TechFlowによる編集

ゲスト: Coinbase CBO シャン・アガーワル氏

司会：矢野

ポッドキャストソース: Empire

Coinbaseによる3億7500万ドルのEcho買収の内幕 | シャン・アガーワル

放送日: 2025年10月21日

要点の要約

Coinbaseの最高事業責任者であるシャン・アガーワル氏がEchoの買収について解説します。このポッドキャストでは、Coinbaseの最高事業責任者であるシャン・アガーワル氏が買収について語ります。このエピソードでは、Coinbaseのオンチェーン資本市場戦略、コンプライアンス遵守に基づくオンチェーンファイナンスにおけるEchoの役割、買収チームの統合、トークン化された株式、予測市場、そして包括的な金融プラットフォームを目指すCoinbaseの野望について掘り下げます。

ハイライトの要約

Coinbase の最終目標は、資本市場をチェーンに完全に移行することです。

Coinbaseは、協業を模索する際には、積極的に直接関心を表明します。全体として、コンタクトの約75%は積極的であり、25%は消極的であると言えます。

Echoは現在利益を上げていませんが、私たちは現在の業績よりも将来の可能性を重視しています。買収は主に技術と人材獲得を目的としていることが多く、私たちはこれらの取引を将来を見据えて検討しています。

将来的には、発行されたトークンはCoinbase取引所に直接上場・取引されるか、Baseプラットフォームに公開され、ブロックチェーン基盤上で取引されるようになる。これは、既存の資本市場に欠けていた「IPO前」のリンクを実際に補うことになる。

もしどの買収をしなかったかを聞かれたら、Phantomがその好例です。彼らは今や大成功を収めており、チームも素晴らしいです。当時、Phantomの買収に非常に興味を持っていましたが、最終的には合意に至りませんでした。

私たちはPolymarketの初期投資家であり、PolymarketとCalciumの両方に投資してきました。両社とも優れた企業ですが、戦略は異なります。Polymarketは国際市場に重点を置いており、創業当初からオンチェーンで事業を展開しています。一方、Calciumは米国市場に重点を置いており、規制遵守における飛躍的な進歩を目指しています。

ギャラクシーが行ったように、オンチェーン IPO と従来の IPO の両方を同時に選択することは、オンチェーン ユーザーを満足させると同時に、暗号資産に興味を持つ主流のユーザー層にリーチできる、より良い戦略となる可能性があります。

Coinbase は、暗号通貨、株式、予測市場、トークン化された私募証券、将来登場する可能性のあるトークンの事前販売など、幅広い資産サービスをユーザーに提供したいと考えています。

今後再び弱気相場が訪れるかどうかについては、可能性はあると思いますが、2018年や2022年の弱気相場ほど深刻で痛みを伴うものではないかもしれません。

シャンの経歴

矢野：エミリーさん、ポールさん、ブライアンさんなど、Coinbaseの経営陣はご存知の方も多いと思いますが、あなたはベンチャーキャピタル、M&A（合併・買収）、コーポレートデベロップメントといった重要な取り組みを数多く主導し、舞台裏で重要な役割を担ってきたと感じています。特に、あなたのキャリアやここ数年の経験について詳しくお聞かせください。

シャン：

私は2018年5月にCoinbaseに入社しました。当時のCoinbaseはまだ従業員が150人ほどで、サンフランシスコに簡素なオフィスを構える小さな会社でした。Coinbaseに入社する以前から、仮想通貨分野には興味を持っていました。当時は、フィンテックとメディアへの投資に特化したアーリーステージのベンチャーキャピタル、Greycroftで働いていました。私は常に新興技術に興味を持っており、2017年初頭にEthereumのホワイトペーパーを初めて読んだ時、App Storeの黎明期、開発者が全く新しいプラットフォームを活用してあらゆる種類の革新的なアプリケーションを作成できた時代を思い出し、強い衝撃を受けました。EthereumはICOの時代とも重なり、私は関連するコミュニティ活動に多くの時間を費やしました。

2018年、私は暗号通貨事業にフルタイムで取り組むことを決意し、Coinbaseに入社しました。当時、専任のコーポレート開発チームはなく、エミリーがM&A体制の構築に着手したばかりでした。私はCoinbase Venturesの立ち上げと事業拡大に貢献しました。

私が初めて大きく関わったのは、2018年のシリーズEラウンドで、評価額80億ドルの資金調達に成功しました。このラウンドで初めて仮想通貨市場のボラティリティを身をもって体験しました。ビットコインはラウンド中、約2万ドルで取引されていましたが、その後まもなく約3,000ドルまで急落しました。多くの投資家が投資を取り下げようとするのを目の当たりにするという、実にユニークな経験でしたが、最終的にはラウンドを無事に完了することができました。その後、IPO全体を通して投資家対応を主導しました。S1の大部分の起草に尽力し、直接上場プロセス全体を個人的に監督しました。興味深いことに、IPO中にCoinbase株のトークン化を試み、デュアルトラックプランを考案しましたが、規制上のハードルにより、スムーズな従来型のIPOプロセスを確保するためにこのアプローチを断念せざるを得ませんでした。AI時代が到来する前に上場し、S1を完了した最初の仮想通貨企業となったこの経験は、実にユニークなものでした。

私は全く伝統的なプロセスに従って、ゼロからスタートしました。最近では、会社のパートナーシップ、投資、事業運営、そして戦略を担当しています。私の役割は、会社の戦略的方向性を定め、効果的な実行を支援することです。

矢野：Coinbase株のトークン化を試みているとおっしゃっていましたが、私は知りませんでした。詳しく教えていただけますか？

シャン：

はい、試みました。社内では「プロジェクト・クレメンタイン」という取り組みを進めていました。目標は、Coinbaseをナスダックに上場させると同時に、オンチェーン上にデジタル版（「デジタルツイン」）を作成し、Coinbaseプラットフォームで取引できるようにすることでした。しかし、当時の規制環境や市場教育は、現在とは大きく異なっていました。このプロジェクトを推進するために、多くの綿密な議論と健全な討論を重ねましたが、最終的に実現可能な規制上の道筋を見つけることができませんでした。従来の直接上場の遅延を避けるため、最終的には2021年4月に従来の方法で上場を完了することを選択しました。

エコーの買収

矢野：Echo社を買収されるとのことですが、この取引の詳細について教えていただけますか？

シャン：

Echoの買収を完了できたことを大変嬉しく思います。この取引の主眼は、資本市場をよりオープンでアクセスしやすいものにすることです。Echoを通じて、開発者、ブロックチェーンプロトコル、そして資産発行者に対し、オンチェーンファイナンスに準拠した包括的なソリューションを提供できます。この資金調達は、従来の機関投資家だけに頼るのではなく、Echoの最も忠実でアクティブなユーザーベース、つまり実際にEchoの製品を使用しているユーザーから直接調達することが可能です。

この買収は、世界中でより大きな経済的自由を創造するというCoinbaseの使命に完全に合致すると考えています。ブロックチェーンと暗号通貨は、よりオープンで包括的な金融サービスを提供できると確信しています。Echoは、コンプライアンスに準拠したオンチェーンファイナンスを実現するための重要なツールを提供し、資本と投資機会をより密接に結び付けます。

矢野：この取引はどのようにして実現したのですか？EchoはCobie氏が設立した会社です。Cobie氏からアプローチしたのですか、それともあなたからアプローチしたのですか？取引のプロセスはどのようなものだったのでしょうか？

シャン：

これは、両者の長年にわたる関係の成果です。Echoとは長年にわたり協業しており、彼らのプロジェクトは当初Baseプラットフォーム上でローンチされました。今年初めには、Baseエコシステムファンドを通じてEchoグループの成長を支援しました。ファンドの投資家は、私たちのポートフォリオ企業を支援すると同時に、Baseエコシステムのさらなる成長にも尽力しています。Baseエコシステム内の多くの企業も、追加の資金調達機会を求めています。この協業は素晴らしい出発点となり、Echoをより深く理解するにつれて、エコシステム内のプロジェクトがコミュニティセールやパブリックトークンセールを実施し、エコシステム全体の発展を促進するための、より大きな機会があることに気づきました。

取引総額は現時点では不明ですが、Coinbaseの株価に応じて3億5,000万ドルから4億ドルの間と推定されます。これは現金と株式を組み合わせた取引であり、正確な金額は株価の変動により変動する可能性がありますが、概ねこの範囲内となります。

矢野：Deribitを買収した時の評価額は当初20億ドルでしたが、1週間後には30億ドル、そして40億ドルへと急騰しました。創業者たちはCoinbaseの株式を選んだようですが、それは彼らにとって良い選択肢だったようですね。買収者として、このような取引をどのように進めているのでしょうか？多くの起業家がいつかCoinbaseに買収されることを望んでいると思いますが、ご自身の経験について少しお話いただけますか？

シャン：

素晴らしい質問ですね。私がCoinbaseに入社して以来、40件の買収を完了しており、M&Aに積極的に取り組んでいます。Echoの買収は今年8件目の案件となります。M&Aを検討する際は、通常、製品戦略と長期的な優先事項に沿って計画を策定します。これらの方向性は、お客様からのフィードバック、投資家、開発者のニーズに基づいています。戦略のビジョンが明確になったら、それをどのように実現するのが最善かを検討します。製品をゼロから構築することも可能ですが、時間的な遅延や専門知識の不足といった課題が生じることがよくあります。

そのため、私たちは関連分野で進歩を遂げている優れた企業を市場から探し出しています。優れた技術や製品だけでなく、私たちと高い親和性を持つチームカルチャーを持つ企業を見つけたら、躊躇することなく買収し、Coinbaseに統合し、より大きなプラットフォームで発展する機会を提供します。

出発点は常に戦略目標です。多くの起業家が会社売却を検討して私に連絡してきますが、Coinbaseは既に複数の市場セクターに進出しているため、あらゆる買収、投資、統合の取り組みが長期的な方向性と合致していることを重視する必要があります。明確な目標がなければ、リソースが分散し、物事が複雑になり、管理が困難になる可能性があります。

矢野：買収価格はどのように決定したのですか？買収評価額は300万ドルから400万ドルで、これは明らかにCoinbaseの株価と連動しています。しかし、この価格はどのようにして決定されたのでしょうか？Echoはまだ黒字化していないと思われるので、売上高倍率に基づいていないのではないかと思います。

シャン：

それは具体的な状況によって異なります。Deribitのような安定した収益と利益を上げている確立された企業であれば、従来の財務分析で評価できます。しかし、Echoのような企業の場合、私たちは現在の業績よりも将来の可能性を重視します。多くの場合、私たちは主に技術と人材を買収の対象としています。これらのリソースが、より速い成長とより大きな成功の実現に役立つと考えているからです。私たちはこれらの取引に将来を見据えたアプローチで臨み、今後12～24ヶ月の成果とそれに伴う収益成長を評価し、それに応じて買収価格を決定します。

矢野：Coinbaseの買収で最も感銘を受けたのは、買収後の統合力、特に配当期間後の創業者維持能力です。Zapoからカストディ、Tagomiからプライムブローカー、FedExからデリバティブ、Bison Trailsからステーキング、One Riverから資産運用を買収し、そのリストは着実に増えているように見えます。

創業者とチームを維持しながら、これらの事業をどのように統合したのでしょうか？統合プロセスについてお話しいただけますか？

シャン：

これは私にとって非常に誇らしいことです。実際、経営陣の主要メンバー3名が買収を通じてCoinbaseに加わりました。Tagomiの創業者であるGreg Tusarは現在、当社の機関投資家向け事業を率いています。Unit 410の開発に携わったCoinbaseの初期のエンジニアリングリーダーであるRob Witoff、そして現在Baseプロジェクトを率いるJesse Pollakも、買収を通じてCoinbaseに加わりました。

統合プロセスにおいては、製品と技術の統合だけでなく、より重要視した文化の統合とチームへの適合性を重視しました。私たちは、チームがCoinbaseのミッションに共感し、短期的な利益のみを追求する「傭兵」ではなく、真の「伝道師」となることを願っています。従来のM&Aでは、多くのチームが投資回収期間と報酬パッケージのみに焦点を当てがちです。このアプローチは必ずしも間違っているわけではありませんが、長期的なチームの定着率と目標達成を妨げる可能性があります。

選考プロセスにおいては、長期的な企業文化への適合性を重視しています。もしチームが私たちの文化に共感すれば、多くの場合、私たちと共に成長することを選びます。だからこそ、おっしゃったような成果を達成できるのです。チームメンバーは3年、5年、あるいはそれ以上、Coinbaseに長く在籍することが多いのです。そのため、私たちは企業文化の融合とチームのコラボレーションの確保に多大な労力を費やしており、これがM&Aの成功の鍵だと考えています。

コインベースの最終目標

矢野：最近、あまり知られていないかもしれませんが、Liquifi社を買収されましたね。今回の買収完了を受けて、会社の資本構成の構築に取り組んでいるようですね。過去10年間、Coinbaseは主にトレーダーと投資家に注力してきましたが、今後はエンタープライズ金融サービスへと進出していくようですね。LiquifiとEchoの統合についてお話しいただけますか？最終的な目標は何ですか？具体的にどのようなことに取り組んでいますか？

シャン：

私たちの究極の目標は、資本市場をブロックチェーン上に完全に移行することです。現在、Coinbaseの主な役割は、暗号トークンの二次取引市場として機能することです。LiquifiとEchoを通じて、トークン発行者に包括的なエンドツーエンドのソリューションを提供し、会社設立、トークン管理、資金調達までの全プロセスを支援し、最終的にはプロジェクトの立ち上げと成長を促進します。当初は暗号トークンとブロックチェーンプロジェクトに重点を置いていますが、より広い視点で見ると、従来の金融と暗号技術が徐々に融合し、トークン化がその橋渡し役を果たしていることがわかります。トークン化を通じて、従来の資産をデジタル化し、ブロックチェーンに移行することができます。LiquifiとEchoが提供するインフラストラクチャは、暗号トークンだけでなく、他の種類の資産もサポートしています。したがって、これらのモジュール式コンポーネントにより、資本市場のアーキテクチャを根本から再構築し、これらの機能をCoinbaseの製品スイートに統合することが可能になります。

矢野：では、Echoの中心的な目標は何でしょうか？プロジェクトファイナンスの規模拡大でしょうか？それとも、より多くの発行体を誘致することでしょうか？それとも、二次市場の流動性とコミュニティの参加を増やすことでしょうか？これらをどのように評価していますか？

シャン：

現在、私たちはプロジェクトファイナンスを通じた資金の流れの促進に注力しており、これは資金を必要とする企業への資金源を提供するだけでなく、これまでは手の届かなかった投資機会に一般投資家が参加することを可能にします。

矢野：つまり、Coinbaseアカウントにはビットコイン、イーサリアム、ソラナだけでなく、企業のシリーズA資金調達ラウンドへの参加や、パブリックトークンセールへの直接参加といった新しい選択肢も追加されるということですね。ユーザーはアカウントの米ドル残高から直接投資できる、ということですね？

シャン：

将来、これらのトークンが発行されると、Coinbase取引所に直接上場・取引されるか、Baseプラットフォームで発行され、ブロックチェーン基盤上で取引されるようになります。これは、既存の資本市場に欠けていた「IPO前」のリンクを実際に補うことになります。

矢野：では、この資本構成の中で、他に何が必要でしょうか？例えば、Liquifiは資本テーブル管理を、Echoは資金調達のサポートをそれぞれ担っていますが、他に何が不足しているのでしょうか？

シャン：

次の重要な分野は規制遵守だと考えています。LiquifiとEchoが提供するオンチェーン・インフラストラクチャはあらゆる種類のトークンに対応できますが、どのトークンが合法的に発行できるのかという疑問が残ります。コモディティトークンなのか、セキュリティトークンなのか、そして両者の違いは何でしょうか。このビジョンを真に実現するには、これらの疑問を明確にするために時間を割く必要があります。

これらのトークンがどこで取引されるかについても検討する必要があります。Coinbaseのような中央集権型取引所で取引することも可能ですが、将来的にはオンチェーンの分散型取引所（DEX）でも流通できるようになると考えています。これらの取引における権限管理と規制遵守の確保も重要な課題です。

皆さんもご存知のCoinbase Verificationsプロジェクトをはじめ、既に多くの分野で基盤を築いています。このプロジェクトでは、ユーザーがKYC情報をトークン化してウォレットに保存できるため、オンチェーンDEXで誰が取引しているかを検証できます。これらの基盤ツールを通じて、オンチェーンの証券市場や資本市場を効率的に運営し、よりオープンで透明性の高い金融サービスをユーザーに提供したいと考えています。

コインベースのIPO戦略

矢野：トークン上場は最終的にどのような形になると思いますか？トークン上場の将来はどうなるとお考えですか？また、「ブルーカーペット」構想を立ち上げられたと伺いましたが、トークン上場の最終的な姿について、どのようにお考えでしょうか？

シャン：

多くのトークンが作られると思います。歴史的に、上場は大きなマーケティングイベントでした。私たちは可能な限り多くの暗号トークンを上場し、サポートすることに尽力していますが、真の課題は、どのように品質を選別し、キュレーションするかだと考えています。私たちは、自分たちの判断を押し付けて、何が良い資産で何が悪い資産かを皆に決めつけるようなことはしたくありません。それはまるでビッグブラザーに監視されているような気分になるからです。だからこそ、私たちは包括的な情報開示と徹底的な調査を行い、人々が正確な情報を見つけ、信頼し、自らの判断に役立てられるようにしたいと考えています。

この分野には確かに誤情報や誤解を招くコンテンツが数多く存在します。そのため、Blockworksのような組織は、業界の透明性と信頼性を高める上で重要な役割を果たすと考えています。また、情報の正確性と信頼性をさらに高めるために、予測市場の導入の可能性も検討しています。

今後、ユーザーが選択できるトークンの種類はますます増えていく予定です。また、ユーザーが賢明な投資判断を下せるよう、より良い教育と情報サポートの提供にも継続的に取り組んでいます。

矢野：ローンチパッドについてお伺いします。Echoを買収されましたが、もう一つの主要プレイヤーはLegionです。LegionはKrakenと提携しており、他の取引所との連携も検討していると承知しています。この分野はどのように進化していくとお考えですか？各取引所が独自のローンチパッドやICOサービスを立ち上げるのでしょうか？それとも、これが取引所の標準サービスになるのでしょうか？

シャン：

他の取引所については申し上げられませんが、私たちにとっては当然の戦略的選択でした。他の取引所も同様の戦略を採用する可能性が高いと考えています。Echoはオンチェーン資本形成のリーダーであると考えているため、私たちはEchoに非常に期待しています。Echoはこれまでに300件以上の投資を通じて、2億ドル以上の資金調達を支援してきました。その中には、PlasmaやMegaETHといった非常に有名で成功したプロジェクトも含まれています。Echoは、質の高い発行者を惹きつけ、プロトコル開発を支援するという点で明確な競争優位性を持っていると同時に、非常に幅広い投資家基盤を有していると考えています。

矢野：諦めて後悔している買収案件はありますか？

シャン：

いい質問ですね。Phantomはまさに好例です。彼らは今、非常に大きな成功を収めており、チームも非常に優秀です。当時、Phantomの買収に非常に興味を持っていましたが、最終的には合意に至りませんでした。彼らは市場機会を捉え、瞬く間に頭角を現しました。それ以来、彼らが成し遂げてきた成果は本当に素晴らしいものです。

コインベース・ベンチャーズ

矢野：次に、Coinbaseのベンチャーキャピタル戦略についてお伺いしたいと思います。Coinbase Venturesのチームは明らかに素晴らしい仕事をしています。Coinbaseは業界で最も活発なベンチャーキャピタルの一つであり、おそらく最も多くの取引を成立させている企業の一つだと思います。現在、業界で1位、あるいはトップ3にランクされていますか？データをお持ちだと思いますが、Coinbaseのベンチャーキャピタル戦略と、それがどのようにマーケティング・広告（MMA）と統合されているかについてお話しいただけますか？

シャン：

良い質問ですね。2018年以降、私たちは500件以上の暗号資産投資を完了し、業界で最も活発なベンチャーキャピタルの一つとなっています。ポートフォリオは拡大を続けており、特にBase Ecosystem Fundの立ち上げが顕著です。市場サイクルに関わらず、一貫した投資を維持しています。例えば、市場が活況を呈している時期には多くの投資家が市場に集まり、積極的に投資を行いますが、弱気相場では資金調達が困難になることが多いのです。

当初、私たちがベンチャーキャピタルプログラムを立ち上げたのは、Coinbase以外でプロトコルやアプリケーションの開発を目指す優秀な開発者が多くいる一方で、暗号資産に特化した投資家が不足していたためです。Coinbaseが何らかの形でエコシステム全体の成長を支援できないかと考えました。これがエコシステムファンドの始まりです。当初は、有望な創業者、特に大きな可能性を秘めた分野で活動するイノベーターを支援するために、少額の投資を行っていました。時を経て、このファンドは業界最高峰の企業への投資に重点を置くようになり、これらの投資から高い収益を生み出すことを目指しています。

これは、業界のイノベーションを支援できるだけでなく、エコシステム全体の発展を観察する絶好の機会にもなります。暗号資産業界の将来のトレンドを予測することは非常に難しい場合が多いですが、業界の優秀な人材が何に取り組んでいるかを観察することが、トレンドを予測する良い方法であると私は常に信じてきました。例えば、ソーシャルアプリケーションやステーブルコインの発行など、特定の分野では、2、3社がほぼ同時期に立ち上げられることが多く、そのうち1社がリーダーとなり、他の企業はファストフォロワーとなることがよくあります。このような現象は、多くの場合、将来の業界トレンドを予見するものです。このような観察は、Coinbaseの長期的な戦略的方向性を決定するのに役立ちます。方向性が明確になったら、それを自社で開発するか、買収するか、適切なパートナーと提携するかを決定します。私たちは過去に、これらの各分野で実験を成功させてきました。

矢野：では、Coinbase Venturesの真の目標は何でしょうか？純粋に財務的なリターンを追求すること、それともこれらの投資を通じてCoinbaseに戦略的な価値をもたらすことを目指しているのでしょうか？

シャン：

私たちの現在の主な目標は財務的な利益を追求することですが、投資を通じて業界のトップの創業者と強固な関係を築くことも望んでいます。

矢野：ベンチャーキャピタルならではの特徴は他にもありますか？例えば、「ショーンさん、この会社には大きな可能性があるので、買収を検討してみてはどうでしょうか？」と直接連絡をくれることもあるのでしょうか？

シャン：

そういったことは確かにあり、私は通常こうした議論に参加することで、ポートフォリオのパフォーマンス、どの企業が好調で、どの企業が課題に直面しているかを明確に把握できます。しかし、多くの場合、私たちは業界で最も優れた企業に焦点を当て、Coinbaseの戦略的ニーズに基づいて、真に興味深いことをしている企業を探しています。ベンチャーキャピタルでの成功率が高いため、このアプローチは私に自信を与えてくれます。買収対象リストに挙がる企業の多くは、実際には以前の投資先です。もちろん、これは絶対的なルールではなく、投資していない企業を買収したこともあります。しかし、創業者と既に信頼関係を築いている場合は、買収プロセスがよりスムーズになります。

起業家へのアドバイス

矢野：私たちは多くの暗号通貨の創業者を知っていますが、少なくとも半数は「いつか会社をCoinbaseに売却しよう」と考えていると思います。多くの創業者が、このエグジットプランを掲げているようです。もし彼らに直接アドバイスをするとしたら、どのようなアドバイスをされますか？

シャン：

まず、Coinbaseを理解し、重要な人脈を築くことが非常に重要だと考えています。Coinbaseのベンチャーキャピタル部門を通してでも、事業開発チームを通してでも、早い段階で私たちと人脈を築いておくことは、将来的に非常に役立つでしょう。

第二に、創業者にはCoinbaseとの将来的な戦略的適合性を慎重に検討することをお勧めします。多くの創業者は「私たちが開発した製品はこれです」や「私たちが達成した成果はこれです」と言うかもしれません。確かにこれらは重要ですが、私たちの観点からすると、より重要な質問は「もし私たちが彼らを買収した場合、パートナーシップはどのような価値を生み出すのか」ということです。言い換えれば、両者のリソースと能力を組み合わせることで、新たな機会を切り開くことができるのでしょうか。

歴史や実績は確かに重要ですが、最も成功した買収は、多くの場合、外部のイノベーションとCoinbaseのリソースを統合することで、全く新しい価値を生み出しています。例えば、先ほどお話いただいたTagomiはその好例です。Tagomiは機関投資家向けの取引に特化した企業であり、最高レベルの取引インフラを構築し、独立した暗号資産プレミアムブローカー事業を確立することに成功しています。一方、Coinbaseはカストディ事業を拡大しており、Coinbaseは強固な資産基盤とバランスシートを有しています。

高品質な証券ビジネスを真に拡大するには、最高クラスの取引インフラ、融資や大口取引に対応できるバランスシート、資金の安全な保管と効率的な取引を保証する信頼できる保管サービスなど、いくつかの条件が同時に整っている必要があります。

そのため、TagomiのテクノロジーとCoinbaseのリソースを統合することは自然な流れでした。統合後、この種のサービスに対する大きな市場需要があることがわかりました。例えば、2021年には多くの企業が数十億ドル相当のビットコインの購入を希望しましたが、当時、これほど大規模な取引に対応できる市場ソリューションは他にありませんでした。Tagomiの取引テクノロジーとCoinbaseのブランドおよびカストディ機能を組み合わせることで、今日の暗号資産業界をリードするプレミアムブローカープラットフォームであるCoinbase Primeを構築することができました。これは、戦略的統合によって達成された成功の好例です。

買収プロセス

矢野：40件の成約を達成されましたが、これらの成約における積極的なコンタクトと受動的なコンタクトの比率はどのくらいですか？つまり、相手側から開始された成約が何件で、あなたから開始された成約が何件ですか？

シャン：

いい質問ですね。これについては特に統計を取ったことはありませんが、関係性は時間をかけて発展していくことが多く、誰が行動を起こしたのかを特定するのが難しいため、定義が難しい場合があります。「長期にわたる双方向のやり取り」のようなものだと思います。

矢野：例えばEchoへの投資では、既にチームとの繋がりがありましたね。でも、必ず「買収に興味はありますか？」とか「協業を検討していただけますか？」といった明確な答えが出てくる瞬間が訪れます。

シャン：

ほとんどの場合、私たちは積極的に直接関心を表明します。Coinbaseの長期的な発展について明確なビジョンを持っているため、特定の分野で提携を決定した場合は、通常、その分野のリーディングカンパニーにアプローチします。もちろん、たとえその時点では最優先事項ではなかったとしても、偶然チャンスに出会い、その重要性を認識した場合など、例外もあります。全体として、私たちのアウトリーチ活動の約75%は積極的なもので、25%は受動的なものです。

矢野：「会社は売られるのではなく、買われる」という古い格言があります。投資銀行の話ですが、Tagomi、Zapo、Liquifi、Echoといった企業を買収する際に、従来の投資銀行に頼ったのでしょうか、それとも暗号資産分野の投資銀行に頼ったのでしょうか、それとも投資銀行を全く利用しなかったのでしょうか？

シャン：

投資銀行の専門知識は高く評価していますが、非銀行系アプローチの方が効率的で好ましい場合が多いです。私たちの取引は通常、創業者と直接締結しています。投資銀行が関与する取引件数は極めて少なく、実質的に片手で数えられるほどです。バイサイドアドバイザーについては、Coinbase社内に既にこの業務を完璧にこなせる専任チームが存在しているため、これまで利用したことはありません。しかしながら、近年、暗号資産セクターに特化した高品質な投資銀行サービスがいくつか登場しています。

通常、私たちはターゲット企業のニーズとポジショニングを明確に理解しており、既に良好な関係を築いています。これらの取引は、Coinbaseと創業者の間でブレインストーミングを行い、協業を通じて将来の価値をどのように創造していくかを議論する場のようなものです。さらに、創業者は今後5年から10年にわたり、Coinbaseで重要なリーダーシップを発揮する可能性が高いため、企業文化の融合を非常に重視しています。そのため、買収プロセスにおいて、企業文化の適合性を確保することは非常に重要です。

矢野：取引の構成には決まったパターンがあるのでしょうか？例えば、株式のみの取引もあれば、現金のみの取引もあり、パフォーマンスコミットメントやその他の指標を伴う取引もあります。これらの要素をどのようにバランスさせているのでしょうか？

シャン：

私たちには固定されたモデルや厳格なプレイブックはありません。それが真のトレーディングの芸術だと私は信じています。あなたが挙げた様々なツールや手法は、単に目的を達成するための手段に過ぎません。重要なのは、何を達成したいのか、何に自信があるのか、そしてそれに伴うリスクをどのように評価するのかを明確にすることです。

ほとんどの場合、私たちは過度に複雑な取引構造を避けることを優先しています。複雑なパフォーマンスコミットメントや複数のマイルストーンを設定することは避けたいと考えていますが、これはCoinbaseと買収先企業の間でインセンティブの不一致につながる可能性があります。買収先企業は約束した指標の達成に注力する一方で、Coinbaseはより大きな戦略目標に注力する必要があるかもしれません。そのため、私たちは両社が独立して取り組むのではなく、協力して共通の方向に進むことを望んでいます。もちろん、パフォーマンスコミットメントが必要な特殊なケースもありますが、チームが独立性と自律性を維持し、目標の達成に集中できるようにすることが前提だと考えています。

矢野：買収するかどうかを決める前に創業者とどれくらいの期間話し合うのですか？

シャン：

一般的に言えば、買収の説得力があるかどうかをすぐに判断できます。もちろん、取引が成立するには多くの要素が揃う必要があります。創業者に売却の意思があること、そして私たちには取引を成立させる強い意欲と緊急性があることが不可欠です。おっしゃる通り、重要なのは「売られる会社」ではなく「買われる会社」です。多くの要素が揃う必要があり、最終的には成功はタイミングにかかっていることが多いのです。

時には、ある企業がCoinbaseにとって完璧な買収対象になると思うこともありますが、タイミングが悪ければ取引は成立しません。例えば、資金調達ラウンドを終えたばかりで、評価額が既に私たちの手の届かない水準に達していたら、残念ながら機会を逃してしまうでしょう。「あと6ヶ月早く買収に着手していれば」と思うこともあります。しかし、それがビジネスの現実です。機会を逃したら、先に進むしかありません。

矢野：デューデリジェンスを経て、チームが取引に非常に楽観的になり、上級管理職も承認したのに、ブライアンに関しては最終的に拒否された、というような状況を経験したことがありますか？

シャン：

そのようなことは当社には起こりませんでした。しかし、デューデリジェンスによって、これまでの判断を覆すような問題が明らかになった事例はあります。それがデューデリジェンスの本質です。すべてが順調に進むことを願っていますが、契約書に署名した後は、会社の中核事業を徹底的に精査します。これには、財務やチーム体制だけでなく、コンプライアンス、法的リスク、そして会社がライフサイクル全体を通じて従業員をどのように管理しているかも含まれます。

さらに、暗号資産市場は本質的に変動が激しいため、特に短期的には正確な評価が困難です。私たちは通常、12ヶ月間の短期的な業績ではなく、3～5年、時にはそれ以上の期間で企業を評価します。しかし、2022年はまさにその好例でした。世界市場が劇的に変化し、誰もが新たな現実に適応する必要に迫られたのです。

予測市場に関する見解

矢野：予測市場についてお伺いします。最近、Calciumに投資されましたね。Coinbaseの戦略において、予測市場はどのような役割を果たしているのでしょうか？PolymarketとCalciumについて、どのようなご意見をお持ちでしょうか？

シャン：

私たちはPolymarketの初期投資家でもあり、予測市場に強い関心を持っています。仮想通貨の中核的な価値の一つは、流動性の低い資産に流動性を注入し、新たな市場を創出することだと常に信じてきました。予測市場は、スポーツの試合や選挙といった人生の重要なイベントに人々が賭けることができる素晴らしい例です。より広い意味では、日常生活の金融化が加速しており、人々はこれらの市場を通じてより大きな参加意識を求めています。

予測市場はCoinbaseの事業と強い相乗効果を持つと考えており、ユーザーの皆様に適切なサービスを提供するために、当社製品に統合していく予定です。PolymarketとCalciumはどちらも優れた企業ですが、戦略は異なります。Polymarketは国際市場に重点を置いており、設立当初からオンチェーンで事業を展開しています。一方、Calciumは米国市場に重点を置いており、規制遵守における飛躍的な進歩を目指しています。特にスポーツベッティング分野においては、今後、この市場の発展を促進するような法的判断が今後さらに進む可能性に期待しています。

矢野：では、1年後にはCoinbaseプラットフォームを通じてスポーツベッティングに参加できるようになるのでしょうか？

シャン：

潜在的には、12 か月以内に、ユーザーは Coinbase を通じてスポーツ賭博に参加できるようになると予想されます。

矢野：ポリマーケットとカルシウムは競合関係にあるとお考えですか？それとも、両社が共存できるほどの市場規模があるのでしょうか？将来的にどちらかを買収することも検討されていますか？

シャン：

市場規模は、どの取引所も成功できるほど十分大きいと考えています。伝統的な金融における先物・オプション市場と同様に、取引所ごとに専門分野が異なります。予測市場でも同様の傾向が見られると予想しており、ライブストリーミングに特化したプラットフォームもあれば、NFL、NBA、サッカーといった特定のイベントに特化したサービスを提供するスポーツに特化したプラットフォームもあります。市場はまだ初期段階ですが、規制環境がより明確になるにつれて、このセクターには大きな成長の可能性があると考えています。

矢野：最近の経営会議では、予測市場に関する議論はどのくらいの時間を要しましたか？

シャン：

これを今年末から来年にかけての優先事項としています。予測市場は従来の暗号資産取引よりもはるかに幅広いユーザー層を獲得できると考えており、これは当社の事業にとって非常に大きな価値となります。これは、資産クラスとしての暗号資産にとっても重要です。予測市場は、暗号資産業界に多くの新規参入者を引き付ける可能性を秘めています。例えば、暗号資産は未来的すぎる、あるいはニッチすぎると考えている人でも、NFLの試合に賭けてみたいと思うかもしれません。

矢野：Coinbaseと予測市場について考えると、Calciumへの投資を思い出します。スタートアップと既存企業との競争は、既存企業が同様のイノベーションを展開する前にスタートアップが流通網を獲得できるかどうかにかかっているという認識があります。この場合、Coinbaseを「既存企業」、PolymarketやCalciumのような企業を「スタートアップ」と考えています。

これらの企業に投資し、提携する一方で、独自の予測市場を開発してみてはいかがでしょうか？ 既存の企業であれば、より多くのリソースを保有しており、スタートアップ企業に市場を独占させるよりも、独自の予測市場を迅速に立ち上げ、1億人以上のユーザーに直接リーチすることができます。

シャン：

確かに、私たちにはそれを実現する能力はありますが、これらの企業が構築してきたコア機能の一部は簡単には模倣できないと思います。例えば、PolymarketやCalciumのような企業は、容易には入手できない重要なライセンスを保有しています。さらに、リアルタイムのデータフィードを必要とせず、ある程度の裁量で市場の問題を解決できる能力も、彼らの独自の能力です。ですから、これは考慮すべきトレードオフです。

当社は既に、2022年に認可されたCFTC監督下のデリバティブ取引所である指定契約市場を有しています。今後は、「構築、買収、提携」の中から選択し、ユーザーに最高品質の製品を提供し、事業を継続的に最適化していくことを目指します。

矢野：トークン化された株式と、貴社の株式のトークン化についてお話を伺えますか？ ご自身の株式のトークン化、株式のトークン化、そしてそれらをブロックチェーン上に載せる可能性など、この市場について貴社のお考えをお聞かせください。

シャン：

この分野はまだ初期段階にあると考えています。現時点での最大の障害は、技術的なものではなく、規制上の問題です。実際、トークン化された株式の技術的条件は既に成熟しています。将来的には、株式資本市場のほとんど、あるいは資本市場全体がオンチェーン化される可能性が高いと考えています。ただし、これは規制遵守の範囲内で行われなければなりません。従来の株式市場は概ねうまく機能していますが、誰もが平等にアクセスできるわけではありません。例えば、一部の地域では、資本市場への平等なアクセスが確保されていません。T+2決済のようなメカニズムをオンチェーンで実装すれば、効率性を大幅に向上させることができます。

しかし、市場の透明性と健全性の向上、オンチェーン市場のセキュリティと参加者に対するユーザーの信頼の確保など、まだ多くの課題が残されています。今日、最も大きな可能性を秘めた企業の中には、従来の金融市場とオンチェーン資本市場の橋渡しを担う企業があると考えています。例えば、Superstateは上場証券とオンチェーン証券の相互運用性を実現している点で特に興味深い企業です。私は将来に大きな自信を持っており、そのような市場が必ず出現すると信じています。

しかし現時点では、オンチェーン証券の実用的用途は限られています。どのように移転するのか、どこで取引するのか、そしてそれらを中心に貸付市場を構築できるのかといった疑問は依然として不透明です。

矢野氏：ギャラクシーの株価と比べると、この市場は今のところあまりうまく機能していないことがわかります。市場が活性化することを願っていますが、現状はうまく機能していません。

シャン：

これは事実ですが、重要な前進だと考えています。彼らの努力には感銘を受けており、彼らの取り組みは、私たちが2021年に目指していることと非常に似ています。彼らは多くの企業にとって模範を示しており、将来的には従来型市場とオンチェーン市場が共存できるようになるでしょう。特に、パーペチュアルスワップのような革新的なアプリケーションを中心に、オンチェーン市場への移行が進むと確信しています。スポット株式市場は24時間365日取引されていないため、現状では24時間365日取引を実現することは困難です。しかし、資産がオンチェーン化されれば、24時間365日市場取引をサポートできるようになり、パーペチュアルスワップの導入が可能になります。同様のアプリケーションは、自由に取引できるわけではないものの、私募証券にも拡張できる可能性があります。最近、この分野でHyperliquidが興味深い実験を行っており、特にHIP 3のリリースに注目しています。あらゆる資産でパーペチュアルスワップを可能にするという彼らのビジョンは非常に魅力的です。ただし、価格差による市場の不均衡を軽減するには、基礎となる資産をトークン化してオンチェーンで保持する必要があります。

矢野：仮定の話になりますが、Blockworksはトークンやプロトコルのようなオンチェーンインフラを持たない、従来型の株式ビジネスだと想定しています。従来のやり方であれば、過去数十年間のスタートアップの典型的なアプローチであるナスダックへのIPOを選択するでしょう。しかし、私たちの顧客は主にオンチェーン上に存在し、彼らはそこに多額の資本を保有しています。

Superstateの試みを見て、Blockworksは従来のIPOではなく、オンチェーンIPOを選択すべきだったのではないかと考えました。もしオンチェーンIPOを実施するとしたら、トークンを発行する必要があるのでしょうか？もしあなたが私たちの立場だったらどう思いますか？

シャン：

オンチェーンIPOは、コアオーディエンスとの整合性が高いため、良い選択肢だと考えています。オンチェーンIPOを選択した場合、Liquifiなどのツールを使用して資本テーブルを管理し、EchoやSonarを通じてオンチェーン資金調達を行うことができます。このアプローチは検討する価値があります。ただし、トレードオフとして、オンチェーンIPOはオーディエンスにとってより適しているかもしれませんが、オンチェーン資本市場の規模は、特に資金調達プールと利用可能な資本の点で、従来の市場に比べて依然として大幅に小さいという点があります。つまり、オンチェーン市場はあなたのビジネスに適しているかもしれませんが、全体的な規模は小さいということです。

移行期間中は、GalaxyのようにオンチェーンIPOと従来のIPOの両方を選択することが、オンチェーンユーザーを満足させながら暗号資産に関心のある主流の視聴者にもリーチできる、より良い戦略になると思います。

矢野：素晴らしいアイデアですね。もっと深く掘り下げてみたいと思います。ところで、Coinbaseの幹部会議では、意外にもどんな話題に多くの時間が割かれましたか？予測市場や無期限契約の他に、特筆すべきことはありますか？

シャン：

はい、オフチェーンからオンチェーンへの移行のスピードについては、私たちの意思決定に直接影響を与えるため、多くの時間を費やして検討しています。ご存知のとおり、Coinbaseの創業当初は、ユーザーが暗号資産にアクセスするための橋渡しを提供するために、各市場で規制当局の承認を申請し、銀行口座を開設する必要がありました。これは非常に面倒で複雑な作業でした。しかし、資産がオンチェーンになると、より柔軟で移植性が高くなり、新しい金融市場の構築が容易になります。私たちはオンチェーンの将来に多大な労力を費やし、BaseやBaseアプリなど、この移行をサポートするためのインフラを整備し、さらにはオンチェーンプロトコルをCoinbaseプラットフォームに統合してきました。

変化のスピードに対する当社の予測に基づき、変化が加速する場合は、オンチェーン市場の発展を優先するためにリソース配分戦略を調整する必要があります。一方、変化が緩やかな場合は、リソースのバランスを取り、オフチェーン市場の運営を継続的にサポートする必要があります。そのため、優先順位とリソース配分計画を設定する際には、常にこのバランスを追求しています。

矢野：シャンさん、特に Coinbase の「あらゆるものの取引所」になるというビジョンに関して、まだ話していないことはありますか?

シャン：

かなり広範囲に及んだと思います。「Everything Exchange」は、トークン化プロセスの集大成と言えるでしょう。かつては暗号資産と従来の金融資産は区別されることが多かったのですが、金融資産がトークン化されると、その境界線は曖昧になります。私たちは、暗号資産、株式、予測市場、そして将来トークン化された私募証券や先行販売など、あらゆる資産サービスをユーザーに提供することを目指しています。Echoの買収は、この目標に向けた重要な一歩です。より広い意味では、ブロックチェーン上に資本市場を組み込むという私たちの取り組みにおける大きな前進です。

市場サイクルはまだ存在するのでしょうか?

矢野：最後に、シャンさん、市場サイクルについてお聞かせください。私たちは今、どの段階にいるとお考えですか？市場サイクルはまだ存在するのでしょうか？シャンさんの最新の見解をお待ちしています。

シャン：

素晴らしい質問ですね。先ほど役員会議で深く議論したトピックの一つです。市場サイクルは依然として存在しますが、以前ほどボラティリティは低く、極端な動きも減っています。今日の暗号資産市場のサイクルは、業界内部の要因だけでなく、マクロ経済環境にも大きく影響されています。

将来、再び弱気相場が発生するかどうかについては、可能性は否定できませんが、2018年や2022年の弱気相場ほど深刻で痛みを伴うものではないと考えています。これは、暗号資産の価格変動との相関性が低い、より安定した実世界でのユースケースが発展し始めているためです。例えば、ステーブルコインはその好例であり、トークン化された資産の初期の代表例と言えるでしょう。2018年以降、ステーブルコイン市場は驚異的な成長を遂げ、時価総額は現在3,000億ドルを超えています。

さらに、ステーブルコインをめぐるイノベーションの急増が見られます。世界中で数多くの新しいステーブルコインバンクが急速に登場し、ユーザーに効率的で利便性の高い金融サービスを提供しています。これらのサービスは、かつては導入に多額の資本と時間が必要でした。そのため、これらのイノベーションは市場全体のボラティリティを徐々に低下させ、暗号資産の価格変動が市場に与える影響を緩和していると考えています。

矢野：市場が景気サイクルの「頂点」に近づいていると感じた場合、投資やM&Aのペースを落とす選択をしますか？

シャン：

意図的にペースを落としているわけではありません。引き続き、当社の戦略に合致する最良の投資機会を見極めることに注力しています。もちろん、価格とバリュエーションを評価する際には、今後3～4年の市場動向を考慮しますが、そこには必然的に循環的な要因が関わってきます。結局のところ、ほとんどの暗号資産関連ビジネスは、ある程度、市場全体のパフォーマンスに依存しているのです。

当社は市場サイクルに基づいて投資ペースを調整する明確な計画を持っていませんが、市場調整時には新規投資機会が減少するのが一般的で、これは過去のサイクルでも観察されたパターンです。