Hash Global Founder: Why Did I Also Choose to Liquidate All My ETH?
- Core Viewpoint: If the CLARITY Act passes, it will reduce regulatory uncertainty for Ethereum (ETH), which is a significant positive, but it is not a catalyst for unlocking a monetary premium; ETH's valuation should return to its network infrastructure logic, rather than a simple analogy to gold or Bitcoin.
- Key Factors:
- The market currently still evaluates ETH based on metrics like network revenue and DeFi activity, not the monetary premium narrative; Bitcoin, with its limited supply and non-sovereign, minimalist narrative, is more easily seen as "digital gold."
- Legal classification addresses the issue of institutional compliance allocation, whereas monetary premium relies on global consensus and historical credibility; these are dimensions apart and cannot be directly equated.
- With the development of RWA and DeFi, assets like tokenized treasuries and gold can also generate on-chain yields, which will weaken the narrative of ETH being the "only yield-bearing asset." The future competitive point lies in which asset is more suitable as collateral.
- Institutional use of the Ethereum network (e.g., issuing tokenized funds, using stablecoins) does not necessarily require holding large amounts of ETH; if the value capture mechanism is unclear, ETH's value will be difficult to derive directly from network usage.
- The true significance of CLARITY is to fix ETH's "regulatory discount," transforming it from a "regulatory risk asset" into a "network asset with clearer regulation." While important, this is far from unlocking a multi-trillion dollar market cap revaluation.
Tác giả gốc: HashGlobal KK, Nhà sáng lập Hash Global
Biên dịch gốc: Jia Huan, ChainCatcher
Tác giả đã thanh lý toàn bộ số ETH nắm giữ, bài viết này được đăng vào ngày 24 tháng 5.
Gần đây tôi đọc một bài viết với quan điểm rằng nếu Đạo luật CLARITY của Mỹ được thông qua, Ethereum sẽ là người chiến thắng lớn nhất.
Luận điểm cốt lõi của nó là ETH có thể trở thành tài sản duy nhất trong khuôn khổ quản lý của Mỹ vừa mang tính chất "hàng hóa kỹ thuật số phi tập trung" vừa có thuộc tính "nền tảng hợp đồng thông minh có thể lập trình". Do đó, khung định giá của ETH nên chuyển từ logic doanh thu mạng lưới sang logic định giá tiền tệ tương tự như BTC, vàng hay thậm chí là tài sản dự trữ quốc gia.
Tôi cho rằng quan điểm này rất có tính khơi gợi, nhưng kết luận có phần hơi suy diễn quá mức.
Điều này không có nghĩa là tôi bearish ETH hay phủ nhận tác động tích cực của CLARITY.
Ngược lại, sự rõ ràng về mặt quản lý chắc chắn là một yếu tố tích cực lớn cho ETH. Nó sẽ làm giảm rào cản tuân thủ cho các tổ chức khi phân bổ ETH, và giúp phát triển hơn nữa các mảng như ETF, dịch vụ lưu ký, staking, DeFi tổ chức, RWA và thanh toán on-chain.
Tuy nhiên, sự rõ ràng về quản lý không đồng nghĩa với định giá tiền tệ.
CLARITY có thể giải quyết "chiết khấu quản lý" của ETH, nhưng nó sẽ không tự động mở ra không gian định giá liên quan đến vàng, bất động sản hay tài sản dự trữ toàn cầu.
Đây là hai điều hoàn toàn khác biệt và cần được phân tích riêng rẽ.
1. Thị trường chưa chấp nhận logic này
Nếu ETH thực sự được thị trường coi là "vàng có thể lập trình" hay "tài sản tiền tệ sinh lời", thì định giá của nó sẽ gần với BTC hơn.
Nhưng thực tế không phải vậy.
Khi định giá ETH, thị trường vẫn tập trung vào các chỉ số cụ thể:
- Doanh thu mạng chính Ethereum;
- Mức độ hoạt động của DeFi;
- Stablecoin và RWA có được thanh toán chủ yếu trong hệ sinh thái Ethereum hay không;
- Dòng chảy giá trị từ L2 lên L1;
- Lợi suất staking ETH;
- Dòng vốn vào các ETF ETH;
- Sự cạnh tranh từ các hệ sinh thái như Solana, BNB Chain và Base.
Về bản chất, đây là logic định giá của tài sản mạng lưới, tài sản nền tảng và tài sản hệ sinh thái.
BTC thì khác. Nó không có dòng tiền, không có hệ sinh thái ứng dụng, và cũng không cần bàn về doanh thu mạng lưới. Logic của nó rất đơn giản: nguồn cung 21 triệu, phi quốc gia, khả năng chống kiểm duyệt, vàng kỹ thuật số. Mọi người có thể không đồng ý với câu chuyện này, nhưng nó đơn giản, rõ ràng và dễ lan truyền.
Câu chuyện của ETH phức tạp hơn nhiều. ETH đóng vai trò là phí Gas, tài sản staking, tài sản thế chấp DeFi, tài sản thanh toán L2 và cơ sở hạ tầng tài chính on-chain cho các tổ chức. Mặc dù đa chức năng là một lợi thế, nhưng định giá tiền tệ thường đòi hỏi một câu chuyện cực kỳ đơn giản.
Sự phức tạp có lợi cho sự phát triển của hệ sinh thái, nhưng không nhất thiết giúp hình thành định giá tiền tệ như vàng và BTC.
2. Phân loại pháp lý chỉ là tấm vé vào cửa
Bài viết gốc đã thực hiện một bước nhảy quan trọng: vì ETH có thể được công nhận hợp pháp như một hàng hóa kỹ thuật số phi tập trung, nên nó sẽ bước vào khung định giá của một tài sản định giá tiền tệ hàng đầu.
Tôi cho rằng suy luận này có vấn đề.
Vấn đề mà phân loại pháp lý giải quyết là: Các tổ chức có thể nắm giữ hợp pháp không? Có thể giao dịch hợp pháp không? Có thể lưu ký hợp pháp không? Có thể phát triển các sản phẩm liên quan hợp pháp không?
Vấn đề mà định giá tiền tệ giải quyết là: Thị trường toàn cầu có sẵn sàng nắm giữ nó như một phương tiện lưu trữ giá trị dài hạn không?
Đây là hai vấn đề khác nhau.
Vàng có định giá tiền tệ, không phải vì bất kỳ đạo luật đơn lẻ nào phân loại nó như vậy, mà là do hàng ngàn năm đồng thuận lịch sử, sự khan hiếm vật lý, nhu cầu dự trữ của ngân hàng trung ương và địa vị trú ẩn địa chính trị, tất cả tạo nên một sự đồng thuận khổng lồ.
BTC có định giá tiền tệ, không phải vì nó có thể thực thi hợp đồng thông minh, mà vì nó đủ đơn giản, đủ thuần túy, và đủ giống "vàng kỹ thuật số".
Để ETH đạt được định giá tiền tệ, chỉ dựa vào phân loại quản lý là chưa đủ. Nó còn phải chứng minh rằng vốn toàn cầu sẵn sàng nắm giữ ETH như một phương tiện lưu trữ giá trị dài hạn, chứ không chỉ đơn thuần là một tài sản cơ sở hạ tầng tài chính on-chain quan trọng.
Vẫn còn một khoảng cách rất lớn giữa hai trạng thái này.
3. DeFi sẽ làm suy yếu câu chuyện "sinh lời độc nhất" của ETH
Bài viết gốc nhấn mạnh một lợi thế của ETH: ETH có thể tạo ra lợi nhuận thông qua staking, trong khi BTC và vàng thì không.
Mặc dù điều này có phần đúng ở hiện tại, nhưng trong vài năm tới, tình hình có thể sẽ thay đổi.
Với sự phát triển của DeFi và RWA, nhiều tài sản trong tương lai sẽ được token hóa. Vàng, trái phiếu chính phủ, quỹ thị trường tiền tệ, quỹ bất động sản, quyền thu nhập, hàng hóa và ETF cổ phiếu đều có thể trở thành token trong hệ thống tài chính on-chain.
Một khi các tài sản này lên chuỗi, chúng cũng sẽ có được những khả năng mới:
- Có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp;
- Có thể cho vay và đi vay;
- Có thể được sử dụng để tạo lập thị trường;
- Có thể được kết hợp thành các sản phẩm thu nhập có cấu trúc;
- Có thể tích hợp với các giao thức DeFi;
- Có thể hình thành dòng chảy vốn on-chain khép kín với stablecoin.
Do đó, trong tương lai, ETH sẽ không phải là tài sản "sinh lời" duy nhất.
Vàng được token hóa tích hợp với DeFi cũng có thể tạo ra lợi suất on-chain. Trái phiếu chính phủ token hóa và quỹ thị trường tiền tệ vốn đã có lợi suất cơ bản. Quỹ bất động sản token hóa và các RWA khác cũng có thể tạo ra dòng tiền.
Đến lúc đó, câu hỏi sẽ không còn là "ETH có thể tạo ra lợi nhuận, vàng thì không".
Câu hỏi thực sự sẽ trở thành: Ai là tài sản thế chấp tốt hơn? Ai có độ biến động thấp hơn? Ai có nguồn thu nhập rõ ràng hơn? Ai được công nhận về mặt quản lý cao hơn? Ai phù hợp hơn với bảng cân đối kế toán của tổ chức? Ai dễ dàng được vốn toàn cầu nắm giữ lâu dài hơn?
Từ góc nhìn này, so với vàng token hóa, trái phiếu chính phủ token hóa hay quỹ thị trường tiền tệ token hóa, ETH có thể không có lợi thế.
Lợi suất staking của ETH đến từ cơ chế an ninh mạng, chứ không phải lợi nhuận phi rủi ro truyền thống. Nó đi kèm với rủi ro giao thức, rủi ro trình xác thực, rủi ro slashing, rủi ro giao thức staking lỏng, rủi ro quản lý và rủi ro biến động giá.
Đối với các tổ chức, staking ETH chắc chắn là một tính năng có giá trị, nhưng không nên đánh đồng trực tiếp với "tốt hơn vàng".
4. Định giá tiền tệ thuộc về BTC, Vàng và Vàng Token hóa
Tôi có xu hướng cho rằng, trong tương lai, định giá tiền tệ sẽ chủ yếu thuộc về BTC, vàng, và tiềm năng là vàng token hóa.
Vị thế của BTC rất rõ ràng: Vàng kỹ thuật số.
Vị thế của vàng cũng rất rõ ràng: Phương tiện lưu trữ giá trị phi quốc gia quan trọng nhất trong thế giới truyền thống.
Nếu vàng token hóa phát triển, tình hình có thể rất hấp dẫn. Nó sẽ kế thừa uy tín lịch sử của vàng, đồng thời có được thanh khoản on-chain, khả năng kết hợp và khả năng thế chấp. Trong trường hợp này, định giá tiền tệ của vàng không nhất thiết sẽ chảy sang ETH, mà ngược lại, nó có thể được củng cố thêm nhờ vàng token hóa.
Điều này không hẳn là xấu cho ETH. Các tài sản token hóa này cũng cần cơ sở hạ tầng on-chain, và chúng có thể được phát hành, giao dịch và thế chấp trên Ethereum hoặc các L2 của Ethereum.
Tuy nhiên, điều này có nghĩa là ETH đóng vai trò nhiều hơn như một tài sản cơ sở hạ tầng, chứ không phải là tài sản định giá tiền tệ cuối cùng.
Cơ sở hạ tầng tất nhiên là có giá trị. Nhưng định giá của cơ sở hạ tầng thường quay trở lại các chỉ số sử dụng, doanh thu, hiệu ứng mạng lưới và khả năng thu giữ giá trị, thay vì so sánh trực tiếp với tổng vốn hóa thị trường của vàng, định giá tiền tệ của bất động sản hay vốn hóa tài sản dự trữ toàn cầu.
5. Vấn đề thu giữ giá trị của Ethereum vẫn chưa được giải quyết
Bài viết gốc cho rằng CLARITY sẽ mở rộng khoảng cách giữa ETH và các nền tảng hợp đồng thông minh khác, các L1 khác có thể rơi vào bảng định giá hạng hai, trong khi ETH vẫn giữ ở hạng nhất.
Nhận định này cũng cần được xem xét một cách thận trọng.
Thế giới thực sẽ không chỉ đơn thuần dựa vào phân loại quản lý của Mỹ để lựa chọn blockchain.
Các quốc gia, tài sản và tổ chức khác nhau sẽ chọn mạng lưới cơ s
