週收入超Hyperliquid、每日百萬美元回購，Pump.fun被低估了嗎？

原創 | Odaily 星球日報（@OdailyChina）

作者 | Asher（@Asher_ 0210）

前段時間，Robinhood Chain 生態熱度攀升，帶動代幣發行平台 PONS 一度成為 Meme 交易的新熱點。但隨著生態熱度迅速回落，PONS 近 7 天協議收入僅約 55 萬美元，日均收入較近 30 天平均水準下降約 74%。

Meme 行情降溫，Pump.fun 卻依舊很賺錢。根據 DefiLlama 最新數據，Pump.fun 過去 30 天協議收入為 6563 萬美元，接近 Hyperliquid 的 7105 萬美元；過去 7 天收入約為 1663 萬美元，甚至超過 Hyperliquid 的 1430 萬美元。

然而，與收入規模相比，PUMP 的估值明顯低於 HYPE，兩者流通市值分別約為 23.25 億美元和 181.98 億美元，相差近八倍。按最近 30 天協議收入簡單年化，對應的流通市值與年化收入之比分別約為 3 倍和 21 倍。

未向早期參與者發放代幣空投、團隊將平台收入中的 SOL 轉出變現，長期以來都是社群對 Pump.fun 的不滿。但這些爭議並未明顯影響用戶繼續發 Meme 和交易。或許，PUMP 的估值邏輯值得重新審視。

回購比例減半，但仍每天買回約百萬美元 PUMP 代幣

2025 年 7 月回購啟動後，Pump.fun 一度將 100% 的淨協議費用用於購買 PUMP。去年 9 月，單月回購金額衝到 5530 萬美元，甚至高於當月 4280 萬美元的協議收入。

今年 4 月，Pump.fun 表示將回購比例從 100% 降至 50%，另一半資金留給公司，用於招聘、市場推廣和收購。今年 6 月，單月回購金額一度降至 920 萬美元；如今，過去 30 天回購金額已回升至 3000 萬美元，約為 6 月的 3.2 倍。回購比例雖然減半，但隨著平台收入回升，實際買盤已明顯恢復。

根據官方數據，Pump.fun 已累計回購並銷毀金額約為 4.84 億美元，累計銷毀約 1715.2 億枚 PUMP，佔總供應量的 17.15%。近期每日回購並銷毀支出維持在約百萬美元。

此外，根據 DefiLlama 數據，過去 30 天，PUMP 回購相關支出約為 2948 萬美元，平均每天約 98 萬美元。以目前約 23.25 億美元的流通市值計算，一個月的回購支出相當於市值的約 1.27%。

即使回購比例減半，Pump 的收入規模仍能支持每天約百萬美元的代幣買盤。這讓平台的「印錢」能力與 PUMP 代幣建立了直接聯繫——收入為回購提供資金，回購吸收市場籌碼，銷毀再減少供應。

首次大規模解鎖後並未出現集中拋售，後續拋壓明顯減弱

PUMP 最大的一次代幣解鎖發生在今年 7 月 12 日。團隊和早期投資者結束一年鎖定期，825 億枚 PUMP 代幣解鎖，佔初始總供應量的 8.25%，相當於解鎖前流通量的約 20.23%。

首次集中解鎖後，加密研究機構 Four Pillars 追蹤了其中 527 億枚 PUMP 的流向，這批代幣最終分發至 84 個地址。其 8 月 12 日發布的研究顯示，隨後 27 天內，這些地址合計賣出約 40.3 億枚 PUMP，套現約 697 萬美元，佔追蹤分配量的 7.6%。其中，62 個地址沒有賣出，13 個全部賣出；已售代幣的 84% 集中在 7 月 20 日之前。在這組樣本中，超過九成的解鎖代幣未在觀察期內出售，首次解鎖並未引發普遍拋售。

後續解鎖仍有籌碼轉出。10 月 13 日，據餘燼監測，三個團隊或早期投資者錢包將 14.58 億枚 PUMP 轉入 Coinbase Prime，價值約 758 萬美元。這三個錢包合計擁有 700 億枚分配額度，此次轉入的是本月解鎖數量，或已賣出。

7 月 12 日的 825 億枚 PUMP 代幣解鎖佔團隊及早期投資者全部分配的四分之一，剩餘 2475 億枚隨後在三年內按月釋放，按既定安排每月約 68.75 億枚，僅為首次集中解鎖規模的十二分之一。因此，團隊與早期投資者最大的一次集中解鎖已經過去，後續的潛在拋壓明顯減弱。

從代幣發行平台到交易應用，Pump.fun 下一步要做什麼？

高收入和回購是 PUMP 現有的支撐，後續估值能否擴張，則要看 Pump 能否吸引更多交易用戶。

首先是 Callout Rewards 的調整。近日，Pump.fun 創始人 Alon 表示，平台將降低低市值代幣推薦的獎勵權重，弱化交易量指標，重點考核跟隨者的實際盈利，並減少低質量喊單激勵。這項調整針對的是社交交易的核心矛盾，推薦者賺取獎勵，跟隨者卻可能承擔虧損。Pump.fun 希望獎勵能夠持續幫助用戶盈利的推薦，而不是僅僅製造更多交易。

其次是交易品類擴張。10 月 10 日，市場消息稱 Pump 正開發由 Hyperliquid 驅動的永續合約功能，目前尚不能視為已上線產品。如果落地，用戶除了發行和交易 Meme 代幣，還可以在同一個應用內進行合約交易，Pump.fun 也將獲得承接更多交易需求的機會。

這些變化，也讓更多交易員看好 PUMP。Ansem 此前表示已將部分 SOL 換成 PUMP，認為回購仍在持續，跨鏈移動應用也在獲得更多關注。並且，隨著自定義交易對、Callout Rewards 等功能推出，Pump.fun 可能成為其他發行平台能夠在其上構建的基礎設施，並逐漸獲得類似 L1 的估值邏輯，看好 Pump 在本輪週期發展為超級應用。

Pump.fun 的「印錢」能力毋庸置疑，持續回購也讓平台收入轉化為 PUMP 的買盤。接下來，獎勵機制調整能否留住交易者、永續合約能否拓展收入來源，將決定它能否從 Meme 發幣平台走向更完整的交易應用。