Uniswap费用开关落地后：这场DeFi变革的「成绩单」够看吗？

Tác giả gốc: Tanay Ved

Biên dịch: Saoirse, Foresight News

Điểm chính

• Công tắc phí của Uniswap liên kết token UNI với việc sử dụng giao thức thông qua cơ chế đốt nguồn cung token. Hiện tại, phí do giao thức tạo ra được sử dụng để giảm nguồn cung UNI, điều chỉnh này chuyển đổi token UNI từ một tài sản chỉ có chức năng quản trị thành một tài sản có thể tích lũy giá trị trực tiếp.
• Dữ liệu ban đầu cho thấy phí hàng năm của giao thức vào khoảng 26 triệu USD, bội số doanh thu khoảng 207 lần; khoảng 4 triệu token UNI sẽ tiếp tục bị đốt hàng năm, và động thái này đã tích hợp kỳ vọng tăng trưởng cao vào định giá 5,4 tỷ USD của token UNI.
• DeFi đang dần chuyển đổi sang mô hình token "gắn với phí". Các cơ chế như đốt token, phân phối lợi nhuận cho người stake và khóa "vote-escrowed (ve)" đều nhằm mục đích liên kết chặt chẽ hơn người nắm giữ token với hệ thống kinh tế của giao thức, từ đó định hình lại logic định giá trong lĩnh vực này.

Giới thiệu

Cuối năm 2025, tầng quản trị của Uniswap đã thông qua đề xuất "UNIfication", chính thức kích hoạt "công tắc phí" của giao thức được mong đợi từ lâu. Đây là một trong những thay đổi lớn nhất về kinh tế token trong các dự án blue-chip DeFi kể từ năm 2020 - vào thời điểm thị trường ngày càng chú ý đến "lợi nhuận thực tế" và "tích lũy giá trị bền vững được thúc đẩy bởi phí". Giờ đây, công tắc phí này thiết lập mối liên hệ trực tiếp hơn giữa token UNI với doanh thu và hoạt động giao dịch của Uniswap, vốn đã là một trong những sàn giao dịch phi tập trung (DEX) lớn nhất trong lĩnh vực tiền điện tử.

Trong bài viết này, chúng tôi sẽ phân tích sâu hệ thống kinh tế token của Uniswap sau khi công tắc phí được kích hoạt, đánh giá động lực đốt token UNI, cơ chế phí và tác động của nó đến định giá, đồng thời thảo luận về ý nghĩa của sự chuyển đổi này đối với toàn bộ lĩnh vực DeFi.

Sự tách rời giữa Token DeFi và Giá trị Giao thức

Một trong những thách thức cốt lõi trong lĩnh vực DeFi là sự tách rời giữa "giao thức mạnh mẽ" và "token yếu". Nhiều giao thức DeFi đã đạt được sự phù hợp thị trường sản phẩm rõ ràng, tỷ lệ sử dụng cao và doanh thu ổn định, nhưng token mà họ phát hành thường chỉ có chức năng quản trị, hầu như không cho phép người nắm giữ tiếp cận trực tiếp với dòng tiền của giao thức. Trong bối cảnh này, vốn ngày càng có xu hướng chảy vào các lĩnh vực như Bitcoin, các blockchain lớp cơ sở (L1), meme coin, trong khi giá giao dịch của hầu hết token DeFi bị tách rời nghiêm trọng so với quyền lợi thực tế từ sự tăng trưởng của giao thức.

So sánh hiệu suất được chỉ số hóa giữa Token DeFi (AAVE, UNI) và Tiền điện tử chủ đạo (BTC, ETH)

Uniswap ra mắt vào tháng 11 năm 2018 với tư cách là một sàn giao dịch phi tập trung (DEX) trên mạng Ethereum, được thiết kế ban đầu để thực hiện hoán đổi token ERC-20 không cần sổ lệnh và không qua trung gian. Năm 2020, Uniswap phát hành token UNI và định vị nó là token quản trị - một cách tiếp cận phù hợp với các dự án blue-chip DeFi khác như Aave, Compound, Curve, nơi mục đích chính của việc phát hành token thường là bỏ phiếu quản trị và khuyến khích người dùng.

Xu hướng khối lượng giao dịch hàng tháng (tính bằng USD) của Uniswap trên các phiên bản (V2, V3, V4) trên mạng Ethereum, Nguồn: Coin Metrics Network Data Pro

Qua các lần lặp phiên bản, Uniswap đã trở thành một phần cốt lõi của cơ sở hạ tầng tài chính trên chuỗi, xử lý hàng chục tỷ USD khối lượng giao dịch và tạo ra doanh thu phí đáng kể cho các nhà cung cấp thanh khoản (LP). Tuy nhiên, giống như hầu hết token quản trị DeFi, người nắm giữ token UNI không thể trực tiếp nhận được phần chia doanh thu từ giao thức, điều này dẫn đến sự tách rời ngày càng lớn giữa quy mô dòng tiền cơ bản của giao thức và lợi ích kinh tế của người nắm giữ token.

Trên thực tế, giá trị do Uniswap tạo ra chủ yếu chảy đến các nhà cung cấp thanh khoản (LP), người đi vay, người cho vay và các nhóm phát triển liên quan, trong khi người nắm giữ token chỉ nhận được quyền quản trị và phần thưởng lạm phát. Sự mâu thuẫn giữa token "chỉ để quản trị" và "nhu cầu tích lũy giá trị" này đã đặt nền tảng cho việc ra mắt công tắc phí của Uniswap và đề xuất "UNIfication" - đề xuất này rõ ràng gắn giá trị của token UNI với việc sử dụng giao thức, liên kết chặt chẽ hơn người nắm giữ token với hệ thống kinh tế của sàn giao dịch phi tập trung (DEX).

Công tắc phí Uniswap: Cơ chế Phí và Đốt

Với việc thông qua đề xuất quản trị "UNIfication", giao thức Uniswap đã giới thiệu các điều chỉnh quan trọng sau:

1. Kích hoạt phí giao thức và cơ chế đốt UNI: Kích hoạt "công tắc phí" của giao thức, chuyển phí cấp giao thức từ các nhóm thanh khoản của Uniswap V2 và V3 trên mạng chính Ethereum vào cơ chế đốt token UNI. Bằng cách thiết lập mối liên hệ được lập trình giữa "việc sử dụng giao thức" và "nguồn cung token", mô hình kinh tế của UNI đã chuyển từ "chỉ quản trị" sang "tích lũy giá trị giảm phát".
2. Thực hiện đốt token kho bạc hồi tố: Đốt một lần 100 triệu token UNI từ kho bạc của Uniswap để bù đắp cho khoản phí mà người nắm giữ token đã bỏ lỡ trong nhiều năm.
3. Bao gồm doanh thu từ Unichain: Phí sắp xếp được tạo ra bởi mạng Unichain (sau khi trừ chi phí dữ liệu Lớp 1 Ethereum và phần chia 15% của Optimism) sẽ được đưa vào cơ chế bắt giá trị "được thúc đẩy bởi việc đốt" nêu trên.
4. Điều chỉnh cấu trúc khuyến khích tổ chức: Tích hợp hầu hết chức năng của Quỹ Uniswap vào Uniswap Labs, và thiết lập ngân sách tăng trưởng hàng năm là 20 triệu UNI, cho phép Uniswap Labs tập trung vào việc quảng bá giao thức; đồng thời, giảm tỷ lệ hoa hồng trong giao diện, ví và dịch vụ API của họ xuống 0.

Quy trình đầy đủ về cách phí giao thức chuyển thành việc đốt token UNI sau khi công tắc phí Uniswap được bật, Nguồn: Uniswap UNIfication

Hiện tại, Uniswap hoạt động theo mô hình "ống dẫn" và xử lý việc giải phóng và chuyển đổi tài sản (như đốt token UNI) thông qua hợp đồng thông minh chuyên dụng. Quy trình cụ thể như sau:

1. Giao dịch trên Uniswap V2, V3 và Unichain tạo ra phí giao dịch;
2. Một phần phí thuộc về giao thức (phần còn lại được phân bổ cho các nhà cung cấp thanh khoản);
3. Tất cả phí cấp giao thức chảy vào một hợp đồng thông minh kho bạc duy nhất có tên "TokenJar" trên mỗi chuỗi;
4. Giá trị trong TokenJar chỉ có thể được giải phóng khi token UNI bị đốt thông qua hợp đồng thông minh "Firepit".

Dữ liệu phí giao thức sau khi công tắc phí Uniswap được bật (từ ngày 27 tháng 12 năm 2025), Nguồn: Coin Metrics ATLAS

Theo dữ liệu Coin Metrics ATLAS, trong 12 ngày đầu tiên sau khi công tắc phí được kích hoạt, một khối lượng phí giao thức đáng kể đã chảy vào hệ thống. Biểu đồ dưới đây theo dõi phí giao thức ước tính hàng ngày (tính bằng USD) và tổng tích lũy, cho thấy rằng với cấu hình ban đầu, công tắc phí đã nhanh chóng biến khối lượng giao dịch của Uniswap thành tiền - chỉ trong 12 ngày, tổng phí cấp giao thức đã đạt khoảng 800.000 USD.

Nếu điều kiện thị trường hiện tại duy trì ổn định, doanh thu hàng năm của giao thức dự kiến vào khoảng 26 đến 27 triệu USD (chỉ để tham khảo), nhưng doanh thu thực tế sẽ phụ thuộc vào mức độ hoạt động của thị trường và tiến độ triển khai cơ chế phí trên các nhóm thanh khoản và các chuỗi khác nhau.

Dữ liệu đốt token UNI sau khi công tắc phí Uniswap được bật (không bao gồm 100 triệu token bị đốt hồi tố), Nguồn: Coin Metrics ATLAS

Biểu đồ trên cho thấy cách phí giao thức được chuyển thành việc giảm nguồn cung token UNI (không bao gồm 100 triệu token bị đốt hồi tố). Tính đến thời điểm thống kê dữ liệu, tổng số token UNI bị đốt đã đạt khoảng 100,17 triệu (tương đương khoảng 557 triệu USD), chiếm 10,1% tổng nguồn cung ban đầu là 1 tỷ token.

Dựa trên dữ liệu đốt trong 12 ngày đầu tiên sau khi đề xuất "UNIfication" có hiệu lực, tỷ lệ đốt hàng năm của token UNI được ước tính vào khoảng 4 đến 5 triệu token. Dữ liệu này nhấn mạnh rằng: việc sử dụng giao thức hiện nay có thể tạo ra việc đốt UNI "theo chu kỳ, được lập trình", thay vì chỉ đơn thuần là phát hành token lạm phát.

Định giá và Tác động đến Lĩnh vực DeFi

Sau khi công tắc phí được kích hoạt, việc định giá token UNI không còn bị giới hạn ở "chức năng quản trị", mà có thể được đánh giá thông qua "góc nhìn dòng tiền". Với vốn hóa thị trường hiện tại của UNI là 5,4 tỷ USD, so với phí giao thức hàng năm ước tính khoảng 26 triệu USD từ dữ liệu TokenJar ban đầu, bội số doanh thu của nó vào khoảng 207 lần - mức định giá này gần với tài sản công nghệ tăng trưởng cao hơn là một sàn giao dịch phi tập trung (DEX) trưởng thành. Nếu loại trừ phần đốt từ kho bạc, lượng đốt hàng năm của UNI vào khoảng 4,4 triệu token, chỉ chiếm 0,4% nguồn cung hiện tại, "tỷ lệ đốt" ở mức thấp so với định giá của nó.

Xu hướng thay đổi vốn hóa thị trường của token Uniswap UNI, Nguồn: Coin Metrics Network Data Pro

Thực trạng này làm nổi bật một sự đánh đổi mới: mặc dù cơ chế bắt giá trị rõ ràng hơn đã nâng cao thuộc tính đầu tư của UNI, nhưng dữ liệu hiện tại có nghĩa là thị trường có kỳ vọng rất cao về sự tăng trưởng trong tương lai của nó. Để giảm bội số doanh thu này, Uniswap cần thực hiện tổng hợp nhiều biện pháp: mở rộng phạm vi thu phí