2026年展望（二）：Bitcoin、デジタルゴールドから中立的価値備蓄への価格決定権の移行

2026年、ビットコイン市場は歴史的な転換点に立っています。マクロナラティブの観点では、グローバルな地政学的衝突の激化が既存の金融システムの崩壊を加速しています。アメリカがブレトンウッズ体制を通じて確立した石油ドル覇権は、中国が製造業とハイテク産業の優位性を通じて構築する人民元システムからの激しい挑戦を受けており、この多極化する金融秩序の変容はブロックチェーン技術に歴史的機会を提供しています。表面的には、市場は価格軌道、DATの実質的貢献、ボラティリティ収束のペースにおいて顕著な意見の相違を示しています。しかし、これらの短期的な経路に関する議論の背後には、ビットコインの長期的な位置づけに関する市場の深く統一されたコンセンサスが存在します：ビットコインの価格形成メカニズムは半減期サイクルナラティブから完全に切り離され、その価格決定権は不可逆的に暗号ネイティブ資金から、伝統的資本市場の資産配分ロジックが主導するものへと移行しています。中核的価値のアンカーは、デジタルゴールドという壮大なナラティブから、国家や機関のバランスシートにおける中核的な戦略的配分資産へと沈下しており、その長期的なボラティリティが商品市場へと収束することは必然の趨勢となっています。

2026年を見据えると、上半期の市場はETF/DAT資金流入とマクロボラティリティのせめぎ合いの中で広いレンジでの変動パターンを示すでしょう。下半期にFRB利下げなどのマクロ政策が具体化し、国家や機関の保有規模が継続的に拡大するにつれて、価格決定権移転のコンセンサスはより顕著となり、価格変動幅の縮小を推進します。地政学的リスク回避と多極化金融インフラ需要は、国家や機関によるビットコインの戦略的配分を加速させ、中立的価値貯蔵手段としてのナラティブが完全に市場の主流を占めるようになるでしょう。

1. 序論：市場は意見の相違の中で新たな構造を醸成する

長い間、ビットコイン市場は個人投資家の感情、レバレッジサイクル、4年ごとの半減期という供給サイドナラティブによって駆動される激しいボラティリティパターンに従ってきました。しかし、2024年1月の現物ETF承認および2025年の市場構造調整以来、新たな構造が静かに確立されつつあります。

30社以上のトップウォール街および暗号ネイティブ機関が、2025年12月から2026年1月に発表した年間展望において一貫して指摘しているように、暗号通貨業界は「思春期の焦燥」から「成人期の落ち着き」へ、いわゆる「産業化段階」へと移行しつつあります。グレイスケールは2025年12月15日のレポートでこれを「機関投資家時代の夜明け」（Dawn of the Institutional Era）と名付けましたが、この変革の中核はビットコインの価格決定権の移行、すなわちビットコインが多極化する地政学的構造において「中立的価値貯蔵手段」の空白を正式に埋め始めることにあります。

より深いレベルでは、現在の地政学的構造の急激な変化がこのプロセスを加速しています。ロシア、イランなどの国家はビットコインとステーブルコイン決済を通じて米国の経済制裁を効果的に回避し、第三世界諸国はブロックチェーン技術を活用して伝統的な西側金融システムから独立した完全な金融インフラ構築を望み、米国の機関投資家はビットコインを配分することでドルインフレリスクをヘッジしています。このようなグローバルな多極化金融秩序再構築の需要が、ビットコインに前例のない戦略的配分価値を提供しています。

オンチェーンデータはこの変容の深さを裏付けています：2026年1月13日現在、ビットコインの流通供給量は19,975,087枚に達し、95.12%がすでに採掘済み、年間インフレ率は0.823%に低下し、歴史上初めて金の1.5%-2%を下回りました。同時に、機関の保有規模は空前のものとなっています——米国現物ETFの累計純流入額は5640億ドル、運用資産規模は1,1686億ドルに達し、ビットコイン総時価総額の6.48%を占めています。世界の約160社の上場企業が110.5万BTC（総供給量の5.53%）を保有しており、そのうちストラテジー社は単独で68.74万BTCを保有しています。これらの「非流通在庫」は合計約170万BTCをロックしており、流通供給量の8.5%に相当し、構造的に市場の需給構造を再形成しています。

本章では、市場が現在の過渡期において生み出す表面的な意見の相違に焦点を当て、その背後にある統一された、中立的価値貯蔵手段によって駆動される長期的ロジックを論証します。

2. 市場の意見の相違の3つの次元：データ駆動の経路ゲーム

長期的な方向性は収束しているものの、市場は2026年にいかにして目標に到達するかについて顕著な意見の相違を示しており、主に以下の3つの次元に現れています：

2.1 価格軌道に関する議論：一方的なブレイクアウト vs 広いレンジでの変動

楽観的な見方は、ビットコインが2026年に新たな史上最高値を更新し、目標レンジは12万ドルから22.5万ドルになると考えています。この予想の中核的裏付けは、三重の資金エンジンによる相乗効果です。

まず第一に、ETFの継続的な純流入です。ビットワイズが発表した2026年展望では大胆に「ETFは新規供給されるビットコイン、イーサリアム、ソラナの100%以上を購入する」と断言しており、これはETFの買い需要が半減期後の供給縮小を完全に吸収し、既存市場からチップを奪うことを意味します。2026年1月現在、米国現物ETFの累計純流入は60.059万BTCに達しており、ビットワイズのロジックに従えば、2026年半減期後の年間新規供給は約16.425万BTCとなるため、ETFが現在の月間平均2-3万BTCの流入ペースを維持するだけで、超過カバーを達成できます。

第二に、DAT企業による継続的な購入行動です。世界の160社の上場企業がすでにビットコインをバランスシートに組み込んでおり、そのうちストラテジー社は2025年に保有量を68.74万BTCまで拡大し続け、アイパワー社などの企業は特別調達資金による購入さえ行っています。MSCIインデックスによる関連企業の継続的な組み入れは、この戦略の主流化をさらに裏付けています。

第三に、FRB利下げ期待によるマクロ的な追い風です。市場では2026年下半期にFRBが利下げサイクルを再開することが広く予想されており、グローバルな流動性改善がリスク資産に有利な環境を創出します。この三重の資金サポートが形成する機関配分とマクロ流動性の二重の資金サポートは、価格が2025年の史上最高値を突破するのに十分な駆動力となります。

慎重な見方は全く異なる立場を取っています。ギャラクシーデジタルは2025年12月18日のレポートで、2026年は「予測不能なほど混乱している」（too chaotic to predict）と直言していますが、オプション市場の価格設定に基づき、年末の等確率レンジを7万ドルから15万ドルとしています。この判断は3つの抵抗要因に基づいています。

まず第一に、ビットコインと伝統的リスク資産の高い相関性です。ソーシャルメディア分析によると、ビットコインとS&P500の相関性は0.7を超えており、米国株式市場のマクロ変動の影響を受けやすくなっています。2026年というグローバルなマクロ政策の転換年に、FRBの利下げペース、日本銀行の利上げ、欧州のインフレ反復などの不確実性は、すべて直接ビットコイン価格に影響を与えます。

第二に、オンチェーンデータが示す技術的抵抗です。UTXOエイジバンド分析によると、大量の保有コストが92,100ドルから117,400ドルのレンジに集中しており、2025年の高値付近で購入されたこれらのチップは、強力な上方供給圧力を構成しています。現在価格はこのコストクラスターの下限に達しており、上昇にはこの部分の含み損ポジションの売り圧力を消化するための時間と資金が必要です。短期保有者のコストベースは約95,000ドルであり、重要な心理的・技術的抵抗線となるでしょう。

第三に、ETF資金フローの不確実性です。累計流入規模は大きいものの、ETF資金は段階的に純流出に転じる可能性があります。2025年10月から12月の期間、ビットコイン価格はピークから40%下落しましたが、実現時価総額は1.125兆ドルの史上最高値で安定しており、これは機関保有者がパニック売却していないことを示していますが、同時に新規資金流入の減速も意味しています。マクロ環境の悪化によりETFが継続的に純流出すれば、機関需要のナラティブ基盤を直接揺るがすことになります。

慎重派の中核的判断は、機関資金の持続力とマクロ不確実性の両者のせめぎ合いの結果が、2026年が一方的なブレイクアウトとなるか広いレンジでの変動となるかを決定するという点にあります。

2.2 DATナラティブに関する議論：持続的エンジン vs 脆弱なフライホイール

DATモデルを巡る議論も、対照的な見解を示しています。

支持者はDATを持続的な資金エンジンと見なしており、ETFに続くもう一つの制度化された需要源であると考えています。2026年1月現在、世界の約160社の上場企業がビットコインを保有しており、上位100社の合計保有量は110.5万BTC、総供給量の5.53%を占めています。この規模は多くの単一国の主権準備構想を超えており、無視できない構造的需要となっています。

アイパワー社などの企業が特別調達資金による購入を行い、ストラテジー社が保有量を拡大し続けていることは、DATが単なるバイ・アンド・ホールドの受動的配分ではなく、積極的な資産管理戦略であることを示しています。MSCIインデックスによるストラテジー社などの企業の継続的な組み入れは、市場がこのモデルを認めていることをさらに裏付けています。支持者は、より多くの企業が追随するにつれて、DATは価格から独立したファンダメンタルズ需要を創出し、ビットコインに長期的なサポートを提供すると考えています。

懐疑論者はDATを価格に依存した受動的モデルと位置づけ、その内在的な脆弱性を強調しています。グレイスケールは2025年12月15日のレポートで、DATを直接「レッドヘリング」（red herring）と貶め、そのメディアでの注目度は実際の価格形成への影響よりも大きく、2026年の主要な市場要因にはならないとしています。ギャラクシーデジタルはさらに、2025年12月4日に警告を発し、少なくとも5社のDAT企業が2026年に経営問題で倒産または買収されると予測しています。

懐疑論者の核心的論拠は、DATモデルの「コイン購入-資金調達」フライホイールが価格上昇に大きく依存している点にあります。スタンダードチャータード銀行はレポートで、DAT企業の株価とビットコイン価格は高いレバレッジ関連性を示しており、一度価格が深く調整すれば、「株価下落→資金調達困難→強制売却→価格さらなる下落」という負のスパイラルを引き起こす可能性があると指摘しています。ソーシャルメディア分析でも、「DAT構造はレバレッジに依存しており、下降サイクルでは準備資産の強制清算を余儀なくされ、株価は12ヶ月以内にゼロになる」と明確に予測する見解があります。

オンチェーンデータによると、小規模なDAT企業の株価は長期的にそのビットコイン純資産価値（mNAV<1）を下回っており、これは市場がそのビジネスモデルの持続可能性に疑問を抱いていることを示しています。もしビットコイン価格が2026年に予想通りにブレイクアウトしなければ、これらの企業は流動性危機に直面する可能性があります。

意見の相違の焦点は、DATモデルが価格から独立したファンダメンタルズ需要を創出しているのか、それとも単に市場変動を増幅する受動的なフォロワーに過ぎないのかという点にあります。

2.3 ボラティリティ収束に関する議論：2026年実現 vs 2027年延期

ビットコインのボラティリティが伝統的資産へ収束するタイムテーブルについても、市場は意見の相違を示しています。

楽観的な予想は、2026年中に収束が実現すると考えています。ビットワイズはその予測で大胆に「ビットコインのボラティリティは初めてNVIDIAを下回る」と断言しており、この予測は象徴的です——NVIDIAはハイテク株の代表として、そのボラティリティは伝統的商品をはるかに上回っており、もしビットコインのボラティリティがそれを下回れば、ビットコインの資産属性が根本的に変化したことを意味します。

この予想の根拠は、機関保有比率の継続的上昇です。ETFとDATは非流通在庫として、合計約170万BTCをロックしており、流通供給量の8.5%を占め、市場の投機的流通量を著しく減少させています。機関投資家のバイ・アンド・ホールドの配分行動は、個人投資家の高頻度取引とは対照的であり、短期的な投機的変動を効果的に平滑化できます。

ビットワイズの別の予測は「ビットコインと株式の相関性は低下する」と補足しており、これはビットコインが「リスク資産ベータ」という位置づけから徐々に脱却し、独立した資産クラスへと進化することで、マクロ変動の伝達効果を低下させることを意味します。

慎重な見方は、収束は2027年まで延期されると考えています。バンエックはその長期資本市場仮定の中で、ビットコインの年間ボラティリティは40%-70%のレンジで維持されると予想され、これはフロンティア市場株式と同等で、金の15%-