Messari : 拆解DeFi賽道，尋找子賽道的Alpha
原文作者：Dustin Teander
原文來源：Messari
原文編譯：DeFi之道
主要觀點
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主要觀點
DEX 是DeFi 中收入最高的子賽道，DEX 佔DeFi 賽道收入的一半。
借貸協議TVL 比DEX 高出近25%，卻少了近1/4 的收入。
永續交易所正在成為用戶加槓桿的首選交易所。今年，永續交易所的交易量增長了20%，而藉貸量減少了近50%。
由於獨特的資本結構，衍生品賽道的TVL 是其他DeFi 賽道的4-9 倍。
流動性質押項目（例如Lido）是TVL 增長最快的行業，在過去90 天內增長了50% 以上，而DEX 和借貸交易所均下降了14% 以上。
DeFi 是加密領域規模最大、歷史最悠久的賽道。其市值（不包括穩定幣）約為700 億美元，佔L1 市場的10%。鑑於DeFi 在Crypto 行業中的基礎性作用，了解DeFi 中的各個賽道以及它們進化為Crypto 行業提供了寶貴的背景經驗。DeFi 可以按下圖拆解，它們還可以劃分的更細。。
一、底層：公鏈層
DeFi 生態的底層是公鏈層。以太坊、Solana 和Avax 等智能合約提供了DeFi 運行的基礎設施。此外，還有一些可提高基礎智能合約交易速度和效率的擴展方案。基礎設施工具完善了這一層，並為DeFi 應用程序提供了對網絡、數據甚至流動性的API 訪問。
二、中層：DeFi 核心層
DeFi 核心層位於中間，構成當今DeFi 的主要價值。 DEX、借貸、衍生品和穩定幣構成了DeFi 的核心。每類都有自己獨特的收入模式和收入效率。這一層產生的收入是DeFi 收益的主要來源。由於這些子賽道構成了DeFi 的基礎，因此了解它們收入模式是掌握DeFi 框架的第一步。
三、上層：聚合層
在DeFi 核心層之上是聚合層。聚合器分為兩個陣營。供給是將資金聚合到單個池中，然後再分散到其他項目去。例：收益聚合器（yield aggregator）。需求類的不同之處在於集中用戶對DEX 交易或信貸等服務的需求。用戶需求被聚合或被發送到最好的DeFi 原生項目中去，並以此提高執行效率。
在一個賽道中鎖定的資本量可用於衡量其在DeFi 生態系統中的重要性。通過根據鎖倉量和創造收入水平，可以清楚哪些子賽道具有重大意義，哪些子賽道最擅長將鎖倉轉化為收入。由於衍生品賽道可以細拆，因此可將其分：流動性質押、合成資產、永續合約和期權。
無常損失
賽道1：DEX
目前，投機一直是加密貨幣的首屈一指的使用場景。因此，DEX 通過促進投機所需的代幣交換獲得了巨大的價值。 DEX 的交易費用從交易額的3 個基點到100 個基點不等。 DEX 的交易費用收入是DeFi 最大的有機收入，總額相當於所有其他行業收入的總和。
DEX 讓收入更加高效。流動性提供者（LP）向資金池提供資金，並期望賺取交易費用作為回報。與借貸協議相比，DEX 的鎖倉量少了約1/3，但獲得的收入卻是近4 倍。與借貸協議不同的是DEX 的LP 會遭遇
無常損失
雖然DEX 的回報率相對較高，但和DeFi 中其他子賽道一樣，DEX 的收入波動加大。當幣價上漲時，用戶會更加活躍（因此是投機驅動的）。因此，收入會隨著加密貨幣市場經歷各種起伏。 DEX 在過去90 天內的收入一直在下降。
賽道2：借貸
借貸項目鎖定了近一半的DeFi 存款（44%）。貸款協議中的存款是作為貸款的押品，也就是用戶需存入比貸款更多的資產。借貸協議是一個安全但低效的超額抵押系統。
若貸款相對於押品風險過大，則存款（押品）將被平倉以償還債務。儘管這會使整個系統保持穩定，但資本效率過低。為了像DEX 等其他子賽道一樣增加收入，借貸項目必須用更多的資本來彌補。
過去用戶接受了貸款協議的不足之處，因為它是唯一的鏈上槓桿來源。目前，隨著永續交易的普及，情況有所變化。自年初以來，[永續協議交易量/借貸協議總發放貸款額（滾動30 天）] 比率翻了一番，目前已經達到歷史最高水平。此外，過去360 天期間，借貸賽道的相對存款份額有所下降。
賽道3：質押
流動性質押和權益證明（PoS）鏈無縫接軌。流動性質押不是直接把代幣發到節點驗證者中，這種做法會失去在DeFi 中的頭寸。把財產質押的用戶既可以獲得通常的質押獎勵，也會獲得衍生代幣的獎勵。
Lido 擁有該賽道近90% 的市場份額。它通過切分原項目的質押獎勵來獲取收入。
隨著即將到來的以太坊合併和Terra 等新興PoS 網絡的迅速崛起，流動性質押成為TVL 增長最快的領域。這個賽道在過去90 天內增長了50% 以上。
賽道4：收益聚合器
顧名思義，收益聚合器（例如Yearn）位於DeFi 的聚合層。用戶將資金存入某個項目。這個協議隨後將資金存入各種核心層賽道，如DEX、借貸市場和流動性質押，收益最終還是取決於核心層項目所能提供的回報。然而，由於核心層項目有代幣獎勵，通常能夠提供更高的回報。除了正常的收入外，核心項目通常以治理代幣的形式給予用戶獎勵。收益聚合器通過立即出售這些獎勵代幣並增加在初始投入token 的頭寸。這是一個複合過程，因為獎勵的大小通常和投入量掛鉤。依賴核心層為聚合器的有限增長提供了一定的動能。核心層的收入主要還是來自貸款和交易的需求。因此，收益聚合器做多只能從這種需求中獲得收益。投入過多的資本並不會讓核心層的需求增加，投入增加不一定能產生更多收入。
賽道5：合成資產
並非所有資產都在鏈上。在一條鏈上中擁有所有的鏈上資產也是不切實際的。用戶通過將存款存到合成協議上，然後或被鑄造為相應資產。只要有可靠的預言機價格，任何資產（無論是股票還是其代幣）都可以被鑄造。
合成協議可以為其他協議的部署提供動力支持。例如，Synthetix 為Kwenta 提供的支持。 Kwenta 是一種部署在Optimism 上的永續合約的協議。 Kwenta 可以從Synthetix 獲取流動性，這使Kwenta 能夠以低滑點完成一些特定資產的交易。
Synthetix 從其合成資產的掉期交易中獲得收入。然而，與其他行業相比，因為合成資產的相對較小眾，難以獲得很高收入。高押品比率和目前的低接受度都導致該賽道的滲透速度較慢。然而，隨著L2 上的其他合作協議如Kwenta 吸引到越來越多的用戶，滲透率可能會在未來幾個月提高。有些跡象表明，合成資產已經成為收入增速最快的賽道。
賽道6：永續合約
CEX 上交易最多的資產是一種稱為永續合約的衍生產品。因為看起來和感覺就像普通代幣（其價格相同），所以廣受歡迎。它的設計並不要求任何交易者實際持有或交割代幣。取消交付的限制後，交易所可以為交易者提供做多槓桿。由於其天生的乘法效應，這種資產廣受歡迎。
與現貨DEX 不同，永續交易所按槓桿交易額（名義交易額）收取費用。因此，與其他DeFi 相比，永續協議的資產回報率（ROA）明顯提高。從本質上講，永續協議的單位TVL 的收入是DEX 的近10 倍，是藉貸協議的40 多倍。這裡賽道7：期權
