オリジナル - 毎日

著者 - あづま

先週末、仮想通貨市場は長い間見られなかった急激な調整を経験しました。

OKX市場データによると、BTCは60,000 USDTまで下落し、ETHは2,800 USDTマークを直接下回り、他の主流のアルトコインの最大下落率は一般に30%〜50%に達しています。

極端な市況のもと、長らく高水準であった契約市場の調達金利も一転し、一時はマイナスに転じることもあった。

資金調達レートの裁定取引を武器とするエテナ（USDe）にとって、この突然変異は、リハーサルするには遅すぎたストレステストのようなものだ。

USDe の簡単な分析: 資金調達率の魔法

Ethena に詳しくないユーザーは、「Ethena Labs の簡単な分析: アーサー・ヘイズの目には評価額 3 億米ドル、ステーブルコインの破壊者》。

要するに、USDe は、同量のロングスポット ETH (最近 BTC のサポートを追加) とショート先物 ETH によって担保される新しいステーブルコイン プロジェクトです。

USDe の最大のレーベルは「Delta Neutral」です。金融におけるいわゆるデルタは、原資産価格の変化が投資ポートフォリオの変化に及ぼす影響を測定するために使用される指標です。 USDe の商品特性に基づき、このステーブルコインの担保資産は等量のスポット ETH ロングと先物ショート ETH で構成されているため、現物ポジションのデルタ値は「1」、先物ショートエクスポージャーのデルタ値は「1」となります。 「-1」」、2 つをヘッジした後のデルタ値は「0」、つまり「デルタ ニュートラル」が達成されます。

従来のステーブルコインプロジェクトと比較して、USDeの最大の特徴は、より想像力豊かな利回りスペースです。

• 1つ目は、スポットロングプレッジによる安定した収入です。 Ethena は、Lido などの流動性ステーキング デリバティブ プロトコルを通じてステーキング スポット ETH をサポートしており、それにより年率 3% ～ 5% の収益を獲得しています。

• 2 つ目は、先物空売り金利による収入が不安定であることです。契約に詳しいユーザーは皆、資金調達率の概念を理解していますが、資金調達率は不安定な要素です。しかし、ショートポジションの場合、資金調達率は長期的にはほとんどの場合プラスとなり、これは全体的なリターンもプラスになることを意味します。

2 つの収益の重ね合わせにより、USDe はかなりの収益率を達成しました。公式データによると、sUSDe (USDe 誓約証明書トークン) の利回りは過去 1 か月間で非常に驚くべきパフォーマンスを示し、プロトコルの利回りは最大 49.96%、最小 6.23% に達し、最大 62.74% に達しました。最低でも7.15%。

• 日々のメモ: Ethena の公式 Web サイトに掲載されている収量データは数日遅れることが多く、週末 2 日間の最新データはまだ更新されていません。

マイナス金利の課題

ただし、上記のデータパフォーマンスには一般的な前提条件があります—過去 1 か月間、契約市場のレートはほぼ常にプラスでした。これは、ショート ポジションがロング ポジションのレートで補われることを意味します。

手数料率がマイナスになると、状況は180度変わります。この時点で、売りポジションは、売りポジションに裏付けられているEthenaとUSDeに対して、手数料率を支払い始める必要があります。契約が損失を被り始める時期。

海外KOL @OP Michaelは、市場センチメントが非常に悲観的だった4月13日のイーテナの全体的なポジションレートの状況を記録しました - ETHの総合レートは一時-9％、BTCの総合レートはわずか2％で一致しました。およびsUSDeの保有株すべてが損失に直面し始めています。

状況の変化に伴い、USDeもある程度の売り圧力に直面した。短期的には一時0.965米ドルまで切り離され、ENA価格も0.9米ドル付近まで急落した。

砂丘のデータによると、この突然のストレステストにより、USDeの供給量の継続的な増加が中断され、過去2日間で数千万ドルが消費された。（基本的には住宅ローンのポジションをクローズして償還します）。

sUSDe のデータ削減はより直感的です。過去半月ほどで、おそらく市場は金利低下の傾向に気づき、1億ドル近くのsUSDeが無担保になった。

KOL @OP Michael 氏は、現在約 1 億 7,000 万 sUSDe が取り消しのためのクーリングオフ期間にあり、これは約定額総額の約 30% を占めていると指摘しました。

リバウンドが来てテストが終了

幸いなことに、エテナの頭を覆う危機は長くは続きませんでした。

今朝、市場が徐々に安定し、わずかに回復したため、契約市場の資金調達率は徐々にプラスに転じました。つまり、契約はプラスの収益状態に戻りました。出版時点で、Ethena の ETH ポジションの総合レートは 5.56%、BTC ポジションの総合レートは 5.99% です。

圧力が一時的に解除されたことで、USDe もアンカーを取り戻し（実際、議定書がスムーズに償還可能であることが証明された後も、USDe のアンカー解除は長くは続かなかった）、ENA も 1.1 ドルを超えて反発した。

つまり、週末の 2 日間の市場変動は、Ethena のパフォーマンスを観察するための優れた機会を与えてくれました。「プラス金利はUSDe の成長のスーパーエンジンになり得るが、マイナス金利もまた成長する可能性がある」ことが再び証明されました。これはプロトコルの運用、さらには存続にとって大きな課題となる。」

エテナにとって強気相場はまだ終わっていないかもしれないが、USDeの黄金時代はまだ続いているが、これは本当の挑戦がまだ始まっていないことも意味する。