納斯達克狂踩油門：從「喝湯」到「吃肉」，美股代幣化進入決勝局？

MSX 研究院

特邀专栏作者

@MyStonksCN

2025-12-05 06:50

本文約4387字，閱讀全文需要約7分鐘

這次，TradFi 沒有一丁點兒猶豫，納斯達克正向SEC 全力衝刺「股票代幣化」審批。

AI總結

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核心观点：纳斯达克正全力推进代币化股票，旨在重塑金融基础设施。
关键要素：
1. 向SEC申请规则变更，允许交易代币化股票。
2. 采用“混合架构”，交易端不变，结算端引入区块链。
3. 旨在提升结算效率、实现全天候交易和资产可编程性。
市场影响：可能颠覆传统金融价值链，催生新服务生态。
时效性标注：长期影响。

「代幣化，最終將吞噬整個金融體系」。

對納斯達克（Nasdaq）而言，這不再是一句空洞的口號，而是當下最迫切的戰略任務。

11 月25 日，納斯達克數位資產策略負責人Matt Savarese 在接受CNBC 採訪時明確表示，已將代幣化股票方案的SEC 審批視為首要任務，將「以最快速度推進」，同時他也謹慎地強調，納斯達克並非試圖顛覆體系，而是要在監管框架下以「負責任」的方式推動資產上鍊。

但無論措辭如何溫和，行動不會騙人。

在其他巨頭仍在謹慎觀望或進行邊緣測試時，站在TradFi 核心樞紐的納斯達克，似乎已一眼定終生，開始激進地狂踩油門。

一、狂踩油門的不是Crypto，而是納斯達克

時間撥回三個月前的9 月8 日，納斯達克向美國證券交易委員會（SEC）遞交一份具有里程碑意義的規則變更申請，核心目標乍看之下頗為激進，即允許投資者在納斯達克主板，直接交易以區塊鏈代幣形式存在的蘋果、微軟等上市公司股票與交易所交易產品（ETPs）。

但如果細讀這份申請所公開的諸多細節，就會發現激進的表象之下，納斯達克提供了一種極具政治智慧的「混合架構」解決方案，這也得益於其深知美SEC 的紅線在哪裡，因此並未選擇推倒重來，而是極其巧妙地將「交易」與「結算」進行了切割：

整個申請的命門，便在於把代幣化股票業務視為常規股票交易，其中每一筆代幣化股票交易都會透過存管信託公司（DTC）進行清結算，而「交易撮合依舊在同一本訂單簿中完成，訂單中即便包含代幣化股票，也不會影響交易所執行該訂單的優先順序」。

換言之，在前端，一切照舊，投資者的體驗幾乎沒有變化，交易撮合依舊在同一本訂單簿（Order Book）中完成，代幣化股票訂單不會獲得額外優先權，成交依舊計入全國最佳買賣報價（NBBO），且購買代幣者將完整獲得包括表決權和清算權在內的所有股東權利。

而真正的革命，發生在後端的結算層。一旦交易達成，納斯達克並不會走傳統的老路，而是將指示傳遞給存管信託公司（DTC），啟動一套全新的鏈上流程：

鎖定映射：交易達成後，納斯達克將結算指令傳遞給DTC；
鏈上鑄造： DTC 將傳統股票劃入專門帳戶鎖定，系統在鏈上鑄造等值代幣；
即時分發：代幣被即時分配到經紀商的區塊鏈錢包中；

一言以蔽之，代幣化股票與傳統股票在交易環節上保持完全一致，只在結算層引入了鏈上映射，這種設計意味著代幣化股票沒有遊離於全國市場系統（NMS）之外，而是被無縫納入了現有的監管與透明度框架，它既利用了現有龐大的流動性池，又引入了區塊鏈作為新一代的結算工具。

頗耐人尋味的是，就在納斯達克遞交申請的幾天前（9 月4 日），美SEC 剛剛公佈了年度議程，明確提出要改革加密貨幣政策，包括「重整加密貨幣監管」和「減少華爾街批評的過於繁複的規則」。

這種時間上的「巧合」，很難不讓人聯想到納斯達克是精準踩點，嗅到了監管風向的微妙轉變，甚至可以說納斯達克深知美SEC 的底線，因此在設計上極其巧妙地平衡了「創新」與「穩定」。

納斯達克北美市場高級副總裁Chuck Mack 在專訪中一語道破了這種「混合架構」的本質，「我們並不是要取代現有體系，而是為市場提供另一種更高效、更透明的技術選擇，代幣化證券只是在區塊鏈上以新形式表達的同一資產」。

說到底，在納斯達克的設計裡，代幣化在這裡不是「另起爐灶」，而是一次溫和但堅定的底層基礎設施升級——既能利用現有的市場結構和交易體系，又能讓區塊鏈成為新一代託管與結算工具。

根據規劃，只要DTC 的基礎設施到位，美國投資者可能會在2026 年第三季末，正式看到首批在納斯達克結算的代幣化證券交易。

那時候，華爾街的帳本，或將徹底翻開新的一頁。

二、激進的華爾街，為什麼是現在？

事實上，納斯達克並不是第一個「吃螃蟹」的人，但它的入場卻標誌著這場競賽進入了決勝局。

放眼華爾街，一場悄無聲息的上鍊運動其實早已開始：摩根大通推出Onyx 平台推進機構間結算、貝萊德在以太坊上發行代幣化國債基金BUIDL、花旗也在探索跨境支付與託管代幣化資產。

只不過，納斯達克的主動扛旗，為什麼偏偏是現在？

貝萊德CEO 拉里·芬克的一句話或許道出了部分真諦：“自複式記賬法發明以來，賬本從未如此令人興奮”，可以說，回顧數百年的金融史，本質上就是一部“記賬技術的進化史”：

1602 年，阿姆斯特丹證券交易所成立，全球首家股票市場誕生，紙本憑證成為信任基礎；
1792 年，梧桐樹協議簽訂，紐交所成立，華爾街進入紙本契約與人工喊價撮合時代；
1971 年，納斯達克成立，全球首個電子化股票交易市場誕生；
1996 年，DRS（直接登記系統）推出，美股進入實質無紙化時代；

而如今，區塊鏈成為了這支接力棒的最新持有者，當技術累積到了臨界點，改變自然發生。

更有意思的是，監管層的風向也在發生微妙的變化。 11 月12 日，美SEC 官網刊發了主席Paul S. Atkins 最新演講全文，其中有一段話被市場解讀為對美股代幣化的「準生證」：

「無論股票是以紙本憑證、存託信託及結算公司（DTCC）帳戶記錄，還是透過公共區塊鏈上的代幣形式呈現，它本質上仍然是股票；債券不會因為其支付流通過智能合約追踪，就不再是債券。無論以何種形式呈現，證券始終是證券，這一點很容易理解。」

來源：美SEC 官網

說穿了，在監理眼中， Token 化的證券仍是證券，但只要不改變證券的法律本質，技術層面的升級就不再是禁區。

也正是有了技術和監管的雙重加持，納斯達克才急於推動代幣化，以解決資本市場在傳統架構下已無法解決的三個核心痛點：

結算效率：從T+1 甚至更久，跨越到T+0（即時清算），徹底消除對手方風險，據分析這將為全球基礎設施每年節省上百億美元的營運成本；
全天候交易：打破6.5 小時的開市限制，實現7×24 全球流動，解決嚴重的流動性片段化問題；
資產可程式性：將分紅、投票、合規檢查寫入智慧合約，拓展自動化治理與更多可組合空間；

但除技術進步之外，筆者認為還有一點更關鍵，即這本質上是一場關於利益分配模式的重構，畢竟在現有TradFi 體系下，納斯達克其實處於價值鏈的底層：

投資人交易都要透過券商或經紀商，他們吃掉了交易手續費、融資利息和資金流量的大頭（2C 業務）；而作為交易所的納斯達克，賺的更多是撮合、清結算與掛牌服務費（2B 業務）。

形像地說，券商在吃肉，納斯達克只能喝湯。

但一旦未來美股代幣化，直接基於納斯達克自有鍊或許可鏈發行流通，局勢將瞬間逆轉，它將切入從發行、流通到結算的全鏈條數據與收益，屆時納斯達克將不再只是一個撮合平台，其價值捕獲方式會從單一的“收費”變成“直接抽傭+ 增值服務+ 網絡效應收益”。

如果納斯達克進一步推出自己的鏈上交易場所（許可鏈DEX），它幾乎就能複製Crypto 頂級CEX 的完美閉環：用戶下單→ 撮合成交→ 記帳上鍊→ 清結算→ 託管資產，一條龍通吃。

這意味著，原本分散在「銀證託管資金+ 清算所清結算+ 券商前端對客」的龐大蛋糕，都可能被整合到同一條鏈上，對於現有的TradFi 重量級玩家（券商、託管行）而言，這絕對是顛覆，但對於納斯達克而言，這是一次把肉爛在自己鍋裡的歷史性機遇。

三、下一步，風暴會席捲哪裡？

客觀而言，時至今日，美股代幣化已經不僅僅是一個敘事，而早成為一股勢大力沉的歷史洪流。

口號會騙人，但行動不會。在納斯達克狂踩油門的同時，各路諸侯早已入局，從Robinhood 推出代幣化私募股權，到Kraken 藉由XStocks 上線美股代幣，從Galaxy Digital 將自家股票搬上公鏈，到SBI Holdings 在日本佈局鏈上交易，無論是加密企業，還是傳統代幣化巨頭，都在爭奪賽道上的新代幣。

但頗具戲劇性的是，就在納斯達克高歌猛進的同時，來自Crypto 原生世界的阻擊也隨之而來。 10 月16 日，RWA 頭部發行協議Ondo Finance 向美SEC 發佈公開信，敦促其推遲批准納斯達克的規則變更申請，且理由直指「透明度」，指責納斯達克對結算流程描述模糊。