原文作者：Nancy，PANews

眼下，以太坊的多空分歧正愈發明顯。隨著ETH 價格衝擊高位，質押撤回需求顯著增加，市場對潛在下跌風險的擔憂日益升溫。以太坊大規模拋壓是否會如預期出現？

多重因素驅動，以太坊質押解除規模創新高

目前，以太坊的質押解除規模已達到歷史高峰。根據Validator Queue 數據顯示，截至8 月18 日，超過8.7 萬枚ETH（價值約37.6 億美元）正排隊退出以太坊網絡，創下歷史新高，並已連續6 日增加，預計等待15 天4 小時。相較之下，等待入場的新質押ETH 僅約2.6 萬枚（約11.2 億美元），預計啟動延遲約4 天12 小時。

本輪質押大規模退場受到多重因素的共同推動，涉及市場策略調整、機構資金流向以及價格波動帶來的獲利了結需求。

ETH 借貸利率大幅上升，導致槓桿策略受衝擊，從而刺激驗證者退出排隊潮。上個月，大量ETH 從Aave 借貸池中撤出，導致平台ETH 供應緊縮，從而推動借貸利率大幅飆升。官網數據顯示，7 月Aave 的ETH 借貸年利率曾一度從約2.5%攀升至10.6%，遠超當時以太坊約3%的質押收益率。

這利率的上漲打破了循環套利的交易邏輯。原本投資人可以用質押的ETH 作為抵押，再藉入更多ETH 進行槓桿操作。然而，這種槓桿模式在利率驟升後失去吸引力，迫使交易者平倉，解除質押以償還貸款或降低槓桿，從而加劇了退出需求。

借貸利率的上升也加劇了LST/LRT（如stETH、weETH）與ETH 的脫錨。例如，Dune 數據顯示，7 月stETH 與ETH 折扣率一度達到0.4%。這使得套利者選擇在二級市場低價買入流動性質押代幣，並透過解除質押後兌換全額ETH 價值，賺取價差，從而推動了以太坊質押隊列的進一步擁堵。

同時，儘管市場尚未因價格脫錨出現系統性清算，但潛在壓力進一步推動投資者提前離場。據Jlabs Digital 分析師Ben Lilly 近日分析指出，當前stETH 正在從Lido 提取，32%的stETH (wstETH) 被用作借貸協議的抵押品，脫鉤可能意味著借貸協議的大規模清算。同時，27.8 萬枚wstETH 處於「高風險」狀態（高風險定義為健康係數在1-1.1 倍之間）。

Bitwise 高級投資策略師Juan Leon 也表示，像stETH 這樣的質押代幣可以折價交易，而折價會降低抵押品價值，從而引發風險削減、對沖甚至清算，最終導致ETH 現貨拋售，透過DeFi 協議流動性池進行的槓桿化股票來償還。

為此不少投資人選擇退場，甚至有巨鯨選擇割肉快速套現。例如，Lookonchain 近日監測，某鯨魚放棄透過排隊退出質押，將4242.4 枚stETH 直接兌換為4231 枚ETH（價值1874 萬美元），並存入Kraken 進行出售，兌換直接虧損11.4 枚ETH（約5.05 萬美元）。

ETH 大規模的質押退出也與資金轉向新質押協議有關。隨著以太坊的投資主力從散戶轉向機構，其質押市場格局正在發生顯著變化。 Dune 數據顯示，截至8 月18 日，前五名質押協議中已有三家為中心化機構：Binance、Coinbase 與Figment。而在過去一個月，Lido、ether.fi 和P 2 P.og 的ETH 流出量居前，其中Lido 單月流出超過27.9 萬枚ETH，市佔率下滑至24.4%，創歷史新底；相對地，Figment 單月流入超26.2 萬枚ETH，成為最大贏家。

這一遷移趨勢背後，是機構對合規性與穩定性的多重需求驅動，例如機構需要明確的法律實體和合規流程，而去中心化協議難以滿足監管要求；去中心化網絡節點分散，難以全面審計，幾乎不可能實現全球範圍的KYC；中心化機構可明確承擔節點故障責任，而去中心穩定性化協議而言，不符合風險管理預期；DAO 投票機制存在差異性，對缺乏性政策而言。簡言之，機構資金更重視合規、責任與穩定性，而非去中心化的理念。這也意味著，在ETH 質押市場中，去中心化協議正逐漸轉入防守姿態，而中心化質押機構則憑藉合規與穩定性不斷擴大份額。

ETH 質押解除規模攀升背後，物價上漲帶來的獲利了結需求也是驅動因素之一。 CoinGecko 數據顯示，自今年4 月以來，ETH 價格已從低點累積反彈約223.7%。如此快速的上漲，為早期質押者提供了可觀的浮盈，促使部分投資者選擇解除質押並鎖定利潤，從而在短期內加大了ETH 的流動供應壓力。

大規模拋壓短期難直接釋放，市場仍有一定支撐空間

儘管以太坊質押解除規模創歷史新高，引發了市場對拋壓的擔憂，但鑑於釋放節奏受限、機構持續增持等原因，或將為ETH 提供一定的支撐空間。

一方面，如前文所述，本輪解質押潮背後有多重因素驅動，包括循環策略平倉、套利需求以及向其他質押商轉移等。這意味著，並非所有被解除質押的ETH 都會直接進入市場拋售。

另一方面，以太坊的PoS 機制對驗證者退出有嚴格限制，每個驗證者需質押32 ETH 參與網路共識，而為確保網路穩定，每個epoch（約6.4 分鐘）僅允許8–10 名驗證者退出。隨著驗證者退出需求的增加，等待隊列會顯著拉長。目前預計，這部分被解除質押的ETH 需要約15 天4 小時後才能真正釋放到市場，因此短期內不會對流動供應造成衝擊。

此外，從市場數據來看，目前以太坊有著超6.1 萬枚ETH 的質押退出需求， 但機構投資者的增持力度可涵蓋潛在拋壓。根據strategicethreserve.xyz數據顯示，截至8 月18 日，以太坊儲備公司及各類ETH 現貨ETF 持有量累計持幣量達1,026 萬枚ETH，總佔比已超以太坊總供應量8.4%。在過去半個月中，機構增持ETH 超過183 萬枚，遠超本輪解除質押規模。若增持趨勢持續，可有效吸收潛在拋壓。

總的來說，近期ETH 價格的高位震盪，或為獲利了結及市場情緒波動的自然反應。儘管市場存在一定的不確定性和短期波動壓力，但以太坊整體信心並未動搖，特別是機構資金的持續性進一步增強了市場韌性。