「加密資本論」四部曲之二（上）：沒有硝煙的戰場——VC還是token fund？
前言：
原文來源：Just Blockchain News
前言：
前言：《「加密資本論」四部曲之一：Token issuance，融資新範式》。
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《「加密資本論」四部曲之一：Token issuance，融資新範式》
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曾經我在創業時，時常遇到所有創業者都面臨的兩個靈魂拷問：
（1）如果阿里或者騰訊的資深人士出來做了一個和你相似的項目，你該怎麼辦？
（2）如果紅杉、IDG 或者高瓴投了你的競爭對手，你該怎麼辦？
進入web3 以後，大體上沒人敢這麼問我了。
針對（2）：無所謂，大洋彼岸的用戶可不會因為項目背後站著一個中國的知名資本就開始fomo。
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在這裡，對於我以上提到的名字，我沒有任何冒犯之意。只是，web3 相比於web2 進一步抹去了地理框架帶來的商業護城河，而將所有項目直接拋向了無差別的國際競爭市場。畢竟，在web3，可沒有什麼「英國的幣安」、「中國的uniswap」或者「韓國的opensea」這樣描述項目的敘事邏輯。
所以——當我們提到VC 和token fund 之間的競爭時，就要想到，誰能獲得更好的deal sourcing，以及在全球範圍內為web3 項目們提供良好的投後服務？這並沒有一個標準的答案，但是我相信，至少此時此刻看到此篇文章的VC 朋友們，和token fund 競爭項目時，在某些時候會顯得不那麼順利。
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貳
當然，更讓傳統VC 們感到壓力，或者說，艷羨的是，token fund 們驚人的年化收益率（IRR），以及這些賬面收益能流動性變現並且分紅的部分（DPI）。
從某種意義上說，2022 年是中國VC 正式進入web3 的元年，我有幸和中國90% 以上的VC 負責看web3 項目的Partner/VP，以及token fund 的Partenr 們交流過（當然，我曾經也是）。 VC 們，一開始最不能理解的，更多的是Token fund 看待「投資」這件事完全不同的視角。而這個視角，主要集中在三個具體問題上。
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Coinone 近一年來清洗後的日交易量變化（數據來源：CoinGecko）
從這裡，一直以來，我認為token fund 們普遍存在共同的結構性缺陷——太多token fund 只注重投前判斷，卻沒有好的賣出策略和管理方法，導致「浪費」了大量收益。和VC 相反，VC 參投的大部分項目會死亡，只有非常少的部分才會涉及到上市，因此二級市場策略可以說聊勝於無，而投後管理和擇時退出的重要性相對不如投前判斷。而相反，一個好的token fund，如何在最恰當的時間點實現收益，可能才是提高performance 的根本。如何更宏觀的設置賣出策略框架，保證不會手忙腳亂——面對基金portfolio 內多達上百種還在多家交易所上listing 的Token？如何將一級投決團隊獲得的項目最新動態信息更好傳遞給二級賣出團隊並做決定？如何將適當的激勵給到二級賣出團隊？如何保證在24*7 的交易市場中找到最好的風控策略？
實際上，token fund 們的收益遠不如在業績報表上的那麼驚人——我相信3 月底，全球各家token fund 向LP 們匯報的1 年期收益表現，和5 月中旬所剩下的，可能相差一個量級。
有時間的話，下文我會展開進行探討。
第二，項目估值。
剛入圈VC 們經常會感到困惑，一個crypto 新項目，為什麼能值兩千萬、四千萬、或者八千萬美金？
而更直接的，他們會把類似的項目股權估值和幣權類比——那麼，相對於股權，幣權估值究竟是高還是低？
答案是，不能這麼一概而論。
為簡化討論，我們把區塊鏈項目分成三類，分開進行估值區間的探討：
公鏈：
種子輪：3000 萬-1 億
戰略輪：6000 萬-3 億
私募輪：1.5 億-6 億
公募輪：5 億-10 億
應用：
種子輪：1000 萬-4000 萬
戰略輪：1500 萬-6000 萬
私募輪：2000 萬-8000 萬
種子輪：500 萬-1500 萬
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A 輪：2000 萬-1 億
B 輪：8000 萬-5 億
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區塊鏈項目不同輪次融資估值對比（單位：美金）
從上圖中可以看出，有三個特點：
1、應用型幣權項目不同輪次間的估值差異不大，且基本上區間呈現等比例增長的態勢。這是因為，幣權多輪融資常常在幾個月甚至是幾個星期內完成，在這段時間內，項目本身的基本面變化非常小，有的只是「影響力溢價」、「資源溢價」 ，甚至是為了區分不同優先級的投資人而產生的差異。
2、公鏈型幣權項目的估值顯著高於應用。當然，從我個人角度，現在已經沒有屬於公鏈的機會了，在此不做更多闡述。 （詳見《再論區塊鏈與產業投資——黃金三十年》
3、幣權項目整個融資週期內的估值區間相比於股權要小的很多。也就是說，幣權項目開始時的估值是顯著高於股權項目，而在最後一輪（上交易所前）的融資估值是顯著低於後期股權項目的。所以通俗的說，幣權項目「先貴後便宜」。
針對第3 點，幣權項目實際上是讓渡了股權項目未來不斷融資的能力從而提前實現了流動性溢價。低融資比例，來換取二級市場更好的上升空間。我們將在下文詳細展開。
這也是為什麼，NFTGo 作為一個股權融資的公司，國內token fund 都對其不甚感冒的原因。
因為——參考上圖，從估值區間上看，token fund 們基本上不可能理解1 億美金向上的項目，而且看上去並不適合、也沒有發幣的打算。
但是，事實真的是這樣嗎？在下一篇文章當中，或許你能發現一些不可告人的隱藏思路。
甚至，對於交易所而言，他們基本也都會有生態基金，讓他們參投，那和交易所綁定更緊密了，不是更樂見其成。
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當然，這種項目，肯定沒有VC 的份兒，token fund 們常常為了搶這種項目幾萬美金的「額度」而大打出手，肯定輪不到財務投資了。
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第三，參投機構數量。
而反過來看，經常被傳統創業者和VC 們所不齒的是，web3 項目，為什麼需要一大串投資機構名字？
所以，無外乎，有些基金的名字摞成一堆，給外界的信號就非常明晰了——這是一個廣受全世界社群歡迎的項目。
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請牢記，一個web3 項目的核心不是公司規模、不是盈利、甚至不是科技，而是社群。
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這是一種直覺。
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