華爾街「撤離」比特幣基差套利：CME失寵，套利黃金時代落幕
- 核心觀點：比特幣基差套利交易因價差收窄而吸引力銳減，這標誌著加密衍生品市場正走向成熟，機構交易策略正從簡單的槓桿套利轉向更複雜的期權與對沖。
- 關鍵要素：
- 比特幣期貨基差（年化收益率）已從一年前的約17%降至約4.7%，僅勉強覆蓋資金與執行成本，遠低於2024年初兩位數的高收益水準。
- CME比特幣期貨未平倉合約從峰值超210億美元跌至100億美元以下，並被Binance（約110億美元）反超，顯示機構套利資金正在撤離。
- 市場結構變化是關鍵，現貨比特幣ETF的普及和交易場所選擇的增加，使得不同市場間的價差被迅速抹平，壓縮了套利空間。
- 機構資金正從單一的比特幣策略，擴展到以太坊等其他代幣的衍生品交易，CME以太坊期貨未平倉合約規模在2025年顯著成長。
- 交易者行為轉變，更傾向於使用期權和對沖工具來表達市場觀點，而非直接進行槓桿化的方向性押注或簡單套利。
原文標題：華爾街從比特幣的賺錢基差交易中撤退
原文作者：Sidhartha Shukla，Bloomberg
原文編譯：Peggy，BlockBeats
編者按：曾經被視為「穩賺不賠」的比特幣基差套利，正在悄悄失去吸引力：CME 與 Binance 的未平倉合約此消彼長，價差收窄到幾乎覆蓋不了資金與執行成本。
表面上，這是套利空間被擠壓；更深層的是，加密衍生品市場正在走向成熟。機構不再需要靠「搬磚」獲取收益，交易者也從加槓桿轉向期權與對沖。高回報的簡單時代正在退場，新的競爭將發生在更複雜、更精細的策略之中。
以下為原文：
加密衍生品市場正在發生一場悄然卻意味深長的變化：曾經最穩定、最賺錢的交易策略之一，如今正出現失靈跡象。
機構常用的「現金與套利」（cash-and-carry）交易，即買入比特幣現貨、同時賣出期貨以賺取價差，正在走向崩塌。這不僅預示著套利空間被快速壓縮，也釋放出更深層的信號：加密市場的結構正在發生變化。芝加哥商品交易所（CME）的比特幣期貨未平倉合約（open interest）自 2023 年以來首次跌破 Binance，進一步說明隨著價差收窄、市場准入更高效，過去那種利潤豐厚的套利機會正在被迅速侵蝕。
在 2024 年初現貨比特幣 ETF 上線後，CME 一度成為華爾街交易台執行這類策略的首選場所。這套操作邏輯與傳統市場的「基差交易」（basis trade）高度相似：通過 ETF 買入比特幣現貨，同時賣出期貨合約，賺取兩者之間的價差。
而在 ETF 獲批後的幾個月裡，這種所謂的「Delta 中性策略」年化收益率經常達到兩位數，吸引了數十億美元資金湧入——這些資金並不在乎比特幣價格漲跌方向，只關心能否拿到收益。但恰恰也是推動這筆交易快速擴張的 ETF，為它埋下了終結的伏筆：隨著越來越多交易台蜂擁入場，套利價差被迅速抹平。如今，這筆交易的收益幾乎只能勉強覆蓋資金成本。
根據 Amberdata 匯總的數據，目前一個月期限的年化收益率徘徊在約 5% 左右，處於近年來的低位。Amberdata 衍生品主管 Greg Magadini 表示，就在一年前的這個時候，基差還接近 17%，而如今已降至約 4.7%，幾乎只夠勉強覆蓋資金成本和執行成本的門檻。與此同時，一年期美債收益率約為 3.5%，使得這筆交易的吸引力正在迅速消退。
在基差持續收窄的背景下，根據 Coinglass 匯總的數據，CME 比特幣期貨的未平倉合約規模已從超過 210 億美元的峰值跌至 100 億美元以下；而 Binance 的未平倉合約則基本保持穩定，約在 110 億美元左右。數位資產管理公司 Tesseract 執行長 James Harris 表示，這一變化更多反映的是對沖基金和美國大型帳戶的回撤，而並非在比特幣價格自 10 月見頂後，市場對加密資產的全面撤退。
像 Binance 這樣的加密交易所，是永續合約的主要交易場所。這類合約的結算、定價以及保證金計算會持續進行，往往一天內會更新多次。永續合約通常被簡稱為「perps」，其交易量佔據了加密市場的最大份額。去年，CME 也推出了更小面值、更長期限的期貨合約，覆蓋加密資產與股指市場，並以貼近現貨市場的方式提供期貨頭寸，使投資者無需頻繁換倉，就能將合約最長持有至五年。
Tesseract 的 Harris 表示，歷史上 CME 一直是機構資金與「現金與套利」（cash-and-carry）交易的首選場所。他補充說，CME 的未平倉合約規模被 Binance 反超，「是一個重要信號，說明市場參與結構正在發生轉移」。他將當前形勢形容為一次「戰術性重置」，其背後原因是收益走低、流動性變薄，而非市場信心動搖。
根據 CME Group 的一份說明，2025 年是市場的一個關鍵拐點：隨著監管框架逐漸明晰，投資者對這一領域的預期改善，機構資金也開始從單一押注比特幣，擴展到以太坊、Ripple 的 XRP 以及 Solana 等代幣。
CME Group 表示：「我們在 2024 年以太坊期貨的日均名義未平倉合約規模約為 10 億美元，而到了 2025 年，這一數字已增長至接近 50 億美元。」
儘管聯準會降息降低了資金成本，但自 10 月 10 日各類代幣價格集體暴跌以來，這並未能推動加密市場出現持續反彈。當前借貸需求走弱，去中心化金融（DeFi）收益率處於低位，交易者也更傾向於使用期權和對沖工具，而不是直接加槓桿押注方向。
做市商 Auros 香港董事總經理 Le Shi 表示，隨著市場逐步成熟，傳統參與者如今有了更多表達方向性觀點的渠道，從 ETF 到直接接入交易所。這種選擇的增加縮小了不同交易場所之間的價格差，自然也壓縮了曾經推高 CME 未平倉合約規模的套利空間。
Le 說：「這裡存在一種自我平衡效應。」他認為，當市場參與者不斷向成本最低的交易場所聚集時，基差就會收窄，開展現金與套利（carry trade）的動力也會隨之減弱。
週三，比特幣一度下跌 2.4%，至 87,188 美元，隨後收窄跌幅。這一下跌一度抹去了年初以來的全部漲幅。
319 Capital 首席投資官 Bohumil Vosalik 表示，近乎無風險獲取高回報的時代可能已經結束，這將迫使交易者轉向去中心化市場中更複雜的策略。對於高頻和套利型機構而言，這意味著他們需要去別的地方尋找機會。
