全球央行「囤金時代」結束了嗎？

原文作者：趙穎

原文來源：華爾街見聞

近期市場最熱門的問題是：全球央行是否正在拋售黃金？這場持續 15 年的官方「囤金潮」是否走到了盡頭？

據追風交易台，瑞銀策略師 Joni Teves 在 4 月 2 日發布的最新貴金屬研報中給出了明確判斷：央行出現結構性轉向、大規模拋售黃金的可能性極低。官方機構仍將維持淨買入立場，只是購買節奏將溫和放緩——預計 2026 年全年購金量約為 800 至 850 噸，略低於 2025 年的約 860 噸。

報告把矛頭對準了近期最刺眼的樣本——土耳其「幾週內賣出約 50 噸黃金」的新聞。Teves 認為：土耳其的官方黃金數據裡混入了商業銀行頭寸、互換等操作痕跡，單靠頭條推斷「央行開始拋售」風險很高，應該等更細的拆分數據出來再判斷。

在價格層面，瑞銀把短期定義為「噪音很多」：地緣局勢的新聞循環會讓金價繼續震盪、盤整；但中期邏輯仍指向新高，並將 2026 年金價年均預測下調至 5000 美元（此前 5200 美元，主要是對一季度的賬面調整），維持年底目標價 5600 美元（1 月底設定）。

把「央行賣金」當成這輪回撤主因證據並不扎實，800-850 噸更像「放慢腳步」

市場擔心的情景很具體：如果中東衝突長期化、油價推高通脹、增長走弱、本幣貶值，部分央行可能被迫賣出黃金去應對壓力。報告並不否認「個別央行賣出」可能發生，但它強調這並不等同於官方部門趨勢反轉。

報告給出的一個關鍵提醒是：過去 15 年官方部門持續增持黃金的過程中，單月出現「賣出」並不罕見。原因也可能很務實——早年買得便宜的央行在核心倉位之外做一些戰術止盈；金價大漲觸發再平衡；黃金生產國的「自然流入」在某些時點轉化為對外出貨。換句話說，賣出可以是動作，不一定是立場。

基線判斷是淨買入仍在，但速度放緩。這裡的細節在於官方部門的交易習慣：它們更像「實物買家」，常在回撤時提供托底力量，讓市場更快在更高的平台穩定下來；相反，官方部門通常不追漲，傾向於在價格更合適、波動更收斂時再介入。

這也解釋了為什麼當波動升高時，市場會突然感覺「央行不見了」。研究裡提到的觀察是：近期官方部門以及其他偏長期的持有者更傾向於觀望，而不是在每一次下跌中立刻補倉。

土耳其拋售「50 噸」的敘事被放大了，金價短線更受美元與實際利率牽引

土耳其的案例之所以敏感，是因為它看上去符合「央行開始賣金」的敘事。但土耳其存在一定的特殊性：部分變動可能是互換而非直接賣出；更重要的是，土耳其央行長期把黃金當作政策工具，用於支持國內銀行體系的流動性管理。

土耳其央行披露的黃金總量裡，有一部分對應商業銀行的頭寸。再疊加 2017 年後更多允許銀行及其他實體在金融體系內使用黃金的政策，導致「總量數據變化」並不等於「央行在市場上拋售」。報告的建議很明確：等能夠拆分口徑的更細數據披露後，再討論趨勢。

3 月的交易環境存在「雙重不確定性」：一方面，伊朗相關消息發酵時，金價本就在 1-2 月急漲急跌後尋找新的穩定區間；另一方面，中東衝突對宏觀與資產定價的影響是非線性的，長期資金不願輕易下注。

當「逢跌買入」的戰略資金缺席，金價短期更容易回到傳統框架裡：美元走強、美國實際利率上行，對金價形成壓制；多頭被進一步擠出，甚至出現一定的做空力量。此外，中國需求在這一階段對下行起到支撐作用，金價在 4500 美元附近企穩後回到 4700 美元一線附近震盪。

央行持金的底層邏輯：買了就不賣

世界銀行《第五次雙年儲備管理調查報告（2025）》解釋一個更底層的問題：央行到底怎麼想黃金。調查覆蓋截至 2024 年 12 月的持倉，136 家機構參與度為歷次最高，並首次單獨設置黃金章節。

幾個數字能把央行的行為邊界說清：約 47% 的央行以「歷史遺留」決定黃金持倉，約 26% 基於定性判斷；只有約四分之一把黃金納入正式的戰略資產配置框架。

更關鍵的是，只有約 4.5% 會對黃金儲備做短期戰術調整，而黃金投資風格以買入並持有為主（約 62%）。這套畫像意味著：即便買入節奏會變慢，官方部門也不像一群會被新聞驅動、頻繁倒倉的交易員。

在增持動因上，超過一半把「分散化」列為最主要原因；本地黃金購買計劃約佔 35%，地緣風險約佔 32%；把「流動性需求」作為原因的僅約 6%。官方部門對黃金的理由並沒有因為近期波動而失效。

短期震盪難免，但「新高未完」仍是主線

回到交易層面，黃金並不是一條直線的上漲路徑：未來幾週可能繼續盤整、走勢顛簸，因為市場會不斷重估地緣風險。但它認為，中長期推動資金配置黃金的兩條線——增長與通脹的組合風險、地緣緊張的持久化——正在把「分散到黃金」變成更普遍的組合動作。

在這個框架下，報告給出的定價錨是：2026 年金價年均 5000 美元、年底目標 5600 美元。它同時提到，投機倉位已經「更乾淨」，而長期參與者仍偏低配；如果回撤再出現，更接近一種「戰略建倉窗口」，而不是趨勢終結的信號。