Tác giả gốc: Tristero Research

Bản dịch gốc: TechFlow

Hyperliquid là một trong những sàn giao dịch hoán đổi vĩnh viễn phát triển nhanh nhất trong lĩnh vực DeFi, nắm giữ hàng tỷ đô la vốn. Với trải nghiệm người dùng liền mạch và cơ sở người dùng đang mở rộng nhanh chóng, sàn giao dịch này đã trở thành nền tảng hàng đầu cho giao dịch phái sinh trên chuỗi. Hiện tại, công cụ giao dịch của sàn được hỗ trợ bởi hơn 5,6 tỷ đô la stablecoin, phần lớn trong số đó là USDC của Circle.

Nguồn vốn này đã tạo ra một nguồn thu nhập đáng kể thông qua dự trữ cơ sở, nhưng hiện tại lợi nhuận đó đã chảy vào các tổ chức bên ngoài. Hiện tại, cộng đồng Hyperliquid đang nỗ lực thu hồi chúng.

Vào ngày 14 tháng 9, Hyperliquid sẽ đối mặt với một trận chiến quyết định. Các đơn vị xác thực sẽ tiến hành một cuộc bỏ phiếu quan trọng để xác định ai sẽ nắm giữ chìa khóa của USDH—đồng stablecoin nội bộ đầu tiên của nền tảng. Cuộc bỏ phiếu này không chỉ đơn thuần là quyền sở hữu một token; mà còn là quyền kiểm soát một công cụ tài chính có khả năng tái đưa hàng trăm triệu đô la doanh thu trở lại hệ sinh thái. Quy trình này tương tự như một yêu cầu báo giá (RFQ) trị giá hàng tỷ đô la hoặc đấu giá trái phiếu chính phủ, nhưng sẽ được tiến hành minh bạch trên chuỗi. Bằng cách đặt cược HYPE để bảo mật mạng lưới, các đơn vị xác thực cũng đóng vai trò như một "ủy ban tuyển dụng", quyết định ai sẽ đúc USDH và cách hàng tỷ đô la doanh thu sẽ được phân phối lại.

Sự khác biệt giữa các đối thủ cạnh tranh rất rõ ràng – một bên là các nhóm nhà phát triển tiền điện tử gốc hứa hẹn liên minh toàn diện, còn bên kia là các tổ chức tài chính khổng lồ với nguồn tài chính dồi dào và hoạt động đã được thiết lập.

Mô hình trưởng thành: Cơ hội tiềm năng hàng năm trị giá 220 triệu đô la

Để hiểu được tầm quan trọng của cuộc cạnh tranh này, trước tiên chúng ta phải hiểu dòng vốn đang chảy vào đâu. Hiện tại, USDC đang thống trị thị trường stablecoin. Nhà phát hành của nó, Circle, đã âm thầm xây dựng khối tài sản của mình bằng cách đầu tư dự trữ vào trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ và thu về lợi nhuận, tạo ra doanh thu 658 triệu đô la chỉ trong một quý. Đây chính xác là mô hình kinh doanh mà Hyperliquid hướng tới.

Bằng cách thay thế các stablecoin của bên thứ ba bằng stablecoin nội bộ USDH, nền tảng có thể tránh được tình trạng dòng vốn chảy ra và chuyển hướng dòng vốn vào. Dựa trên số dư hiện có, chỉ riêng dự trữ USDH có thể tạo ra doanh thu 220 triệu đô la mỗi năm. Điều này đánh dấu sự chuyển đổi của Hyperliquid từ "người thuê nhà" sang "chủ nhà" - không còn là khách hàng của các stablecoin bên ngoài, mà là người nắm giữ cơ sở hạ tầng tài chính của chính mình. Đối với Circle, sự cạnh tranh này rất quan trọng: việc mất dự trữ của Hyperliquid có thể ngay lập tức làm giảm doanh thu tới 10%, phơi bày sự phụ thuộc quá lớn vào thu nhập lãi suất.

Câu hỏi duy nhất mà cộng đồng phải đối mặt không phải là có nên theo đuổi giải thưởng này hay không, mà là nên tin tưởng ai để biến nó thành hiện thực.

Tuy nhiên, Circle không dễ dàng từ bỏ vị thế của mình. Ngay cả trước khi kế hoạch USDH được công bố, Circle đã có những bước đi nhằm củng cố vị thế của mình trong Hyperliquid, thông báo ra mắt USDC gốc và CCTP V2 vào cuối tháng 7. Bản nâng cấp này hứa hẹn khả năng chuyển USDC liền mạch giữa các blockchain được hỗ trợ, cải thiện hiệu quả sử dụng vốn—không cần mã thông báo đóng gói hay giao dịch chuỗi chéo truyền thống. Circle cũng giới thiệu các kênh nạp và rút tiền fiat cấp độ tổ chức thông qua Circle Mint. Thông điệp rất rõ ràng: với tư cách là đơn vị phát hành USDC được niêm yết, Circle sẽ không nhường thanh khoản của Hyperliquid cho đối thủ cạnh tranh.

Ứng cử viên: Cuộc đụng độ của các ý tưởng

Một số tầm nhìn khác nhau đã xuất hiện xung quanh USDH, mỗi tầm nhìn đại diện cho một con đường chiến lược khác nhau của Hyperliquid.

Sau thông báo của USDH, nhóm gốc Hyperliquid , Native Markets, đã nhanh chóng tham gia cuộc đua, đề xuất một stablecoin tuân thủ Đạo luật GENIUS dành riêng cho nền tảng này. Kế hoạch của họ bao gồm tích hợp một cổng fiat để hợp lý hóa các đường dẫn vào và ra, và chia sẻ doanh thu với Quỹ hỗ trợ Hyperliquid. Nhóm bao gồm các cựu chiến binh như MC Lader, cựu chủ tịch của Uniswap Labs, nhưng một số thành viên cộng đồng đã đặt câu hỏi về thời điểm và nguồn tài trợ cho đề xuất của họ. Nhóm tự định vị mình là lựa chọn địa phương nhất - kết hợp tuân thủ quy định, chuyên môn về chuỗi và cam kết trả lại giá trị cho hệ sinh thái. Những lợi thế rất rõ ràng: một dự án địa phương đáng tin cậy cam kết tuân thủ quy định và liên kết chặt chẽ với $HYPE. Những bất lợi đến từ một số thành viên cộng đồng đặt câu hỏi về thời điểm và nguồn lực của nhóm để cung cấp ở quy mô lớn.

Một đề xuất đang nhận được sự quan tâm đáng kể là Agora , một nhà cung cấp cơ sở hạ tầng stablecoin đã tập hợp một nhóm các đối tác uy tín. Agora được hỗ trợ bởi MoonPay, một nhà cung cấp dịch vụ gửi tiền điện tử có nhiều khu vực pháp lý được cấp phép và người dùng KYC hơn Stripe.

Rain , cung cấp dịch vụ chi tiêu và thẻ liền mạch trên chuỗi; và LayerZero , cung cấp khả năng tương tác xuyên chuỗi tối ưu.

Được hỗ trợ bởi vòng gọi vốn 50 triệu đô la gần đây do Paradigm dẫn đầu, Agora nhấn mạnh việc tuân thủ quy định thông qua bằng chứng dự trữ và định vị mình hoàn toàn phù hợp với lợi ích của Hyperliquid. Dự trữ của Agora sẽ được State Street lưu ký, do VanEck quản lý và bằng chứng dự trữ do Chaos Labs cung cấp. Nhóm cũng đã cam kết cung cấp ít nhất 10 triệu đô la thanh khoản ban đầu thông qua các đối tác như Cross River và Customers Bank. Đề xuất của Agora đưa ra một mô hình đã được chứng minh được các tổ chức hỗ trợ và một cam kết cốt lõi: mỗi đô la thu nhập ròng từ dự trữ USDH sẽ chảy trở lại hệ sinh thái Hyperliquid. Trên thực tế, điều này có nghĩa là sự tăng trưởng của stablecoin sẽ trực tiếp chuyển thành lợi nhuận cho những người nắm giữ HYPE. Ưu điểm của Agora nằm ở uy tín của tổ chức, hỗ trợ vốn và khả năng phân phối. Tuy nhiên, việc phụ thuộc vào các ngân hàng và đơn vị lưu ký có thể tái lập các nút thắt ngoài chuỗi mà USDH đã tìm cách tránh.

Stripe , thông qua việc mua lại Bridge với giá 1,1 tỷ đô la, đang đề xuất một đề xuất thiết lập USDH làm xương sống của mạng lưới thanh toán stablecoin toàn cầu. Cơ sở hạ tầng của Bridge đã cho phép các doanh nghiệp chấp nhận và giải quyết các khoản thanh toán bằng stablecoin (như USDC) với mức phí thấp và gần như tức thời tại hơn 100 quốc gia. Việc tích hợp với Stripe mang lại uy tín theo quy định, ngăn xếp API thân thiện với nhà phát triển và kết nối thẻ/thanh toán liền mạch. Công ty cũng có kế hoạch ra mắt stablecoin được hỗ trợ bằng tiền pháp định của riêng mình, USDB, trong hệ sinh thái Bridge, nhằm mục đích tránh chi phí blockchain bên ngoài và tạo ra một hào phòng thủ. Những lợi thế rất rõ ràng: Quy mô, thương hiệu và khả năng phân phối của Stripe có thể đưa USDH vào thương mại chính thống. Tuy nhiên, rủi ro nằm ở khả năng kiểm soát chiến lược: các công ty fintech tích hợp theo chiều dọc với blockchain công khai (Tempo) và ví (Privy) của riêng họ cuối cùng có thể kiểm soát lớp tiền tệ cốt lõi của Hyperliquid.

Các đối thủ cạnh tranh khác đã chọn những con đường khác nhau. Paxos , một công ty tín thác được quản lý có trụ sở chính tại New York, cung cấp tùy chọn bảo thủ nhất: tuân thủ trước. Paxos cam kết sử dụng 95% lãi suất kiếm được từ dự trữ USDH trực tiếp cho việc mua lại HYPE. Paxos cũng hứa sẽ niêm yết HYPE trên các mạng lưới mà nó hỗ trợ (bao gồm PayPal, Venmo và MercadoLibre) - một kênh phân phối tổ chức mà các đối thủ cạnh tranh khác không thể sánh kịp. Mặc dù môi trường quản lý của Hoa Kỳ đã trở nên thân thiện hơn dưới thời chính quyền Trump, Paxos vẫn là lựa chọn ưu tiên cho những người coi tính bền vững và sự chấp thuận của cơ quan quản lý là nền tảng cho tính hợp pháp lâu dài của USDH. Điểm yếu của nó nằm ở việc hoàn toàn phụ thuộc vào việc lưu ký tiền tệ fiat, khiến nó phải chịu rủi ro về ngân hàng và quy định của Hoa Kỳ - một điểm yếu dẫn đến sự thất bại của BUSD.

Ngược lại, Frax Finance cung cấp giải pháp DeFi gốc. Ra đời trong hệ sinh thái tiền điện tử, đề xuất của Frax ưu tiên các cơ chế trên chuỗi, quản trị cộng đồng sâu rộng và chiến lược chia sẻ doanh thu hấp dẫn những người theo chủ nghĩa thuần túy về tiền điện tử. Chiến dịch của họ là một canh bạc cho tương lai của USDH, một tầm nhìn phi tập trung hơn, lấy cộng đồng làm trung tâm. Thiết kế của nó cho thấy USDH được hỗ trợ 1:1 bởi frxUSD và trái phiếu kho bạc do các công ty tài sản khổng lồ như BlackRock quản lý, với khả năng chuyển đổi liền mạch sang USDC, USDT, frxUSD và tiền pháp định. Frax cũng cam kết phân phối 100% doanh thu trực tiếp cho người dùng Hyperliquid, với việc quản trị được kiểm soát hoàn toàn bởi các bên xác thực. Điểm mạnh của nó nằm ở một mô hình đã được chứng minh, lợi suất cao, do cộng đồng thúc đẩy, phù hợp chặt chẽ với các lý tưởng tiền điện tử. Điểm yếu của nó nằm ở sự phụ thuộc vào frxUSD và trái phiếu kho bạc ngoài chuỗi, điều này có thể gây ra rủi ro bên ngoài và hạn chế việc áp dụng so với các tổ chức tiền pháp định truyền thống.

Konelia , một đối thủ nhỏ hơn và ít được biết đến hơn trong cuộc thi USDH, đã nộp hồ sơ dự thầu thông qua quy trình đấu giá trực tuyến giống như các đối thủ lớn hơn. Đề xuất của công ty nhấn mạnh vào việc phát hành tuân thủ, quản lý dự trữ và sự liên kết hệ sinh thái được thiết kế riêng cho Lớp 1 hiệu suất cao của Hyperliquid. Không giống như các đối thủ hàng đầu, đề xuất của công ty thiếu chi tiết công khai và thu hút sự chú ý hạn chế của cộng đồng. Mặc dù được chính thức công nhận là đơn vị đấu thầu hợp lệ, Konelia được coi là một đối thủ phụ trong cuộc thi hơn là một ứng cử viên hàng đầu. Mặc dù điểm mạnh của công ty nằm ở các tiêu chuẩn chính thức và đề xuất Lớp 1 được tùy chỉnh, nhưng việc thiếu chi tiết, nhận diện thương hiệu và sự hỗ trợ của cộng đồng đã khiến công ty gặp bất lợi so với các đối thủ có vốn hóa lớn hơn.

Cuối cùng, nhóm xDFi , bao gồm các cựu chiến binh DeFi từ SushiSwap và LayerZero, đã đề xuất USDH, một stablecoin chuỗi chéo được thế chấp hoàn toàn bằng tiền điện tử, bao phủ 23 chuỗi EVM ngay từ ngày đầu tiên. Được hỗ trợ bởi các tài sản như ETH, BTC, USDC và AVAX, số dư sẽ được đồng bộ hóa gốc giữa các chuỗi thông qua cơ sở hạ tầng xD, tránh chuỗi chéo và phân mảnh. Thiết kế phân bổ 69% doanh thu cho quản trị $HYPE, 30% cho người xác thực và 1% cho việc bảo trì giao thức, khiến USDH thuộc sở hữu của cộng đồng và không có ngân hàng hoặc người giám sát. Sức hấp dẫn của nó nằm ở thiết kế chống kiểm duyệt, thuần túy tiền điện tử, giúp củng cố vai trò của Hyperliquid như một trung tâm thanh khoản. Tuy nhiên, rủi ro của nó nằm ở việc phụ thuộc vào tài sản thế chấp tiền điện tử dễ biến động để đảm bảo tính ổn định và thiếu sự hỗ trợ của cơ quan quản lý để áp dụng chính thống.

Curve có một cách tiếp cận khác, định vị mình là đối tác chứ không phải đối thủ cạnh tranh. Dựa trên cơ chế LLAMMA crvUSD, Curve đề xuất một hệ thống stablecoin kép: một USDH được quản lý, được hỗ trợ bởi Paxos hoặc Agora, và một dUSDH phi tập trung, được hỗ trợ bởi HYPE và HLP, nhưng chạy trên cơ sở hạ tầng CDP của Curve và được quản lý bởi Hyperliquid. Thiết lập này mở ra các chiến lược vòng lặp, đòn bẩy và lợi nhuận, đồng thời tạo ra một bánh đà mạnh mẽ cho giá trị HYPE và HLP. Curve nhấn mạnh khả năng phục hồi và mức neo giá ổn định của crvUSD trong các thị trường biến động, cùng với các điều khoản cấp phép linh hoạt. Công ty nhấn mạnh rằng mô hình CDP của mình đã tạo ra doanh thu hàng năm từ 2,5 triệu đến 10 triệu đô la ở quy mô 100 triệu đô la. Điểm mạnh của nó nằm ở sự cân bằng giữa "sản phẩm tốt nhất" - phạm vi quản lý với các tùy chọn phi tập trung. Điểm yếu của nó nằm ở khả năng thanh khoản và tổn hại đến thương hiệu do việc chia tách giữa hai token, cũng như rủi ro phản xạ khi sử dụng tài sản của Hyperliquid làm tài sản thế chấp.

Ủy quyền phi tập trung

Quyết định cuối cùng sẽ được đưa ra bởi các nhà xác thực của Hyperliquid thông qua một cuộc bỏ phiếu trực tuyến. Trong một động thái quan trọng nhằm đảm bảo kết quả công bằng và được cộng đồng ủng hộ, Quỹ Hyperliquid đã thông báo rằng họ sẽ bỏ phiếu trắng.

Bằng cách cam kết hỗ trợ ý kiến của đa số, Quỹ đang lựa chọn buông bỏ – giảm bớt lo ngại về tập trung hóa và khẳng định rõ ràng rằng việc ra quyết định hoàn toàn phụ thuộc vào các bên liên quan.

Ngày 14 tháng 9 sẽ không chỉ là một cuộc bỏ phiếu — mà sẽ là một bài kiểm tra xem quản trị DeFi đã phát triển đến mức nào, từ cuộc tranh luận về chuyển đổi phí token đến việc trao các hợp đồng trị giá hàng tỷ đô la do cộng đồng quyết định.