元のタイトル: 「Circle を分析した 20,000 語の記事、投資家はまだ理解できるのか?」
出典: ヘイゼル・フー
Circleが470億ドルまで急騰したことは、仮想通貨業界の人々にとっておそらく最も悲惨な出来事でしょう。サークル内の何人かの友人に尋ねたところ、ほとんどが取引を逃すか、売却したそうです。サークル外のリスナーの中には、ポッドキャストを聴いていても持ち続け、利益を得た人も数人います。最悪なのは、$COINを購入して利益を得た人もいました…。仮想通貨取引で損失を出すことに比べれば、最も悲しいのは、取引を逃し、サークル外の人々が利益を上げるのを見ることかもしれません。
@PodOur 2C entsとDiによるCircleに関するトークの第2回も公開されました。情報量が膨大です。ここではエッセンスをいくつかご紹介します。残りの内容は記事末尾のリンクをご覧ください。この記事はファンダメンタル分析のみを目的としており、投資アドバイスではありません。
テザーとサークルの2種
鄭迪：TetherとCircleはどちらもステーブルコイン事業に携わっていますが、実際には異なる種族です。この違いは主に2つの重要な要素に起因しています。
1. コンプライアンスの違い： Circleは準備金に関するコンプライアンスをほぼ100%達成しているのに対し、Tetherは約80%の規制要件を遵守しており、残りの18%はGenius Actの規定を遵守していません。しかし、Tetherの主な収益源はまさにこの18%の非遵守部分であることは注目に値します。
2. 資金調達規模： TEDAの海外投融資規模は現在300億米ドルに達しています。コンプライアンス問題がしばしば問われるものの、コンプライアンス違反企業が現商務大臣の太ももにしがみつき、ソフトバンクと孫正義も既にその船に乗り込んでいる状況で、300億米ドルの小切手が使えるのであれば、その資金を使ってコンプライアンス違反の道を断つことはできないでしょうか？必ず断ち切ることができるはずです。資金と政治力を持つことは、厳しい現実です。したがって、Circleが250億米ドル、あるいはそれ以上の評価額を達成するには、大きな困難に直面するだろうと私は考えています。
暗号通貨に友好的な銀行の見解はまだ存在するのでしょうか?
鄭迪：衆安銀行はどんな話をしたんですか？衆安銀行は基本的に、私が衆安銀行の株式の43%を所有していて、香港ステーブルコイン・サンドボックステストにおける元寨の初期株主の一人でもあると言っていました。株式保有比率は一桁台で、おそらく10%を超えないでしょう。つまり、私の元寨資産は将来的に価値を持つということです。次に、もし将来、元寨が5000億香港ドルのステーブルコイン規模に達した場合、資金の大部分は私の衆安銀行に預けられ、私は2%の利息を預けるだけで済みます。そんな話をしただけで、1週間で結果が倍増しました。
なぜこの話は信憑性に欠けると思うのか。まず、仮想通貨に友好的な銀行という概念は、実際には消滅している。まず、メトロポリタン銀行、シグネチャー銀行（当時は未上場）、メトロポリタン銀行、シルバーゲートの米国株がなぜ大騒ぎになったのかが分かる。シルバーゲートは、米国銀行株の中でも珍しく、2、3年で時価総額が10倍になった銘柄にまでなった。なぜか？当時、コインベースのような巨大企業でさえ、米国ではわずか3行しか取引に応じず、他の銀行は口座を開設しなかったからだ。そのため、顧客が預けた法定通貨は、メトロポリタン銀行、シルバーゲート、シグネチャーの3行にしか保管できない。
これら3つの銀行は全く競争する必要がありません。Web3企業プロジェクトや取引プラットフォームから法定通貨の預金を受け入れるだけで、利息を支払う必要がありません。つまり、無利息なのです。そして、この無利息の資金を使って国債やMBSを売買し、利益を得ています。金利差は2.5%を超えることもあります。しかし、Web3企業や取引プラットフォームへのサービス提供に積極的に取り組む銀行が増えるにつれ、無利息貯蓄の時代は永遠に終わりを迎えます。
もちろん、衆安はこの話をしたわけではなく、2％と言っただけです。しかし、ここにはいくつかの問題があります。まず、香港のWeb3業界のメインバンクは衆安ではなくスタンダードチャータードであるべきだということはわかっています。衆安は実際にはバーチャルバンクです。もちろん、より友好的ですが、結局のところ、メインバンクではありません。また、Coinbase Singaporeが実際に受け入れ銀行としてスタンダードチャータードを選んだこともわかっています。つまり、スタンダードチャータードはより積極的で、より意欲的で、これらのビジネスを引き受ける意思があるため、他の銀行よりも友好的です。そのため、香港のメインバンクは実際にはスタンダードチャータードを使用しており、人民元の預金準備金のすべてまたはほとんどが衆安銀行に預けられている可能性は低いです。
ニューヨーク州BitLicenseの背景
鄭迪： Web3業界に深く関わっている者にとって、取得が非常に難しいのはニューヨーク州BitLicenseであることは周知の事実です。もちろん、Circleもこのライセンスを取得しており、世界で20社しか取得していません。しかし、実際にはニューヨーク州BitLicenseの取引量は非常に少なく、このライセンスで行える事業は極めて少額です。ニューヨーク州の金融規制当局は四半期ごとにこのライセンスを公開しています。
しかし、なぜ人々はいまだにニューヨーク州のライセンスを熱心に取得しようとするのでしょうか？それは、それが強さの象徴であり、承認であるからです。私は他のすべての州、連邦政府、そして他のすべての国にライセンスを与えています。例えば、シンガポール金融管理局（MAS）、香港証券先物取引委員会、ドバイや日本の金融規制当局など、様々な機関とやり取りしなければなりません。実は、ニューヨーク州には20あるBitLicenseのうちの1つを所有しているんです。私にとって、これらのライセンスは子供の遊びのようなものですよね？
BitLicense設立のアイデアは、実は2013年に始まりました。当時、ニューヨーク州で公聴会が開かれたんですよね？ その時、ニューヨーク州は規制が厳しすぎるから緩めるべきだ、そうしないと米国はWeb3における技術的リーダーシップを失ってしまう、という意見が出たんですよね？ BitLicenseのアイデアは、実はあの公聴会、2013年の公聴会から生まれたんです。
公聴会の主催者は、BitLicenseを発明したニューヨーク州の規制当局者でした。しかし、特に面白いのは、彼がBitLicenseを発明した後、最初のライセンスが発行される前に逃げ出したことです。彼は辞職し、コンサルティング会社を設立しました。彼はライセンス申請者全員にコンサルティングサービスを提供しています。Circle社が彼を雇ったのかもしれません。真偽は分かりませんが、発明したのが彼なので、彼を雇うべきでしょう。ライセンスの取得方法を指導するコンサルタントとして、彼以上に適任な人物は他にいるでしょうか？彼はライセンスを自ら設計したため、コンサルティング会社で多額の収入を得ていました。
アメリカは古代から権力と金銭の交換を行っており、常に商業社会でしたよね？だからこそ、株式市場ではUSDTは規制に準拠しておらず将来も通用しない、一方USDCは規制に準拠しており市場シェアを奪えるという見方が広まっているのです。しかし、この見方は根拠がありません。
以下はこの会話の全文です。
ゲスト：ナレッジプラネットのDots機関投資家コミュニティを運営する最先端技術投資家、ディディエ・チェン氏
ホスト: ヘイゼル・フー、ポッドキャスト「Zhi Wu Bu Yan」のホスト、金融メディア記者として 6 年以上の経験、中国公共財基金 GCC の主要貢献者、暗号化の実用化に焦点を当てる。
1. クレイジーコイン株
ヘイゼル：まずは皆さんが一番気にしている株価から始めましょう。Di氏はCircleの取引開始から2日間のパフォーマンスについてどうお考えですか？
鄭迪： CircleのIPO価格設定についてですが、初期ポジションは妥当で、確かに投資機会はあると思います。しかし、Circleのビジネスモデルには長期的に見て多くの潜在的な懸念事項が潜んでいると感じていたので、なぜ250億ドル（注：本稿執筆時点でCircleは350億ドルに急騰しています）まで盛り上がるのか、私には理解できません。800億ドル、1000億ドルと言っている人もいますが、実際には、株式投機界隈で数日前から「このビジョンは長期的であるべきだ」と教育を受けているため、最近の株価についてコメントする資格はありません。しかし実際には、サークル内外の間には大きな情報格差と認知の非対称性があると思います。
暗号通貨の世界では、誰もがUSDTの使用に慣れており、Tetherの真の強みをよく知っています。TetherとCircleはどちらもステーブルコイン事業に携わっているにもかかわらず、実際には異なる種族であると考える人もいます。この違いは主に2つの重要な要因によるものです。
1. コンプライアンスの違い： Circleは準備金に関するコンプライアンスをほぼ100%達成しているのに対し、Tetherは約80%の規制要件を遵守しており、残りの18%はGenius Actの規定を遵守していません。しかし、Tetherの主な収益源はまさにこの18%の非遵守部分であることは注目に値します。
2. 資金調達規模： TEDAの海外投融資規模は現在300億米ドルに達している。コンプライアンス問題がしばしば問われるものの、コンプライアンス違反企業が現商務大臣の太ももにしがみつき、ソフトバンクと孫正義も既にその船に乗り込んでいる状況で、300億米ドルの小切手が使えるのであれば、その資金を使ってコンプライアンス違反の道を断ち切ることはできないだろうか？必ず断ち切らなければならない。資金と政治力を持つことは、厳然たる事実である。したがって、Circleが250億米ドル、あるいはそれ以上の評価額を達成するには、大きな困難に直面するだろうと私は考えている。
ヘイゼル：個人的には、Web2、Web3の分野はまだまだ質の高いアセットが少ないと感じているので、いいターゲットが現れると、みんな殺到し始めます。
鄭迪：過去1年間のミームブームとトランプコインの成功は、個人としては大きな成果ではあるものの、Web3業界全体にとっては悲劇と言えるかもしれません。この成功は、業界が「カジノのようなもの」という外界からのレッテルをさらに強め、多くの流動性を吸い上げました。アルトコインの季節は通常、流動性の緩やかな環境を必要としますが、連邦準備制度理事会（FRB）はまだ利下げを行っていません。市場の期待は、年初に楽観的に見られた5回の利下げから2回（早ければ9月にも）に引き下げられ、ダラス連銀の元議長ロブ・カプラン氏（現ゴールドマン・サックス副会長）は1ヶ月以上前に利下げは2回のみと予測していました。一部の大手米国バイサイド機関投資家は、年内は利下げはないと考えています。
このような環境下、ビットコインは堅調に推移し、時価総額は60%～65%の範囲で推移しています。アルトコイン市場の流動性は依然として低迷しており、資金は主にビットコインと少数の有力プロジェクトに集中しています。これは、コンセンシスなどのイーサリアムコアチームがイーサリアム版「マイクロ戦略」（SBETなど）を推進したい理由でもあります。ドバイ2049の開催中、誰もがイーサリアムの空売りは今後あり得ない、ディーラーを変更するかどうかについて議論していました。これはコンセンシスのSBETへの移籍を指していると思います。彼らは初期段階で4億ドルを調達しているので、既に3億ドル以上を買っていることになりますよね？そして、さらに10億ドル規模のATMがあります。彼らは今後もこの動きを続けるのでしょうか？もちろん、資金調達能力とプレミアム（これも非常に重要）にも左右されますし、運用にも左右されます。
私は自分の惑星に投稿し、他の人の意見も伝えています。現在、米国株式市場にはWeb3、自動運転、ロボット、原子力と核融合、量子コンピューティングの5つの主要ラインがあります。流動性が良好であれば、基本的にこれらの5つの主要ラインを把握することで利益を上げることができます。今年、コイン株の富は実際にはアルトコインよりもはるかに高く、その弾力性もビットコインよりも優れています。そのため、私が観察したのは、コイン界の大物やマイニングのボスが、このコイン界の銘柄に投機するために、コイン株分野に資金を移しているということです。
以前、Bitmainの関連会社が設立した米国上場のマイニング企業Canguについて記事を書きました。同社の計算能力は32EHに達しており、今後18EHが投入されれば、あっという間に50EHに達し、上場マイナーの第一陣に加わるでしょう。彼らの多くは、実際にマイナーの計算能力の投入元となっています。また、株式投資によるキャッシュアウトを狙っているマイナーも見受けられます。例えば、Solanaのコイン買い占め戦略を行っているDFDVという会社があります。実はDeFiをやっていたのですが、後にSolanaのコイン買い占めに切り替え、株価が100倍に上昇しました。シンガポールには元々医療サービスを提供していた会社もあります。この会社もビットコインを買い占めると宣言し、株価が大きく上昇しました。ですから、株式市場は今、Web3資産を非常に渇望していると言えるでしょう。
数日前、友人からある問題の分析を手伝ってほしいと頼まれました。まるで無料の「研究プロジェクト」を任せてくれたようなものでした。彼は、「Solar VenturesのジェイソンがアドバイスしたMetaPlanetとHong Kong Asia Stocksの株価パフォーマンスに、なぜこれほど大きな差があるのか？」と尋ねました。
私もこの問題について考えています。考えられる理由の一つは、香港には現地ファンドが不足していることです。投資家は他にも投資対象として選択肢が多く、必ずしも香港アジアに投資する必要はありません。日本市場は比較的閉鎖的で、現地ファンドの規模も大きいため、MetaPlanetのような「日本版マイクロストラテジー」のコンセプトが登場すると、市場は喜んで購入します。また、チップ構造が優れており、集中度が高いため、市場に熱狂されやすいことも理由かもしれません。もちろん、まだ詳細な調査は行っておらず、あくまで予備的な考察です。
しかし、今回の事件は、「コイン株」の人気は米国株に限らないという現象を浮き彫りにしています。日本市場ではMetaPlanetが、香港市場ではBoyaやHongyaといったプロジェクトが見られました。これらのプロジェクトの成長はMetaPlanetほど目覚ましいものではないかもしれませんが、数倍の成長を遂げています。
ヘイゼル：仮想通貨を買ったのは企業だけではありません。仮想通貨とはあまり関係のない香港の決済会社の株価も急騰しています。
鄭迪：今はこうです。あなたは関連事業を開拓していないと言っていますが、市場はあなたが開拓していると考えています。「開拓していない」とは言えません。私が「開拓している」と言うなら、それは「開拓している」ということです。例えば、衆安、聯聯、易科などは爆発的に成長し、1週間でほぼ倍増しました。
衆安はどんな話をしたのか？衆安は基本的に、「私は衆安銀行の株式の43%を所有しており、香港ステーブルコインサンドボックステストにおける元寨の初期株主の一人でもある。株式保有比率は一桁台で、おそらく10%を超えないだろう。だから、まず私の元寨資産は将来的に価値を持つだろう。次に、もし将来、元寨が5000億香港ドルのステーブルコイン規模に達した場合、資金の大部分は私の衆安銀行に預けられ、私は2%の利息を預けるだけで済むだろう」と言った。こんな話をしただけで、1週間で結果が倍増した。
なぜこの話は信憑性に欠けると思うのか。まず、仮想通貨に友好的な銀行という概念は、実際には消滅している。まず、メトロポリタン銀行、シグネチャー銀行（当時は未上場）、メトロポリタン銀行、シルバーゲートの米国株がなぜ大騒ぎになったのかが分かる。シルバーゲートは、米国銀行株の中でも珍しく、2、3年で時価総額が10倍になった銘柄にまでなった。なぜか？当時、コインベースのような巨大企業でさえ、米国ではわずか3行しか取引に応じず、他の銀行は口座を開設しなかったからだ。そのため、顧客が預けた法定通貨は、メトロポリタン銀行、シルバーゲート、シグネチャーの3行にしか保管できない。
これら3行は競争する必要は全くありません。Web3企業プロジェクトや取引プラットフォームから法定通貨の預金を受け入れるだけで、利息を支払う必要がありません。つまり、無利息なのです。そして、この無利息の資金を使って国債やMBSを売買し、利益を上げています。金利差は2.5%を超えることもあります。しかし、Web3企業や取引プラットフォームへのサービス提供に意欲的な銀行が増えるにつれ、無利息貯蓄の時代は永遠に終わりを迎えます。
もちろん、衆安はこの話をしたわけではなく、2％と言っただけです。しかし、ここにはいくつかの問題があります。まず、香港のWeb3業界のメインバンクは衆安ではなくスタンダードチャータードであるべきだということはわかっています。衆安は実際にはバーチャルバンクです。もちろん、より友好的ですが、結局のところ、メインバンクではありません。また、Coinbase Singaporeが実際に受け入れ銀行としてスタンダードチャータードを選んだこともわかっています。つまり、スタンダードチャータードはより積極的で、より意欲的で、これらのビジネスを引き受ける意思があるため、他の銀行よりも友好的です。そのため、香港のメインバンクは実際にはスタンダードチャータードを使用しており、人民元の預金準備金のすべてまたはほとんどが衆安銀行に預けられている可能性は低いです。
さらに、米国の関連法案と香港証券先物委員会が昨年7月に提出したステーブルコインに関する草案は、いずれもステーブルコインの発行者がユーザーに直接利息を支払うことを禁止していることを知っておく必要があります。その理由について考える必要があります。おそらく誰もがそのような競争を恐れており、競争が激しすぎるためでしょう。後続の競合他社は間違いなく「私は利息を払っているが、あなたはこれまで利息を払っていないので、促進する」と言うでしょう。そのような競争の後、ステーブルコイン発行者の財務力は弱まり、簡単に倒産する可能性があります。倒産は深刻な社会問題を引き起こし、悪影響を及ぼすため、ユーザーに直接利息を支払うことを禁止しています。もちろん、促進手数料を使って回避するなど、回避策はありますが、要するに、表面上は直接利息を支払うことを許可していないということです。
また、もう一つ考えるべき点があります。香港ドル建てステーブルコインや米ドル建てステーブルコインを購入する場合の最大のデメリットは何でしょうか？金利が低いことです。CNH建て国債、パンダ債、香港ドル建てのいずれを購入しても、香港ドル建て国債があるかどうかは分かりませんし、詳しく調べたわけでもありませんが、何を購入しても金利は低いです。米国ではどの購入でも4%なので、これはデメリットと言えるでしょう。
昨年7月の意見募集稿では許可されていたにもかかわらず、多くの人が気づいていませんでした。つまり、香港証券先物委員会（SFC）は香港のステーブルコイン発行者のミスマッチを実際に許可しているのです。つまり、香港ドル建てステーブルコインを発行していても、実際には例えば人民元建て国債、つまり現在3000億規模で発行されているCNH国債やパンダ債を購入することができます。例えば、米国債を購入して高金利を享受することもできますが、香港証券先物委員会の特別な承認を得る必要があります。次に、超過準備金を保有する必要があり、超過準備金は通貨ミスマッチによる為替リスクをヘッジする必要があります。この2つの条件が満たされれば、高格付けの国債を他通貨建てで購入することができ、香港ドル建ての預金で保管する必要もありません。
株式市場とステーブルコイン研究コミュニティの間には大きな情報格差があることがわかると思います。そのため、人々はそうした物語を信じやすく、価格は1週間で倍増しました。
2. 決済会社のライセンス状況
鄭迪： LianLianとYeahkaは二人とも、私が米国の送金サービスライセンスを取得したと言っていました。実は2018年当時、仮想通貨業界は米国の送金サービスと決済ライセンスの取得に非常に熱心でした。これらのライセンスの取得はそれほど難しくないことは周知の事実です。特に、マネーサービスプロバイダー（MSP）ライセンスは非常に簡単に取得できます。このライセンスは100万ドル程度で取得できるかもしれません。今の価格は分かりませんが、当時はほぼこの価格でした。
当時、Web3業界はビジネスの役に立たない、ただの役に立たないものだと皆が感じていました。なぜ今になって、それが株式会社や上場企業の話題になっているのでしょうか？ 株式投機家たちはこのことも理解しておらず、ライセンス取得が難しいと思っていますが、Web3業界に深く関わっている私たちは、本当に取得が難しいものが何なのかを知っているはずです。それはニューヨーク州のBitLicenseです。もちろん、Circleもこのライセンスを取得しており、世界に20ライセンスしかありませんが、実際にはニューヨーク州のBitLicenseの取引量は非常に少ないことがわかります。このライセンスで行えるビジネスは非常に悲惨です。四半期ごとにニューヨーク州の金融規制部門が公表しています。
しかし、なぜ人々はいまだにニューヨーク州のライセンスを飽くことなく追い求めるのでしょうか。それは、それが強さの象徴であり、お墨付きだからです。私は、連邦政府を含む他のすべての州、そして他のすべての国にライセンスを与えています。たとえば、シンガポール通貨管理局（MAS）、香港証券先物取引委員会、ドバイや日本の金融規制当局とやり取りしなければなりません。ニューヨーク州で取得している20のBitLicenseのうちの1つを私は持っています。これらのライセンスは私にとって子供の遊びではありませんか？なぜなら、他の国の規制当局は、ニューヨーク州の規制基準が世界で最も高く、最も厳しいと考えるからです。世界にライセンスは20しかなく、取得するのは非常に困難です。他の国や他の州のライセンスは、あなたにゴーサインを出します。だからこそ、誰もがこのライセンスを取得したいと思っているのです。
ニューヨーク証券取引所（NYSE）のオーナーが運営するインターコンチネンタル・トレーディング・プラットフォーム（ITP）も含まれています。時価総額は約2億ドルです。Webullが同社への協力を停止した後、時価総額は急落しました。しかし、最近になってなぜ上昇しているのでしょうか？市場は依然として、誰かが買収するのではないかと憶測しているのだと思います。その価値はいくらでしょうか？実際、現在ITPの取引はごくわずかです。第1四半期の手数料収入はわずか1200万ドルで、これはWebullが協力を停止する前のことです。そのため、第2四半期には確実に急落すると予想しています。しかし、ITPの唯一の価値ある資産は、ニューヨーク州の20のライセンスのうちの1つを取得していることです。これらのライセンスを取得しているため、誰かがこれらのライセンスを狙って買収する可能性について、誰もが憶測を巡らせています。
これらの決済機関を見ると、中には米国で決済ライセンスやマネーサービスプロバイダーライセンスを取得しているところもあり、株式市場はそれらを利用して様々な物語を紡ぐでしょう。株式市場における現在の語り方は、2017年のICOモデルと非常に似ているように感じます。つまり、私が物語を語ると、誰もがそれを信じ、皆が「これは素晴らしい、あれは素晴らしい」と思うのです。しかし、その背後にあるものについて考える人は誰もいません。しかし、今のWeb3業界では、ユーザーは賢くなるように訓練されているように思います。だから、あなたの言うことは何も信じません。本当に配当金の買い戻しに使わない限り、たとえキャッシュフローがあっても信じません。本当に配当金の買い戻しをする場合にのみ信じます。今はこのような状況であり、流動性の欠如の表れでもあります。株式市場の流動性はまだ十分だと思います。様々な物語やストーリーについて、まず信じて、それから「まずはお金を儲けるために信じ、その後で支配するために信じる」という傾向があります。これが今の論理です。
しかし、決済会社がLianlianのようなステーブルコイン決済を導入した場合、私はLianlianの分析も書いています。Yikaはまだそれを研究していません。Lianlianは英国のステーブルコイン決済会社であるBVNKと提携しています。楽観的なケースでは、損失を回復させるのに役立つと思います。楽観的なケースでは、利益を増加させ、純利益を約1億8000万増加させることができると思います。現在の税引前損失は約5億円なので、まだ部分的に損失を回復させることができ、それは意味があります。つまり、利益増加の一部として、総決済額を0.2％から0.3％増加させることができます。この部分は確かにステーブルコイン決済からの収益の増加をもたらす可能性があります。そのため、市場がいくつかのWeb2決済会社に投機するのは理にかなっていると思います。
ヘイゼル：先ほどニューヨーク州の金融ライセンスについてお話がありましたが、実は2018年にCircleがBitLicenseを最初に取得したのを覚えています。当時はちょうど業界ニュースを取材していたので、なんとなく記憶に残っているんです。
鄭迪：はい、これは実はとても興味深く、面白い話です。特にアメリカにおける権力と金の組み合わせを反映していると思います。だからこそ私はいつもUSDTを非準拠と見るべきではないと言っていますが、今では商務長官の太ももを受け入れています。この商務長官の息子はかつてTetherでインターンをしていて、今はTetherの役員を務めています。私が言ったように、明白な太ももを受け入れていないのはUSDCです。アメリカの権力と金の取引は、実はずっと前から始まっています。ニューヨーク州がBitLicenseを設立するというアイデアを持っていた時を考えてみてください。実際には2013年に始まりました。ニューヨーク州は当時公聴会を開いたのではなかったでしょうか？その時彼らは「ニューヨーク州は厳しすぎる。あなたはリラックスすべきだ。さもないとアメリカはWeb3における技術的リーダーシップを失うだろう」と言いましたよね？BitLicenseのアイデアは、実際にはあの公聴会、2013年の公聴会から生まれたのです。
公聴会の主催者は、BitLicenseを発明したニューヨーク州の規制当局者でした。しかし、特に面白いのは、彼がBitLicenseを発明した後、最初のライセンスが発行される前に逃げ出したことです。彼は辞職し、コンサルティング会社を設立しました。彼はすべてのライセンス申請者にコンサルティングサービスを提供しています。Circleが彼を雇ったのかもしれません。真偽は分かりませんが、発明したのが彼なので、彼を雇うべきでしょう。ライセンスの取得方法を指導するコンサルタントとして、彼以上に適任な人物は他にいるでしょうか？彼は自分でライセンスを設計したため、コンサルティング会社で多額の収入を得ていました。
アメリカは古代から権力と金銭の交換を行っており、常に商業社会でしたよね？だからこそ、株式市場ではUSDTは規制に準拠しておらず将来も通用しない、一方USDCは規制に準拠しており市場シェアを奪えるという見方が広まっているのです。しかし、この見方は根拠がありません。
3. CircleとCoinbase、複雑な関係
ヘイゼル：先ほど、USDCの最も明白なパートナーはCoinbaseだとおっしゃいましたね。これも次にお話しするトピックの一つです。Circleの目論見書には、Coinbaseとの関係が明確に記載されています。この提携は、Circleの純利益に大きな影響を与えています。売上高は約16億米ドルですが、各種経費を差し引いた純利益は1億米ドル強にとどまっています。
鄭迪：この契約は実はCircleにとってかなり不利です。利益分配契約の基本的な構造はこうです。Circleの収入はすべて準備金の利息から得られます。そして、この準備金は93日以内に満期を迎える米国債、7日以内に満期を迎えるレポ取引、いつでも引き出し可能な銀行預金、そして上記3種類の資産に投資するマネー・マーケット・ファンドにのみ投資できます。
しかし、多くの人はGenius Actの詳細を理解しておらず、ステーブルコインを2008年のリーマン危機以前のマネー・マーケット・ファンド（MMF）と同様に投資できると誤解しています。実際、通常のMMFは、10年国債などの長期債券や、CDOなどの資産に投資するのが一般的です。取り付け騒ぎが発生すると、資産のデュレーションと負債のミスマッチが流動性危機を引き起こす可能性があります。しかし、Genius Actは、ファンドが投資するMMFは3種類の短期資産のみを含む必要があると明確に規定しています。10年国債を少しでも保有している限り、それは適合準備金としてカウントされません。
多くの従来の研究者は法案を注意深く読んでおらず、経験と仮定に基づいてステーブルコインのリスクを分析している可能性があり、これは誤った判断に陥りやすい。Circleの準備金の85%はブラックロックによって運用されており、同社はCircle準備金ファンドを設立している。このファンドは主に上記の3種類の短期資産に投資しており、平均期間はわずか12日である。残りの15%は銀行の当座預金口座に保管されている。これは保守的ではあるが、年率4%以上のリターンを得ることができる。
Circleの収益はすべて、ユーザー手数料ではなく、これらの利息収入から得られています。問題は、この利息の一部をコイン保有者に還元せず、Coinbaseなどのプロモーターに支払っていることです。これは、実際には偽装された利益分配メカニズムです。
CircleとCoinbaseの利益分配契約は「三段階」構造です。Coinbaseが50%を受け取ったと考えている人が多いですが、これは正しくありません。Circleは実際には収益の60%をプロモーション料として差し引いており、そのうち約9億ドルがCoinbaseに分配され、さらに6,020万ドルがBinanceなどの他のプラットフォームに分配されています。つまり、Circleの16億ドルの収益のうち、プロモーション料を除けば、手元に残ったのはわずか6億ドル強でした。このうち5億ドル強はCircle自身の管理運営費であり、税金などの経費を差し引いた最終的な純利益は約1億6,100万ドルに過ぎませんでした。
CoinbaseはCircleの収益の56%以上を得ていますが、プラットフォーム上のUSDC準備金は平均でわずか22%しか保有していません。この収益は実際の市場シェアよりもはるかに高いですが、これはCoinbaseにとって非常に有利な利益分配メカニズムが設定されているためです。具体的には、この利益分配契約の第一段階は「支払基準」を決定することです。これは基本的にCircleの利息収入に相当します。Circleはまずその0.1%から1%を運営費に充て、残りは「製品収益分配」段階に入ります。
このフェーズでは、CircleとCoinbaseは、各プラットフォームで保有されているUSDCの1日あたり平均シェアに基づいて利益を分配します。CoinbaseプラットフォームのUSDCシェアが22%の場合、Coinbaseはこの利益の一部を受け取ります。CircleプラットフォームのUSDCシェアが6%の場合、Coinbaseは6%を受け取ります。第2フェーズは「エコロジカル利益分配」です。Coinbaseは残りの利益の50%を受け取り、Circleは残りの半分を受け取ります。Circleは他のパートナーへの支払いを継続する必要がある場合があります。全体として、CoinbaseはCircleの総収益の56%を受け取りました。
なぜCircleはこのような不利な契約を受け入れたのでしょうか？その理由は2018年に遡ります。当時、CircleとCoinbaseは共同でUSDCを立ち上げ、合弁会社Center Consortiumを設立し、それぞれが50%の株式を保有していました。しかし、2023年にCircleの単独IPOを促進するには、Coinbaseの株式拘束を解除する必要がありました。そこでCircleは、約2億ドル以上の価値がある自社株840万株を用いて、CoinbaseからCenterの株式50%を買い戻しました。この取引は1株あたり25ドルで計算され、現在では時価総額は数倍に上昇しています。
その代わりに、Circle は次の 2 つのパートナーシップ契約を締結しました。
・マスター協力契約： 2023年8月に3年間の契約を締結。契約期間満了後、Coinbaseが「製品収益分配」および「エコシステム収益分配」のKPIを達成した場合、契約は3年間自動更新され、無期限に更新される権利を有する。
エコシステム協力協定： CircleとCoinbaseが新たなエコシステムパートナーを導入する場合、両当事者は書面による合意が必要であると規定されています。これは、CircleがCoinbaseエコシステムと深く結びついており、独自にエコシステムリソースを拡大することはできないことを意味します。
契約には「法的障壁離脱条項」も含まれています。将来、法律によりCircleがCoinbaseにプロモーション料を支払うことが禁じられた場合、両当事者は条件変更について交渉する必要があります。交渉が失敗に終わった場合、CoinbaseはCircleに対し、USDCおよびEURCを含むすべての商標および知的財産権をCoinbaseに譲渡するよう要求する権利を有します。
この条項は、将来的にプロモーターへの「偽装利息支払い」が規制によって禁止される可能性を回避するために制定されたことは明らかです。例えば、CoinbaseでUSDCを保有するユーザーは4%の利息を得ることができますが、これは実際にはCircleからCoinbaseに支払われ、その後Coinbaseからユーザーに送金されます。将来、この間接的なリベートメカニズムが法律で禁止された場合、Circleはプロモーション手数料の支払いを停止しなければなりません。
CoinbaseとCircleは、契約の設計において非常に「賢明」であると言えるでしょう。ほぼすべての潜在的な法的リスクを考慮し、契約条件を通じてCircleを自社のシステムに完全に固定化しています。Circleはもはや単なるパートナーではなく、Coinbaseの「サブエコシステムユニット」のような存在です。
ヘーゼル：これは基本的に身体を売る契約ですよね？
鄭迪：はい、私もこの契約の構造を研究しました。Circleに法的障害がないにもかかわらず、株式の取得を拒否した場合はどうなりますか？実際、この契約には仲裁メカニズムは含まれていません。しかし、この契約はニューヨーク州法の適用対象となるため、Coinbaseはニューヨーク州で訴訟を起こすことができます。Circleが契約履行を拒否した場合、ほとんどの場合、敗訴すると思います。裁判所は契約の継続を支持する可能性が高いでしょうし、たとえCoinbaseが十分な力を持っていたとしても、Circleに商標や知的財産権の譲渡を直接要求する可能性もあります。この場合、Circleは基本的にこの契約を破棄することはできません。
4. Coinbaseの危険性と機会についての洞察
ヘイゼル：先ほどおっしゃった4%の金利ですが、実はCoinbaseがユーザーに提供しているUSDC預金金利は単なる4%ではなく、年率12%にまで補助されています。この水準はもはや「信じられない」ものです。中国のユーザーが10%を超える元本保証利回りを見ると、多くの人はまず「これは詐欺ではないか？」と反応します。しかし実際には、これはCircleとの提携契約の更新条件を満たすためであり、USDCの利回りを高めることでユーザーを引き付けるためのものなのです。
鄭迪：とても良い質問ですね。この2つの協力協定は非公開だと思われていましたが、実はCircleの目論見書に添付されていました。具体的なデータの詳細は開示されていなかっただけです。米国証券規制では、上場企業の重要な協力協定や主要人物の雇用契約は公開が義務付けられています。協定自体の話に戻りますが、Coinbaseが協定の「無制限自動更新権」を取得するには、2つの前提条件を満たす必要があります。
1. 製品収益分配 KPI が目標を達成します。
2. 生態学的収益分配の KPI が達成されました。
生態学的利益の閾値は比較的分かりやすい。例えば、CoinbaseはUSDCの取引ペア、USDCのメインチェーン展開、公式ウォレットとの互換性を継続的にサポートする必要がある。プラットフォームの独占要件があるかどうかは、現在の契約では明確に開示されていない。製品収益分配部分のKPIには、一定の割合のUSDCをプラットフォーム上に保有する必要があるなどの最低閾値が設定されている可能性があるが、具体的な金額は公表されていない。
公開情報によると、Coinbaseは今年、Circleから約3億ドルの収益分配を受けましたが、同時に約1億ドルを「預金インセンティブ」、つまりユーザーにCoinbaseプラットフォームへのUSDCの預金を促す施策に投資しました。なぜCoinbaseはこの1億ドルを惜しみなく投入したのでしょうか？これには2つの説明が考えられます。
まず、この契約では毎年増加するKPIの閾値が規定されています。この基準を満たすために、Coinbaseはより多くのUSDC預金を獲得するために資金を投入する必要があります。
第二に、たとえ義務的な閾値がなくても、Coinbaseはプラットフォーム上のUSDCが増えれば増えるほど手数料が増えることを認識しています。いずれにせよ、これらの補助金はCircleによって支払われており、コスト圧力もないため、当然ながらCoinbaseはUSDCの普及に積極的です。
CoinbaseがUSDCの預入金利を12%に設定している理由については、戦略の変化が考えられます。以前は、スポットユーザーの獲得と米国取引プラットフォームへの資金誘導に重点を置いていました。しかし、ETFが上場されたことで、米国の個人投資家はCoinbaseでBTCやETHを購入する代わりに、ETFを通じて投資できるようになり、手数料も大幅に削減されました。
Coinbaseのマーケットメーカー取引手数料は通常12万元から16万元に過ぎず、ETFの手数料も同様と推定されるため、Coinbaseのスポット手数料収入は下押し圧力に直面しています。現在、Coinbaseの収益の64%以上は「アルトコイン」によるもので、その中でXRPとSolanaが最大のシェアを占めています。XRPは約18%、Solanaは10%、両者を合わせると約28%を占めています。将来、XRPまたはSolanaがETFを立ち上げた場合、これらの取引手数料も影響を受けるでしょう。
そのため、市場は現実的な問題を認識していない可能性があります。ETFが増えれば増えるほど、Coinbaseのスポット取引は難しくなるということです。もし米国が将来、実際に40以上の暗号資産ETFを立ち上げれば、Coinbaseの現地スポット取引はほぼ競争力を失うでしょう。では、Coinbaseの活路はどこにあるのでしょうか？私は2つの方向性があると考えています。
1. オフショア市場（Coinbase Global）：現在は総収益の20%を占めるに過ぎないが、大きな成長の可能性を秘めている。
2. デリバティブ事業： ETFは対象外であるため、競争はそれほど激しくありません。Coinbaseによる最近のDeribitの買収は、この戦略における重要な一歩です。
戦略的な観点から見ると、Circleの買収は費用対効果が低い。Circleはもはや契約の制約から逃れられないため、Coinbaseは既に契約から大きな利益を得ており、会社全体を高値で買収する必要はない。Circleの利益を吸い上げ続けるだけでよい。そのため、Coinbaseはもはや地元ユーザーから「スポットウールを利用する」ことに焦点を当てるのではなく、オフショア取引所やデリバティブ取引に目を向けている。例えば、この12%の金利補助金はすべてのユーザーに提供されるのではなく、DeribitアカウントやGlobalユーザーに集中している。補助金の上限は初期段階では比較的低く、入金額に制限はなかった。その後、中国人ユーザーの大量流入により、すぐにアカウントあたり100万USDCに引き下げられた。現在、残っているのは10万アカウントだけだ。
しかし、一部の「ウールハンティングパーティー」は、複数のKYCと複数のアカウントを使って運営しています。例えば、10アカウントで100万の上限に達し、年利12%の金利を享受できます。しかし、Coinbaseの核心は「変換率」にあります。入金後すぐに取引が成立するとは限りませんが、必ず取引する人がいます。この部分が変換されれば、コストに見合う価値があります。
5. 天才法とステーブルコインの未来
ヘイゼル：数日前にアルテミスのレポートを読みました。彼らは2,400億ドル規模のステーブルコインを分析しました。レポートの冒頭で、ステーブルコイン業界が「発行重視」から「流通重視」へと移行しているという傾向が指摘されていました。発行者の利益維持はますます困難になり、チャネル能力が中核的な競争力となり始めています。これは、先ほどお話ししたUSDTとUSDCの問題にも繋がります。特にステーブルコイン法の施行後、誰もが「コンプライアンス遵守後、様々なステーブルコインはどのような影響を与えるのだろうか？」と考え始めています。例えば、多くのコンプライアンス遵守機関が市場に参入する中で、テザーは依然として主導的な地位を維持できるのだろうか？
鄭迪：答えは「天才法案」の最終版次第だと思います。多くの人が民主党がステーブルコインに反対し、共和党が支持していると誤解していますが、そうではありません。今年、下院でFIT21法案が可決された際、民主党も71票で賛成票を投じました。これは、ステーブルコインの開発促進が超党派の合意となっていることを示しています。最も反暗号通貨派と目されるエリザベス・ウォーレン上院議員でさえ、ステーブルコインは今後3年間で2兆米ドル規模に成長する可能性があると公言し、米ドルの世界的な覇権を強く支持するとしています。彼女は主に2つの観点から天才法案に反対しています。
まず、汚職問題は根絶されていない。彼女は、法案修正案が政府高官のステーブルコイン事業への参加を禁止している一方で、トランプ一族による1ドル建てステーブルコイン発行への懸念など、大統領や副大統領レベルの関係者の参加を禁止していないことを批判した。
第二に、この法案にはオフショア・ステーブルコイン（特にテザー）に対する効果的な監督が欠けている。
以前、USDTの利益の主な源泉は、実際には18%の「非準拠資産」から来ていると述べました。これには約10万ビットコイン、50トンの金、そしてBitdeerへの投資が含まれます。Tetherが既にBitdeerの株式25.5%を保有する第2位の株主であることをご存知ない方も多いかもしれません。
さらに、アルゼンチンの製糖会社Adecoagroの株式70%を保有しています。テザー社が現在、Web3業界全体で最大規模の貸し手の一つであり、総負債額が約88億ドルに上ることをご存知の方は多くありません。さらに、テザー社は他の投資形態や収入源も持っています。
最終的なジーニアス法案がオフショア・ステーブルコインに厳格なロングアーム・管轄権を課さなければ、テザーのオフショア・モデルは存続し、裁定取引の余地を享受できる。さらに、主力事業がオフショア・モデルから収益を上げ続ける一方で、米国で「フェイス・プロジェクト」として規制に準拠したステーブルコインのバージョンを立ち上げることさえ可能だ。
つまり、オフショア市場は依然としてUSDTの「快適ゾーン」であり、オンショア市場ではコンプライアンスやライセンスの面で優位性がないと言えるでしょう。例えば、欧州ではTetherはMiCA（暗号資産市場法）の関連ライセンスを取得できなかったため、上場廃止となりました。一方、USDCは、MiCAライセンスを取得した一部のステーブルコインを含め、欧州市場で依然として利用でき、従来の決済シナリオへの参加を継続することができます。
しかし一方で、ヨーロッパの取引市場自体の利益率はあまり高くありません。これはBistampの事例からも明らかです。2011年に設立されたこの古いヨーロッパの取引プラットフォームは、Robinhoodにわずか2億ドルで売却されましたが、これは全く予想外のことでした。これはまた、ヨーロッパの取引事業が「それほど収益性が高くない」こと、そしてたとえ規制に準拠していたとしても、その重要性は限られていることを示しています。
欧州では決済シナリオにまだ一定の可能性が残されていますが、全体としてはオンショア市場の競争はすでに非常に熾烈です。USDCはUSD1、StripeのUSDB、さらには銀行システムが発行する様々なステーブルコインと競合しなければなりません。これらの参加者はいずれもコンプライアンス基盤を備えており、トラフィックや決済ネットワークのリソースも豊富であるため、競争はますます激化するでしょう。
市場にある他のステーブルコインの制限を見てみましょう。
· PayPalのPYUSDは、ローンチ当初は誰もが「狼少年」だと思ったようです。しかし、現在では流通額は8億ドルか9億ドル程度にとどまっています。大きな理由は、PayPalがプロモーション費用を惜しんでいることにあると思います。
USDC の流通額は 610 億ドルですが、その収益の約 60% をマーケティングに費やしており、これは本質的に非常に資本集約的な成長モデルです。
USDTは全く逆のことをしています。プロモーション費用を支払わないだけでなく、パートナーに10ベーシスポイントの手数料を請求しています。Tetherの論理は、「APIを公開し、発行と償還を許可し、マーケットメイクを支援します。私は既に「お金を与えている」ので、あなたは私に支払わなければなりません」というものです。しかし、別の状況も排除できません。ウォーレン氏の主張と一部の民主党議員の呼びかけにより、最終的に法案にオフショア・ステーブルコインに関する厳格な条項が追加され、「規制裁定」の余地が完全に遮断された場合、Tetherの現在のモデルを維持することは困難になるでしょう。したがって、最終的な鍵は依然として監督当局の姿勢にかかっています。監督当局は本当にオフショア・ステーブルコインに厳しい規制を課すのでしょうか？これが将来の動向を決定づける根本的な要因です。
6. ステーブルコイン開発の2段階ロケット
鄭迪：私は常に、ステーブルコイン市場の今後の発展は「二段ロケット」と言えると考えてきました。第一段階は、主に大手銀行、カード会社（Visa、Mastercardなど）、決済会社（Stripe、PayPalなど）といった伝統的な金融機関によって牽引されるでしょう。この段階の応用シナリオは決済分野、特に越境収入・支出、越境決済、輸出入貿易、商品決済などに集中するでしょう。
実際、テザー（USDT）は、ステーブルコインを資金調達決済手段として活用し、商品貿易金融の分野に参入しています。こうした応用は急速に拡大しており、ステーブルコインの発展における重要なブレークスルーとなっています。「2028年にステーブルコインの規模を2兆米ドルにするにはどうすればいいのでしょうか？」とよく聞かれますが、この目標達成への主な道筋は「取引シナリオ」に頼るのではなく、決済シナリオを通じて達成することだと考えています。現在話題になっている「プロモーション手数料」モデルは、実際には取引プラットフォームのシナリオで多く利用されています。つまり、ステーブルコインプロジェクトは、ユーザーの利用を促進するためにプラットフォーム、ウォレット、その他のチャネルに手数料を支払っていますが、これは取引重視の流通戦略です。
しかし、将来的には、決済シナリオにおいても同様のプロモーションロジックが出現する可能性があります。例えば、発行体が決済機関、銀行、あるいは法人顧客を支援するといったものです。このシナリオのプロモーション手法はまだ完全に成熟していませんが、競争が激化するため、すぐに確立されると考えています。これは「二段階ロケット」の第一段階であり、伝統的な金融機関が主導する決済主導の成長が、ステーブルコインの規模の急速な拡大を牽引します。
第二段階は、米国証券取引委員会（SEC）がセキュリティトークン（STO）の発行基準を正式に緩和し、コンプライアンスプロセスを大幅に簡素化する時期がいつになるかにかかっています。実際、SECの新委員長であるゲイリー・アトキンス氏は、約1か月前にこの方向性を推進すると公言しています。これは今後2年以内に実施される可能性が高いと考えています。STOのコンプライアンスが大規模に自由化されれば、すべてがチェーン上に存在する時代が到来します。その時までに、暗号資産だけでなく、従来の証券、債券、ファンドなど、あらゆる金融資産がトークン化された形でチェーン上で流通・取引されるようになるかもしれません。
このプロセスにおいて、ブロックチェーン上の取引需要は再び大幅に高まり、オンチェーン決済の重要なツールであるステーブルコインも第二の爆発的な成長の波を迎えるでしょう。さらに、マイケル・セイラー氏が今年2月に述べたように、ステーブルコインの時価総額は将来的に10兆米ドルに達すると予想されており、これは決して空想ではありません。
ヘイゼル：でも、ユーザーの習慣やネットワーク効果は本当にそんなに簡単に破れるものなのでしょうか？例えば、BinanceはBUSDのプロモーションに多額の資金を投入しましたが、結局はそれほど成功しませんでした。Circleは長年にわたり、数え切れないほどのパートナーと連携し、規制当局とのコミュニケーションを促進し、チャネルを開設してきました。こうした蓄積は、後発の企業に簡単に追い抜かれてしまうのでしょうか？
鄭迪：おっしゃる通りですが、ステーブルコインの主なユースケースをどのような視点から見るかによっても変わってきます。ステーブルコインが主に2C（消費者向け）であると考えるなら、おっしゃる通り、ユーザーの心を掴むのは難しく、後発参入のハードルは非常に高くなるでしょう。
しかし問題は、今まさに新たな段階に入りつつあるということです。ステーブルコインは合法化され、透明性が高まり、決済シナリオに徐々に浸透しつつあります。現在のステーブルコインの流通量を見ると、そのほとんどは依然として取引関連の送金シナリオで利用されており、実質的な「純粋な決済」の割合は依然として比較的小さいのです。ロシアが特定の方法で石油を販売するなど、オフショア決済の事例もいくつか耳にするでしょうが、こうしたグレーゾーンの規模は、結局のところ、グローバルなコンプライアンスを遵守する金融システムと比較することは困難です。
現在急速に成長しているのは、透明性のある越境決済シナリオです。この需要は現実のものであり、参加者もますます増えています。さらに重要なのは、この決済シナリオは主に2Cではなく2B（機関、プラットフォーム、企業）が中心であるということです。ステーブルコイン決済は「ボトムレベルの決済技術」と捉えることができます。ユーザーが目にするフロントエンドではなく、背景を変えるものなのです。
例えば、カードをスワイプすると、VISA、MasterCard、Apple Payなどの表示が依然として目に入るかもしれませんが、その基盤となる決済・清算技術はすでにステーブルコインに置き換えられる可能性があります。オンチェーン決済インフラを構築するBridgeは、「目立たない技術代替」の可能性を秘めているため、11億ドル、PSの100倍で売却される可能性があります。
LianLianとBVNKの提携も同様の論理に基づいています。一般消費者はBridgeやBVNKという名前を知る必要はありません。このアーキテクチャの最大の利点は、ユーザーがその存在を意識する必要がないことです。基盤レイヤーを変更しても、ユーザーに再教育を行う必要はありません。まさに2Bシナリオであるからこそ、これらの分野におけるステーブルコインの置き換えや競争はそれほど難しくありません。企業間の提携は、プロモーション手数料をいくら負担するかといった利害関係の交換に大きく左右されることが多いのです。
例えば、私がMetaだとしましょう。巨大なエコシステムシナリオがあり、あなたのステーブルコインシステムをプラットフォームに統合してほしい、あるいは「最終決定権はZuckerにある」としましょう。Metaのユーザーのほとんどは「ステーブルコイン」について明確な理解を持っていません。FacebookやInstagramで報酬、支払い、決済を受け取ることしか知らず、その根底にある資産が何なのかを知りません。そのため、今後1～2年で、決済シナリオがステーブルコインにとって最も重要な漸進的なブレークスルーになると考えています。一方、取引シナリオの大幅な拡大は、STO（証券トークン提供）プロセスが真に簡素化され、チェーン上のすべてが着地するまで待たなければなりません。そして、オンチェーン金融エコシステムへの需要が再び活発化するでしょう。
7. 大手テック企業とステーブルコイン
ヘイゼル：先ほどMetaについて話しました。実は、ずっと疑問に思っていたことがあります。Genius Actの考え方では、ステーブルコインの発行者は「金融機関」とみなされるべきですよね？しかし、Metaはテクノロジー企業です。では、Meta自身でステーブルコインを発行するのではなく、金融ライセンスを持つ他の機関に発行させ、Metaが自らの使用と流通の責任を負うことは可能でしょうか？それとも、Metaが金融子会社を設立してコインを発行し、エンティティIDの制限を「回避」することは可能でしょうか？
今朝、友人とこの件について話し合いました。彼らはこう尋ねました。「Metaはこんなに大きいのに、なぜ銀行を買収して銀行にステーブルコインを発行させないのか？」表面的には理にかなっているように聞こえますが、私はこう言いたいのです。「そんなに簡単なら、Metaはとっくにやっているはずだ。なぜ自社で発行せず、Instagramでパイロット版を作成し、外部のステーブルコインプロジェクトと協力したのか？」これは、問題がそれほど単純ではないことを示しています。おそらく根本的な理由は、この「ジーニアス法案」が「大規模プラットフォームテクノロジー企業」の参加に対する「徹底的な監督」であるということです。つまり、銀行の支配株を保有したり、子会社を設立したり、協調行動をとる人物を見つけたりしても、規制当局がそれがMetaの実際の保有または参加であると判断すれば、制限を受けることになるのです。
つまり、たとえシェル会社を利用してステーブルコインを発行し、金融ライセンスを持っていたとしても、Metaが実際に裏で操業していれば、規制を受ける可能性がある。Genius Actは、テクノロジープラットフォームがステーブルコインの発行を直接コントロールできないという明確な一線を画すものなのかもしれない。もちろん、規制の枠組みがまだ完全には実施されておらず、Meta自身も静観している可能性もある。新規制の最終的な施行が、子会社や間接株主といった事業にまで浸透するかどうかは不明だ。しかし、現状から見ると、「個人的に参加してプロモーション料を徴収しない」ことは、Metaにとってむしろ安全な選択と言えるだろう。
つまり、Metaができないのではなく、する必要がないだけだと思います。本当にステーブルコインを発行したいのであれば、金融機関の監督を受け入れなければなりません。テクノロジープラットフォームにとって、これは複雑なプロセス、重い責任、そして極めて高いコンプライアンス圧力を意味します。一方、Metaが「現場への入り口」であることにこだわるなら、ステーブルコインを決済手段やインタラクション手段として自社プラットフォームに完全に組み込み、コンプライアンス、監督、清算リスクを他者に負わせることも可能になります。
Web3はますますインターネットに似てきていると、私は常々言ってきました。結局のところ、「シナリオとトラフィックこそが王様」であり、インフラを誰がコントロールするかではありません。パブリックチェーン、ステーブルコイン、決済システムは数多く存在します。技術的には誰でも作れますが、真にシナリオとユーザーが存在するものこそが価値の中核を成します。もしあなたのEthereumが高すぎるなら、私はAptosのような、ほとんど使われていない安価なチェーンを探します。もしあなたのTronが遅すぎるなら、私はチェーンを変更します。Metaのようなプラットフォームは巨大な配信能力とユーザーベースを持っているので、規制分野に「飛び込む」必要はありません。
8. 金融ステーブルコインまたはトークン化された市場ファンド
ヘイゼル：昨年から今年にかけて注目を集めているEthena-USDeなどの非主流派ステーブルコイン、つまり「利子支払い属性」を持つステーブルコインについては、コンプライアンス遵守後の今後の方向性はどうなるのでしょうか？
鄭迪：私の判断では、この種のステーブルコインは今後もニッチ市場に留まる可能性が高いでしょう。米国と香港の現行法規を踏まえると、将来的にこの種の利子付きステーブルコインが「サンシャイン」となることは非常に困難でしょう。BitMEXの創業者であるアーサー・ヘイズ氏らはこのモデルを公に支持していますが、実際には規制当局はこの種の商品に対して非常に慎重です。つまり、この種のステーブルコインの将来的な活用領域は、特定の「非準拠グレーゾーン」や小規模な実験環境に限定される可能性が高く、主流の金融システムへの参入は困難です。
真に「明るい兆し」となる可能性を秘めているのは、実はTMMF（トークン化マネーマーケットファンド）です。Circleが今年1月にHashnoteの買収を発表したのは、まさにこのためです。同社は、ブロックチェーン上でTMMFに準拠した商品を開発する体制を整えています。Circleは目論見書の中で、ある傾向が見られると明確に述べています。それは、ブロックチェーン上の大手レジストラが、従来のステーブルコインに代わる担保としてTMMFを利用する傾向が強まっているということです。
その理由は簡単です。オンチェーン金融環境、特にマーケットメーカー、レバレッジ取引、清算といった場面において、ステーブルコイン自体は無利息資産です。ステーブルコインを担保として利用する場合、この期間中は利息収入は発生しません。一方、TMMFは異なります。TMMFは本質的にマネーマーケットファンドであり、担保として提供されている限り、年率換算の収益が得られます。巨額の資金と積極的なレバレッジを保有するオンチェーンマーケットメーカーにとって、これらの利息は非常に重要な収入源となります。そのため、多くのオンチェーンマーケットメイキングプラットフォームや流動性プールは、徐々にステーブルコインではなくTMMFを担保資産として受け入れ始めています。
これは、ステーブルコインがオンチェーン金融における唯一の「基軸通貨」の選択肢ではなくなったことを意味します。さらに、将来TMMF製品が日次決済などの高頻度決済を実現し、ステーブルコインとの交換チャネルをさらに開拓できれば、2B決済シナリオ、特に大規模なクロスボーダー決済、企業決済、サプライチェーンファイナンスといった分野における決済機能も備えている可能性があります。これらはCエンドの消費者がコーヒーを購入するようなシナリオではなく、企業レベルの一括決済です。このような用途では、「決済体験」よりも金利収入と決済効率が重要となるため、TMMFは将来的にこれらのシナリオで一定の地位を占める可能性があります。
9. 旧システムの変更点と一貫性
ヘイゼル：先ほどVisaとMastercardについてお話しましたね。両社は国際的なカード会社として、越境決済の分野で強い発言力を持っています。Circle自身もCPNというネットワークを持っています。このCPNネットワークとVisa、Mastercardの今後の関係について興味があります。特に、おっしゃる通り、VisaとMastercardが今後、変革を推進していく場合、ステーブルコイン市場の一部を直接「吸収」する可能性はあるのでしょうか？
実際、Visaは既にステーブルコインの導入を模索しています。VisaはVisa Venturesを通じて、英国のステーブルコイン決済サービス企業BVNKに投資しました。この企業は、皆さんもよくご存知のHorn Venturesが率いています。Hornの創業者はSECの元法務責任者で、後にVCを設立し、a16zは同社最大のLPとなりました。Horn Venturesは現在、米国でも著名な投資機関です。この資金調達ラウンドには、CoinbaseとTiger Fundも参加しています。
BVNKは主にLianLian Payの欧州支社向けにステーブルコインソリューションを提供しています。Visaの最近の四半期決算発表では、約3億ドルのステーブルコイン決済を処理したことが具体的に言及されました。もちろん、この数字はVisa全体の取引量と比較すると微々たるものですが、Visaが積極的に調査を進めていることを示しています。
実際、ステーブルコインはVisaとMastercardに影響を与えています。私は以前にも大まかな定量分析を行いましたが、VisaとMastercardの主な収益構造は、おおよそ60～65%がカード処理手数料、35～40%が付加価値サービスです。中核的な競争力は、KYC（実名認証）とAML（マネーロンダリング対策）システム、そして決済ネットワーク全体にあります。
一つの疑問を抱かざるを得ません。将来、ステーブルコインが広く普及した場合、KYCとAMLは回避できるのでしょうか？私は不可能だと思います。そのため、VisaとMastercardは今後もKYC/AMLインターフェースを利用してサービス手数料を徴収する可能性があります。彼らは、世界の規制当局に認められたKYC/AML APIプロバイダーとして機能することができ、取引の主導権を握っていなくても「手数料」を徴収することができます。
言い換えれば、Circle、Tether、その他のステーブルコイン企業は、最終的には大規模で信頼できるコンプライアンス・インターフェースへのアクセスが必要になるでしょう。VisaとMastercardがこの役割を担う可能性が高いでしょう。KYC/AML要件が厳しいシナリオでは、これらの企業のサービス価値は依然として存在します。しかし、KYC要件が低いシナリオでは、ある程度の影響を受ける可能性があります。
私の判断では、VisaとMastercardの粗利益率は5～7%低下し、総売上高は20～30%の影響を受ける可能性があります。しかし、コアビジネスへの影響はそれほど大きくないでしょう。同時に、両社はこのトレンドを受け入れなければならず、そうでなければ新規参入者に圧迫されてしまうでしょう。また、特にコンプライアンス・インターフェースのオープン化をめぐるルール作りにも積極的に参加する必要があります。
しかし、これまでのところ、VisaとMastercardは、基盤となるステーブルコインの構築において、具体的な動きを見せていません。現在、銀行やZelle、シンガポールのPayNowといった現地の決済ネットワークがより積極的に活動しており、自らステーブルコインを発行したいと考えています。
CircleのCPNネットワークは、クロスチェーンゼロ確認決済などの機能など、技術的に非常に先進的で、ユーザーフレンドリーです。しかし、投資の観点から見ると、より重要なのは、それが実際の収益をもたらすかどうかです。投資家は、シーンのプロモーションと収益化能力により注目しています。ステーブルコインの核となる二つのシナリオは、取引と決済です。少なくとも決済の「明るい」シナリオにおいては、完全な革命ではなく、「統合」の道筋が依然として主流であると考えています。
つまり、現在の道筋は、既存の金融システムにいかに組み込むか、そして一部の仲介業者やチャネルをいかに置き換えるかということです。だからこそ、クロスボーダー決済は重要な突破口となっています。カード会社、決済機関、そして銀行は、SWIFTに対して実際に意見を持っています。現在、多くの参加者はSWIFTを経由せず、自らリンクを構築することを望んでいます。米国政府も、KYC/AMLが管理できる限り、監督に参加する意向を示しています。そのため、SWIFTは相対的に弱いリンクとなっています。現在、ステーブルコイン決済の推進は、従来の金融システムを転覆させて再構築するのではなく、一部を切り取って組み込むことを試みています。この道筋は実現可能であり、急速に発展できると考えています。
米国で「Genius Act」が可決されれば、最大の推進役は銀行や決済機関、さらにはカード会社も加わる可能性がある。しかし、現在最も積極的に活動しているのはStripeと複数の大手銀行だ。逆に、中小銀行、特に貯蓄貸付とカード発行に大きく依存して利益を上げている小規模銀行は、大きな影響を受ける可能性がある。
米国財務省の諮問機関であるTBACは、天才法案が可決されれば、最大6.6兆ドルの預金が「移動」される可能性があるとの見解を示している。しかし、大手銀行は、自らステーブルコインを発行し、ヘッジのための多角的な事業を展開しているため、この点を懸念していない。彼らが最も恐れているのは中小銀行である。貯蓄を失えば、信用デリバティブ取引の能力も失われる。さらに、多くの中小銀行はカード発行のリベートに依存している。これもステーブルコインに置き換えられれば、経営が困難になる可能性がある。つまり、法案が可決されれば、米国の中小銀行の大規模な破綻につながる可能性があるのだ。
ヘイゼル：数年前に熱く議論された中央銀行デジタル通貨（CBDC）の議論を思い出します。中央銀行による通貨発行は商業銀行の「仲介機能の喪失」につながるのではないかと懸念されていました。実際、論理は似ています。しかし、中央銀行による通貨発行は現実的ではなく、ステーブルコインは特に中小銀行にとって同様の結果をもたらす可能性があります。
鄭迪：その通りですが、オンチェーン銀行は必ず登場すると思います。将来的には、大手銀行がステーブルコインを決済だけでなく融資にも利用できることに気づくかもしれません。ステーブルコイン決済が広く普及すれば、人々はすぐに法定通貨に交換するのではなく、ステーブルコインを保有し続けることを望むようになり、ステーブルコインの流通規模は拡大するでしょう。
現在、このチェーン上の融資契約のほとんどは質入れ型の住宅ローンであり、ビットコイン担保ローンが主流で、LTV比率は64%、金利は8.5%です。このビジネスは本質的に「富裕層向け融資」です。なぜ誰も信用貸付に踏み切らないのでしょうか？それは、FICOのようなスコアリングシステムが存在しないからです。しかし、従来の輸出入業者がステーブルコイン決済を受け入れ、完全な信用格付けを持つことができれば、このチェーン上で信用貸付を実現できる可能性があります。銀行もステーブルコインを発行・収集し、それを貸し出すことで利益を得られることに気づき、「ステーブルコイン銀行」が誕生する可能性があります。
したがって、中小銀行は確かに「中小銀行の仲介がなくなる」でしょうが、クレジットデリバティブは消滅するわけではなく、むしろ異なる形態をとり、新たなプレーヤー集団が出現するでしょう。従来の研究では、金融の仲介がなくなることでクレジットデリバティブの能力が弱まるとよく言われますが、私は完全には同意しません。クレジットデリバティブの進む道は変化する可能性があり、参加者も変わるでしょう。
10 Circle創設者ジェレミー・アレールの中国とのストーリー
ヘイゼル：先ほど、Circleの目論見書に記載されている投資家情報についてお話ししましたが、IDG CapitalやChina Renaissance Capitalといった中国の投資機関も含まれていました。これは多くの人を驚かせました。というのも、Circleの創業初期に中国資本が投資していたこと、そしてこの投資が現在非常に高いリターンを上げていることを知らない人が多いからです。10年足らずで、そのリターンは10億米ドルを超える可能性があり、これはベンチャーキャピタルの分野では典型的な事例です。そこで疑問なのは、これらの中国資本がどのようにしてCircleに参入したのかということです。
鄭迪：実は、そんなに複雑な話ではありません。10年前の暗号資産業界は、中国資本が非常に活発だった時期でした。香港発のUSDT（テザー）からイーサリアムなどの初期のパブリックチェーンプロジェクトまで、その背後には多くの中国人がいました。Web3初期の取引市場は、中国人投資家自身が主力でした。同時に、マイニング業界も多額の資金を蓄積し、多くのマイニング業界のボスも初期のエクイティファイナンスに参加していました。さらに、当時の中国VCはモバイルインターネットの配当がピークを迎えていたこともあり、十分な資金力があり、Web3の新しい方向性に挑戦する意欲がありました。
CircleのCEO、ジェレミー・アレール氏は、実は当時の中国市場を非常に重視していました。現地チームを立ち上げただけでなく、中国の規制当局を何度も訪問し、中央銀行や研究機関などとコミュニケーションを図りました。当時、彼はUSDCやステーブルコインの概念を中国に導入し、現地との協力を促進したいと考えていたことは明らかです。
ヘイゼル: 私自身、ジェレミーと個人的に会った経験があるので、個人的な視点からお話しします。
彼に初めて会ったのは2018年、北京のホテルのロビーで短いインタビューをした時でした。当時、ステーブルコインは現在ほど広く評価されていませんでした。
彼に二度目に会ったのは、ある非公開セミナーでした。リブラ事件の後、ステーブルコインが政策議論の焦点となった頃でした。当時、私がまだ勤めていた財新が週末に会合を開き、中央銀行デジタル通貨研究所所長とビットメインの呉季涵（ジーハン・ウー）氏も出席しました。私はたまたまジェレミーがこの小規模な非公開会合に参加できるよう手配しました。彼は海外から来たようで、週末にオフィスに現れました。彼はまだ中国の参加と規制の受け入れに期待を抱いていました。
3回目は2022年のダボス会議でした。パンデミックの影響で冬季会議は5月に延期され、ダボス会議で唯一雪が降らなかった年でした。その年のメインスポンサーの一つはCircleで、駅に着くとすぐに大きな広告が目に入りました。私たちは再び会いましたが、今回は中国の話題は一切なく、アメリカのコンプライアンス政策とステーブルコイン法制化について焦点を当てていました。当時、アメリカ議会ではステーブルコイン法案が審議されていました。
これらのやり取りから私が最も強く感じたのは、彼が本当に着実で堅実な道を歩んでいるということです。「海賊文化」が蔓延する業界において、彼は「海軍」であることにこだわり、コンプライアンスを徹底し、Circleを今日の規模にまで押し上げたのです。当時は、まるで空想のようでした。
ジェレミー自身について言えば、彼は実は非常に典型的なシリコンバレーの連続起業家です。
1995年に兄と共にAllaireを共同設立し、同社は1999年に株式を公開、2001年には1億ドル以上の収益を上げました。その後、同社はMacromediaに売却され、同社は後にAdobeに買収されました。彼はMacromediaのCTOにも就任し、Flash Playerなどのコア製品の開発に大きく貢献しました。Allaireで最初に開発された製品の中には、現在もAdobeのスイートライブラリに残っているものもあります。
彼は2004年にオンラインビデオプラットフォームであるBrightcoveを設立し、同社は2012年に株式を公開し、今年初め（2025年）に非公開化された。
· 2013年にCircleを設立し、取引プラットフォーム、決済、ステーブルコインなどの事業を検討し、最終的にはUSDCに焦点を当て、2025年に正式にIPOする予定です。
彼は着実に事業を軌道に乗せ、長期的な視点を持つ起業家だと私は思います。Circleは創業当初から取引プラットフォームの買収やウォレットサービスの開発など、多角化を模索してきましたが、USDCが将来の主要チャネルであると確信して以来、揺るぎない決意で前進を続けています。非常に不安定で不確実な業界において、方向性を見失わない彼の能力には感銘を受けます。
11 未来に何ができて何ができないかを丸で囲む
ヘイゼル：Circleには何か新しいストーリーはありますか？現在のUSDCのメインラインや目論見書に記載されている内容に加えて、新たな事業を展開していく可能性はありますか？例えば、先ほどおっしゃった方向性は、もちろん規制の制約を受けます。例えば、Tetherは既に商品決済に活用されています。Circleも同様のシナリオを展開していくことができるでしょうか？AIなどの新興分野との融合や、ユーロ・ステーブルコインのような新しい通貨商品の推進なども考えられますか？ステーブルコイン企業の将来について、どのようにお考えですか？
鄭迪：確かに拡大できると思いますが、最大の問題は十分な資金があるかどうかです。なぜテザーがバルクシナリオに参入できるのか？それは、テザーが実質的に融資だからです。決済シナリオではステーブルコインの需要はあるものの、融資シナリオと比較すると、その固定的な需要はそれほど強くないことを理解する必要があります。特に買い手や売り手の信用取引において、もしお金を貸してくれるなら、それはハードパワーです。
Tetherの戦略は資金活用のレバレッジです。総融資額は88億ドル、自己資本投資額は約140億ドル、その他投資額も含めると、海外からの投資と融資の総額は約300億ドルに上ります。オフショア国家において、もし「非コンプライアンス」が継続した場合、この300億ドルの「小切手帳」は、特にコモディティ市場において、ステーブルコインの利用を容易に促進することができます。本質的には、単なるステーブルコイン企業ではなく、ステーブルコイン＋銀行モデルと言えるでしょう。
この場合、ステーブルコイン決済を促進するために融資を利用する方がはるかに容易です。Circleは融資能力がないため、これができません。もし事業開発（BD）を通じてUSDCの利用を他者に促すしか方法がないのであれば、それは困難でしょう。これは、トランプ家のようなUSDCを全面的に利用する意思のある大口購入者がいる場合にのみ可能です。しかし、本質的には、彼らはトランプ家とのつながりを築くことができるなど、リソース関係を求めているのです。
同様に、アントグループは香港でRWAプロジェクトを推進しています。購入者は、ある意味ではアントとの協力関係を築くために、参加する意思を示しています。これは、このシナリオが決済自体ではなく、信用力によって推進されていることを示しています。テザーはローンと決済のシナリオを結びつけます。USDTは貸付に使用され、回収にも使用されます。最終決定権は金融機関にあるため、受け入れざるを得ません。
Circleにとって最大の問題は、この「小切手帳」を持たず、シーンを強力にコントロールできず、リソースも限られていることです。資金の大部分はプロモーション費用に投入され、規制を遵守しなければならず、過剰な利益を上げることはできません。そのため、ビジネスの観点から見ると、Circleのストーリーは比較的平凡で、業界の配当に頼ってゆっくりと積み上げていくしかありません。
一方、テザー社は既に上場企業の買収を進めています。例えば、買収したアルゼンチン企業Abaco Agroは、コモディティや農産物の輸出入事業を展開しているだけでなく、2017年には農業ブロックチェーンプロジェクトに10%の株式を保有していました。これは、同社がブロックチェーンと暗号化技術の受容度が高いことを示し、テザー社がこれらのリソースを統合できることを示しています。その背景には、強固な資本、規制からの自由、そして先行者利益がもたらす配当があります。
さらに調査を進めると、TetherとCircleは全くの別種であることがわかります。Circleが状況をコントロールする能力を持っていなければ、「太ももにしがみつく」しかありません。Coinbaseが提供できるシナリオも限られています。さらに、3～5年後にはRobinhoodとCoinbaseの利益と時価総額は同等になるという疑問も生じます。どちらが勝つのでしょうか？多くの人は、ユーザーベースが広く、シナリオも豊富なRobinhoodを選ぶでしょう。Robinhoodはヨーロッパ市場への進出を目指し、Bitstampも買収しました。
Coinbaseの最大の問題は、十分なシナリオとユーザー数がなく、特にスポット取引においてユーザーを失う可能性さえあることです。Circleが太ももを掴まなかったのは、政治的資源だけでなく、ビジネス資源の面でも理由があると述べました。例えば、StripeはUSDBを立ち上げた後、Bridgeの重要なパートナーであり、株式交換も行いました。銀行、カード会社、決済会社、中国のバルクトレーダーなど、いずれも重要なパートナーです。
これらすべてがステーブルコインの大規模な利用につながる可能性があります。Circleが今注力すべきは、これらのシナリオにどのように参入するか、そして戦略的な主要株主を導入できるかどうかです。
さらに、中国はデジタル人民元（CBDC）と民間ステーブルコインの競争が既に明確な結果を迎えていることにも気づくべきだ。実際、より効果的な道筋は、民間企業にステーブルコインの発行を許可し、政府が厳格な監督、本人確認（KYC）、マネーロンダリング対策を実施し、それらのステーブルコインを海外に展開することだ。この「ソフトコントロール」モデルは、政府主導のCBDCモデルよりも優れている。だからこそ、オフショア人民元ステーブルコインの発行を求める声が高まっているのだ。例えば、JD.comの沈建光博士は、中国がこの道から外れてはならないことを具体的に指摘する記事を執筆した。
私たちが将来想定する国際貿易および商品決済のシナリオにおいて、ステーブルコインの競争は米ドル建てだけでなく、ユーロ建てや人民元建てのステーブルコインも巻き込むことになるでしょう。ここで考えるべきは、「世界の商品・物品貿易において最も重要なプレーヤーは誰か？」という問いです。それは米国ではなく、中国です。米国はサービス貿易に強いですが、実物商品の分野では中国が間違いなく主力です。
中国が将来、オフショア人民元ステーブルコインを推進すれば、中国企業はUSDTやUSDCではなく人民元ステーブルコインを使用するようになるでしょう。これは既存の米ドルステーブルコインにとって大きな競争となるでしょう。したがって、この分野には大きな将来性があると考えていますが、競争は非常に熾烈になるでしょう。
むしろ、技術革新の余地は限られています。例えば、AIへのアクセスの敷居は高くなく、AIエージェントの方向へ突破するのは容易ではありません。大手モデル企業は自社でエージェントを作り始めており、もはや基本的なモデルを提供するだけではありません。昨年、エージェントとして事業を始めることに興奮していた人たちも、大手モデル企業が直接関与することで、もはやその優位性が明らかではなくなってきています。つまり、技術的に言えば、敷居はそれほど高くなく、本当に価値があるのはシナリオとユーザーなのです。Circleが本業を放棄して派手な方向へ進むと、問題が発生する可能性があります。本業に集中すべきです。
将来的に米ドル以外のステーブルコインの可能性について言えば、最も有望なのはユーロ建てステーブルコインとオフショア人民元建てステーブルコインだと思います。世界の多くの国はすでにドル化しています。例えば、米ドル建てステーブルコインはラテンアメリカ、アフリカ、トルコの人々に広く利用されています。中国とヨーロッパが独自のステーブルコインを推進しなければ、新世代の金融秩序の中で取り残されてしまうでしょう。ですから、米国が支配するステーブルコイン会社に米ドル以外のステーブルコインの発行を任せることはないでしょう。
ヘイゼル：別の例を挙げましょう。MetaがUSDCを使ったらどうなるでしょうか？
鄭迪：もしCircleがMetaをうまく結びつけ、戦略的株主にできれば、それは大きな突破口となるでしょう。ご存知のように、Circleとブラックロックの間でも同様の合意が既に締結されています。合意の有効期間中、ブラックロックはCircleリザーブファンドの唯一の運用者となり、運用規模は数百億ドルに達する可能性があります。その代わりに、ブラックロックは独自にステーブルコインを発行することも、他のステーブルコインをサポートすることもできず、USDCのみをサポートできます。このように、Circleは実質的にブラックロックに「縛られている」のです。
CircleはMetaを同様に束縛できるだろうか？単なる協力や協議ではなく、大手テクノロジー企業を束縛し、そのエコシステムに完全に統合する。例えば、Metaは今日USDCを使用し、明日はUSDPやUSD1を使用するかもしれない。あるいは、トランプ大統領に「ひざまずいて」協力を求めることも不可能ではない。しかし、Metaを戦略的株主とし、USDCを独占的に推進するといった独占契約を締結できれば、Circleの展望は無限大となるだろう。問題は、Circleがそのような束縛を促進できるかどうかだ。
12. 機関投資家が大量に市場に参入する中、一般の人々にとってどのような投資機会があるのでしょうか？
ヘイゼル：そろそろ時間になりましたので、最後の質問に移りましょう。Circleは積極的に上場を急いでいますが、市場の勢いは衰えてしまったのでしょうか？多くの機関投資家が市場に参入している現状において、一般投資家の視点から見て、どのような機会があるのでしょうか？
鄭迪：投資機会はまだ間違いなくたくさんあると思います。現段階では、投資機会は主にコイン株、つまりWeb3関連株に集中しています。現在、Web3で好調な多くの企業は、最終的にはIPOや裏口上場を選択するかもしれません。そして、多くのWeb2企業が、かつての「インターネット追加」や「AI追加」のように、徐々に「Web3追加」していくでしょう。なぜなら、株式市場において、Web3の富裕効果はあまりにも明白だからです。
その背後にある論理も非常にシンプルです。企業はWeb3を通じてコストを削減したり、収益を増やしたりすることができます。ファンダメンタルズがしっかりしていれば、株価は上昇する可能性があります。これは、Web3分野の上場企業、創業チーム、そして起業家にとって重要な発見です。現在の流動性と資産効果は明らかに株式市場に集中しています。投資家の観点から言えば、注目すべきはコイン銘柄です。将来、マクロ環境が緩和されたら、アルトコインに目を向けることができます。その時になって初めて、アルトコインは真の上昇期を迎えることができます。資金の流れが市場のホットスポットを決定するのです。
ヘイゼル：今日はとても楽しいお話ができて、このテーマを深く掘り下げることができたと感じています。今後もデジタル通貨、ステーブルコイン、クロスボーダー決済など、関連トピックに関するコンテンツを配信していきます。番組でお伝えした見解に共感し、この分野が幅広い分野だとお考えなら、ぜひポッドキャストを聴き続けてください。きっと大きなメリットが得られるだけでなく、注目すべき機会を発見できるかもしれません。皆さん、ありがとうございました！
