI의 80%, Marathon의 20%로 2023년 개발 기간 동안 이에 따를 예정이다. 현금 및 현물로 기부한 금액은 약 $4,060,000입니다. FSI는 ADGM Entity의 이사회에 4명의 이사를 임명하고, 회사는 1명의 이사를 임명할 예정입니다. 해당 법률에서 달리 규정하지 않는 한, ADGM 법인이 채굴한 디지털 자산은 ADGM 법인의 지분 지분에 비례하여 매월 회사와 FSI에 배포됩니다. 이 계약에는 금융 및 세금 문제에 관한 시장 조항이 포함되어 있습니다. 계약은 당사자들의 만장일치 서면 동의, ADGM 법인의 청산 또는 주주가 ADGM 법인의 전체 지분을 소유함으로써 조기 종료됩니다. 이 계약에는 주주의 주식 양도, 우선 거부권, ADGM 법인 매각에 따른 특정한 부수적 이익에 관한 시장 조건이 포함되어 있습니다. 또한 이 계약에는 Marathon이 FSI 또는 UAE의 특정 관련 당사자의 사업이나 사업과 경쟁하는 것을 금지하고 FSI가 미국에서 Marathon의 사업과 경쟁하는 것을 금지하는 5년 제한 계약이 포함되어 있습니다.

2023년 9월 20일 마라톤은 2026년 만기 1.00% 전환선순위 채권의 특정 보유자들과 이전에 발표한 비공개 협상 거래 계약을 완료했습니다. 평균적으로 이러한 거래는 액면가 대비 약 21% 할인되어 회사는 거래 비용 전 현금으로 약 1억 1백만 달러를 절약하게 됩니다.

마라톤은 보유자가 보유하고 있는 총 원금 4억 1,700만 달러를 마라톤 보통주 총 3,170만 주와 교환할 예정입니다. 그 결과, 회사는 장기 전환사채를 약 56% 줄이고 거래 비용 전 현금을 약 1억 100만 달러 절약했습니다. 나머지 총액 3억 3,100만 달러의 채권 원금은 미결제 상태로 남아 있습니다.

삼. 재무 분석

1. 매출 성장

BTC 가치 상승과 채굴 효율성 향상을 기반으로 한 비즈니스 모델로 인해 2021년 이후 암호화폐 시장이 하락장에 진입한 후 Marathon의 수익이 마이너스가 되기 시작했습니다.

2022년 마라톤 영업이익은 2021년 $159,163,000에 비해 $117,753,000였습니다. 수익은 주로 2022년 비트코인 가격 하락으로 인한 $77,286,000의 수익 감소로 인해 $41,410,000 감소했으며, 연간 생산량 증가로 인한 $44,570,000의 수익 증가로 부분적으로 상쇄되었습니다. 2022년에는 회사가 제3자가 포함된 채굴장 운영을 중단하면서 매출도 8,694,000달러 감소했습니다. 전반적인 연간 생산량 증가에도 불구하고 회사는 앞서 언급한 Hardin 및 King Mountain 전기화 종료 지연으로 인해 2분기와 3분기에 상당한 생산 중단을 경험했습니다. 3분기 생산량은 지난해 같은 기간보다 50% 감소했다. 2022년 마라톤의 가장 좋은 생산 분기는 1분기와 4분기입니다.

2022년 12월 31일 현재 대차대조표에는 약 12,232개의 비트코인이 보유되어 있으며 장부 가치는 $190,717,000입니다. 이 중 약 4,416개의 비트코인(장부가액 $68,875,000)이 차입을 위한 담보로 사용되었으며 제한된 디지털 자산으로 분류되었습니다. 장부가치 $121,842,000인 나머지 7,816개의 비트코인은 무제한 보유이며 디지털 자산으로 분류됩니다.

Marathon의 BTC 잔액은 대차대조표 악화로 인해 2023년 1분기에 처음으로 766코인 감소했습니다.

2023년 2분기에는 비트코인 생산량이 314% 증가해 같은 기간 평균 비트코인 가격이 14% 감소한 것을 크게 상쇄하면서 2분기 매출은 분기 기준으로 8,180만 달러를 기록했다. 2022년 2분기보다 훨씬 높은 2,490만 달러입니다. 하지만 운영 여건은 여전히 낙관적이지 않습니다.마라톤은 2분기에 생산된 BTC의 63%(1,843BTC)를 판매했으며 2023년 6월 30일까지 3개월 동안 2,130만 달러의 손실을 기록했습니다. 지난해 같은 기간 순손실 2억1260만달러에 비해 0.13달러로 주당 1.94달러 적자다.

회사는 운영 비용을 충당하기 위해 분기 동안 생성된 비트코인의 63%를 판매했기 때문에 비트코인 판매 수익은 2,340만 달러였습니다. 또한, 올해 비트코인 가격의 전반적인 상승으로 인해 디지털 자산의 장부가치 손상액이 840만 달러 감소했습니다. 또한, 올해 비교는 작년 같은 기간에 비해 디지털 자산 투자 자금 손실이 7,900만 달러, 장비 판매로 인해 5,400만 달러의 이익이 발생하지 않았기 때문에 도움이 되었습니다.

조정 EBITDA는 2,560만 달러로 전년 동기의 1억 6,710만 달러 손실과 비교됩니다. 이러한 이익과 손상 감소 외에도 감가상각 및 상각 전 총 총 이익은 전년 동기의 820만 달러에서 2,650만 달러로 증가했습니다.

2023년 2분기 생산 하이라이트:

비트코인 생산량: Q2-23 2926 코인, Q2-22 707 코인, 314% 증가, Q2-23 2926 코인, Q1-23 2195 코인, 33% 증가.

평균 일일 비트코인 생산량: 2~23분기 32.2코인, 2~22분기 7.8코인, 314% 증가, 2~23분기 32.2코인, 1~23분기 24.4코인, 32% 증가.

운영/출시 해시레이트(EH/s) 1: Q2~23 17.7 EH/s, Q2~22 0.7 EH/s, 2429% 증가, Q2~23 17.7 EH/s, Q1~23 11.5 EH/s, 증가 54%.

평균 운영 해시율(EH/s) 1: Q2–23 12.1 EH/s, N/A 작년, Q2–23 12.1 EH/s, Q1–23 6.9 EH/s, 75% 증가.

설치된 해시 비율(EH/s) 1: Q2–23 21.8 EH/s, N/A Q2–23 21.8 EH/s, Q1–23 15.4 EH/s, 42% 증가.

채굴 장비 가동으로 지난해 같은 기간에 비해 채굴 효율성이 크게 향상됐지만, BTC 가격은 여전히 낮고 공격적인 확장으로 인해 마라톤의 운영 비용이 너무 높아 여전히 위험에 처해 있다.

2. 이익과 비용의 구분

2022회계연도 마라톤 총 이익은 -3,367만 달러로, 2021회계연도 같은 기간의 1억 1,700만 달러에 비해 1억 5,000만 달러 감소했습니다.

에너지, 호스팅 및 기타 비용을 포함한 Marathon의 수익 비용은 2022회계연도에 총 7,271만 달러로 2021년 같은 기간의 2,749만 달러와 비교됩니다. 4,523만 달러 증가는 주로 비트코인 채굴당 3,000만 달러 증가한 생산 비용 증가, Hardin의 조기 퇴출로 인한 가속 비용 1,821만 달러, 비트코인 생산량 증가로 인한 비용 영향 556만 달러 증가에 따른 것입니다. 이러한 비용 증가를 부분적으로 상쇄한 것은 2022년에 폐기된 제3자 채굴 풀의 수익 비용이 869만 달러 감소한 것입니다. 수익 비용 - 2022년 감가상각비는 7,871만 달러로 2021년 같은 기간의 1,490만 달러에 비해 63,805,000달러 증가했습니다. 이는 주로 몬태나주 하딘 시설에서 Marathon이 철수하면서 감가상각이 가속화되었고($36,032,000 증가), 운영 중인 추가 광산 장비와 관련하여 감가상각비가 $27,773,000 증가했기 때문입니다.

마라톤은 2021년 같은 기간 순손실 3,709만 달러에 비해 2022년에는 6억 8,700만 달러의 순 손실을 기록했습니다. 손실은 6억 4,900만 달러 증가했는데, 이는 주로 Marathon의 디지털 자산 장부 가치가 총 3억 1,800만 달러 감소하고 비트코인 채굴 장비의 손상 및 공급업체에 대한 선불금 총 3억 3,300만 달러로 인해 발생했습니다.

조정 EBITDA는 2021년 같은 기간의 1억 6,200만 달러에 비해 -5억 3,400만 달러였습니다. 감가상각비 8,664만 달러, 법적 준비금 2,613만 달러, 비현금 주식보상 비용 1,857만 달러 증가를 제외한 일반관리비. 이러한 역풍을 부분적으로 상쇄하는 것은 굴착 장비 판매로 인한 8,388만 달러의 이익과 157만 달러의 영업 외 수입 증가였습니다.

2023년 2분기 마라톤은 지난해 같은 기간 순손실 2,126만 달러에 비해 1,913만 달러의 순 손실을 기록했습니다. 약 91%의 순손실 개선은 주로 디지털 자산 판매 및 디지털 자산 손상에 대한 이익의 유리한 차이뿐만 아니라 투자 펀드 내 디지털 자산 손상 및 디지털 자산 손실과 관련된 유리한 차이로 인해 발생했으며 부분적으로 총 이익 감소로 상쇄되었습니다. 비율.

2023년 2분기 마라톤 조정 EBITDA는 2,563만 달러로 작년 같은 기간의 -1억 6,700만 달러에 비해 조정 EBITDA의 증가는 주로 디지털 자산 판매(2,335만 달러)의 긍정적인 영향과 디지털 자산 손상(12.32달러) 감소에 따른 것입니다. 백만). 조정 EBITDA는 또한 디지털 자산 펀드 내 디지털 자산 손실, 디지털 자산 판매 이익, 디지털 자산 대출채권 손실 등 지난해 같은 기간에 기록된 여러 비용이 없어 이익을 얻었습니다. 감가상각비와 상각비를 제외한 총 이익률은 낮아지고, 지분 기준 보상을 제외한 관리 및 관리 비용은 높아집니다.

그런 다음 마라톤 채굴기 배포가 비용과 이익에 미치는 영향을 분석합니다. 채굴기는 현재 제3자가 호스팅하고 있으며 Marathon은 이들에게 수수료를 지불합니다.

텍사스 주 맥카미 — 현재 약 63,000개의 S 19 j Pro가 이 위치에 배포 및 운영되고 있으며, 2023년에는 추가로 4,000개의 S 19 j Pro가 배송 및 배포될 예정입니다. 마라톤의 시설 계약은 2027년 8월 만료된다.

텍사스 주 가든 시티 — 현재 이 현장에는 약 28,000개의 S 19 XP가 설치되어 있으며 활성화를 위한 최종 규제 승인을 기다리고 있습니다. Marathon의 현재 확장 계획에는 2023년에 새로운 용량 및 교체 공기 냉각 장치로 구동되는 19MW의 침수 장비 배치가 포함됩니다. 시설 계약은 2027년 7월 만료된다.

Ellendale, ND — 약 57,000개의 S 19 XP가 2023년 상반기에 이 위치에 배치될 것으로 예상됩니다. 2023년 1분기 말부터 전동화가 시작될 것으로 예상된다. 해당 사이트 계약은 2027년 7월 만료된다.

제임스타운, ND - 현재 약 5,600개의 S 19 XP가 이 위치에 배치되어 작동 중이며, 2023년 1분기에 10,400개의 공냉식 장치를 추가로 배치할 계획입니다. 회사는 이러한 공냉식 장치 설치 외에도 2023년 2분기에 768개의 침수형 장치를 현장에 배치할 계획입니다. 침수 배치 계약은 2026년 8월에 만료될 예정이며, 공냉식 장비 계약은 2027년 12월에 만료될 예정입니다.

텍사스주 그랜베리 — 현재 이 시설에는 약 12,500개의 S 19 j Pro와 4,400개의 XP가 배치되어 전력을 공급받고 있습니다. 현재 시설 확장 계획은 없습니다.

오하이오주 코쇼크턴 — 현재 약 2,800명의 S 19 Pro가 이 시설에 배치되어 운영되고 있습니다. 마라톤의 시설 계약은 2023년 6월에 만료되며 해당 종료일 이후로 계약을 연장할 계획이 없습니다.

텍사스 주 플레이노 — 현재 약 345개의 S 19 Pro가 이 시설에 배치되어 운영되고 있습니다. 현재 시설 증설 계획은 없으며, 시설 계약은 2027년 6월 만료될 예정이다.

Kearney, NE — 현재 약 2,300개의 S 19 J Pro가 이 위치에 배치되어 운영되고 있습니다. 회사는 2023년에 해당 현장에 1,300개의 MicroBT 장치를 추가로 배치할 계획입니다.

사우스 수 시티, SD — 현재 이 위치에는 약 660개의 S 19 Pro가 배치되어 있습니다. 해당 회사의 시설 계약은 2023년 초에 만료되어 시설을 종료했습니다. 2023년 1월 27일 Marathon과 FSI는 (a) 하나 이상의 디지털 자산 채굴 시설을 공동으로 설립 및 운영하고 (b) 디지털 자산을 채굴할 목적으로 Abu Dhabi Global Market 회사 설립과 관련된 계약을 체결했습니다. ADGM 기업의 첫 번째 프로젝트에는 아부다비에 있는 2개의 디지털 자산 채굴 스테이션이 포함되며 총 250MW의 몰입형 장비를 보유하며 초기 지분율은 80%가 FSI에, 20%가 Marathon에 배정됩니다. 해당 시설은 2023년 하반기 가동될 예정이다.

Marathon의 S 19 XP는 대부분 올해 1분기에 생산에 들어갔습니다. 각 채굴기의 수익성으로 판단하면 현재 각 S 19 XP의 수익은 하루 미화 0.08달러로 미미합니다. 따라서 컴퓨팅 파워의 증가는 올해 마라톤의 수익성을 근본적으로 개선하지 못할 수도 있습니다.

채굴자 수익성 = 비트코인 보상 x BTC 가격 - 전기 비용 - 컴퓨팅 파워 가격이므로 비트코인 시장 가격, 전기 비용 및 컴퓨팅 파워 가격은 Marathon의 수익성에 매우 중요합니다.

· 비트코인 보상

비트코인 보상은 반감기 이벤트에 크게 영향을 받습니다. 비트코인 반감기는 비트코인 네트워크에서 4년 정도마다 발생하는 현상으로, 증명을 통해 전체 공급을 통제하고 디지털 자산의 인플레이션 위험을 줄이는 데 사용되는 비트코인 프로토콜의 중요한 부분이기도 합니다. -작업 합의 알고리즘. 미리 결정된 블록 높이에서 채굴 보상은 절반으로 줄어들므로 반감기라는 용어가 사용됩니다. 비트코인의 경우 보상은 처음에 블록당 50비트코인의 금전적 보상으로 설정되었습니다. 비트코인 블록체인은 생성 이후 다음과 같이 세 번의 반감기를 거쳤습니다: (1) 2012년 11월 28일 블록 높이 210,000, (2) 2016년 7월 9일 블록 높이 420,000, (3) 5월 11일 2020년, 블록 높이 630,000에서 보상이 현재 블록당 6.25비트코인으로 감소되었습니다. 비트코인 블록체인의 다음 반감기는 2024년 3월경, 블록 높이 840,000 부근에서 발생할 것으로 예상됩니다. 이 과정은 발행된 비트코인 금전적 보상의 총량이 21,000,000에 도달하고 새로운 비트코인의 이론적 공급이 소진될 때까지 반복되며 이는 대략 2140년에 발생할 것으로 예상됩니다. 2024년 비트코인 반감기는 채굴 보상을 줄여 마진이 매우 적은 채굴자의 수익성을 위태롭게 할 것입니다. BTC 가격이 크게 상승하는 경우에만 수익성이 크게 향상됩니다.

· 전기요금

전기 비용을 살펴보면, 채굴 비용은 국가마다 크게 다르며, 전기 가격 상승으로 인해 유럽 국가가 가장 높은 수수료를 받고 있습니다. 에너지 가격 상승이 미국 광산 회사에 미치는 영향은 유럽보다 작지만 미국 광산 회사에 대한 전력 비용 압박도 강화했습니다. 텍사스의 전기요금은 0.12달러/kwh로 미국 평균 전기요금인 0.18달러/kwh에 비해 34% 저렴하지만, 현재 전기요금과 화폐가격 하에서는 대부분의 채굴기 모델이 손익분기점에 도달하기 어렵습니다. (보조금을 계산하지 않은 것입니다. 일부 광산은 보조금 혜택을 받아 여전히 수익성이 있을 수 있습니다).

· 네트워크 해시율 및 난이도

일반적으로 비트코인 채굴 장비가 비트코인 블록체인의 블록을 풀고 비트코인 보상을 받을 가능성은 글로벌 네트워크 해시율(즉, 특정 기간 동안 이를 사용하는 사용자 수)에 대한 채굴 장비의 해시율의 함수입니다. 시간)은 비트코인 블록체인을 지원하는 컴퓨팅 성능의 합에 대한 함수입니다. 비트코인에 대한 수요가 증가함에 따라 글로벌 네트워크 해시율은 급격히 증가합니다. 또한 점점 더 강력한 채굴 장비가 배치됨에 따라 비트코인의 네트워크 난이도가 증가했습니다. 네트워크 난이도는 비트코인 블록체인에서 블록을 해결하는 것이 얼마나 어려운지를 나타내는 척도이며, 각 블록 사이의 평균 시간이 약 10분을 유지하도록 2016 블록마다(대략 2주마다) 조정됩니다. 난이도가 높다는 것은 블록을 풀고 새로운 비트코인으로 보상을 받으려면 더 많은 컴퓨팅 성능이 필요하다는 것을 의미하며, 이는 결과적으로 비트코인 네트워크를 더욱 안전하게 만들어 하나의 채굴자 또는 채굴 풀이 네트워크를 제어할 가능성을 제한합니다. 따라서 신규 및 기존 채굴자가 추가 해시레이트를 배포함에 따라 글로벌 네트워크 해시레이트는 계속 증가할 것입니다. 즉, 채굴자가 업계와 보조를 맞추는 속도로 추가 해시레이트를 배포하지 못하면 글로벌 네트워크 해시레이트에서 채굴자의 점유율( 따라서 비트코인 보상을 받을 가능성은 감소합니다. 채굴자들 간의 치열한 경쟁으로 인해 TH당 수익은 2022년 초 US$0.25/TH에서 현재 약 US$0.06/TH로 하락한 것을 확인할 수 있습니다.

네트워크 해시파워에서 가장 큰 비중을 차지하는 공개 거래 채굴업체인 Marathon은 채굴 경쟁력을 유지하기 위해 지속적으로 EH/s를 늘려 왔습니다. 운영 해시레이트는 3분기 22년 13.2EH/s에서 2분기 23일 17.7EH/s로 증가했으며, 올해 목표는 23.1EH/s이다.

마라톤 해시레이트 성장 로드맵

마라톤 운영 해시율 증가

따라서 비트코인 보상, BTC 가격, 전기 비용 및 컴퓨팅 전력 가격을 결합하여 반감기가 BTC 가격 상승을 수반하지 않으면 전기 비용 감소와 채굴자 보상으로 인해 운영에 어려움을 겪을 것이며 이는 더 높은 수준을 차지할 것입니다. 해시레이트 및 더 많은 확장 급진적인 광산 회사에게 이는 좋은 일이 아닙니다.

3. 자본구조, 자금조달상황 및 차입비용(2022회계연도 기준)

여기서는 자본 구조(부채 대 자기자본 비율), 자금조달 상황, Capex(자본 지출) 상황 등 4가지 측면에 중점을 둡니다.

마라톤 부채 대 자기자본 비율

마라톤 부채 대 자기자본 비율: 총 부채/보통자본= 7억 8,300만/3억 8,600만 = 2.03(2022 회계연도), 총 부채/보통자본= 7억 3,500만/5억 9,400만= 1.23(2023년 2분기)

이번 달 4억1400만 달러 상당의 전환사채 조기상환을 제외하더라도 마라톤의 최근 부채비율은 0.54였다.

자금 조달 상황: 2022년 말 총 부채는 7억 8,300만 달러로 기록되었으며, 이 중 대부분은 2021년에 발행된 전환사채 7억 4,700만 달러였으며, 2023년 9월에 4억 1,400만 달러가 상환되었습니다.

마라톤 2023년 2분기 재무 활동으로 창출된 현금 흐름은 미화 4억 10,655,000달러였으며, 이는 주로 회사의 시장 가격 거래 계획에 따라 보통주를 정기적으로 발행하여 회사가 얻은 미화 3억 61,486,000달러와 장기 대출 계약에 따라 발행된 차입금에서 나왔습니다. .미화 49,250,000달러.

Marathon이 2022년 12월 31일에 끝나는 연도 동안 빌릴 수 있는 최대 금액은 $70,000,000입니다. 2022년 12월 31일 종료된 회계연도 동안 회전 신용 계약에 따른 총 차입금 및 상환액은 $120,000,000였으며, 2022년 12월 31일 현재 회전 신용 계약에 따른 미결제 차입금은 없습니다.

재무활동으로 창출된 현금흐름은 US$1,037,333,000이며, 주로 전환사채 발행 수익금 US$728,406,000와 보통주 발행 수익 US$312,196,000로 조달되었습니다. 2021년 12월 31일에 종료된 회계연도 동안 회사의 2021년 회전 신용 계약에 따른 총 차입금 및 상환액은 $77,500,000였습니다. 2021년 12월 31일 현재 회전 신용 계약에 따른 미결제 차입금은 없습니다. 양식 상단

이자 비용: 2021년 11월 발행된 전환사채로 인해 이자 비용이 $13,410,000 증가했습니다. 여기에는 이와 관련된 고이자 6,633,000달러, 회사의 기간 대출 및 회전 신용(RLOC)과 주로 관련된 부채 발행 비용 상각비 및 기타 이자 비용 3,664,000달러가 포함됩니다. ) 시설. 현재 현금 및 현금 등가물을 보유하고 있는 Marathon은 이자 비용을 상환해야 한다는 압박감이 없습니다.

마라톤 FY 2018 – FY 2022 자본 구조

Marathon의 자본 지출은 2018~2022 회계연도 사이에 500만 달러, 5000달러, 8300만 달러, 7억 800만 달러에서 5억 2500만 달러로 상당한 변화를 겪었습니다. 특히 2021년부터 자본 지출이 크게 증가했는데, 이는 해당 회사가 실시한 대규모 자금 조달에 상응합니다. 적절한 자본 지출은 회사의 생산 효율성을 향상시키고, 혁신을 촉진하며, 시장 경쟁력을 강화할 수 있습니다. 그러나 시장 침체기에는 회사의 고정 비용이 증가하고, 특히 매출이 크게 감소할 경우 현금 흐름에 상당한 압박을 가하는 경우가 많습니다.

마라톤 2018~2022 회계연도 자본 지출