原作者: Siddharth Rao、IOSG Ventures

この記事に関する貴重なフィードバックをくださった Renzo の Kratik Lodha 氏と、貢献してくださった IR チームに心より感謝いたします。

「再誓約」部分

EigenLayer の概要

約 1 年前、EigenLayer は、新しいパラダイムにおけるネットワーク セキュリティの理解に役立つように設計された新しい旅に乗り出し、「再誓約」という概念が生まれました。全体として、ETH バリデーターは、DA レイヤー、コンピューティング ネットワークなどのベースレイヤーや、共有シーケンサーなどのミドルウェアを含む複数のネットワークを保護できるようになりました。基本的に、どのネットワークでも、安全なスタートアップ資金を必要とせずに、何らかの形での合意が必要です。これらのネットワークは、EigenLayer 上の Actively Validated Services (AVS) と呼ばれます。

EigenLayer がなければ、システム (DA など) になりたい事業者は、初期ステーキングだけでなく関連ハードウェアにも投資する必要があります。これにより、高いインフレ報酬を得るために、バリデーターセットを必要とするプロジェクトは、非常に高い (場合によっては不当な) 評価でトークンを発行する必要があります。これは、バリデーター運営者にとって非常に有害な大規模な投機的販売につながる可能性があります。

確かに、単一のオペレーターによってレバレッジが削減されるリスクがあることは事実ですが、優れたパフォーマンスを発揮し、追加収入を獲得したいと考えているバリデーターは常に存在します。

EigenLayer は、EigenPods を作成するか、stETH、rETH、cbETH などのリキッド ステーキング トークン (LST) を使用して、AVS ネットワークのセキュリティを確保することにより、イーサリアムのネイティブ再ステーキングを可能にします。 LST を所有する人は誰でも、実質的にイーサリアムのセキュリティと分散化に貢献し、イーサリアム ネットワークから報酬を受け取ります。リキッド ステーク トークン (LST) は、AVS の収益と引き換えに AVS ネットワークにセキュリティを提供することがさらに約束されています。その結果、LST 再ステーカーはネットワーク報酬 (オペレーター手数料を除く) を受け取る資格を得ることができます。

ステーキングと再ステーキングにはメリットがあるのに、なぜ流動性があるのでしょうか?

イーサリアムでのリキッドステーキングを信じるなら、リキッドの再ステーキングも信じるでしょう。イーサリアムでのリキッドステーキングには、実際には、Lido と小売参加者の 2 つの当事者が関与します。小売り参加者は、十分な ETH もハードウェアも、バリデータを実行する時間さえもありませんが、ETH の収益性を高めたいと言うかもしれません。ステーキング会社は、「お手伝いできます。収益の一部を運営費として請求し、完全に透明性のある方法で行います」と言うでしょう。

これにより、一般のユーザーにとって、ハードウェア コスト、ハードウェア メンテナンス、時間、エネルギー、心のスペースという 5 つのオーバーヘッドが削減されます。

EigenLayer の場合、上記に関連するオーバーヘッドに加えて、追加の委任オーバーヘッドがあります。イーサリアムでは、オペレーターによって実行されるすべてのノードは「代替可能」です。これは、ベアメタル インフラストラクチャ、クラウド、またはその他の場所で実行されているかどうかに関係なく、ネットワークがすべてのノードを同じものとして扱うことを意味します。

EigenLayer を使用すると、他のネットワークを保護するネットワークが存在し、ネットワーク内の各オペレータは、他のどのネットワークを認証するかを選択できます。これは基本的に、同じ演算子は 2 つとないことを意味します。したがって、経験豊富なチームや協会は、小売参加者の悩みを解決するために、優れた戦略を持つオペレーターを選択することが賢明です~

「流れ」の部分

イーサリアムのどのステーキング プロトコルよりも高い ETH リターンを獲得できるチャンスが一年中あります。

リターンのみに注目する場合、ETH でより高いリターンを得る方法は約 1,748 通りあります。

本当の価値は、ほぼ「リスクのない」収益率にあり、これはETHを獲得するための最もリスクの少ない方法を指します。リキッドトークンの場合、リスクが小さいほど、LST が他のプロトコルに含まれる可能性が高くなり、その組み合わせが強力になり、LST の需要が高まります。これらすべては信頼から始まります。つまり、リスクは最小限に抑えられます。

LST の場合、リスク評価はそれほど難しくありません。オペレーターベースのリスク (オペレーターによるバリデーターのシャットダウン、オペレーターの品質、ハードウェアの品質など) とネットワークベースのリスク (スマートコントラクトのリスク) があります。コンセンサスメカニズムはすべてのリスクに対して同じであり、すべての事業者の最小ハードウェア要件も同様です。

再ステーキングでは、ハードウェア要件 (拡張が必要かどうか)、AVS のセキュリティ監査、新しいコンセンサスメカニズムの実践的なテスト、AVS 自体の経済モデル、AVS によって得られる支持者 (投資家、 AVS が受け取った支援者の種類 (投資家、パートナーなど) などの小さな要素。 EigenLayer 上で実行される AVS はわずか 15 個ですが、可能な戦略は 32,767 通りあります。個人投資家が十分な知識に基づいた意思決定を行うことを期待することはできません。

小売店の参加者はそんなことはしないでしょうし、事業者の戦略を単純に模倣して規模を縮小すれば、信頼の喪失につながり、ネットワークの流動性に影響を及ぼします。オペレーターが独自の LST を立ち上げると、初期段階で過度の断片化やステーキングの集中が起こりすぎます。複数のオペレーターが同じ戦略を使用していても、異なるリキッド「再ステーク」トークン (LRT) を持っている場合でも、不必要な断片化が発生する可能性があります。統一された戦略とオペレーターの分散化を備えた共通の LRT は、EigenLayer の成功にとって重要です。

これにより、「リスクを最小限に抑えた」正のフィードバック ループが保証されます。これは次のように考えることができます。

最適なリスク管理 → 流動性の向上 → ホワイトリストに最も登録されている → 最も使用されている → 最も流動性が高い → 最も人気がある → リスクが最も低い

これが最小限のリスクである理由は、100,000 人のバリデーターから 1 ETH が清算される方が、1 人のバリデーターから 1 ETH が失われるよりもリスクがはるかに低いためです。これが、人々が依然としてリドとの賭けを選択する理由です。 Lido は最近、20 名を超えるバリデーターがそれぞれ約 1.1 ETH (合計約 20 ETH) を清算する清算イベントを経験しました。彼らのインフラパートナーが損失を被ったとはいえ、Lidoがステーキングした883万ETHに比べれば非常にわずかなものだ。これは、信頼できるパートナーを持つことの重要性を示しています。

液体の再ステーキングはどのように機能しますか?

ユーザーは自分の LST/ETH をリキッド再担保プラットフォームのプール契約に送信します。再ステーク者は同量の LRT (流動性高度担保トークン) を受け取ります。次に、コントラクトは、これらのトークンを、EigenLayer プロトコルのポリシー管理コントラクトに割り当てます。ポリシー管理契約は、これらのトークンをノード オペレーターに委託し、ノード オペレーターがポリシーを遵守することを保証します。 LRT のガバナンスは特定の戦略を選択できます。オペレーターは基礎となる AVS を検証し、報酬の一部を保持します。次に残りは LRT プロトコルに転送され、一部が取り出され、最終的に残りが再利害関係者に分配されます。これは、LST (流動性ステークトークン) よりもはるかに引き出し可能ですが、より多くの作業とメンテナンスが必要です。

利回りはどれくらい魅力的ですか？

AVS (Active Validation Service) のインセンティブがどのように配分されるのか、各コンセンサス メカニズムがどのように機能するのかはわかりません。ただし、いくつかの基本的な数学的計算に基づいて、EigenLayer の収量を計算するのに役立ついくつかの考えられるシナリオを示します。

プロジェクトの最後に知られている FDV 数値を参照して FDV (完全希薄化評価額) を考慮すると、それらのプロジェクト トークンはより高い評価額で開始される可能性が高く、利回りが大幅に魅力的になります。控えめな見積もりとして、EigenLayer エコシステム ページですべてのパートナーに対して発表された FDV 値は、最後の資金調達ラウンドの評価額であると仮定します。 10 月 19 日の時点で、Eigen Layer の TVL (Total Locked Value) は約 172,000 ETH、Lido の基本利回りは約 3%、そして私たちの計算によると、排出量は約 6,200 万ドルになります (どちらも TGE 価格と排出量の影響を受けます。これはトークン供給と FDV の 2.5% という保守的な数字です)、平均 9% の APY 強化メリットにほぼ相当し、合計で 12% になる可能性があります。

より積極的なシナリオでは、Boosted の収益 APY は 15% にも達する可能性があります。もちろん、これらは仮定に基づいていますので、詳細な計算方法について議論したい場合は、Twitter (@Rao_Sidd) で私にプライベート メッセージを送ってください。

LRTエコシステム

• イオンプロトコル: LST と LRT を使用して資産の貸し借りを行うことができる貸し出しプロトコル。

• Renzo: 流動性の再プレッジに特化したプラットフォーム。 LRT ezETH (Liquid Resaking Token ezETH) と引き換えに、すべての EL LST (EigenLayer リキッド ステーキング トークン) と ETH を受け入れます。

• Rio: 流動性の再プレッジに特化したプラットフォーム。プラットフォームの LRT reETH と引き換えに、すべての EL LST と ETH を受け入れます。

• Puffer Finance: DVT に基づく LRT プロトコル。

• インセプション LRT: L2 セキュリティの確保に重点を置いた LRT プロトコル。

• スウェル: LST プロトコルも独自の LRT を作成しています。 Swell の LST は、EigenLayer の再ステーキング JokerAce コンペティションの最終候補にも選ばれました。

• Stader Labs: Stader Labs も独自の LST ETHx を持っており、独自の LRT も作成しています。

• ジェネシス LRT: カスタマイズされた LRT を提供し、主にこの分野に参入する大規模な顧客や機関向けに、各顧客が必要なリスク プロファイルに基づいて独自の LRT を作成できるようにします。

• Astrid Finance: リベース モデルを使用すると、ユーザーは資金プールに誓約されたコンテンツとユーザーの残高に基づいて rstETH、rrETH、または rcbETH を受け取ります。報酬が蓄積されると、ユーザーの残高は自動的に調整されます。

• KelpDAO: Renzo と Rio のモデルに似ています。

• Ether.Fi: ユーザーはプラットフォームの LRT eETH と引き換えに ETH のみをファンドプールに入金できます。

宇宙は将来どのように進化するのでしょうか?

この分野で真の勝者になることは、最高レベルの信頼を確立することから始まります。 LRT も LST と同じ正のフィードバック ループに従います。リスク管理は、再仮説立て者、流動性プロバイダー、パートナーを誘致する上で最も重要な要素です。

将来のある時点 (スケジュールは未定) では、利回りは ETH の利回りよりわずかに高くなる可能性がありますが、これは基礎となる AVS の経済モデルの設計と使用法によって異なります。 AVS の使用は、イーサリアムのユーザーにとって最もリスクの低い収益オプションとなる可能性があります。これは、イーサリアムのコンセンサス報酬と AVS 利回りの組み合わせです。

Mantle は最近、BitDAO ファンドから Lido に 40,000 ETH を約束しました。近い将来、これは彼らが大量の stETH を受け取ることを意味し、それは Mantle に上場される可能性があり、一部はまた、EigenLayer に再ステーキングされる予定です (供給制限が終了したとき) LST が増加します)。たとえば、Mantle が DA レイヤーとして EigenDA を使用することを選択した場合、これらの AVS は財務省を保護すると同時に Mantle の全体的な戦略と目標もサポートするため、最もリスクの低い戦略を選択することに大きく偏ることになります。

Mantle は、プラットフォームの LST: mntETH の使用を奨励し、それに合わせて LRT (流動性再担保トークン) を構築することもできます。これにより、Mantle は資金を効率的に活用しながら、コミットした DA レイヤーのセキュリティを確保できるようになります。稼いだ料金はGasとしてユーザーに還元できます。

競争環境により、べき乗則が一定の役割を果たし（市場の競争パターンは「勝者総取り」モデルになる傾向があります）、最初の 1 ～ 2 つのプロトコルが最終的に市場の 80 ～ 90% を支配する可能性があります。この市場は高度な集中投資を必要とするため、この市場の発展に完全に焦点を当てたプロトコルのみが成功すると予想されます。 Swell のように、一部の大規模な LST プロトコルがサプライ チェーンの上流に統合される可能性もありますが、まだその兆候はありません。

また、LRT プロトコルが市場に出た初日から利用可能であることも重要です。小売市場における最大の信頼は TVL (Total Locked Value) から得られます。 EigenLayer の立ち上げ 1 日目または 2 日目に良好な TVL を獲得したプロジェクトは、当面はリーダーとなる可能性があります。

高いリターンを追求する人々、特にハイリスク投資家は常に存在します。 LRTプロトコルがより広く採用されるにつれて、より多くのDeFi統合が行われ、多くの戦略が指数関数的にロック解除されたり、プラスのフライホイール効果が生み出されたりするでしょう。

私たちは、時間の経過とともに、すべての事業者がより類似した戦略を使用し、最低の利益を達成することを選択するようになると信じています。これは、基盤となる AVS の新旧の設計とその経済モデルに大きく依存します。あまりにも多くの大きな LST クジラと、EigenLayer を制御する液体ステーキング プロトコルを避けるために、プロトコル レベルでの制御があります。リターンの再ステーキングのリスクが低くなれば、リキッドステーキングプロトコルがイーサリアムエコシステムの権力の中心となるでしょう。これは、ジョン・シャルボノーの「ガバナンスの証明」の概念を早期に採用することで軽減できます。