BTC還要跌！六座宏觀大山壓頂

原文標題： 6 reasons why risk assets are selling off

原文作者：Tomas（ @TomasOnMarkets ）

編譯｜Odaily 星球日報（ @OdailyChina ）；譯者｜Asher（ @Asher_ 0210 ）

過去幾週，風險資產幾乎同步下挫，標普500 下跌5%，納斯達克下跌8%，比特幣也回檔了約30%。市場充斥著各種擔憂：泡沫是否已經終結？新一輪熊市是否正在形成？更大規模的崩盤是否即將到來？

那麼，究竟發生了什麼事？以下將從宏觀視角解析，比特幣近期被拋售的六個原因。

一、經濟成長恐慌

所謂成長恐慌（growth scare），並不是經濟真的大幅放緩或即將步入衰退，而是投資者突然擔心經濟成長比預期更快下降，導致「對成長走弱的恐懼」快速升溫。這種情緒往往會在部分前瞻指標出現轉弱時被快速放大，進而推動市場重新定價風險，觸發風險資產，如BTC 價格的調整。

目前，美國多項成長相關指標已經出現「掉頭向下」的跡象。從四個月變化的趨勢來看，無論是衡量實時增長的“美國潛在增速”、反映經濟數據是否高於預期的“花旗經濟意外指數（CESI）”，還是體現市場對未來一年通脹預期的“1 年期美國通脹掉期”，都從9 月初開始回落，尤其在11 月出現明顯加速，這種走勢與夏季此前恐慌（如2025 年）的高度恐慌。

從歷史經驗來看，成長恐慌本身非常常見，基本上每年都會出現一到兩次。當經濟指標捕捉到經濟成長變化、市場參與者開始重新配置資產時，短期的風險偏好下降往往會引發一輪「常規等級」的調整。通常，在一輪典型的成長恐慌中，標普500 會回檔約5 至10%，納斯達克通常會下跌5 至15%，這與當前市場的表現高度吻合。

當然，成長恐慌也有可能惡化，演變成更持久、更嚴重的經濟放緩甚至衰退。但就目前的經濟環境來看，認為這次的情況更像是「常規波動」而非衰退前兆。雖然市場短期受到情緒驅動而調整，但整體並未顯示出系統性下滑的特徵。

二、美元走強

過去幾週，美元指數（DXY）出現明顯走強的趨勢，這項變革對於風險資產而言絕非好訊號。美元在2025 年上半年一路走弱，曾為全球風險資產提供了強勁的助推力；但從9 月中旬開始，美元重新轉強，市場情緒也隨之發生微妙變化。

美元作為世界儲備貨幣，其強弱對全球經濟的影響極為直接。目前超過70% 的全球貿易以美元計價，全球債務也有超過70% 掛鉤美元。當美元持續走強時，相當於全世界的融資成本在同步升高，實體經濟被迫進入「緊衣縮食」模式，流動性整體變得緊繃。歷史經驗顯示，美元走強往往先於風險資產調整，是一個領先指標──美元越強，風險資產就越難持續表現。

將美元指數三個月變動與標普500 的三個月表現比較可以發現，美元的爬升往往對應著美股的回檔。同樣的模式也出現在比特幣身上，美元三個月變動與比特幣走勢幾乎呈鏡像關係（下圖已將美元指數倒置並提前三個月）。這意味著美元的上升壓力，通常會在接下來的幾週到幾個月反映在風險資產價格中。

當前階段，市場多頭最希望看到的情況是美元指數重新轉弱，只要美元持續上行，市場的承壓環境就會延續——這或許也是最近BTC 與美股同步走弱的背後推力之一。

三、聯準會立場趨於鷹派

最近幾週聯準會態度出現了明顯的偏鷹轉向。根據CME FedWatch 數據，市場對12 月降息的機率已從95% 以上驟降至33%（昨日降息機率又飆升至70%以上，目前暫報67.3%）。此前，市場幾乎一致預期聯準會將在12 月降息，但在10 月底的最新FOMC 會議上，主席鮑威爾明確表態稱12 月降息“並非板上釘釘”，這一言論標誌著政策預期的轉折點，市場對降息的信心迅速下降。

儘管聯準會在12月的政策立場將更加鷹派，但市場仍然堅信央行仍處於「寬鬆週期」之中，這一點可以從市場對「終端利率」的預期中得到印證。所謂終端利率，是市場在本輪寬鬆週期中預期聯準會最終將降至的利率水準。

目前，市場預期的終端利率仍約為3%，而當前聯邦基金利率為4%，意味著市場仍預計未來還有約四次25 個基點的降息空間，因此市場對聯準會整體政策方向仍持信心，只是短期節奏出現了調整。

四、對AI 泡沫的擔憂

目前市場對所謂「AI 泡沫」的擔憂持續升溫，投資人越來越擔心AI 相關股票有過度投機和高估值風險。根據美國銀行最新的全球基金經理調查，約45% 的受訪基金經理人認為「AI 泡沫」是目前最大的尾部風險，而在另一項調查中，超過一半的基金經理人認為AI 股票已經存在泡沫跡象。

這種對「泡沫」的擔憂推動了近期市場從AI 和AI 相關板塊的資金輪動。投資人紛紛撤出高估值的AI 個股，轉向更穩健或防禦型的資產，從而導致AI 主題股和部分大盤指數出現一定程度的回檔。這種調整不僅影響股市，也間接波及與科技相關的加密資產和高Beta 風險資產。

然而，市場或許迎來轉機。 AI 龍頭公司英偉達近日發布的財報不僅大幅超出預期，還上調了未來成長預期。 Nvidia 不僅在標普500 和納斯達克中市值佔比巨大，更可被視為AI 熱度的風向標。財報顯示，「計算需求在訓練和推理端持續加速並呈指數增長，AI 正在各個領域快速擴展。」這一強勁表現有望支撐市場重新回到AI 交易中，緩解短期恐慌情緒，市場多頭或因此獲得提振，AI 板塊的資金輪動也可能出現止跌和修復。

五、從投機性資產撤資

近期金融市場不僅出現了AI 個股的資金輪動，也呈現出更多投機資產資金外流跡象，投資人紛紛轉向相對穩健、低波動的防禦型資產。雖然標普500 和那斯達克等主要指數的跌幅尚屬溫和，但在其他高風險板塊，損失卻相當明顯，許多投機性個股跌幅常超過20%，跌勢猶如潮水般猛烈。

這種資金輪動同樣衝擊了比特幣及加密市場，由於市場普遍將加密資產視為“高Beta 風險資產”，其在下跌行情中往往承受更大壓力。換言之，當市場風險偏好下降，高風險資產通常首當其衝，回檔幅度也更加劇烈。

目前市場的資金輪動強度，與今年2 月至4 月大幅回檔期間十分相似——這表明，目前的市場調整不僅是對某個板塊的短期反應，更反映了資金在高風險與防禦性資產之間進行系統性再配置的過程。

六、系統性去槓桿化策略

所謂系統化策略，是指那些依照既定規則（通常與趨勢和波動性相關）自動買賣股票的量化基金，這類策略管理的資金規模通常非常龐大。在今年5 月至9 月期間，由於市場波動性低且趨勢明顯，系統化策略大量買入股票，累積了數千億美元的部位。然而，近期這些策略已經徹底“轉向賣出”，這可能會加劇股市的回調壓力，那麼被視為“高Beta 風險資產”的BTC 會承壓更大，跌幅更為顯著。

此類去槓桿行為有時會形成“級聯效應”，即係統化賣出觸發更多系統化賣出。今年稍早3 月底至4 月初就發生類似情況，這種連鎖反應可能導致市場快速回檔甚至放大波動。

因此，市場迫切需要一個足夠強大的催化劑來阻止系統化賣出的蔓延。或許，英偉達發布的Q3 強勁財報可以充當這項催化劑，為股市和加密市場提供支撐，緩解短期市場恐慌。