著者：バイロン・ギリアム
編集者: TechFlow
「巧みな投資の社会的目標は、私たちの未来に迫りくる時間と無知という暗い勢力を打ち破ることであるべきだ。」
—ジョン・メイナード・ケインズ、有名な経済学者
暗号投資家のための物語の時間
大きな数字が絡んでいるにもかかわらず、投資は一般的に科学というよりも芸術であると考えられています。
「普通株の選択は難しい芸術だ」とベンジャミン・グレアムはかつて警告した。
グレアム氏の生涯の教え子であるウォーレン・バフェット氏はさらに、「投資は芸術であり、将来より多くの現金を得ることを期待して今現金を投資するものである」と明言した。
ほぼすべての投資は、将来のキャッシュフローを予測することに帰着します。
しかしピーター・リンチは、「すべてを厳密に数値化するように訓練された投資家は大きな不利を被る」と警告している。
しかし、これは一部の金融ニヒリストが主張するように「評価は単なるミームである」ということを意味するものではありません。
むしろ、定量化可能な評価指標を適用し、解釈すること自体が創造的な活動であることを意味します。
どの投資にどの評価指標を適用するかを選択することは主観的な決定であり、結果をどのように解釈するかを知ることはさらに主観的な決定です。
たとえば、評価額が低いからといって必ずしも株が安いというわけではなく、評価額が高いからといって必ずしも株が高いというわけではありません (多くの場合、その逆が当てはまります)。
株価は、いくつかの指標では非常に安く見えても、他の指標では非常に高く見える場合があります。
これらの評価と実際の収益の間には明らかな相関関係はありません。
これは往々にしてイライラさせられることです。安い株は上がらず、高い株は下がらないのであれば、なぜわざわざそれを計算しようとするのでしょうか?
投資が面白くて魅力的になるのはそのためなので、すべて調べる価値があると思います。そして、もしそうだとしたら、暗号投資の楽しみは始まったばかりです。
最近まで、暗号通貨投資家にとってデータに関する選択肢は非常に限られており、トークンの価格と時価総額以外に利用できる情報はほとんどありませんでした。
これにより、暗号通貨のすべてが「物語」になりますが、それで問題ありません。
投資とは本質的に物語を伝える芸術です。
しかし、最良の投資ストーリーは数字で語られることが多く、暗号通貨の世界では、より多くのプロトコルが収益を生み出し始め、その収益の大部分がトークン保有者に分配されるという状況が徐々に整いつつあります。
さらに、これらの数字は、 Blockworks Researchなどの組織の努力により、よりアクセスしやすくなってきています。彼らのアナリストは、このデータを私たちが参照できるようにわかりやすいグラフやレポートにまとめてくれます。
これにより、暗号通貨業界は数字で物語を語るという、より高いレベルの物語へと移行できるようになります。
現在の数字をいくつか見てみましょう。
イーサリアム vs. ソラナ
暗号通貨関連のTwitterやポッドキャストから判断すると、特にSolanaと比較して、Ethereumの市場感情は新たな最低値を記録したようだ。
しかし、伝統的な金融（TradFi）のバックグラウンドを持つ新人がデータを直接見ると、まったく異なる結論に達する可能性があります。
Blockworks Researchによると、Solanaは4月に3,600万ドルの「純トークン保有者収入」を記録しました。これにより、SOLトークンの年率収益倍率は178倍になります。この倍率は高いものの、現在の活動レベルが低いことを考えると正当化される可能性があります。
比較すると、イーサリアムは4月にトークン保有者に2,100万ドルの利益をもたらし、ETHトークンの収益倍率は841倍と驚異的だった。
従来型金融（TradFi）の投資家は、「なぜみんなイーサリアムに対してそんなに悲観的なのか」とすぐには考えないだろう。 ETHの評価倍率がSOLの5倍であることを知ったとき。
しかし、彼らはまた、市場がソラナに対してイーサリアムよりも5倍肯定的であるとすぐに想定するわけではありません。
代わりに、ソラナの収益見積もりは、主に「低品質」のミームコイン取引活動に由来しているため低いと結論付けるかもしれません。一方、イーサリアムの収益見積もりは、少なくとも部分的には、実世界資産（RWA）に関連する収益などの高品質の活動が含まれているため高いと結論付けるかもしれません。
ここで、いくつかの視点を検討してみましょう。ミームコインの取引活動の質がそれほど低くないと考えている場合、SOL は過小評価されている可能性があります。そして、現実世界の資産が未来であると信じるなら、ETH は過大評価されていないかもしれません。
もちろん、さらに深く掘り下げてより多くの情報を得ることもできます。
Blockworks Research によると、すべての Solana アプリケーションの合計収益は、Solana 自体の収益の約 1.8 倍にすぎません。
プラットフォームベースのビジネスにとって、これは非常に高いテイクレートであり、Appleの30%の上限をはるかに上回っており、米国政府はAppleのテイクレートがすでに独占的であるとさえ考えています。
これは、Solanaの収益が高すぎるため、トークンの評価倍率が低くなる可能性があることを意味している可能性があります。あるいは、Solana にはビジネス上の堀があるため、そのトークンの評価倍率は高くなるはずであることを意味する可能性があります。
いずれにせよ、これは見る価値のある物語です。
ハイパーリキッド
Hyperliquid は、少々変わったストーリーを持つ半分散型暗号通貨取引所です。このプロトコルは 4 月に 4,300 万ドルという巨額の収益を生み出し、そのほぼすべてをトークン保有者に分配しました。
当然のことながら、このパターンは最近そのトークンのパフォーマンス向上に貢献しています。ブロックワークス・リサーチのボッカチオ氏は最近のレポートで次のように指摘している。「救済基金は取引手数料を使って10分ごとにトークンを買い戻しており、常に購入圧力を生み出している。」
10分ごとに！
これについて明確な判断を下すのは難しい。なぜなら、従来の金融では、10分ごとに収益の100％を株主に還元する企業はないからだ。
その評価から判断すると、暗号通貨市場はこれに対してやや躊躇しているようだ。
HYPE トークンは、年間収益の約 17 倍（時価総額に基づく）の評価額で取引されており、通常は高価と見なされます。
しかし、この場合、収益と収益性は同じものであるように見えるため、HYPE が中央集権型取引所からビジネスを獲得し続けることができると信じる場合、評価は依然としてかなり妥当に見えます。
ボッカチオ氏は、HYPE は他の分散型仮想通貨と比べて大幅に高い評価額で取引されているが、これらの仮想通貨は適切な比較対象ではないかもしれないと警告した。
「HyperliquidのL1がBinanceの1日あたりの取引量のごく一部を獲得するだけで、取引量を大幅に増加させることができます。BinanceのBTC/USDT取引量の10～15%を獲得するだけで、HyperCoreの取引量を50%増加させる可能性があります。」
「したがって、成長倍率は正当化される」とボッカチオ氏は結論付けた。
もちろん、この倍率の大きさは、その話をどれだけ信じるかによって決まります。
木星
Solana の分散型取引所 (DEX) アグリゲーターである Jupiter は、比較的控えめな収益の 50% をトークン保有者に還元しています (これも買い戻しを通じて) が、それでもかなり印象的です。
マーク・アルジュン氏は、ジュピターが今後12か月間で2億8000万ドルの収益を生み出す可能性があると見積もっており、これは時価総額に基づくJUPトークンの利回りが約11.5%になることを意味する。
株式市場では、11.5% の利回りは通常、その基礎となっている事業が苦境に陥っていることを意味しますが、ここではそうではないようです。
Jupiterは「Solanaのデフォルトルーター」であり、「現在、アグリゲーション分野では比類のない存在」であり、「すべての暗号通貨dappsの中で4番目に売上高の高いアプリケーション」であるとArjoon氏は書いている。
さらに重要なのは、本物のビジネスのように運営されていることです。「Jupiterの2024年から2025年にかけての戦略的行動は、この組織が積極的に急成長段階に入り、Solanaのトップ暗号スーパーアプリとしての地位を野心的に確立していることを示しています。」
それは 11.5% の利回りを持つべき企業とは到底思えません。
もちろん、依然として多くのリスクが存在し、アルジュン氏は最近のレポートでその詳細を説明しています。
しかし同氏は、「ジュピターは現在、同業他社に比べて魅力的な倍率で取引されており、倍率拡大を考慮に入れなくても依然として大幅な上昇余地があることを示唆している」と結論付けた。
彼はセグメント評価分析でこれを定量化しており、これは私の伝統的な財務のバックグラウンドにとって安心できるものです。
いい話のようですね。
ヘリウム
分散型通信サービスプロバイダーであるヘリウムは、2013年に設立されて以来、暗号通貨業界で長らく話題となっている。
しかし今では、これは単なる物語ではなく、データを伴う物語となっている。「データクレジットバーンで測定された収益の伸びは加速しており、前月比43％増となっている」と、ブロックワークスリサーチのニック・カルピニート氏は最近のレポートに書いている。
さらに重要なのは、ヘリウムの収益源が徐々にヘリウムモバイルからモバイルオフロードに移行しつつあり、現在ではデータクレジット消費量の約3倍を占め、月間成長率はほぼ180%に達している点です。これは、エンタープライズ予算向けに販売されるDePIN（分散型IoT）プロトコルとしては驚異的な成長率です。
「モバイル オフロード」は上のグラフの青い線で、四半期ごとの成長率は驚異の 180% で、誰にとっても衝撃的な数字です。
ヘリウムのHNTトークンはすでにその評価にこれを反映しているようで、現在は年間売上高の約120倍で取引されている。
しかし、カルピニート氏は0xリサーチのポッドキャストで、「ATTが米国顧客にヘリウムネットワークへの接続を許可したことで、データクレジットの利用が急増する」ため、収益がさらに加速すると予想していると述べた。
その結果、「今後12か月間でHNT価格は前例のないほど上昇すると予想され、この上昇はこれまでの投機に基づくヘリウム価格の変動よりも安定するだろう」としている。
暗号通貨の世界では、投機以外の要素に基づいてこのような価格予測をする人を聞くことは極めて稀です。
そして爽やかです。
ペンドル
最後に、Pendle は「利回り取引」プロトコルであり、その新製品「Boros」により、ユーザーは資金調達率から始めて、オンチェーンまたはオフチェーンの利回りを推測できるようになります。
「この実装は、トレーダーが変動金利を支払って固定金利を受け取ったり、固定金利を支払って変動金利を受け取ったりできる従来の金利スワップ市場に似ており、レバレッジ取引をサポートしています」と、Blockworks Researchのルーク・レジャー氏は説明した。
私のような伝統的な金融マンには少し複雑に聞こえるかもしれませんが、どうやらこれは巨大な市場のようです。「永久先物市場は年間60兆ドル近くを決済し、数千億ドルの建玉を抱えています。ボロスは、全く新しく、巨大で、未開拓の市場に参入することになります。」レジャー氏は、ボロスがペンドルの収益を倍増させる可能性があると予想していると述べた。
これは伝統的な金融ではほとんど聞かれません。
楽観的なシナリオでは、Leasureは、Pendleトークンの「投票エスクロー」バージョンがわずか1.6倍で取引される可能性があると見積もっています。
1.6倍！
株式市場では、利益の1.6倍ほどの評価額は企業が倒産寸前になったときにのみ見られるが、ペンドルの場合は明らかにそうではない。
とはいえ、これは投資アドバイスではありません（少なくとも私からのアドバイスではありません）。ペンドル氏の話は非常に複雑で、暗号通貨業界のほとんどのプロジェクトも同様です。
しかし、少なくとも今ではこれらの物語をデジタルで語ることができます。
——バイロン・ギリアム
