Chỉ số Buffett bùng nổ, Bitcoin đang đứng trước ngã tư vĩ mô

特邀专栏作者

2026-02-26 09:25

Bài viết này có khoảng 3227 từ, đọc toàn bộ bài viết mất khoảng 5 phút

Đợt tăng lớn tiếp theo của Bitcoin không phụ thuộc vào việc bong bóng có tồn tại hay không, mà phụ thuộc vào việc tín dụng vỡ trước hay Fed cứu thị trường trước.

Tóm tắt AI

Mở rộng

Quan điểm cốt lõi: Bitcoin hiện đang ở giai đoạn then chốt được thúc đẩy bởi thanh khoản vĩ mô, xu hướng giá của nó sẽ chủ yếu phụ thuộc vào thứ tự giữa áp lực thị trường tín dụng và hành động cứu trợ chính sách, chứ không phải vào một câu chuyện cụ thể nào.
Yếu tố then chốt:
1. Môi trường vĩ mô hiện tại thể hiện "ba bong bóng": định giá thị trường chứng khoán cực đoan, bất động sản bị đè nén bởi lãi suất cao, quy mô tín dụng tư nhân lao về mốc 2 nghìn tỷ USD, đặt nền móng cho biến động cao của tài sản rủi ro.
2. Nếu thị trường tín dụng vỡ trước dẫn đến cạn kiệt thanh khoản, Bitcoin sẽ phải đối mặt với việc bán tháo dữ dội do thanh khoản 24/7, có thể giảm từ 20% đến 40%.
3. Nếu cứu trợ chính sách (ví dụ như Fed mở rộng bảng cân đối kế toán, giảm lợi suất thực) diễn ra trước, Bitcoin với tư cách là tài sản thanh khoản beta cao sẽ phục hồi nhanh chóng, biểu hiện vượt trội hơn so với các tài sản rủi ro truyền thống.
4. Các tín hiệu giám sát hiện tại (bảng cân đối kế toán của Fed mở rộng nhẹ, chênh lệch lãi suất trái phiếu high yield thắt chặt, lợi suất thực ở mức cao, nguồn cung stablecoin không đổi) cho thấy môi trường thanh khoản trung lập thiên giảm, thị trường đang chờ đợi chất xúc tác.
5. Hợp đồng mở (OI) Bitcoin futures đã giảm hơn 45% so với đỉnh, đòn bẩy đã được cắt giảm, nhưng nếu áp lực tín dụng xuất hiện, vẫn còn không gian để bán tháo thêm.
6. Khung theo dõi nên tập trung vào sự thay đổi của chênh lệch lãi suất tín dụng, bảng cân đối kế toán của Fed, lợi suất thực và vốn hóa thị trường stablecoin để đánh giá liệu thị trường đang chuyển sang chế độ thanh lý hay cứu trợ.

Bitcoin đang bước vào một giai đoạn mà nhịp điệu vĩ mô quan trọng hơn câu chuyện.

Thị trường chứng khoán đang ở gần mức cao kỷ lục, lợi suất thực vẫn cao, và thị trường tín dụng đang mở rộng sang những góc khuất ngày càng mờ đục hơn trong hệ thống tài chính. Những điều kiện này không đảm bảo một cuộc khủng hoảng sẽ xảy ra ngay lập tức, nhưng chúng cùng nhau tạo nên bối cảnh cho một cửa sổ biến động cao có thể đến với tài sản rủi ro.

Đối với Bitcoin, câu hỏi cốt lõi là: Liệu áp lực có xuất hiện trong hệ thống tài chính cơ bản với định giá tài sản cao, và các nhà hoạch định chính sách có thể hành động nhanh đến mức nào để kiểm soát nó.

Chiến lược gia vĩ mô Michael Pento mô tả cấu trúc hiện tại là "bong bóng ba lớp": định giá thị trường chứng khoán gần mức cực đoan lịch sử, bất động sản bị đè nén bởi lãi suất thế chấp gần 6%, và quy mô quản lý tín dụng tư nhân đang hướng tới 2 nghìn tỷ USD. Cách nói này rất thu hút sự chú ý, nhưng khung lý thuyết rất hữu ích vì nó nhấn mạnh thứ tự ưu tiên.

Nếu tín dụng gặp vấn đề trước, thanh khoản sẽ khô cạn ngay lập tức, và Bitcoin rất có thể sẽ bị bán tháo cùng với các tài sản khác. Nếu chính sách can thiệp hỗ trợ trước khi khủng hoảng lan rộng, Bitcoin sẽ trở thành công cụ giao dịch thanh khoản beta cao, phục hồi nhanh hơn các tài sản rủi ro truyền thống.

Hệ thống tài chính hiếm khi sụp đổ vì định giá quá cao. Sự sụp đổ thường xảy ra khi chuỗi tín dụng và trái phiếu buộc phải bán tháo. Và tính thanh khoản 24/7 của Bitcoin có nghĩa là biến động của nó trong các đợt hoảng loạn và cứu trợ thị trường gần như mạnh hơn bất kỳ tài sản nào khác.

Dữ liệu gần đây cho thấy các tín hiệu áp lực đang tích tụ, nhưng chưa kích hoạt sự sụp đổ.

Ngày 23 tháng 2, chênh lệch điều chỉnh quyền chọn trái phiếu lợi suất cao của Ngân hàng Mỹ là 2,95%, vẫn thấp so với thời kỳ khủng hoảng.

Ngày 18 tháng 2, bảng cân đối kế toán của Cục Dự trữ Liên bang (Fed) là 6,613 nghìn tỷ USD, tăng khoảng 28,8 tỷ USD trong bốn tuần, đây là mức mở rộng vừa phải, không đại diện cho thanh khoản khẩn cấp.

Ngày 20 tháng 2, lợi suất thực của Trái phiếu Bảo vệ Lạm phát Kỳ hạn 10 năm (TIPS) vào khoảng 1,80%, mức này đủ để gây áp lực lên tài sản không sinh lợi.

Vốn hóa thị trường stablecoin vào khoảng 3,088 tỷ USD, thay đổi 30 ngày là -0,18%, về cơ bản không đổi.

Từ đầu năm 2026, tổng dòng tiền rút ra từ ETF Bitcoin spot là khoảng 2,6 tỷ USD, với khoảng 4,3 tỷ USD rút ra trong năm tuần gần đây.

Bitcoin giảm trước, lý do bàn sau

Thanh lý kiểu giảm phát thường bắt đầu từ thị trường tín dụng, không phải từ chỉ số chứng khoán.

Chênh lệch trái phiếu lợi suất cao mở rộng mạnh, thị trường tài trợ chịu áp lực, biến động tăng vọt, tiền mặt trở thành vị thế duy nhất mà mọi người đều muốn.

Biểu hiện của Bitcoin trong giai đoạn này là có thể dự đoán được: phí tài trợ hợp đồng vĩnh viễn chuyển sang âm, thanh lý đòn bẩy khiến khối lượng mở giảm mạnh, thanh khoản rời đi kích hoạt sự co lại nguồn cung stablecoin, dòng tiền ETF rút ra tăng tốc.

Tháng 3 năm 2020 là một ví dụ điển hình. Trong cú sốc thanh khoản toàn cầu, Bitcoin đã giảm gần 40% vào ngày 12 tháng 3, bị bán tháo cùng với cổ phiếu, tín dụng và hàng hóa, vì những người tham gia thị trường tranh giành điên cuồng thanh khoản USD.

Một đợt thanh lý được thúc đẩy bởi tín dụng có thể dễ dàng khiến Bitcoin biến động từ -20% đến -40% trong vài ngày.

Đầu tháng 2 năm 2026, công ty đầu tư VanEck chỉ ra rằng khối lượng mở hợp đồng tương lai Bitcoin đã chạm đỉnh trên 90 tỷ USD vào tháng 10 năm 2025, và kể từ đó đã cắt giảm hơn 45% đòn bẩy. Nếu áp lực tín dụng thực sự xuất hiện, vẫn còn không gian cho việc bán tháo bắt buộc thêm.

Cơ quan xếp hạng Moody's dự kiến quy mô quản lý tín dụng tư nhân sẽ vượt 2 nghìn tỷ USD vào năm 2026 và gần 4 nghìn tỷ USD vào năm 2030. Theo Reuters, Ngân hàng Mỹ đã đầu tư 250 tỷ USD vào lĩnh vực này.

Sự tăng trưởng này tập trung rủi ro tín dụng vào các cấu trúc kém minh bạch hơn, thời gian khóa dài hơn và bảo vệ điều khoản yếu hơn.

Một khi sự kiện tín dụng kích hoạt việc bán tháo tài sản bắt buộc từ danh mục tín dụng tư nhân, phản ứng dây chuyền sẽ tác động lên thị trường công khai thông qua áp lực ký quỹ bổ sung và tài sản thế chấp. Và Bitcoin, với tư cách là tài sản rủi ro có tính thanh khoản cao nhất, giao dịch 24/7, sẽ hứng chịu áp lực bán một cách không cân xứng.

Khối lượng mở hợp đồng tương lai Bitcoin đã giảm khoảng 45% từ mức đỉnh trên 90 tỷ USD vào tháng 10 năm 2025, xuống mức đầu tháng 2 năm 2026, trong khi đó giá Bitcoin giảm từ khoảng 68.000 USD xuống gần 60.000 USD, sau đó phục hồi lên khoảng 67.000 USD

Bitcoin sẽ chạy trước chính sách cứu trợ thị trường

Kịch bản ngược lại bắt đầu với sự hỗ trợ chính sách rõ ràng.

Fed mở rộng bảng cân đối kế toán, công cụ khẩn cấp được đưa ra, lợi suất thực giảm. Phản ứng của Bitcoin trong môi trường này cũng có thể dự đoán được: phí tài trợ và chênh lệch cơ sở trở lại bình thường, thanh khoản trở lại thúc đẩy nguồn cung stablecoin tăng, dòng tiền ETF ổn định hoặc thậm chí chuyển sang dương, khối lượng mở tích lũy trở lại.

Trong môi trường cứu trợ thị trường rõ ràng, Bitcoin thường thể hiện như một tài sản thanh khoản beta cao, tốc độ phục hồi nhanh hơn các tài sản rủi ro truyền thống, vì nó không có rủi ro tín dụng và cũng không có khả năng báo cáo kết quả kinh doanh thảm họa. Nó là một loại quyền lợi thanh khoản đối với tài sản tiền tệ có nguồn cung cố định, và sẽ được hưởng lợi khi lợi suất thực giảm.

Cuộc khủng hoảng ngân hàng tháng 3 năm 2023 là một khuôn mẫu. Khi thị trường kỳ vọng chính sách chuyển sang nới lỏng, Bitcoin đã tăng 26% trong một tuần và khoảng 40% trong mười ngày, chạy trước sự hỗ trợ thanh khoản cuối cùng của Fed.

Tháng 2 năm 2026, Bitcoin đã tăng vọt từ khoảng 60.000 USD lên trên 70.000 USD trong một ngày, ghi nhận mức tăng một ngày lớn nhất kể từ tháng 3 năm 2023, nổi bật vai trò của tâm lý rủi ro vĩ mô vẫn là động lực chủ đạo trong cửa sổ áp lực.

Tháng 3 năm 2020, Bitcoin sụp đổ cùng với tất cả tài sản, nhưng Fed cũng đã giảm lãi suất về 0 trong vài tuần, mở ra nới lỏng định lượng không giới hạn và thiết lập các công cụ cho vay khẩn cấp.

Bitcoin đã phục hồi từ mức thấp ngày 12 tháng 3 và tăng gấp năm lần trong năm tiếp theo, vì lợi suất thực vẫn âm sâu và chi tiêu tài khóa mở rộng mạnh.

Bài học là: Phản ứng beta của Bitcoin đối với chu kỳ thanh khoản gần như cao hơn bất kỳ tài sản nào, thời điểm quan trọng hơn câu chuyện.

Một sơ đồ lưu trình minh họa ba con đường tiềm năng của Bitcoin dưới áp lực bong bóng ba lớp: vỡ tín dụng dẫn đến bán tháo 20% đến 40%, cứu trợ chính sách kích hoạt phục hồi beta cao, hoặc stagflation khiến giá dao động giữa áp lực trú ẩn an toàn và câu chuyện phá giá tiền tệ

Khi không con đường nào chiếm ưu thế

Tình huống hỗn loạn nhất là: lạm phát dai dẳng, thị trường trái phiếu yêu cầu phần bù kỳ hạn cao hơn, lợi suất thực ở mức cao, điều này hạn chế khả năng của các nhà hoạch định chính sách trong việc cứu trợ thị trường nhanh chóng mà không làm dấy lên lo ngại lạm phát trở lại.

Trong môi trường này, Bitcoin sẽ rơi vào trạng thái dao động. Áp lực tìm nơi trú ẩn an toàn và câu chuyện phòng ngừa mất giá kéo nhau. Khi lợi suất thực ở mức cao, hoặc hỗ trợ chính sách không đạt kỳ vọng, đợt phục hồi sẽ tan biến.

Lợi suất TIPS kỳ hạn 10 năm là 1,80%, cao hơn nhiều so với lợi suất thực bằng 0 hoặc âm trong thời kỳ thị trường mạnh nhất của Bitcoin.

Lãi suất thế chấp cố định 30 năm của Freddie Mac trung bình là 6,01% vào ngày 19 tháng 2.

Chỉ số Buffett (Tổng vốn hóa thị trường / GDP) vào khoảng 206%, theo dữ liệu từ Advisor Perspectives, đây là mức cao nhất lịch sử của chỉ số này. Điều này có nghĩa là, trừ khi lợi nhuận tăng trưởng hoặc tỷ lệ chiết khấu giảm, định giá thị trường chứng khoán hầu như không có không gian để mở rộng thêm.

Nếu áp lực tín dụng đến, nhưng chính sách không chuyển hướng nhanh, Bitcoin sẽ rơi vào một mô hình dao động không bị thanh lý cũng không được cứu trợ.

Khung theo dõi sự thay đổi thị trường

Một khung theo dõi đơn giản, cập nhật bốn chỉ số hàng tuần: