原文：《Tokens vs. Equity》

作者：DEFI EDUCATION

編譯：Odaily夫如何

最近，Uniswap 收取費用引起眾多討論，費用最後沒有意外地歸屬於Uniswap Labs，UNI 代幣的持有者並沒有享受到類似股票分紅的權力。這不禁引出一個古老的話題——「DeFi 計畫治理代幣是否有實際經濟作用」。

DEFI EDUCATION 今天發表的一篇文章認為：Uniswap 推出的介面費使股權持有者受益，代幣持有者處於不利地位。這項費用不是支付給代幣持有者的，而是支付給Uniswap Labs 作為營運實體。這種費用解決了Uniswap Labs 面臨的問題，但對UNI 代幣持有者沒有帶來任何好處。代幣持有者缺乏實際權利來保護自己，他們只能依賴社會義務來維護自身利益。在這種情況下，Uniswap Labs 應該證明他們會為協議和代幣持有者的利益而努力，否則沒有理由持有UNI 代幣。

以下為報告原文，由Odaily編譯。

Uniswap 宣布他們將在其前端引入0.15% （對於我們的金融讀者來說是15 個基點）的費用，適用於某些交易。

首先，這些費用並不支付給代幣持有者。 Uniswap 的「費用開關」需要經過治理批准，而這個費用顯然不需要。

這些費用支付給Uniswap Labs，即Uniswap 協議背後的營運實體。每100 美元中的15 美分將支付給Uniswap Labs。只有特定的代幣，如ETH、USDC、WETH、USDT、DAI 等，在Uniswap 上進行交換時才會收取這筆費用。如果你只是將一種穩定幣換成另一種穩定幣，你就不需要支付這筆費用。而且，如果你只是將ETH 換成WETH，你也不會被收費。

Uniswap 宣布收費後的24 小時內，UNI 的價格下跌了7% ，使其過去12 個月的表現達到-40% ，且​​交易價格是自2020 年以來的最低點。

價格在Uniswap 創始人發推文宣佈在Uniswap 前端收費，收益進入Uniswap Labs 而不是UNI 代幣持有者時的表現。

這就是整個情況。你們中的一些人可能已經對此有所了解。讓我們回到3 年多前的2020 年9 月。

在UNI 代幣推出的時候，其他去中心化交易所和DeFi 協議也推出了自己的治理代幣，通常還附帶流動性挖礦計劃。其中一些協議直接複製了Uniswap 的代碼，並添加了代幣以吸引流動性。最顯著的例子是SushiSwap，它透過複製Uniswap 並引入SUSHI 代幣作為獎勵，鼓勵存入Uniswap 的LP 代幣，並將它們遷移到Sushiswap 來構成競爭威脅。

推出UNI 代幣是對這些競爭壓力的回應。Uniswap 可能不想將治理去中心化或將控制權移交給代幣持有者，但他們可能覺得他們必須創建該代幣來應對2020 年的競爭威脅。這導致了一個雙重的「所有權」結構，Uniswap Labs 的股權由少數人持有，而代幣對所有人來說都是廣泛可得的。 Uniswap 團隊只持有21% 的UNI 代幣，而他們可能持有大部分Labs 的股權。

關於為什麼代幣持有者和股權持有者存在分歧的原因有很多。我們強烈建議閱讀文章《代幣的真正意義》。以下是一些關注點：

● 加密創投可能會有財務儲備、代幣市值、經營實體的股權價值和各種社會和法律義務。這使得確定價值如何在利益相關者之間分配變得很困難。

● 公司儲備金可能不清楚是屬於公司實體還是代幣持有者。這可能導致爭議和困惑，關於誰有權使用儲備金以及決定如何使用這些資金的權利。

● 代幣持有者可能會認為他們有某些權利，例如獲得透明財務資訊、對團隊提出要求或影響專案的方向。然而，這些權利可能在任何文件中沒有明確授予，導致衝突。

● 代幣可能在不需要傳統註冊的情況下促進協作，但是當發生爭議時，缺乏明確的法律義務成為問題。對於代幣持有者在法律上有何權利，尤其與股權持有者相比，往往不清楚。

● 在加密領域，代理問題（即一方（代理人）代表另一方（委託人）做出決策）更加嚴重。由於缺乏透明度、缺乏監管和技術知識差距，代幣持有者（委託人）可能相對於開發人員或組織（代理人）處於劣勢。

● 對投資者來說，代幣可能被視為資產，但對發行者來說，它們可能被視為負債。這種二元性可能導致對代幣真正代表什麼以及對協議及其利益相關者的影響產生困惑。

● 股權持有者可能更重視公司的長期成功和獲利能力，而代幣持有者可能更關注短期收益和代幣價值的成長。這些不同的重點可能導致決策和策略上的衝突。

● 加密項目通常是基於「社會契約」或社區信任運作。然而，在出現惡意行為或爭議的情況下，這些社會契約可能無法履行，特別是與將股權持有者捆綁在一起的傳統法律合約相比。

● 代幣持有者可能面臨風險，如果協議背後的團隊表現不端，他們可能會留下毫無價值的代幣，這種現象稱為「營運」。而股權持有者則擁有更多傳統的法律保護。

● 在傳統公司中，很明顯股權持有者是最後支付的。然而，在同時具有代幣和股權的加密項目中，付款的優先順序變得混亂，特別是考慮到「社會契約」。

總之，Uniswap Labs、Uniswap 協議和UNI 代幣在表面上可能看起來是相同的，但仔細觀察後，你會發現它們有不同的目標和激勵機制。實際上，存在的衝突目標遠比你想像的還要多。

我們先從一個大問題開始——商業化和收入生成。

Uniswap Labs 是一個集中化實體，可能尋求透過專有功能、授權、合作夥伴關係或實體層面的資本籌集來商業化平台或產生收入。當「Uniswap」收購NFT 聚合器Genie 時，實際上是Uniswap Labs 而非Uniswap 協定或UNI 代幣持有者。

Uniswap Labs 迄今為止從新費用中賺取了11, 962 美元，該費用於今天早些時候開始生效。

相反，Uniswap 協議社群和代幣持有者可能更傾向於盡可能保持平台的開放和無許可性。代幣持有者希望費用流向他們，而不是Uniswap Labs。

即使Uniswap 的授權和知識產權也存在爭議。 Uniswap Labs 希望保護其代碼和功能，以防止惡意分叉，並保持競爭優勢。而更廣泛的社群則主張全面開放的方法，允許任何人在沒有限制的情況下分叉、修改或建構該協議。

如果治理變得更加去中心化，代幣持有者可能會推動符合他們自身利益的決策，即使這些決策與最初的願景或對協議的長期健康可能不利。作為一個具有不同利益的多元化群體，代幣持有者可能對協議的發展方向持有不同的意見，受到短期收益、意識形態信念或其他因素的影響。相反，對協議發展方向具有重大影響力的團隊很可能傾向於做出與自己的願景或商業利益一致的決策。

要明確一點：在雙重的股權+代幣結構中，沒有清晰的設定可以讓每個人都獲得他們想要的。

作為Uniswap 協議的營運實體，Uniswap Labs 有責任證明他們是善意的行為者，為協議和UNI 代幣持有者的利益而努力。否則，持有UNI 代幣就沒有理由。

Uniswap 現在推出了一個“界面費”，這只是為了Uniswap Labs 的利益，而不是協議的利益。現在，你可能會辯稱營運實體提供資金將間接地使協議受益，透過支付他們的營運費用（儘管我們不知道這些費用是什麼）。 Uniswap Labs 在2022 年10 月籌集了1.65 億美元，團隊很可能一直在尋找在不必出售額外股權的情況下繼續資助運營的方法。

更憤世嫉俗的觀點可能是，團隊已經將UNI 代幣（他們僅持有約21% ）實現了貨幣化。團隊很可能擁有Uniswap Labs 股權的大部分，並尋找增加股權價值的方法。有什麼比現金流更好的方式來增加權益價值呢？

也許真正的答案是：上述所有！

明顯地，這些費用解決了Uniswap Labs 面臨的一系列問題，但對UNI 代幣持有者並沒有解決任何問題。

這並不是股權持有者在損害代幣持有者的情況下受益的第一次。

我們多次談到dYdX 的舊代幣經濟模型。用戶在該平台上進行交易會獲得代幣激勵，從而鼓勵過度交易活動。同時，交易費用將支付給dYdX 的營運實體。為此設定的理由是「監管」。也許Uniswap 也會提到同樣的理由。當然，我們不認同這種觀點。監管成為補償代幣持有者的障礙，並不代表可以採取有利於股權而損害代幣持有者的行動。

然而，代幣持有者沒有任何實際權利可以行使來保護自己。代幣仍然只受到社會義務的支持（持有者出售的威脅），而不是任何真正的法律義務。如果團隊不關心代幣，並且主要透過其他方式（即股權）獲得補償，不要指望社會義務來保護你。

代幣設計，真是複雜又晦澀呢。