Thảo luận về định giá Bitcoin năm 2026 từ góc độ vĩ mô và cấu trúc on-chain

Tác giả gốc: Tiger Research

Biên dịch gốc: AididiaoJP, Foresight News

Điểm chính

Môi trường vĩ mô vẫn hỗ trợ, mặc dù tốc độ đã chậm lại: M2 toàn cầu đạt mức cao kỷ lục mới là 13,44 nghìn tỷ USD, dòng tiền ETF Bitcoin lần đầu tiên chuyển sang dòng chảy ròng sau 14 tháng. Tuy nhiên, cú sốc dầu mỏ do xung đột Iran gây ra đã đẩy CPI tháng 3 lên 3,3%, thu hẹp lộ trình cắt giảm lãi suất của Fed.

Các chỉ số on-chain của Bitcoin đang chuyển từ định giá thấp sang cân bằng sớm: Các chỉ số on-chain quan trọng đã thoát khỏi vùng hoảng loạn của quý đầu tiên. Giá hiện tại là 70.500 USD, thấp hơn khoảng 13% so với chi phí đầu vào trung bình của người nắm giữ dài hạn là 78.000 USD. Việc vượt qua mức này sẽ là tín hiệu chính cho sự đảo chiều xu hướng ngắn hạn.

Mục tiêu giá 143.000 USD và tiềm năng tăng gấp đôi vẫn còn nguyên: Dựa trên mức cơ sở trung tính là 132.500 USD, kết hợp với điều chỉnh cơ bản -10% và vĩ mô +20%. Mục tiêu này đã được điều chỉnh giảm so với mục tiêu 185.500 USD của quý đầu tiên, nhưng sự điều chỉnh mạnh của giá giao ngay có nghĩa là tiềm năng tăng thực tế từ mức giá hiện tại thực sự đã mở rộng.

Gió thuận vĩ mô vẫn còn, nhưng động lực đã chậm lại

Kể từ khi báo cáo quý đầu tiên được công bố, Bitcoin đã giảm khoảng 27%, với mức giá trung bình đầu tháng 4 dao động quanh 70.500 USD. Xung đột Iran đã giới thiệu một biến số mới, nhưng môi trường vĩ mô tổng thể vẫn thuận lợi. Điều thay đổi không phải là hướng đi, mà là tốc độ.

Thanh khoản ở mức cao kỷ lục, nhưng không truyền hiệu quả đến Bitcoin

Tính đến tháng 2 năm 2026, M2 toàn cầu tiếp tục mở rộng lên gần mức cao kỷ lục mới là 13,44 nghìn tỷ USD. Tuy nhiên, Bitcoin đã giảm 27% so với quý đầu tiên. Thanh khoản và giá đang di chuyển theo hướng ngược nhau.

Nguồn thanh khoản giải thích cho sự phân hóa này. Trong mức tăng M2 của bốn nền kinh tế lớn (Trung Quốc, Mỹ, Khu vực đồng euro, Nhật Bản) trong năm qua, hơn 60% đến từ Trung Quốc, nhờ vào việc Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc cắt giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc và chính thức chuyển sang lập trường nới lỏng trong quý đầu tiên.

Đóng góp từ Mỹ chỉ là 10%. Vấn đề là các kênh để thanh khoản có nguồn gốc từ Trung Quốc chảy vào thị trường Bitcoin rất hạn chế. Các hạn chế giao dịch tiền mã hóa trong nước vẫn còn, trong khi các kênh gián tiếp qua Hồng Kông và Singapore chủ yếu phục vụ vốn thể chế. Thanh khoản toàn cầu ở mức cao kỷ lục, nhưng phần thực sự có thể đến được thị trường Bitcoin đang thu hẹp.

Xung đột Iran làm chậm bước đi cắt giảm lãi suất của Fed

Với việc dòng thanh khoản từ Trung Quốc bị cản trở, thanh khoản bằng USD vẫn là động lực chính cho Bitcoin. Nhưng ngay cả phần này cũng bị trì hoãn bởi xung đột Iran.

Sau cuộc tấn công của Mỹ-Israel vào Iran vào ngày 28 tháng 2, eo biển Hormuz bị phong tỏa. Dầu Brent tăng vọt lên 118 USD/thùng vào giữa tháng 3, trong khi dầu Dubai đạt mức cao kỷ lục mới là 166 USD/thùng. Cú sốc này trực tiếp đẩy lạm phát lên cao. CPI của Mỹ tháng 3 tăng từ 2,4% trong tháng 2 lên 3,3%, mức cao nhất trong hai năm. Không gian để Fed cắt giảm lãi suất bị thu hẹp. Biểu đồ điểm tháng 3 đã giảm kỳ vọng cắt giảm lãi suất năm 2026 xuống chỉ còn một lần.

Tuy nhiên, hướng đi nới lỏng vẫn không thay đổi. Vào giữa tháng 4, eo biển Hormuz được mở cửa một phần và giá dầu giảm mạnh trở lại xuống khoảng 90 USD. CPI lõi ổn định ở mức 2,6%, cho thấy cú sốc chưa lan rộng ra toàn bộ nền kinh tế. Tổng thống Trump đã chính thức đề cử Kevin Warsh làm Chủ tịch Fed tiếp theo vào cuối tháng 1, và các phiên điều trần xác nhận của Thượng viện đang diễn ra. Nhiệm kỳ của Chủ tịch Powell sẽ kết thúc vào ngày 15 tháng 5, và xu hướng nới lỏng rất có thể sẽ tiếp tục. Số lần cắt giảm lãi suất có thể giảm, nhưng hướng đi vẫn giữ nguyên.

Dòng tiền thể chế bắt đầu đảo chiều

Dòng chảy ra thể chế đã thúc đẩy sự sụt giảm trong quý đầu tiên bắt đầu đảo ngược. ETF Bitcoin giao ngay ghi nhận dòng chảy ra hàng tháng tồi tệ nhất kể từ khi ra mắt vào tháng 11 năm 2025 và ở trạng thái dòng chảy ròng trong năm tháng liên tiếp. Tuy nhiên, kể từ tháng 3, dòng chảy ròng hàng tháng đã chuyển sang dương. Tính đến giữa tháng 4, dòng tiền tích lũy trong năm đã chuyển sang dương, với tổng tài sản quản lý phục hồi lên 96,5 tỷ USD.

Hành động tích trữ của các công ty cũng đang tăng tốc. Strategy đã chi 2,54 tỷ USD để mua 34.164 Bitcoin trong một tuần duy nhất (13-19/4), nâng tổng số nắm giữ lên 815.061 BTC. Tuy nhiên, số lượng công ty tham gia vào xu hướng này không tăng đáng kể.

Chỉ số vĩ mô được điều chỉnh xuống +20%

Các cơn gió thuận cấu trúc vẫn nguyên vẹn: mở rộng thanh khoản, xu hướng chính sách nới lỏng, dòng tiền thể chế trở lại đúng hướng và tiến triển của Đạo luật CLARITY của Mỹ. Các cơn gió ngược gần đây - cú sốc dầu mỏ do Iran gây ra và việc Fed chậm cắt giảm lãi suất - đã phần nào bù đắp cho những lợi ích này. Chỉ số vĩ mô quý 2 được điều chỉnh giảm 5 điểm phần trăm so với quý đầu tiên, xuống còn +20%.

Chuyển từ định giá thấp sang cân bằng sớm

Các chỉ số on-chain đã thoát khỏi vùng hoảng loạn cực đoan và đang chuyển sang ranh giới giữa định giá thấp và cân bằng. Các chỉ số quan trọng như MVRV-Z, NUPL và aSOPR đã thoát khỏi vùng hoảng loạn của quý đầu tiên và bước vào giai đoạn phục hồi sớm. Mặc dù khó có khả năng xảy ra đợt tăng mạnh như khi phục hồi từ vùng hoảng loạn, nhưng dữ liệu lịch sử cho thấy tỷ suất lợi nhuận trung bình hàng năm từ khu vực này luôn duy trì ở mức hai con số. Tỷ lệ rủi ro/lợi nhuận tại thời điểm này vẫn ở vị trí thuận lợi nhất.

Đáng chú ý, cơ sở chi phí trung bình của những người nắm giữ ngắn hạn (STH) đang giảm dần. Điều này cho thấy vốn đầu cơ đang rút lui, trong khi người mua mới đang tích lũy ở mức giá thấp hơn. Thời điểm này trùng khớp với việc dòng chảy ròng ETF khởi động lại và các giao dịch mua lớn của Strategy, hỗ trợ cho nhận định rằng các nhà đầu tư thể chế đang tiếp tục tích lũy trong vùng chiết khấu, từ đó kéo giảm chi phí đầu vào trung bình.

Mức rủi ro chính là 54.000 USD, tức cơ sở chi phí trung bình của toàn mạng. Nếu giảm xuống dưới mức này, toàn bộ mạng lưới sẽ rơi vào trạng thái lỗ chưa thực hiện, trở thành đáy trong kịch bản cực đoan. Mức kháng cự mạnh nhất là 78.000 USD, trùng khớp với chi phí đầu vào trung bình của những người nắm giữ dài hạn.

Giá hiện tại là 70.500 USD, thấp hơn khoảng 13% so với mức kháng cự đó, với một lượng lớn vốn ngắn hạn gần đây đang ở trạng thái lỗ chưa thực hiện. Việc vượt qua mốc 78.000 USD một cách dứt khoát trong ngắn hạn rất đáng theo dõi.

Tăng trưởng bề mặt, đình trệ bên dưới

Khối lượng giao dịch Bitcoin trung bình hàng ngày trong nửa đầu tháng 4 đạt 564.000 giao dịch, tăng 37,9% so với cùng kỳ năm ngoái. Dữ liệu bề mặt sáng sủa, nhưng chi tiết lại kể một câu chuyện khác.

Số lượng địa chỉ hoạt động trong cùng kỳ giảm xuống 428.000, giảm 13,2% so với cùng kỳ năm ngoái và giảm 4,2% so với quý trước. Quy mô chuyển khoản trung bình mỗi giao dịch giảm xuống 1,19 BTC, giảm 34,1% so với mức 1,80 BTC của quý trước. Số lượng giao dịch tăng, nhưng số người tham gia và giá trị mỗi giao dịch đều giảm. Mô hình này phản ánh việc một số ít người dùng lặp đi lặp lại các giao dịch chuyển khoản nhỏ, thay vì việc sử dụng kinh tế rộng rãi của mạng lưới. Một phần lớn trong sự tăng trưởng khối lượng giao dịch có thể đến từ các luồng chuyển động cơ học như nạp tiền vào sàn giao dịch, không liên quan đến tăng trưởng thực sự.

Báo cáo quý đầu tiên duy trì chỉ số cơ bản ở mức 0%, dựa trên kỳ vọng mở rộng hệ sinh thái BTCFi. Bước sang quý thứ hai, luận điểm này đã suy yếu rõ rệt. Theo "Triển vọng Tài sản Kỹ thuật số 2026" của The Block, TVL của Bitcoin L2 đã giảm 74% trong năm, tổng TVL của BTCFi giảm 10%, chỉ chiếm 0,46% tổng nguồn cung Bitcoin (91.332 BTC). Mặc dù một số giao thức riêng lẻ như Babylon và Lombard có tăng trưởng, nhưng toàn bộ hệ sinh thái đã co lại.

Chỉ số cơ bản được điều chỉnh xuống -10%

Tăng trưởng bề mặt không chuyển hóa thành mở rộng mạng lưới thực sự, và dữ liệu cơ sở hỗ trợ luận điểm BTCFi đã suy yếu. Sự cân bằng giữa các tín hiệu tích cực và tiêu cực triệt tiêu lẫn nhau trong quý đầu tiên đã bị phá vỡ. Chỉ số cơ bản quý 2 được điều chỉnh từ 0% xuống mức sàn -10%.

Mục tiêu giá 143.000 USD, vẫn có tiềm năng tăng gấp đôi

Sử dụng phương pháp TVM, mức cơ sở trung tính tính theo giá trung bình đầu tháng 4 năm 2026 là 132.500 USD. Sau khi áp dụng các điều chỉnh cơ bản -10% và vĩ mô +20%, mục tiêu giá 12 tháng được đặt ở mức 143.000 USD.

Con số này thấp hơn khoảng 23% so với mục tiêu 185.500 USD của quý đầu tiên. Tuy nhiên, tiềm năng tăng thực tế lại mở rộng. Tính theo giá trung bình, không gian tăng từ +93% trong quý đầu tiên mở rộng lên +103% trong quý thứ hai.

Việc điều chỉnh giảm mục tiêu giá không đại diện cho sự bi quan. Hướng đi vĩ mô và cấu trúc on-chain vẫn hỗ trợ logic thị trường tăng giá trung và dài hạn.

Ba điểm quan sát ngắn hạn:

• Vượt qua dứt khoát mức cân bằng trung hạn của toàn mạng