原著者: ChandlerZ、Foresight News

Binanceは最近、新たなUSDC当座預金口座投資商品をリリースしました。8月11日から9月10日までの期間、ユーザーは最初の10万USDCを入金すると、最大年率12%の利回りを享受できます。この利回りはUSDステーブルコインの平均金利を大幅に上回り、コミュニティ内ですぐに議論を巻き起こしました。

Binanceは、一部のUSDC取引ペアについて手数料無料プロモーションを発表しました。このプロモーションは、VIPレベル2～9のユーザーとスポット流動性プロバイダーが対象です。対象となる取引ペアは、BNB/USDC、ADA/USDC、TRX/USDC、XRP/USDCです。プロモーション期間中、これらの取引ペアのメイカー手数料とテイカー手数料はどちらも無料となります。

USDCの発行元であるCircleは、過去1年間マーケティング予算を増額しており、特にCoinbaseの高金利預金プログラムに多額の投資を行ってきました。市場では、Binanceへの補助金はBinanceだけでなく、Circleからも出ているのではないかという憶測がすぐに広まりました。

この高利回りの短期戦略は、ステーブルコイン市場では珍しくありません。しかし、CircleはUSDTを主要決済通貨として採用しているBinanceのようなプラットフォームをターゲットにすることで、競合他社のコアポジションを直接攻撃し始めています。

USDCのビジネスモデルと脆弱性

Circleの収益源は非常に集中しています。2024年には、収益の97%がUSDC準備金の利息によるものでした。これらの準備金は、93日以内に償還を迎える米国債、7日以内に償還されるレポ取引、そして大手銀行の当座預金に投資されており、平均利回りは約4%です。このモデルは金利上昇局面では良好なパフォーマンスを発揮しますが、金利低下局面では急速に影響を受けます。

JPモルガン・チェースは6月の調査レポートで、流通しているUSDCが約600億ドルある状況で、FRBが1%の利下げを行うと、Circleの年間準備金収入は6億ドル、EBITDAは2億ドル減少すると推定しました。これは、FRBの政策変更がCircleの利益率を直接的に圧迫することを意味し、Circleにはその影響を緩和できる事業セグメントがないため、大きな打撃となります。

Circleは金利への依存に加え、流通コストの上昇というプレッシャーにも直面しています。USDCの市場シェア拡大のため、多数の取引所や決済会社と流通パートナーシップを結んでいます。これらのチャネルパートナーは、プラットフォーム上のUSDC残高に基づいて、60%から70%の範囲で収益分配を受けます。2024年には、CoinbaseはCircleから9億800万ドルの収益を受け取り、これは同社の準備金収益の55%に相当します。この高い収益分配構造により、Circleの粗利益率は2023年には39%に達し、今後34%まで低下すると予想されています。

市場シェアの停滞ももう一つの課題です。2025年8月12日時点で、USDTは米ドル建てステーブルコイン市場を席巻し、60.79%の市場シェアと1,648億ドルの流通高を誇っています。一方、USDCは24.05%の市場シェアと652億ドルの流通高を誇り、両者の間には大きな差があります。USDCはEUのMiCA規制に準拠し、米国のGenius Act（天才法）の要件を満たす可能性もあるなど、欧米市場において規制上の優位性を誇っていますが、特にアジア太平洋地域とラテンアメリカ市場における世界的な利用は、USDTに長らく遅れをとっています。

ステーブルコインのユーザーは移行コストが低いため、より高い利回りや特定のシナリオをより広範囲にカバーする商品が登場すれば、既存のユーザーは容易に移行できます。同時に、トークン化マネーマーケットファンド（TMMF）などの新しい資産クラスが、決済機能や担保機能においてステーブルコインに取って代わりつつあります。この傾向は、オンチェーン金融や企業決済におけるUSDCの役割を弱める可能性があります。

これらの要因の組み合わせは、Circleにとって厳しい現実を突きつけています。金利が低下前にUSDCの流通量を急速に拡大できなければ、利益率は縮小し続けるでしょう。しかし、現在の流通モデルでは、この目標を低コストで達成することは困難です。

高金利攻勢を開始するために Binance を選択する理由は何ですか?

Circleのステーブルコイン市場におけるプロモーション戦略は、チャネルパートナーの既存資金の確保にかかっています。過去2年間、Circleは高金利の預金プログラムを通じて、CoinbaseにおけるUSDCの保有量の増加を成功裏に促進してきました。Coinbaseユーザーは保有するUSDCに対して年率4%～12%の利回りを得ることができ、この利回り補助金は主にCircle自身のプロモーション予算から賄われています。この補助金の背後にあるロジックは単純明快です。USDCの保有量が増えるにつれて準備金の規模が拡大し、Circleの準備金投資からの利回りも増加するからです。

Coinbaseの場合、プロトコルバインディングによってこのパートナーシップの長期的な安定性が確保されています。Circleは、CoinbaseプラットフォームにおけるUSDCの1日平均残高に基づいて手数料を支払います。これは、Coinbaseの実際の市場シェアよりも大幅に高い割合です。この高いインセンティブにより、CoinbaseはUSDCの継続的なプロモーションを保証し、ユーザーに市場を上回る預金利回りを提供しています。

しかし、現在、この関心の高いイベントに関して Circle と Binance の間で具体的な契約上の取り決めを明らかにする公開情報はありませんが、業界で一般的な配布協力モデルと組み合わせることで、その資本フローのロジックを推測することができます。

発行者は通常、プラットフォーム上のステーブルコインの在庫数に基づいてプロモーション手数料または収益分配金を支払います。この手数料は、発行者の準備金から得られる利息から得られます。USDCの場合、この準備金は主に短期米国債とレポ取引に投資され、約4%の利回りを生み出しています。Circleは、より多くの財務管理アクセス、取引ペアのサポート、マーケティングリソースと引き換えに、この収益の一部をチャネルパートナーに分配することができます。

Binanceの現在のプロモーションでは、高金利は1ヶ月間のみ適用されます。この短期間の適用期間を考えると、この提携は長期的な流通契約というよりは、一時的なプロモーション費用である可能性が高いでしょう。Circleはプロモーション期間中にBinanceに補助金予算を支払い、これは高利回りという形でユーザーに直接還元されます。例えば、10万USDCを保有するユーザーは、通常の4%の利回りで毎月約333ドルの利息を獲得できます。年間12%の利回りを達成するには、毎月の利息が1,000ドルに達し、その差額を補助金で賄う必要があります。

Binanceは取引量で世界最大の暗号資産取引所であり、USDTの中核決済ハブです。Circleの高金利キャンペーンには明確な戦略的目的があります。それは、USDTのホームグラウンドでユーザーの資金獲得を競うことです。長らく市場シェアで不利な立場にあった発行者にとって、これは最大のライバルへの直接的な挑戦となります。Binanceの選択には時間的な背景もあります。連邦準備制度理事会（FRB）は利下げサイクルに突入しようとしており、市場は一般的に金利の低下を予想しています。準備金からの利息収入に大きく依存しているCircleにとって、これは早期に行動を起こさなければならない好機です。金利が低下前に準備金を拡充することで、利回りが低下した場合でも、全体的な収益に対するバッファーを確保することができます。

サークルのジレンマ

高金利の補助金は短期的には資金規模を急速に拡大させる可能性があるが、長期的な保有に直結することは稀である。ステーブルコインは取引所間のスイッチングコストを最小限に抑えるため、ユーザーは取引ペアや決済通貨をほぼスムーズに変更できる。補助金が停止され、USDCが取引の厚み、決済チャネル、デリバティブ担保の面で安定した優位性を確立できない場合、資金は数日以内にUSDTやその他の高利回りステーブルコインに流入する可能性がある。

Circleが新たに発表した財務報告書によると、第2四半期の「総配布、取引およびその他のコスト」は4億700万米ドルに達し、前年同期比64%増加しました。これは主に、USDC流通残高の増加、Coinbaseの保有量拡大、新しい戦略的パートナーとの配布支払いの増加によるものです。

補助金は流通チャネルへの依存度を高めることにもつながります。Binanceが高金利の提携に加われば、Circleは市場シェアを維持するために、主要取引所であるCoinbaseとBinanceの両社と収益分配モデルを採用する可能性が高いでしょう。このモデルは高い限界費用を伴い、新たな主要チャネルが加わるごとに、収益に占めるマーケティング手数料の割合はさらに高まる可能性があります。競争が激化すると、流通業者は交渉においてより大きな影響力を持つようになり、より高い手数料やより長い補助期間を要求することが可能になります。

Coinbaseとの長期的な提携とは異なり、今回のBinanceへの投資は、USDTが資本移動を促進できるかどうかを主に検証するために設計された、集中的な短期戦術的な投資であるように思われます。投資管理が容易で成果が測定可能であるという利点がある一方で、大きな欠点も存在します。補助金が終了すると、資金が急速に逆流し、維持が困難になる可能性があります。

短期的には、この動きの価値は、金利引き下げに先立ち準備金基盤を拡大し、将来の収益低下に対するバッファーを構築することにあります。また、コア取引所で実施されている高金利戦略の有効性を検証し、他の市場への展開の基盤を提供します。長期的には、Circleは依然として、補助金への依存による利益圧縮、チャネルパートナーとの収益分配交渉における不利、そしてUSDTの反撃の可能性など、いくつかの大きな課題に直面しています。準備金の利息収入のみに依存するリスクは、金利低下サイクルにおいてさらに大きくなります。取引、決済、クロスボーダー決済といった場面で安定した需要を確立しなければ、持続的な市場シェア拡大は困難でしょう。

Circleは今後数ヶ月以内に、他の主要プラットフォームでも同様の短期的な補助金制度を開始する可能性があり、特に流動性の高い取引ペアと高頻度取引市場に焦点を当てています。しかし、こうした戦略が長期的なシナリオ構築の裏付けを欠いている場合、ステーブルコイン市場への影響は限定的なものにとどまるでしょう。

Circleにとって、このイベントは市場テストのようなものだ。ステーブルコイン市場にさらなる大きなインパクトを与えることができるかどうかは、USDCが補助金に頼ることなく、より強力な国際競争力を確立できるかどうかにかかっている。

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