美日加息來襲，股債幣誰最危險？

這周的全球市場，主線是日本升息與聯準會會議。對於風險資產來說，本週註定不是平穩的一週。

三個月前，華爾街還在討論何時降息。沃許剛上任，市場願意給新主席面子，通膨在往下走，就業在往下鬆，降息只是時間問題。但金融世界就是這樣無常，原本大家想好的劇本都沒派上用場。

5 月 CPI 年比升至 4.2%，月增 0.5%，能源價格月增 3.9%，核心 CPI 年比仍在 2.9% 附近。就業也沒給聯準會立刻轉為鴿派的理由，5 月非農新增 17.2 萬，失業率維持在 4.3%。這意味著，聯準會現在面對的是一個很尷尬的組合：通膨重新抬頭，就業沒有明顯惡化，AI 相關投資還在支撐經濟韌性，降息的理由變弱，升息的條件卻在慢慢累積。

與此同時，日本央行 6 月 15-16 日召開政策會議，市場幾乎已經把升息 25 個基點當成基準情境。Polymarket 的「Bank of Japan Decision in June」盤口顯示，升息 25bp 的機率約 98.3%，不變只有約 1.45%，升息 50bp 以上約 0.55%。

應該不少人還記得，日本前幾次升息都對整體金融市場造成了不小的影響。而這一次，本週面臨著週二的日本升息與週四的聯準會 FOMC 會議，市場會下跌嗎？

沃許「首秀」，聯準會升息機率上升

我們先來看聯準會這邊。

降息的可能性，似乎已經差不多關閉了。Polymarket 上「2026 年不降息」約 70.35%，「7 月前降息」約 2.35%，「12 月前降息」也只有約 23%。七成的人押注今年一次都不會降。年底利率區間裡，維持 3.75% 上限約 37%，4.00% 約 32.5%，4.25% 約 11.25%，4.50% 及以上約 3.35%，4.00% 以上合計約 47%。

市場對沃許的判斷，基本共識都是在自己的首秀上，也就是本週 FOMC 會議上，他不太可能動手升息。升息風險還是主要集中在第三季以後。Polymarket 上有幾個盤口很能說明這個共識：

「Fed rate hike in 2026?」顯示，2026 年任意時間升息的機率約 34.5%；「Fed rate hike by...?」顯示，6 月前升息約 0.65%，7 月前約 6.15%，9 月前約 24.5%，10 月前約 32%；「Fed Decision in July」裡，7 月升息 25bp 約 3.15%，升息 50bp 以上約 0.3%，不變約 93.5%；「What will the Fed rate be at the end of 2026?」裡，年底利率上限落在 3.75% 的機率約 37%，4.00% 約 32.5%，4.25% 約 11.25%，4.50% 及以上約 3.35%。

而更具體的機率和數據來看。7 月 29 日前升息機率約 10.3%，10 月 28 日前約 47.1%，12 月 9 日前約 66.3%。Polymarket 更保守，「Fed rate hike in 2026?」給 34.5%，9 月前約 24.5%，10 月前約 32%。本月的機率，CME FedWatch 給維持不變 98.5%，Polymarket 給 99.55%。

美國這週大概按兵不動，但「不動手」和「不收緊」是兩回事。

如果沃許在記者會上承認通膨風險重新壓過成長擔憂，如果點陣圖把 2026 年利率中樞從降息方向改成持平甚至上修，如果聲明裡「降息傾向」的措辭被拿掉，那市場會自己替聯準會完成收緊。

最先反應的是美債短天期。2 年期、1 年期殖利率直接跟著聯準會路徑走，一旦市場從「晚些時候降息」切換成「晚些時候可能升息」，短天期殖利率就會上行。美元也會獲得支撐，強美元本身就是一種全球性收緊。

美股裡面，高估值成長股和 AI 長久期資產最敏感。利率越高，遠期現金流折現越不值錢，融資越貴，市場越不願意給還沒兌現的故事付出溢價。小型股、微型股、無盈利科技股的邏輯更脆弱，這些公司吃的就是便宜錢，一旦錢不便宜了，估值第一個垮。

如果出現真正的尾部情境，在 98.5% 的「不變」定價下聯準會直接升息，衝擊會非常劇烈。短天期利率跳升，美元急漲，槓桿部位被迫減風險。不是說一定會發生，但這種機率的意思是，一旦發生，沒人來得及反應。

畢竟沃許的「首秀」重要性被市場放大，還有一個很重要的因素是他可能會改變聯準會的溝通方式。Timiraos 這類長期追蹤聯準會的人已經把問題說得很清楚：對沃許來說，點陣圖、聲明措辭、記者會節奏這些象徵性調整可以很快做，但真正改變聯準會溝通體系，需要長期說服和內部協作。本週會議可能就是第一步。

太平洋對岸，日本升息的「魔咒」

再看日本，日本央行 6 月 15 至 16 日議息，Polymarket 給升息 25 個基點 98.3%。如果落地，政策利率從 0.75% 升到 1%，是 1995 年以來最高。

日本被逼到這一步的邏輯很直接。中東衝突推高油價，日本是典型能源進口國，弱日圓又把進口成本放大了一層。工資在漲，服務價格在漲，通膨預期開始鬆動。如果繼續低利率，市場會懷疑日本央行到底還管不管通膨。

升息本身沒懸念，但很重要的一個顧慮是：過去幾年，大量全球資金借低息日圓換成美元或其他高收益資產，買美債、買股票、買信用，有些間接進了高波動風險資產。這套結構建立在一個前提上：日本利率夠低，日圓融資夠便宜，央行夠慢。也就是說，如果市場認為日本利率正常化是連續的，套利交易就會變脆弱，日圓空頭會被軋，全球槓桿資金會開始收縮。

市場對日本升息的恐懼，並不是空穴來風。過去二十多年，日本央行每一次試圖把利率從零附近往上拉，全球市場幾乎都出了事。

第一次是 2000 年 8 月。日本央行把利率從零加到 0.25%，時間點剛好撞上美國網路泡沫見頂。升息後三個月內，那斯達克跌了 35%。日本經濟自身也沒撐住，很快重新滑向衰退，日銀不得不在 2001 年把利率降回零。

第二次是 2006 年到 2007 年。日銀分兩步把利率加到 0.5%，2006 年 7 月第一次，2007 年 2 月第二次。時間線上幾乎完美對應美國次貸危機的醞釀期。2007 年夏天美國次貸開始爆雷，2008 年雷曼倒下，全球金融危機爆發。日銀又一次被迫把利率降回零。

第三次是 2024 年 7 月 31 日。日銀把利率從 0% 加到 0.25%，幅度很小，但市場反應極端。8 月 5 日，日經 225 單日暴跌 12.4%，創下 1987 年黑色星期一以來最大跌幅。韓國 KOSPI 觸發熔斷，那斯達克和標普 500 分別跌 3.4% 和 3%。VIX 恐慌指數飆到 65 以上。那次崩盤的傳導機制很清楚：日銀升息觸發日圓急升，借日圓買海外資產的套利交易被迫平倉，賣股票還日圓，集體拋售引發踩踏。為了補繳保證金，基金經理連黃金和 BTC 這類「避險資產」也一起賣了。流動性危機之下，所有資產的相關性趨近於 1。小編對那天的市場慘狀仍然記憶猶新。

所以更重要的是，明天的記者會上，日本政府將會給出什麼樣的暗示：利率到底會升到多少？

美股美債比特幣，這週誰最危險？

如前文所述，日本央行過去三輪升息週期，全球市場的表現大多都會下跌。

但事實上日銀升息本身不一定砸盤，砸盤的情況一般都是有其他脆弱性槓桿存在。比如 2000 年和 2007 年是撞上了其他國家更大的泡沫。2024 年 8 月是超乎預期，市場部位太重來不及反應。但之後幾次市場有準備，就沒出事。

這次升息 25 個基點已經被定價到 98.3%，幾乎沒有意外空間。按照 2024 年 12 月和 2025 年 1 月的經驗，升息本身大概率被平穩消化。但這次有兩個額外變數。

第一，總裁植田和男因感染性肝囊肿住院，預計缺席本次會議和會後記者會。根據公開報導，副總裁冰見野良三將擔任會議代理主席，副總裁內田真一主持會後記者會。這個安排大概率不會改變升息方向。但市場對內田的溝通風格沒有對植田那麼熟悉，措辭解讀的波動性會放大。一句「未來會根據數據判斷」和一句「利率正常化仍有空間」，看起來差別不大，對交易員來說是完全不同的訊號。

第二，美國同一週開會。日銀議息和 FOMC 會議之間只隔一天。如果日銀升息後市場反應溫和，但第二天沃許在記者會上偏鷹，兩層壓力會疊加。反過來，如果日銀升息後市場已經緊張，沃許再加一把火，短期情緒可能會過度反應。兩個央行背靠背出結果，這種日程安排本身就在放大波動。

我們逐個資產來分析：

美債應該會是這週最先反應的品種。短天期殖利率直接跟著聯準會路徑走，2 年期和 1 年期最敏感。如果沃許的記者會偏鷹、點陣圖上修，短天期殖利率會上行，反映的是市場對「更晚降息」甚至「年內升息」的重新定價。長天期更複雜一些，10 年期未必同步大漲。如果市場開始擔心高利率壓壞經濟，殖利率曲線反而可能進一步趨平甚至加深倒掛。日本那邊，如果內田暗示還會繼續升息，日本公債殖利率也會被推高，日本持有的 1.13 兆美元美債部位如果出現邊際鬆動，也會反過來影響美債市場的供需。

美元大概率獲得支撐。聯準會口徑轉鷹會推高美元資產收益率預期，DXY 走強。日銀升息理論上利好日圓、利空美元，但實際走向取決於口徑：如果日銀升完就釋放鴿派訊號，日圓可能不升反跌，美元指數反而更強。兩個央行同一週開會，美元和日圓的相對走勢會非常敏感，外匯市場波動率大概率攀升。亞洲貨幣和新興市場貨幣會承壓，強美元本身就是一種全球性收緊，會抽走海外美元流動性。

美股裡面分化會很明顯。高估值成長股、AI 長久期資產、小型股、微型股、無盈利科技股最脆弱。利率越高，遠期現金流折現越不值錢，融資越貴，市場越不願意給沒兌現的故事付出溢價。Russell 2000 和那些靠便宜錢活著的公司首當其衝。銀行股反應會複雜一些，短期利差可能受益，但如果曲線繼續倒掛、信用風險上升，未必是好事。防禦類股票相對抗跌，但公用事業和 REITs 這種「類債券資產」也會被高利率壓估值。標普 500 上週五收在 7382 點附近，日經 225 在 66078 點，如果這週兩個央行同時偏鷹，美股和日股都會承壓，尤其是科技權重大的指數。

日股的處境比較特殊。日銀升息本身對日本出口企業是壞消息，因為日圓走強會侵蝕海外利潤。但如果升息幅度和節奏在預期之內，日股未必大跌，2024 年 12 月和 2025 年 1 月的經驗說明了這一點。真正的風險還是在會後溝通，如果內田暗示還會繼續正常化，日經可能先跌再看。

黃金會被兩個力量拉扯。實質利率上升和美元走強通常利空黃金，但如果升息背後的原因是能源衝擊、地緣風險和通膨失控，避險需求又會撐住金價。這週黃金大概率高檔震盪，方向取決於市場更怕什麼：怕利率上行，還是怕通膨控制不住。原油則更看供需和地緣，伊朗衝突仍在發酵，如果升息是因為油價推高通膨，油未必馬上跌。但如果市場開始交易需求放緩預期，工業金屬和原油後續會承壓。

信用債和房地產是慢變數，但方向清楚。高收益債利差會擴大，融資成本更高，商業地產、REITs、房貸敏感資產承壓。美元債佔比高的新興市場也會更難受，資本外流壓力會上升。

加密市場在這個宏觀背景下同樣承壓。BTC 目前在 65000 美元附近，6 月初還在 72000 美元，CPI 公布後一路跌到 61500 美元左右，過去幾天才反彈回來。這個位置本身不穩，6 月 5 日跌破 62000 美元的時候，鏈上多頭清算超過 15 億美元，比特幣現貨 ETF 單週淨流出 27 億美元。價格雖然回來了一些，但部位結構並不健康。BTC 有一部分宏觀資產屬性，遇到利率上行不一定跟著崩，但也很難獨立走強。ETH、SOL、山寨幣、迷因幣、小市值幣更脆弱，這些資產吃的是流動性溢出和風險偏好，一旦市場開始重新比較現金、短債、貨幣基金的收益率吸引力，高 beta 資產最先被砍。合約市場資金費率回落，鏈上風險偏好降溫，6 月上旬已經出現過一次。