Khi Fintech hòa quyện với nền tảng mã hóa: Một thập kỷ tiếp theo của tài chính số

Tác giả gốc: Benji Siem, IOSG Ventures

Giới thiệu

Stripe mua lại Bridge với giá 1.1 tỷ USD. Mastercard mua lại Zerohash với giá khoảng 2 tỷ USD. Robinhood ra mắt L2 riêng.

Đây không phải là những cược riêng lẻ, mà là tín hiệu của một sự chuyển đổi cấu trúc — những gã khổng lồ fintech lớn nhất đang nhúng trực tiếp cơ sở hạ tầng blockchain, stablecoin và các đường ray tài chính phi tập trung vào sản phẩm cốt lõi của họ. Trong thập kỷ qua, các công ty fintech đã cách mạng hóa thanh toán, ngân hàng và đầu tư thông qua các nền tảng gốc phần mềm và phân phối số hóa quy mô lớn. Giai đoạn tiếp theo đã bắt đầu: tiền mã hóa đang trở thành hậu trường.

Báo cáo này phân tích cách tiếp cận của mười công ty fintech hàng đầu trong lĩnh vực tài chính số, tập trung vào mô hình kinh doanh, động lực doanh thu và chiến lược tích hợp thanh toán tiền mã hóa với cơ sở hạ tầng DeFi của họ.

Một mô hình nhất quán nổi lên: những công ty thành công nhất không coi tiền mã hóa như một tài sản đầu cơ, mà như một cơ sở hạ tầng hậu trường có thể cải thiện tốc độ thanh toán, giảm chi phí và mở rộng khả năng kết nối tài chính toàn cầu. Stablecoin đặc biệt đang trở thành cầu nối giữa hệ thống tài chính truyền thống và thị trường trên chuỗi.

Góc nhìn ngành Fintech

Sự đồng thuận về Tài chính Số: Các bên khác nhau nhìn nhận cơ hội này như thế nào

Nền tảng tài chính số của mười công ty này có thể được tóm tắt là:

"Dịch vụ tài chính nên không biên giới, thời gian thực, được xác định bằng phần mềm, có thể kết hợp — và tuân thủ quy định một cách vô hình với người dùng cuối."

Cách các loại bên khác nhau hiểu về cơ hội:

Bên cơ sở hạ tầng (Visa, Mastercard, Stripe, Adyen)

• Quan điểm cơ bản: Cải tạo các đường ống cơ bản của dòng tiền, nhưng không nắm giữ mối quan hệ khách hàng
• Cơ hội: Mỗi đường thanh toán mới (stablecoin, A2A, thanh toán tức thời) đều mở rộng thị trường có thể phục vụ
• Điểm tiếp cận tiền mã hóa: Stablecoin giảm ma sát thanh toán, cho phép quản lý vốn 24/7

Nền tảng người tiêu dùng (Nu, Revolut, PayPal, Cash App)

• Quan điểm cơ bản: Chiếm lấy lối vào tài chính chính của người dùng, bán chéo một gói dịch vụ
• Cơ hội: Gom ngân hàng + thanh toán + đầu tư + tiền mã hóa vào một ứng dụng để tăng LTV
• Điểm tiếp cận tiền mã hóa: Coi tiền mã hóa như một lớp để tăng mức độ hoạt động và kiếm tiền (phí giao dịch, sản phẩm sinh lãi, xuyên biên giới)

Bên hỗn hợp (Robinhood, Block, SoFi)

Các nhà tổng hợp đấu thầu dung lượng tổng hợp vào các loại thị trường khác nhau:

• Quan điểm cơ bản: Tích hợp dọc ở cả hai đầu sản phẩm C và cơ sở hạ tầng
• Cơ hội: Nắm bắt lợi nhuận ở nhiều lớp (hoạt động C, cơ sở hạ tầng B2B, lưu ký tài sản)
• Điểm tiếp cận tiền mã hóa: Chiến lược tiền mã hóa hai chiều (phân phối C + sở hữu cơ sở hạ tầng)

Xu hướng chính trong lĩnh vực Fintech

Dựa trên phân tích mười công ty hàng đầu này, một số mô hình rõ ràng nổi lên. Chúng là luận điểm cốt lõi của báo cáo này, các nghiên cứu điển hình công ty và playbook tích hợp sau đó đều xác nhận chúng.

Ưu tiên cơ sở hạ tầng, không phải đầu cơ

Hầu hết mọi công ty đều coi tiền mã hóa như cơ sở hạ tầng hậu trường, không phải sản phẩm đầu cơ tiền tuyến. Visa, Mastercard, Stripe và Adyen đang nâng cấp lớp thanh toán bằng stablecoin, trong khi vẫn giữ trải nghiệm người dùng cuối không đổi. Tiền mã hóa chỉ thành công khi nó "vô hình". Đây là mô hình nhất quán nhất trong mười công ty và xuyên suốt tất cả các chiến lược tích hợp sau này.

Stablecoin chính là "tài sản cầu nối" đó

Mỗi công ty chạm vào tiền mã hóa đều đang đặt cược vào stablecoin như một lớp chuyển tiếp giữa TradFi và tiền mã hóa:

• Visa: Thanh toán USDC trên Solana, kế hoạch 130+ thẻ stablecoin
• Mastercard: Bốn stablecoin USDC, PYUSD, USDG, FIUSD, phủ nhiều chuỗi
• Robinhood: Hợp tác với USDG và chia sẻ lợi nhuận
• PayPal: Phát hành PYUSD riêng, nội bộ hóa khâu thanh toán
• Stripe: USDC dùng để rút tiền xuyên biên giới cho thương nhân

Stablecoin có thể nén thời gian thanh toán, giảm ma sát FX và cho phép quản lý vốn có thể lập trình mà không có rủi ro biến động.

Hào sâu được tạo bởi "Phân phối được quản lý"

Các công ty có cơ sở người dùng lớn (PayPal 400 triệu, Revolut 50 triệu +, Nu 122 triệu, Cash App 58 triệu) định vị mình là cửa vào/ra tuân thủ, không phải là người xây dựng giao thức. Lợi thế cạnh tranh của họ không phải là công nghệ, mà là sự tin cậy, tuân thủ và phân phối quy mô.

DeFi là bán buôn, không phải bán lẻ

Không công ty nào phơi bày giao thức DeFi gốc trực tiếp cho người dùng cuối. Thay vào đó, DeFi tồn tại như hậu trường bán buôn: nguồn lợi nhuận (trái phiếu kho bạc được token hóa, thị trường tiền tệ), tối ưu hóa thanh khoản (thanh toán nhanh hơn, xuyên biên giới rẻ hơn), và đóng gói sản phẩm (tài khoản tiết kiệm tuân thủ được hỗ trợ bởi lợi nhuận DeFi). DeFi trở thành cơ sở hạ tầng hỗ trợ sản phẩm được quản lý, không phải trải nghiệm hướng người dùng. Nền tảng này cũng quyết định các cơ hội tích hợp và chủ đề đầu tư tiếp theo trong báo cáo này.

Chiến lược Đa đường ray (Multi-Rail)

Các công ty đang xây dựng cơ sở hạ tầng độc lập với phương thức thanh toán:

• Stripe: "Bất kể đi đường ray nào, tôi cũng phải sở hữu lớp tiền có thể lập trình đó"
• Mastercard: "Công ty đa đường ray", bao phủ thẻ, A2A, thanh toán thời gian thực, blockchain
• Adyen: "Hệ điều hành toàn cầu cho thanh toán doanh nghiệp"

Khi các phương thức thanh toán ngày càng phân mảnh (thẻ, A2A, stablecoin, BNPL), người chiến thắng sẽ là những công ty có thể định tuyến thông minh giữa tất cả các đường ray.

Điểm hội tụ

Chiến lược chiến thắng có thể được cô đọng thành: tạo vỏ bọc tuân thủ cho tiền có thể lập trình, nắm bắt giá trị thông qua phân phối, sự tin cậy và tuân thủ, thay vì dựa vào việc nắm giữ giao thức hoặc phơi nhiễm rủi ro đầu cơ.

Các công ty có lợi thế nhất sở hữu ít nhất một trong những điều sau: phân phối quy mô lớn (Nu, PayPal, Revolut, Cash App), kiểm soát cơ sở hạ tầng (Visa, Stripe, Mastercard), hoặc tích hợp dọc (Robinhood, Block, SoFi).

Mô hình tốt vs. Mô hình xấu

Mô hình kinh doanh có thể mở rộng và mạnh mẽ

Mô hình "Trạm thu phí" của mạng thanh toán (Visa, Mastercard)

• Chi phí biên gần như bằng không cho mỗi giao dịch; đòn bẩy chi phí cố định khổng lồ; hiệu ứng mạng gần như không thể phá vỡ.
• Về cơ bản có thể mở rộng vô hạn: mỗi giao dịch mới đều tăng doanh thu, nhưng chi phí tăng thêm gần như bằng không.
• Rủi ro tích hợp tiền mã hóa: Về lý thuyết, stablecoin và thanh toán A2A có thể bỏ qua các tổ chức thẻ, nhưng cách Visa và Mastercard ứng phó là định vị mình là "mạng của các mạng", nằm trên tất cả các đường ray, bao gồm cả tiền mã hóa.

Infrastructure-as-a-Service (Stripe, Adyen)

• Một khi được nhúng vào ngăn xếp công nghệ của thương nhân, chi phí chuyển đổi cực kỳ cao; doanh thu tăng lãi kép theo sự phát triển của thương nhân; các dịch vụ gia tăng (chống gian lận, thuế, hóa đơn) liên tục kéo cao ARPU.
• Stripe xử lý 1.4 nghìn tỷ USD vào năm 2024 (khoảng 1.3% GDP toàn cầu).
• Cược Bridge/Tempo của Stripe hiện là cách tiếp cận cơ sở hạ tầng tích cực nhất. Nếu thanh toán stablecoin đạt quy mô, Stripe có thể chiếm lấy lớp nhà phát triển của thương mại gốc tiền mã hóa.

Doanh thu định kỳ + Tiền nhàn rỗi (Đăng ký & Dịch vụ Coinbase, Revolut Premium)

Doanh thu từ lãi suất dự trữ stablecoin (Coinbase kiếm được 332.5 triệu USD chỉ từ USDC trong Q4/2025), phần thưởng staking và phí đăng ký ổn định hơn nhiều so với hoa hồng giao dịch.

Doanh thu mở rộng theo AUM/AUC, không chỉ theo khối lượng giao dịch, có khả năng dự đoán cao hơn.

Ngân hàng số chi phí thấp cho thị trường chưa được phục vụ đầy đủ (Nubank)

Mô hình rủi ro cao / Khả năng mở rộng kém

Phụ thuộc thuần túy vào phí giao dịch

• Các công ty có hơn 90% doanh thu từ phí giao dịch hoàn toàn bị chi phối bởi chu kỳ thị trường. Trong thị trường gấu tiền mã hóa, khối lượng giao dịch có thể giảm 70–90%.
• Đa dạng hóa rất quan trọng: Tỷ trọng doanh thu giao dịch của Coinbase giảm từ 96% năm 2020 xuống 59% dự kiến năm 2025. Robinhood hiện có 11 dòng kinh doanh.

Phụ thuộc vào PFOF (Thanh toán cho dòng lệnh)

• PFOF đã bị cấm ở EU và tiếp tục bị giám sát chặt chẽ ở Mỹ. Các công ty phụ thuộc vào PFOF đối mặt với rủi ro quản lý ở cấp độ sinh tử đối với mô hình doanh thu cốt lõi của họ.
• Con đường tốt hơn: Chuyển sang đăng ký (Robinhood Gold), doanh thu lãi suất và khách hàng tổ chức (mua lại Bitstamp).

Kinh doanh tiền mã hóa không có doanh thu định kỳ / bám trụ

• Sàn giao dịch tiền mã hóa chỉ dựa vào phí giao dịch giao ngay, không staking, không lãi suất stablecoin, không lưu ký, không doanh thu giao thức DeFi, không đăng ký — đây là một công việc cực kỳ thuận chu kỳ.
• Mô hình kinh doanh tiền mã hóa tốt sẽ xếp chồng nhiều dòng doanh thu (giao dịch + staking + lãi suất + phí giao thức + đăng ký).

Dòng doanh thu "Bitcoin" không có lợi nhuận

• Block báo cáo doanh thu Bitcoin 1.97 tỷ USD trong Q3/2025, nhưng chi phí doanh thu Bitcoin là 1.89 tỷ USD, biên lợ