白銀面臨「交割失敗」危機？3月或成貴金屬「關鍵時刻」

原文作者：卜淑情，華爾街見聞

貴金屬市場正面臨一場潛在的交割危機。

資深貴金屬分析師 Bill Holter 最新警告稱，紐約商品交易所（COMEX）可能最早在 2026年 3 月出現白銀實物交割違約，這將徹底摧毀現有定價機制的公信力，並引發蔓延至黃金及信用市場的連鎖反應，進而導致整個金融體系崩潰。

異常的交割需求已經顯現。據 Holter 透露，在傳統上屬於非交割月的 1 月，COMEX 已有超過 4000 萬盎司白銀申請交割，而往年同期這一數字通常僅為 100 萬至 200 萬盎司。隨著 3 月主要交割月臨近，交割需求達到 7000 萬至 8000 萬盎司，可能耗盡 COMEX 目前登記的 1.1 億至 1.2 億盎司庫存。

這一警告正值白銀市場經歷史無前例的漲勢之際。白銀價格 2025 年迄今已飆升 154%，僅 1 月便上漲約 40%，遠超同期股市表現。瑞銀策略師本週已向客戶示警，稱貴金屬及工業金屬近期漲幅「失控」。

一旦交割失敗，金融體系面臨崩潰風險？

COMEX 白銀市場正面臨前所未有的實物交割壓力。Holter 指出，1 月作為非交割月出現 4000 萬盎司的交割申請屬於極端異常現象，這預示著 3 月主要交割月可能出現更大規模的擠兌。

「如果 COMEX 無法履行交割義務，合約價值將歸零，」Holter 表示。他強調，交割違約將徹底否定 COMEX 的定價權威性，因為無法兌現的合約不具備任何價值。

更嚴重的是，白銀交割失敗將立即傳導至黃金市場。Holter 警告稱，由於黃金本質上是「反美元」或「反美國國債」資產，黃金市場的違約將直接衝擊信用市場，進而威脅整個金融體系的穩定性。

目前 COMEX 登記可交割的白銀庫存約為 1.1 億至 1.2 億盎司，但市場對這些庫存是否存在重複抵押或其他權益負擔存疑。若 3 月交割需求超過可用庫存，市場將面臨 1980 年白銀星期四事件以來最嚴重的流動性危機。

Holter 對交割違約的後果描繪了一幅嚴峻圖景。他預測，若 2026年 3 月出現交割失敗，將引發貨幣歸零和整個金融體系的崩潰。

「實體經濟依賴信用運轉，你接觸的一切、你做的一切，都涉及信用的參與，」Holter 表示。如果信用變得無法獲取，實體經濟將完全停擺。

這一警告並非危言聳聽。貴金屬市場的定價機制長期依賴紙面合約，實物交割比例極低。一旦市場對紙面合約的信任崩塌，投資者將蜂擁要求實物交割，而交易所庫存遠不足以滿足所有合約的交割需求。

考慮到美國 200 兆美元的總債務和承諾規模，金融體系對信用的依賴已達到歷史極值。任何關鍵市場的信任危機都可能觸發連鎖反應，而貴金屬市場恰恰是整個貨幣體系信用的最後錨點。

價格預測「可笑地低估」

儘管白銀價格已突破每盎司 100 美元，Holter 認為市場仍處於漲勢早期階段。他表示，當前所有價格預測——包括數年前提出的每盎司 600 美元目標——最終都將被證明「可笑地低估」。

知名白銀分析師 Peter Krauth 同樣持樂觀態度，預計在即將到來的「狂熱階段」中，銀價有望衝擊每盎司 300 美元。Krauth 認為，每盎司 50 美元已成為新的價格底部，金銀比率的劇烈調整將成為推升銀價的核心動力。

Holter 從貨幣角度提供了更極端的估值框架。他指出，若以美國聯邦政府 38 兆美元債務計算，用 8000 噸黃金儲備作為支撐，金價應達到每盎司 20 萬美元。這一邏輯同樣適用於白銀的重新定價。

部分做空貴金屬的大型交易商和銀行已陷入財務困境。Holter 表示，持續上漲的金屬價格——尤其是白銀價格——正在對這些機構造成嚴重壓力，這可能加劇市場的不穩定性。

白銀的強勁表現根植於基本面的深層失衡。作為兼具貨幣屬性和工業屬性的金屬，白銀正受到多重需求的擠壓。

工業需求持續強勁，特別是在太陽能、電動汽車和電子產品等領域。與此同時，投資需求也在激增，投資者將白銀視為對沖通膨和貨幣貶值的工具。

供應端則面臨結構性約束。白銀主要作為銅、鉛、鋅等基本金屬開採的副產品，其產量難以快速響應價格信號。這種供應剛性在需求激增時容易引發價格劇烈波動。

Krauth 強調，支撐漲勢持續「相當長一段時間」的所有要素均已具備。儘管短期存在回調風險，但中長期趨勢已經確立。