Messari 2026年暗号通貨論題：なぜ投機だけでは不十分なのか（一）

毎年、暗号通貨市場には無数の展望と予測が溢れかえる。そのほとんどはすぐに忘れ去られる。しかし、少数の予測は、資本、人材、注目の流れの方向に真の影響を与えることができる。その中には、Messariの年次「Crypto Theses」レポートが独特の地位を占めている。

多くの機関にとって、このレポートは予測レポートというよりも、戦略メモである。市場の動向を論じるだけでなく、暗黙のうちに定義している...物事次のサイクルでは、Messariの理論で強調された業界は、ベンチャーキャピタリストや起業家が今後1年間に焦点を当てる分野になる傾向がある。

2026年版のレポートは、明確な変革を中心に展開している：暗号通貨は純粋な投機からシステムレベルの統合へと移行しつつある。本シリーズ3部作の第1部では、レポートのいくつかの核心的な論点に焦点を当て、特に純粋な一次研究の視点ではなく、市場参加者の視点から、私自身の解釈と疑問を交えて論じる。

レポートリンク

L1ブロックチェーンの評価の罠

2024年から2025年にかけて、ベンチャーキャピタルに支えられた一連のLayer 1ブロックチェーンプロジェクトが出現し、完全希薄化後の評価額はしばしば数百億ドルに達した。Monad、Berachain、Seiなどのプロジェクトは、より高いTPS、より強力なチーム、より優れた実行環境というおなじみの約束を持って登場した。その暗黙の前提は、新しいL1ブロックチェーンがそれぞれ「次のイーサリアム」になる可能性があるというものだった。

Messariは、この前提が今や実際のデータによって覆されたと論じている。

初期の評価ロジックは、L1トークンを潜在的な通貨と見なしていた。あるチェーンが十分な活動で決済レイヤーになれるなら、巨額の通貨プレミアムは理にかなっているように思える。しかし、実際には、このようなネットワークのほとんどは、最終的に収入がわずかしかない高度にインフレ的なシステムになってしまった。トークンの発行量はオンチェーン手数料収入をはるかに上回り、多くのL1トークンは構造的に損失を出している。

同時に、市場環境も変化した。イーサリアムのレイヤー2エコシステムは著しく成熟し、ソラナは高性能コンシューマー向け暗号通貨分野での支配的地位を固めた。このような状況では、新しいチェーンが忠実な長期トークン保有者を惹きつけるのは難しい。代わりに、エアドロップ農家や短期流動性の観光客を惹きつける。

Messariの結論は率直だ：BTCと、本当に引力を持つ数少ないエコシステム（SolanaとBaseが最もよく言及される例）を除けば、ほとんどのL1評価額はファンダメンタルズから完全に乖離している。

2026年を見据えて、同レポートは市場がL1トークンのいわゆる「通貨プレミアム」を積極的に剥ぎ取ると予想している。高いスループットを宣伝するだけでは、数十億ドルのFDV（完全希薄化時価値）を支えるにはもはや不十分だ。少なくとも、チェーンの1日のガス料金収入は、インフレ報酬を通じて分配される金額を上回るべきだ。そうでなければ、結果は悲惨なものになる。

極端なケースでは、新しくローンチされた並列EVMチェーンのいくつかは、1日のガス収入が1万ドルに満たないにもかかわらず、50億から100億ドルもの価格で取引されている。このペースでは、手数料収入でトークン発行コストを回収するのに数千年かかる。これは一時的なミスマッチではなく、構造的な問題だ。

MessariがSolanaに楽観的であるのは（おそらく自らの投資の影響かもしれないが）、より広範な示唆はより重要だ：実行可能なL1プラットフォームは、真の「指揮命令能力」または何らかのアプリケーションレベルでの独占的地位を持たなければならない。速度そのものはもはや勝利の鍵ではない。

生存戦略としてのチェーン抽象化

レポートが重点的に言及している分野の一つで、私がより注意深く検討する価値があると思うのは、チェーン抽象化だ。

チェーン抽象化の目標は理論的には単純だが、実際の影響は非常に深遠だ。ユーザーは自分がどのチェーンを使っているかを知る必要がない。安定通貨で表示された残高を持つウォレット一つで、ユーザーは操作を開始でき、システムはバックグラウンドでブリッジング、ガス変換、ルーティング、署名などのすべての面倒を自動的に処理する。

このビジョンが実現すれば、ブロックチェーンは消費者向け製品ではなく、バックエンドインフラになる。

例えば、NearやBerachainのようなプロジェクトがこのアイデアの異なるバージョンを試みている。Nearは自身をAI中心の分散プラットフォームとして位置づけ、Berachainは「流動性コンセンサス」モデルを通じて資金の粘着性を強化し、効果的に流動性をそのエコシステム内に留めようとしている。

投資の観点からは、これはL1レイヤーの評価方法を再定義する。単に取引処理が速いブロックチェーンは置き換え可能だが、ユーザーフロー、流動性ルーティング、またはアプリケーションの配布をコントロールできるブロックチェーンは影響力を維持できる。抽象化後の時代では、権力は実行速度ではなく、調整とコントロールにかかっている。

エージェント経済の台頭

Messariレポートで最も議論を呼ぶ主張は、おそらく2026年までにオンチェーン活動の大部分が人間によって駆動されなくなるというものだ。

代わりに、AIエージェントが取引量を支配するようになる。

ロジックは単純だ。従来の銀行システムは自律ソフトウェアエージェントに口座を開設できない。しかし、AIシステムはますます、24時間365日、支払い、ヘッジ手段、収益最適化機能へのアクセスを必要としている。暗号通貨ネイティブな資産、特に安定通貨は、この役割を果たすのに理想的だ。

もしAIエージェントが経済的自律性を実現すれば、それらは人間の介入なしに互いに支払いを行い、ポートフォリオをリバランスし、最適な実行経路を求めることができる。Messariは、次のサイクルでは、オンチェーン取引の最大80%が機械によって生成される可能性があると推定している。

この転換は深遠な意味を持つ。ユーザーインターフェース、ダッシュボード、小売り向けのデザインの重要性は低下する。API、スマートコントラクトのコンポーザビリティ、機械可読な金融プリミティブが真の戦場になる。

Protocol VirtualsやWayfinderは、この世界のインフラを構築する初期の試みだ。Virtualsは、AIエージェントが自律的なアイデンティティと資金のコントロールを持つことができるプラットフォームとして自らを位置づけている。Wayfinderは、エージェントに代わって複雑なオンチェーン操作を処理することに焦点を当てている。

しかし、真の機会は他にあるかもしれない。抽象的な「AIトークン」を推測するのではなく、Messariは実際にはAIの消耗品に注目するよう促している：例えば、ガス最適化レイヤー、エージェント認証システム、そしてAIが必ず使用しなければならないインフラなどだ。支払いこれらの作品は、物語劇というよりもツール劇である。

株式パーペチュアルとデリバティブの新たなフロンティア

もう一つの重要なテーマは、株式パーペチュアルの出現だ。

Hyperliquidのようなプロトコルの成功を受けて、DeFiは暗号通貨ネイティブ資産からグローバルな株式価格へのエクスポージャーに拡大している。株式パーペチュアルは、所有権ではなく、オラクルと資金調達レートによって価格が固定された合成デリバティブだ。

この区別は極めて重要だ。NVIDIAの株式オプションを取引しても、配当や株主権利は関与しない。それは純粋に価格変動への賭けであり、資金調達レートメカニズムを通じて実現される。もし原株が上昇すれば、ショートポジションはロングポジションから資金を受け取り、下落すればその逆になる。

Messariはこのモデルをトークン化株式と対比させている。トークン化株式は理論的には所有権を表すが、実際には流動性不足、不透明なカストディ、プラットフォームリスクなどの問題がある。現時点では、株式インセンティブモデルの方が拡張性があるように思える。

Messariは、もしHyperliquidの市場が2026年に本当に拡大すれば、その周辺エコシステムは指数関数的な成長を遂げる可能性があると論じている。もちろん、他の競合モデルも存在する。Asterは通常、バイナンスエコシステムと密接に関連していると考えられており、垂直統合されたL1サービスを構築するのではなく、クロスチェーン流動性集約のアプローチを取っている。

Hyperliquidはブロックチェーンの技術スタック全体を所有することで、オンチェーンの透明性とパフォーマンスを優先している。Asterは資金効率と利便性を優先し、ユーザーが最小限の摩擦でクロスチェーンにレバレッジを展開できるようにしている。強気市場では、後者の魅力は明らかだ。しかし、そのアーキテクチャの複雑さは、より高いシステミックリスクももたらす。

分散化と実収益への転換

最後に、Messariは、DePINが2026年までに数億ドルの検証可能な収益を生み出す唯一の業界になると予想していると指摘している。

この主張は議論の余地がないわけではない。DePINのアイデアはかつて流行したが、真の需要なしに一方的な供給増加があったため、ほとんどが失敗に終わった。多くの初期プロジェクトはハードウェアの展開を奨励したが、誰がそのサービスに支払うのかという問題を無視した。

同レポートの論点は、この状況が変化しつつあるということだ。インフラはすでに展開されている。次に現れるのは需要であり、これは主にAIコンピューティング能力の不足によって駆動されている。

io.netのようなプロジェクトは、投機的なデータ収集ではなく、GPUの集約に焦点を当てている。重要な指標は外部収入だ：トークン買い戻しの資金は、本当の企業契約から来ているのか、それとも単に新しい参加者が機器を購入しているだけなのか？

Messariは、Aethirがその例だと指摘している。同社は第3四半期に年間経常収益が1億6000万ドルを超え、これは主に高価なハイエンドハードウェアの購入コストを負担できないユーザーがAIコンピューティングサービスを利用したためだ。この成長勢いが持続するかどうかはまだ分からないが、そのモデルはすでに明確だ。

DePINにとっては、ネットワーク規模ではなく収益の質が生存可能性を決定する。

最後の注意点

Messariのレポートは内容が充実しているが、主に一次市場の視点を反映している。個人投資家にとって、ファンダメンタルズそのものが価格変動を駆動することはほとんどない。流動性と市場の物語が依然として収益を支配している。

使用量は収益と等しくない。限界資本の流れが収益と等しいのだ。

この緊張関係——何が重要であるべきかと、何が実際に市場を動かすのかの間で——が次のサイクルを決定する。そして、これこそがMessariのようなレポートの批判的読解が最も価値を持つところだ。

続く（第2部）。

以上の見解はすべて@Web3___Aceを参照しています。