NVIDIAの水曜日決算夜：AI強気相場の命運を決める一戦がやってくる

原文著者：張雅琦

原文出典：華爾街見聞

エヌビディアは米東部時間5月20日（水）の取引終了後に四半期決算を発表する予定で、これは現在のAI強気相場サイクルにおける重要な試金石となります。半導体セクターはテクニカル面で深刻な買われ過ぎ、オプション・ポジションは強気に大きく傾いており、さらに異例の「株価と予想変動率の同時上昇」シグナルが発生していることから、今回の決算発表に伴う双方向リスクはこれまでよりも顕著に拡大しています。

ゴールドマン・サックスのTMTチーフストラテジスト、ピーター・キャラハン氏は月曜日に「イエロー・ライト（黄信号）」と題した報告書を発表し、ナスダック100指数（NDX）とフィラデルフィア半導体株指数（SOX）が先週、今四半期初めての下落週を記録したことを指摘。10年物米国債利回りは約4.60%に上昇し、1年余りで最大の週間上昇幅となりました。原油価格は1バレル約109ドルまで回復し、VIX（恐怖指数）も上昇しました。キャラハン氏は、AIと半導体テーマが現在直面する核心的な課題は、ファンダメンタルズが依然として強い一方で、テクニカル面の圧力が蓄積し続けていることだと指摘しています。

オプション分析会社SpotGammaは最近の報告書で、市場では異例の「株価上昇と変動率上昇が同時に進行する」パターンが見られると指摘。通常、これら二つは逆相関の関係にあるべきものです。このシグナルは、トレーダーが上昇に乗る一方で、大幅な変動に備えてプレミアムを支払ってヘッジしていることを示しています。エヌビディア決算の予想変動幅は現在6%に達しており、市場の注目はこのタイミングに強く集まっています。

決算結果と今後の見通しは、AIコンピューティング能力に関するスーパーサイクルに対する市場の予測の正確さを直接試すものとなります。エヌビディアと半導体、さらには広範なテクノロジーセクターとの相関性の高さを考慮すると、その決算発表が好調か不調かにかかわらず、市場全体に広範な連動を引き起こす可能性があります。

テクニカル面が1999/2000年以来最も極端な警告を発する

今回の半導体上昇相場の規模と速度は、テクニカル指標を歴史的な買われ過ぎの水準に押し上げました。

ゴールドマン・サックスのデータによると、SOX指数は3月末の安値から約70%上昇し、その過程で時価総額を5兆ドル以上増加させました。その原動力となったのは、地政学的緊張の一時的な緩和、予想を上回る企業収益（例えば、AMATによる通期業績見通しの上方修正、CSCOの製品受注が前年同期比35%増）、そしてAIコンピューティング需要に対する投資家の信頼感の高まりです。半導体業界の利益予想は年初来で25%以上引き上げられています。

しかし、ピーター・キャラハン氏は特に、SOX指数が現在、200日移動平均線を約60%上回っており、これは1999/2000年のインターネットバブル絶頂期以来見られなかった乖離幅であると指摘しています。また、ゴールドマン・サックスの高モメンタム・ファクター・ポートフォリオは今年、1日で±5%以上変動した日が12日（年間取引日の約15%）に達したこと、レバレッジドETFやオプション商品の急速な拡大がこの双方向の弾力性をさらに増幅させていることも挙げています。

「今週の決算シーズン（エヌビディアは5月20日）が終わり、夏季相場に入る前に、これらの戦術的な動向を心に留めておく価値がある」とキャラハン氏は記しています。ゴールドマン・サックスのトレーディングデスク全体としては、AIと半導体テーマに対して中期的には強気の姿勢を維持していますが、戦術面ではテクニカルな課題に対して慎重な姿勢を取るよう投資家にアドバイスしています。

エヌビディア決算：当四半期の業績よりも今後の見通しが鍵に

市場のエヌビディアに対するファンダメンタルズ見通しは依然として楽観的ですが、最近の株価動向はある程度、期待を織り込んでしまっている可能性があります。

ゴールドマン・サックスのエヌビディア決算プレビュー報告書によると、アナリストは一般的に、エヌビディアの今四半期の売上高が市場予想を約20億ドル上回ると予想しています。過去の実績では、同社の予想上回り幅は通常2%から3%の範囲です。市場がより注目しているのは、次四半期の業績見通しです。現在のアナリストのコンセンサス予想は約860億ドルで、前期比約9%の増加となっています。その他の注目点としては、エヌビディアのデータセンター関連の累積売上高見通し（約1兆ドル）に更なる上振れ余地があるかどうか、そして、エージェンティックAI推論需要の加速というストーリー、特に2026年下半期に出荷開始予定のCPUラック製品に関心が集まっています。

最近の価格動向を見ると、エヌビディアは7営業日連続で上昇し、上昇率は20%に達しており、これは約2年ぶりの最長の連続上昇局面です。3月末の安値からは、時価総額を約1.7兆ドル増加させています。しかし、ゴールドマン・サックスのデータは同時に、エヌビディアの過去5回の決算発表後、翌営業日（T+1）に4回下落していること、そして2022年5月以来、決算をきっかけとした大幅な一日での上昇は実際には一度も起こっていないことを示しています。

オプション市場：極端な強気の賭けとテールリスク・ヘッジが同時に存在

オプションのポジション構成は、内包的に矛盾するシグナルを示しています。

SpotGammaのデータによると、全体的なポジションの方向性は依然として極めて強気に偏っており、トレーダーはエヌビディアのコール・オプションをより高い権利行使価格へとロールし続けています。コール・スキューは90日間のレンジの高値圏で推移しており、下落に対するヘッジ需要は非常に限られています。22V Researchが引用したデータによると、先週金曜日のS&P500のコール・オプション名目出来高は過去最高の2.6兆ドルに達し、全オプション出来高に占めるコールの割合は60%に上りました。フィラデルフィア半導体株指数のRSI（相対力指数）も2000年3月以来の高水準となっています。

これと同時に、下落リスクに対するヘッジの動きも静かに広がっています。SpotGammaは、S&P500（SPY）、半導体ETF（SMH）、およびDRAM関連資産を対象とした大規模なプット・スプレッドや買いが顕著に増加しており、特にディープ・アウト・オブ・ザ・マネーの権利行使価格帯に集中していると指摘。これは単なる方向性のある賭けというよりも、テールリスク（尾部リスク）のヘッジに近い機能を持っていることを示しています。「市場参加者はエヌビディアに対して弱気なわけではないが、下落シナリオへの準備は無視できないレベルにある」とSpotGammaは報告書で述べています。「そして、どちらかの方向への変化が起きれば、ほぼ瞬時により広範な市場に波及するだろう」としています。

SpotGammaはさらに、エヌビディアは3月の安値から35%以上上昇しており、現在のコール・オプション・ポジションの規模を考慮すると、決算で市場が失望したり、大規模な利益確定売りが発生した場合、顕著な方向転換を引き起こす可能性があると補足しています。

市場の厚みに関する懸念：上昇は少数の銘柄によって支えられている

半導体と大型テクノロジー株の力強いパフォーマンスの背景には、米国株全体の参加度の低さが構造的な懸念を生み出しています。

ピーター・キャラハン氏は報告書の中で、S&P500は年初来で約8%上昇しているものの、プラスのリターンを記録している構成銘柄はわずか約52%であると指摘しています。年内に明確に劣後している分野は、住宅不動産、医療機器、政府関連事業のないエンジニアリング・建設、連邦ITサービス、ソフトウェア・サービス、独立系発電事業者、レストランチェーン、商業用不動産仲介、保険仲介など多岐にわたります。

キャラハン氏は、これらのセクターのチャートを見ると、現在の市場のパフォーマンスが全体的な「健全さ」を示しているのか、それとも投資家が少数の大型AI株に資金を集中せざるを得なかった「資金源」効果に過ぎないのか、疑問を抱かざるを得ないと率直に述べています。オッペンハイマーの株式デリバティブチームも同様に、過去1ヶ月間でS&P500の構成銘柄のうち指数をアウトパフォームしたのはわずか5分の1程度であり、分散度指数は1年余りで最高水準に上昇する一方、インプライド・コリレーション（予想相関）は年初来の低値に近づいていると指摘しています。ゴールドマン・サックスの機関投資家向けブローカレッジ部門（PB）の最新データも、テクノロジーセクターで最近、顕著な「リスク回避」の動きが見られたことを示しています。