SECの新規則カウントダウン: 「イノベーション免除」はCoinbaseの買収戦略をどう推進するのか?

原著者: エリック、フォーサイトニュース

米証券取引委員会（SEC）のポール・アトキンス委員長は現地時間12月2日午前、ニューヨーク証券取引所での講演で、仮想通貨企業に対するイノベーション免除ルールが2026年のロードマップに盛り込まれ、来年1月に正式に発効することを確認した。

仮想通貨自体は今回の講演の中心的なテーマではありませんでした。ポール・アトキンス氏がニューヨーク証券取引所で講演を選んだのは、革新的な事業に対する情報開示要件の緩和、企業規模に基づく義務的情報開示や人員削減の要件の緩和、そして小規模企業の上場を容易にするためです。さらに、ポール・アトキンス氏は株主総会の「脱政治化」を推進し、株主総会の焦点を企業運営に移すことも望んでいます。

ポール・アトキンス氏は、情報開示に関する現行の規制要件は複雑すぎるため、「財務的重要性」に焦点を当てるべきだと考えている。ブルームバーグは、アトキンス氏の発言は、トランプ政権が環境・社会・ガバナンス（ESG）対策を重視する株主主導の取り組みに反対しており、この分野での情報開示を削減すべきであることを示唆していると解釈している。

一見無関係に見えるこの情報を取り上げる理由は、仮想通貨企業に対するイノベーション免除規定の具体的な内容がまだ公表されていないためです。しかしながら、今年の複数のWeb3関連企業の上場と、新連邦準備制度理事会（FRB）議長の姿勢から、いくつかのシンプルな結論を導き出すことができます。

まず、SECの新指導部は意図的に「規制を緩和」しているのではなく、既存の規制から時代遅れで煩雑な規則を削除し、企業のコンプライアンスコストを削減することを目指しています。複数の米国メディアの報道によると、ポール・アトキンス氏は「義務的開示」要件の削減を望んでいるものの、「財務的重要性」情報の比重を高めることを求めています。CircleやBullishといった仮想通貨企業のIPOは、まさにこの傾向を反映しています。

「免除」については、米国証券法には長年明確な規定があり、これは基本的に複雑な登録手続きの免除を認める特別な状況を指しています。これまで発行された多くのトークンはこれらの免除を利用しており、CoinbaseやKrakenなどの取引所に上場して米国の個人投資家が利用できるようになるには、一連の要件を満たす必要がありました。

しかし、これらの免除ポリシーの要件を満たすこと自体が非常に複雑な問題です。関係者から聞いたところによると、Zksyncは長年トークン発行を望んでいたものの、この規模のプロジェクトでは規制上の問題を回避するために、組織体制に非常に複雑な調整を加え、最終的に完全なコンプライアンスを確保しながらトークン発行に成功したとのことです。

これらの例はすべて、トークンが依然としてある意味で証券として定義されているという共通の前提を共有しています。しかし、新たな免除方針によって、いくつかの変化がもたらされる可能性があります。

11月12日（米国時間）、ポール・アトキンス氏はフィラデルフィア連邦準備銀行での講演で、プロジェクト・クリプトは暗号資産の種類を「明確に区別する」と述べた。アトキンス氏は暗号資産を以下の4つの種類に分類した。

• デジタル商品またはネットワーク トークン: その価値は、経営陣による約束ではなく、完全に機能する分散型ネットワークから生まれます。
• デジタル収集品: 営利目的ではなく、使用または鑑賞目的で購入された NFT および類似のアイテム。
• デジタルツール: アクセスまたは資格情報を提供するユーティリティ トークン。
• トークン化された証券: ブロックチェーンに基づいた従来の金融商品の一種。

ポール・アトキンス氏は、最初の3つは証券を構成しないと主張しています。しかし、証券ではないものの証券に酷似した新たな資産クラスを直接的に参入させることは、明らかに大きなリスクを伴うでしょう。そのため、暗号通貨企業に対する「イノベーション免除」が生まれました。これは規制サンドボックスのようなもので、SECが「軽い規制」期間を通じて最終的な規制アプローチを模索することを可能にするものです。

政府閉鎖の影響により、免除規定の全文は閉鎖発効時に公表される見込みです。現在、公開されている情報は非常に限られておりますが、筆者は免除条項に関するいくつかの手がかりを見つけることができました。

SECは2025年4月13日に公表したコメントレターにおいて、免除案の以前のバージョンに含まれる条項について言及しました。提案されている免除は、ブロックチェーンプロジェクトの初期段階の資金調達を促進するためにICOに活用されます。また、免除対象事業体の監督と濫用防止のため、必須の基本登録制度の導入も含まれます。さらに、SECは透明性と投資家保護を強化するために、公開検証ツールを確立します。

さらに、11月12日に行われたProject Cryptoに関するスピーチで、ポール・アトキンス氏は次のように述べました。「今後数ヶ月のうちに、現在の議会法案で想定されているように、委員会が一連の例外措置を検討し、投資契約の一部または拘束力を持つ暗号資産のための適切な発行制度を構築することを期待しています。私はスタッフに対し、投資家保護を確保しながら、資本形成を促進し、イノベーションに対応するための提言を作成するよう指示しました。」

来年1月に発効する免除措置は、証券法の免除要件の延長、あるいは少なくとも独立したものとなるべきであることは明らかです。新SEC委員長の過剰規制是正への強い決意を踏まえると、新たな規則は、資産発行や公的資金調達を希望するWeb3プロジェクトに過剰な情報開示を義務付けるものではないかもしれませんが、簡略化された登録プロセスと情報開示基準は確実に導入されるでしょう。

情報開示基準といえば、Coinbaseが最近Monadトークンの公開販売で開示した、マーケットメーカーとしてのステータスやマーケットメイク条件といった情報が自然と頭に浮かびます。つまり、情報開示要件は簡素化される一方で、これまで必須ではなかったこの重要な情報が、将来的には必須となる可能性があるということです。さらに、トークンおよびトークン発行プロジェクトに対する要件の緩和は、必然的にトークン発行プラットフォームに対する要件の強化に繋がり、これは証券法でも規定されています。

したがって、CoinbaseがLiquifiとEchoを買収した理由として、資産発行とパブリックトークン販売に向けた体制構築、すなわち将来のトークン発行のためのコンプライアンス遵守プラットフォームとなることが合理的に説明できる。筆者は、Web3プロジェクトが米国でコンプライアンス遵守を遵守した資金調達を望む場合、少なくともKYC（顧客確認）とマネーロンダリング対策が確立され、SECに登録されている機関またはプラットフォームに頼る必要があると推測している。

現在、公開されている情報は「資産発行」をめぐる議論に集中している。SECの新規則は、基準をある程度緩和し、新規プロジェクトによる資産発行と資金調達を容易にすると予想される。しかし、これらはすべて、基本的な投資家保護メカニズムを基盤とする必要がある。海外非営利財団の設立要件に関する従来の要件と比較すると、新規則に基づくメカニズムは比較的簡素化される可能性がある。

資産発行後、この規制サンドボックスでは、発行体による情報開示など、更なる課題が検討される可能性が高い。良い点は、将来的にプロジェクトの実際の運用状況をより明確に把握できるようになることである。悪い点は、規制に準拠した資産発行は、経営不振により公開市場から撤退するプロジェクトにとって、合理的な出口チャネルとなることである。規制に準拠することは、審査の難易度を低下させることには決してならず、イノベーションへの寛容さは、投資家の専門性に対する要求をさらに高めることになる。