Tác giả gốc: Peggy

Kể từ năm 2024, Kho bạc tài sản kỹ thuật số (DAT) dần trở nên phổ biến trên thị trường tiền điện tử và ngày càng có nhiều công ty tham gia vào trò chơi "kho bạc tiền điện tử".

Vào ngày 26 tháng 8, thị trường lại chao đảo. Theo The Information, Pantera, một quỹ tiền điện tử, đang lên kế hoạch huy động tới 1,25 tỷ đô la để chuyển đổi một công ty đại chúng thành công ty đầu tư Solana. Trong khi đó, Galaxy Digital, Multicoin Capital và Jump Crypto cũng đang đàm phán để mua lại Solana với giá 1 tỷ đô la.

Đáng chú ý, Pantera không chỉ tham gia sâu rộng vào thị trường vốn mà còn trực tiếp tham gia vào quản trị doanh nghiệp bằng cách bổ nhiệm đối tác Marco Santori vào hội đồng quản trị. Động thái này cho thấy quỹ tiền điện tử đang dần thoát khỏi hậu trường và bắt đầu định hình định hướng chiến lược tương lai của các công ty DAT.

“Cuộc đua giành ngân quỹ” xung quanh Solana có thể trở thành đợt phân bổ vốn tập trung lớn nhất dành cho mã thông báo kỹ thuật số cho đến nay.

Đối tác của Pantera, Cosmo Jiang, tin rằng sự trỗi dậy của các công ty quản lý quỹ tiền điện tử không phải là sự thổi phồng, mà là sự ra đời của một cấu trúc tổ chức tài chính mới. Trước khi gia nhập Pantera, ông từng làm việc trong lĩnh vực đầu tư truyền thống tại Phố Wall, từ sáp nhập và mua lại tại Evercore đến đầu tư vốn cổ phần tư nhân tại Apollo và các quỹ đầu cơ mua bán khống tại Hitchwood. Ông đã có thời gian dài dẫn dắt nghiên cứu cơ bản trong ngành bán lẻ và internet, bao gồm các công ty như Walmart, Costco, Facebook, Google và Spotify.

“Phải thừa nhận rằng ngay cả những công ty có vẻ điên rồ nhất đối với chúng ta cũng đang tạo ra giá trị kinh doanh thực sự. Và đó là điều đáng được nghiên cứu nghiêm túc.”

Đối tác chung của Pantera, Cosmo Jiang | Nguồn: Trang web chính thức của Pantera Capital

Trong cuộc phỏng vấn kéo dài hai giờ, Cosmo đã xem xét một cách hệ thống logic cơ bản của mô hình DAT, các tiêu chí sàng lọc đầu tư, lộ trình thoái vốn và bối cảnh ngành đang thay đổi. Ông tin rằng giai đoạn hiện tại vẫn là "cơ hội" cho DAT, nhưng thời gian đang cạn dần đối với những người chơi mới.

"Bạn đã chứng kiến sự ra đời của một ngành công nghiệp mới. Và một ngành công nghiệp sẽ không bao giờ ra đời hai lần."

Cuộc phỏng vấn này được BlockBeats thực hiện vào giữa tháng 6. Nội dung cuộc trò chuyện như sau:

Tóm lại

• Tại sao ai đó lại chọn nắm giữ một công ty lưu trữ tài sản kỹ thuật số thay vì mua trực tiếp tài sản giao ngay? Lý do duy nhất là: bạn tin rằng "một nửa Bitcoin" này sẽ có giá trị hơn cả một Bitcoin trong tương lai. Miễn là thị trường đôi khi định giá quá cao một số tài sản nhất định và có đủ biến động, bạn có thể kích hoạt cơ chế ATM (phát hành theo giá thị trường) và cơ chế trái phiếu chuyển đổi (Convertible Debt).
• Ngành DAT về cơ bản là một "doanh nghiệp bán hàng hóa" và cuối cùng sẽ hình thành nên một thế độc quyền. Điều này là do cạnh tranh trong ngành này xoay quanh hiệu quả chi phí - ai có thể sản xuất với chi phí thấp nhất?
• So với Bitcoin, các tài sản như Ethereum và Solana thực sự phù hợp hơn với mô hình DAT. Lý do rất đơn giản: bản thân BTC không tạo ra lợi nhuận, vì vậy các công ty DAT dựa vào cấu trúc để tối đa hóa mức độ tiếp xúc. Tuy nhiên, các tài sản hợp đồng thông minh như ETH và SOL có thể được staking và tích hợp vào DeFi, sở hữu lợi nhuận cố hữu.
• Lĩnh vực này chắc chắn sẽ trải qua quá trình hợp nhất trong ba đến năm năm tới, đặc biệt là giữa các tài sản lớn như Bitcoin, Ethereum và Solana. Cuối cùng, chỉ có hai hoặc ba công ty DAT thực sự thành công trên mỗi chuỗi.
• Chúng ta vẫn đang trong giai đoạn cơ hội, nhưng sẽ ngày càng khó khăn hơn cho những người mới tham gia. Vẫn còn "thời gian ra mắt sản phẩm mới" từ ba đến sáu tháng, nhưng nếu chúng ta kéo dài thời gian đó lên một hoặc hai năm, hoặc thậm chí hai hoặc ba năm, số lượng người mới tham gia sẽ giảm.

Từ Phố Wall đến tiền điện tử, tại sao những người theo chủ nghĩa cơ bản lại ủng hộ các công ty kho bạc?

BlockBeats: Ban đầu anh không có nền tảng về tiền điện tử. Anh có thể chia sẻ làm thế nào anh bước vào ngành này không?

Cosmo Jiang: Tôi bắt đầu sự nghiệp trong lĩnh vực tài chính truyền thống. Tôi tốt nghiệp Harvard với bằng toán học và sau đó theo đuổi con đường tài chính điển hình của New York. Ban đầu, tôi làm việc trong nhóm M&A của Evercore, sau đó dành vài năm làm việc trong lĩnh vực đầu tư vốn tư nhân tại Apollo, rồi gia nhập Hitchwood Capital, một quỹ đầu cơ mua bán khống trị giá hàng tỷ đô la. Trong thời gian đó, tôi đã theo dõi các công ty như Walmart, Costco, Facebook và Google.

Tiền điện tử không phải là trọng tâm ban đầu của tôi. Mãi đến năm 2020 và 2021, tôi mới nhận thấy tất cả các công ty này bắt đầu nói về tiền điện tử, từ Facebook đến Spotify, Universal Music, Nike và LVMH. Là một nhà phân tích, nếu tôi muốn trở thành nhà phân tích chính cho các công ty này, tôi phải nhanh chóng tìm hiểu về tiền điện tử.

Tôi bắt đầu chỉ để đáp ứng nhu cầu nghiên cứu, nhưng cuối cùng lại phát hiện ra rằng các mô hình kinh doanh thực sự đang được xây dựng trong lĩnh vực này.

Tôi nhận ra rằng trong tương lai sẽ có một nhóm công ty không bao giờ niêm yết, và động lực của họ sẽ hoàn toàn dựa vào token: động lực của đội ngũ, nhân viên, người nắm giữ và người dùng đều sẽ được tích hợp. Sự đổi mới này khiến tôi rất hào hứng.

Ban đầu tôi dự định thành lập quỹ riêng, tiếp tục phong cách đầu tư cổ phiếu truyền thống. Tuy nhiên, ở New York, có rất nhiều quỹ như vậy, nhưng rất ít người thực sự hiểu về mô hình tài chính và tiền điện tử.

Vì vậy, tôi đã thành lập Nova River, và ngay sau đó, một số quỹ lớn bao gồm cả Pantera cũng tìm đến tôi.

Cuối cùng, tôi gia nhập Pantera nhờ kinh nghiệm VC và năng lực nền tảng mạnh mẽ của họ. Tôi tự bỏ vốn và bắt đầu giám sát các khoản đầu tư liên quan đến Liquid Markets.

Ngày nay, tôi là đối tác chung tại Pantera, chịu trách nhiệm giám sát chiến lược đầu tư của công ty trong khi vẫn tiếp tục dẫn dắt các khoản đầu tư của chúng tôi trên thị trường công khai, đặc biệt là các cơ hội kết hợp giữa thị trường thứ cấp và chào bán riêng lẻ—như Kho bạc tài sản kỹ thuật số (DAT) mà chúng ta đang nói đến ngày hôm nay.

BlockBeats: Tại sao bạn lại thành lập quỹ mới thay vì sử dụng Quỹ thanh khoản hiện có để trang trải cho các cơ hội đầu tư như vậy?

Cosmo Jiang: Khi chúng tôi mới bắt đầu phát triển chiến lược này, về cơ bản nó là một canh bạc không có sự đồng thuận. Chúng tôi đã nhận được nhiều lời mời chào cho các dự án tương tự, nhưng chúng tôi không hiểu hết tầm quan trọng của chúng cho đến khi gặp Defi Dev Corp (DFDV), một nhóm đang cố gắng sao chép MicroStrategy của Solana tại Hoa Kỳ.

Tầm nhìn của họ rất rõ ràng: nhóm đặt trụ sở tại Hoa Kỳ, có quyền tiếp cận trực tiếp với thị trường vốn Hoa Kỳ; vị trí quản lý quỹ chính là Solana, và chúng tôi cực kỳ lạc quan về triển vọng của Solana. Sự kết hợp này có vẻ rất hấp dẫn vào thời điểm đó.

Vì vậy, chúng tôi đã quyết định đầu tư vào DFDV. Đây là một dự án rất tiên tiến, với rất ít tổ chức khác tham gia vào thị trường. Chúng tôi là một trong số ít nhà đầu tư sớm nhất và sẵn sàng đặt cược lớn. Mặc dù dự án này có vẻ không được ưa chuộng vào thời điểm đó, chúng tôi vẫn sẵn sàng chấp nhận rủi ro và là người đầu tiên dấn thân. Chúng tôi đã đầu tư cùng với một số nhà đầu tư khác, nhưng chúng tôi là nhà đầu tư dẫn đầu và cũng là nhà đầu tư chính.

Vào thời điểm đó, chúng tôi thậm chí còn nghĩ rằng đây có thể là công ty duy nhất và là công ty lưu trữ tài sản kỹ thuật số duy nhất tại Hoa Kỳ.

BlockBeats: Và sau đó bạn gặp người thứ hai ngay sau đó?

Cosmo Jiang: Vâng, còn hơn thế nữa. Cuối cùng chúng tôi đã nhận được khoảng 90 bài thuyết trình và đầu tư vào nhiều dự án. Quay lại câu hỏi của bạn: Tôi không ngờ lĩnh vực này lại phát triển nhanh chóng và mạnh mẽ đến vậy.

Ban đầu, chúng tôi sử dụng các quỹ đầu tư mạo hiểm và quỹ token thanh khoản để đầu tư vào các dự án này, đóng vai trò như một điểm tựa vững chắc. Tuy nhiên, khi ngành này bùng nổ, giới hạn tập trung của các quỹ ban đầu bắt đầu xuất hiện. Chúng tôi đã đầu tư rất nhiều tiền, nhưng vẫn còn rất nhiều doanh nhân xuất sắc đáng được hỗ trợ.

Do đó, việc thành lập một phương tiện chuyên dụng là cần thiết. Điều này sẽ cho phép chúng tôi có thêm nguồn lực tài chính và không còn bị giới hạn bởi tỷ lệ phân bổ. Quỹ hiện tại của chúng tôi vẫn tiếp tục tham gia vào một số dự án, nhưng nhìn chung, mức phân bổ đã gần đạt đến giới hạn trên.

Đó là lý do tại sao chúng tôi ra mắt quỹ chuyên dụng này để giải quyết những gì chúng tôi tin là một nhóm công ty thực sự mới nổi. Là nhà đầu tư, những cơ hội như thế này rất hiếm khi xuất hiện trong sự nghiệp của chúng tôi, và chúng tôi cảm thấy may mắn khi được là một phần của nó.

“Quỹ đặc biệt” của DAT là vốn đầu tư mạo hiểm ban đầu của các công ty niêm yết.

Bối cảnh: Vào tháng 7 năm 2025, Pantera, một công ty đầu tư tiền điện tử lâu đời, đã thành lập Quỹ DAT (Quỹ Kho bạc Tài sản Kỹ thuật số), tập trung đầu tư vào các công ty niêm yết công khai sử dụng tài sản tiền điện tử làm dự trữ chiến lược. Chiến lược cốt lõi của quỹ là tăng lượng tiền điện tử nắm giữ thông qua hình thức tài trợ vốn cổ phần ưu đãi, từ đó tăng số lượng coin trên mỗi cổ phiếu. Pantera coi mô hình này là một hướng đi mới để "tiếp cận thị trường tiền điện tử thông qua thị trường đại chúng", nhằm thu hẹp khoảng cách giữa tài chính truyền thống và tài sản tiền điện tử.

Kể từ khi thành lập, Quỹ DAT đã nhanh chóng triển khai vốn, đầu tư vào nhiều dự án, bao gồm DFDV của Solana và Bitmine của Ethereum, và thường xuyên đóng vai trò là nhà đầu tư vào Anchor. Khi thị trường sôi động trở lại, Pantera cũng đã khởi động vòng gọi vốn cho Quỹ DAT thứ hai, tiếp tục tăng cường đầu tư vào lĩnh vực mới nổi này.

BlockBeats: Trong bản ghi nhớ về Quỹ DAT, ông gọi đây là "cơ hội đầu tư kịp thời". Liệu điều này có ảnh hưởng đến chu kỳ và kế hoạch thoái vốn của Quỹ DAT không?

Cosmo Jiang: Đúng vậy, tôi nghĩ loại hình đầu tư này là hình thức nằm giữa "vốn đầu tư mạo hiểm" và "tài sản thanh khoản".

Tất cả các quỹ của chúng tôi đều được thiết kế với mục tiêu đầu tư dài hạn—chúng tôi tin tưởng vào ngành này và tham gia với tư cách là nhà đầu tư dài hạn, chứ không phải nhà đầu tư ngắn hạn. Ví dụ, quỹ đầu tư mạo hiểm của chúng tôi là quỹ đóng với vòng đời 10 năm và thời gian khóa sổ 8 năm. Quỹ này thực sự được thiết kế cho chu kỳ tăng trưởng của các dự án giai đoạn đầu, đòi hỏi thời gian nắm giữ dài.

Mặt khác, chúng tôi cũng có một sản phẩm tập trung vào tính thanh khoản - Quỹ Đầu tư Phòng hộ Liquid Token. Mặc dù sản phẩm này cung cấp tính thanh khoản hàng quý, chúng tôi hy vọng các nhà đầu tư sẽ có cái nhìn tổng quan về nhiều năm để thực sự hưởng lợi từ quy trình nghiên cứu và đầu tư của chúng tôi. Tuy nhiên, chúng tôi cũng cung cấp một mức thanh khoản nhất định.

Quỹ DAT (Kho bạc Tài sản Kỹ thuật số) nằm giữa hai phương pháp này. Vì chúng tôi hỗ trợ các công ty này khởi nghiệp từ con số 0, chúng tôi áp dụng một số thời hạn khóa sổ và hạn chế thanh khoản nhất định. Đồng thời, chúng tôi tin rằng sự thành công của các dự án này có thể được xác định tương đối nhanh chóng. Do đó, thời gian nắm giữ của quỹ này ngắn hơn so với các quỹ đầu tư mạo hiểm truyền thống.

Hơn nữa, vì chúng tôi đầu tư vào các công ty đại chúng, chúng tôi cũng hy vọng các nhà đầu tư sẽ nắm giữ những cổ phiếu mà chúng tôi tin là có triển vọng sinh lời lâu dài. Do đó, chúng tôi cũng sẽ áp dụng phương thức phân phối bằng hiện vật cho các khoản thoái vốn. Điều này có nghĩa là chúng tôi sẽ phân phối trực tiếp số cổ phiếu này cho các nhà đầu tư, cho phép họ tự quyết định có nên tiếp tục nắm giữ hay không, thay vì bắt buộc họ phải bán ra. Phương pháp này cho phép chúng tôi thực hiện chiến lược đầu tư dài hạn, đồng thời mang lại cho nhà đầu tư sự tự do hơn.

BlockBeats: Sự xuất hiện của xu hướng DAT (Kho bạc tài sản kỹ thuật số) thực sự đã vượt quá mong đợi của mọi người và một số người bắt đầu tin rằng đây có thể là một "tín hiệu đáng lo ngại". Bạn có nghĩ rằng đây vẫn là thời điểm tốt để đầu tư không?

Cosmo Jiang: Công việc hàng ngày của tôi là theo dõi sát sao thị trường đại chúng. Là một người đã đầu tư 15 năm, tôi không còn bị ám ảnh bởi những niềm tin cố định nữa. Giờ đây, tôi tin chắc rằng khi thực tế thay đổi, nhận thức của chúng ta cũng nên thay đổi, và hành động của chúng ta cũng nên điều chỉnh cho phù hợp.

Quay trở lại câu hỏi của bạn, tôi nghĩ rằng vì những khoản đầu tư này có tính thanh khoản nên chúng ta đánh giá chúng hàng ngày.

Mặc dù ý định đầu tư ban đầu của tôi là nắm giữ những tài sản này trong dài hạn, nhưng thực tế đôi khi đội ngũ quản lý không thực hiện được như mong đợi, và đôi khi việc hợp nhất ngành diễn ra nhanh hơn dự kiến. Khi điều này xảy ra, chúng tôi phản ứng nhanh chóng và đưa ra quyết định tốt nhất cho các đối tác hạn chế (LP). Cuối cùng, mục tiêu cốt lõi của chúng tôi là mang lại cho các đối tác hạn chế mức lợi nhuận điều chỉnh theo rủi ro tốt nhất.

Vì vậy, liên quan đến chu kỳ thị trường, tôi tin rằng có một khoảng thời gian từ 3 đến 6 tháng để tìm ra những dự án mới đáng tham gia. Tuy nhiên, nếu nhận định này thay đổi, chúng ta sẽ thành thật đối mặt với nó và nhanh chóng điều chỉnh chiến lược.

Tất nhiên, tôi cũng tin rằng cuối cùng, hai hoặc ba đồng tiền chiến thắng sẽ xuất hiện từ mỗi token chính thống, và chúng tôi sẽ nắm giữ những đồng tiền chiến thắng này trong dài hạn. Nhưng nguyên tắc chung là: khi thực tế thay đổi, chúng tôi cũng sẽ điều chỉnh để ứng phó với những thay đổi của thị trường.

BlockBeats: Tổng chi phí đầu tư vào các công ty này hiện nay đã tăng thêm bao nhiêu so với trước đây?

Cosmo Jiang: Nhìn chung, hệ số định giá của các dự án DAT (Debt Asset Tokenization - Mã hóa Nợ Tài sản) này thường dao động từ 1,5x đến 8x. Do đó, mức phí bảo hiểm hiện tại vẫn còn khá cao. Điều quan trọng cần lưu ý là nhiều dự án có lượng lưu hành ban đầu rất thấp, do đó định giá có thể cao trong giai đoạn giao dịch ban đầu. Tuy nhiên, sau khi cổ phiếu được mở khóa và lưu hành, thường sẽ có một sự điều chỉnh nhất định.

Một số dự án hiện đang được giao dịch với mức phí bảo hiểm cao, nhưng chúng đang gặp phải những hạn chế về thanh khoản. Do đó, chúng ta có thể thấy sự điều chỉnh định giá đối với các dự án này trong tương lai. Tuy nhiên, ngay cả sau khi phát hành hết, nhiều dự án vẫn sẽ được giao dịch ở mức giá từ 1,5 đến 8 lần giá chào bán công khai ban đầu, nhìn chung đây vẫn là một mức phí bảo hiểm khá tốt.

BlockBeats: Số tiền trung bình mà Pantera đầu tư vào các dự án này là bao nhiêu?

Cosmo Jiang: Thực ra, phạm vi đầu tư khá đa dạng, nhưng quy mô séc của chúng tôi thường dao động từ 5 triệu đến 29 triệu đô la, đó là phạm vi đầu tư thông thường của chúng tôi. Tất nhiên, chúng tôi đã đầu tư vào một số dự án lớn hơn, gấp nhiều lần con số này, nhưng chúng tôi chưa bao giờ đầu tư nhỏ hơn con số này. Vì vậy, nếu chúng tôi muốn tham gia vào một dự án, ít nhất nó phải đáp ứng được tiêu chuẩn này.

BlockBeats: Vậy thì đầu tư vào các dự án DAT này không nhất thiết rẻ hơn so với đầu tư vào các dự án tiền điện tử giai đoạn đầu, như vòng hạt giống hoặc vòng Series A?

Cosmo Jiang: Tôi nghĩ hai loại hình đầu tư này chỉ khác nhau về mặt hình thức, và cơ cấu rủi ro-lợi nhuận của chúng cũng rất khác nhau. Ví dụ, khi bạn đầu tư vào một công ty khởi nghiệp giai đoạn đầu, về cơ bản bạn đang mua một phần nhỏ cổ phần của công ty đó với mức định giá nhất định do bạn ước tính.

Trong các công ty (DAT) này, những gì bạn mua giống như "Bitcoin trong hộp". Nghĩa là, nếu bạn chi 1 đô la, bạn có thể nhận được một phần Bitcoin trị giá 1 đô la. Tổng số tiền đầu tư này thực ra không quá quan trọng, vì bạn sẽ nhận lại tài sản tương ứng với tỷ lệ gần 1:1, đây là một hình thức "phân bổ tài sản".

BlockBeats: Vậy trong tháng vừa qua (tháng 6), Pantera đã đánh giá bao nhiêu dự án DAT? Và đã đầu tư bao nhiêu?

Cosmo Jiang: Chúng tôi đã xem xét gần 100 dự án trong ba tháng qua. Quá trình này diễn ra rất chuyên sâu kể từ khi xu hướng này bắt đầu.

BlockBeats: Bạn có thể giải thích chi tiết hơn về cách thức hoạt động của quy trình đầu tư của các công ty DAT này không?

Cosmo Jiang: Vâng, tôi nghĩ quy trình thực sự rất đa dạng. Chúng tôi sẽ cố gắng can thiệp sớm nhất có thể vào thời điểm thích hợp.

Đôi khi chúng tôi chủ động liên hệ với các quỹ hoặc cổ đông lớn để tìm hiểu kế hoạch của họ và lý do tại sao phương pháp này có thể hữu ích. Thông thường, nhờ uy tín vững chắc của chúng tôi trong lĩnh vực này, các quỹ sẽ chủ động tìm kiếm lời khuyên của chúng tôi, cũng như các nhà tài trợ lớn không liên kết với quỹ. Thông thường, quy trình này bao gồm việc họ liên hệ trực tiếp với chúng tôi, hoặc họ có thể liên hệ trước với một ngân hàng đầu tư để thiết lập thỏa thuận, sau đó ngân hàng sẽ liên hệ với chúng tôi.

Có thể là cả hai. Chúng tôi cố gắng tham gia sớm và hỗ trợ hết sức có thể, vì chúng tôi đã chứng kiến nhiều giao dịch kiểu này hơn bất kỳ đội ngũ nào khác trên thị trường. Chúng tôi rất coi trọng trách nhiệm này và hy vọng sự tham gia của mình sẽ giúp họ hiểu và xây dựng những gì chúng tôi tin là sản phẩm tốt nhất.

BlockBeats: Vậy theo ông, trong các dự án này, VC tiền điện tử không phải là nguồn tài trợ chính mà là các văn phòng gia đình hoặc quỹ truyền thống?

Cosmo Jiang: Cơ cấu người tham gia hiện nay rất đa dạng. Ban đầu, chủ yếu là những người trong ngành tiền điện tử, vì các dự án còn khá mới. Nhưng hiện nay, nhiều dự án đã có quy mô lớn, và các quỹ đầu tư tiền điện tử bản địa không có nhiều dự trữ vốn. Do đó, chúng tôi thấy ngày càng nhiều quỹ truyền thống, thậm chí cả một số quỹ blue-chip lớn nổi tiếng, tham gia. Mặc dù chúng tôi không thể tiết lộ tên của họ, nhưng họ thực sự đang thực hiện những giao dịch này. Nhiều quỹ đầu cơ cũng đang tham gia thị trường.

BlockBeats: Rào cản gia nhập các dự án như BitMine hay SharpLink Gaming là gì? Nếu một nhà đầu tư mạo hiểm tiền điện tử chỉ có vài triệu đô la, liệu họ có thể tham gia không?

Cosmo Jiang: Điều này phụ thuộc vào cấu trúc dự án, nhưng chúng tôi rất chú trọng đến chất lượng nguồn vốn đầu tư. Nếu một dự án huy động được 500 triệu đô la, chúng tôi rất lo ngại rằng nguồn vốn đó đến từ các nhà đầu tư dài hạn, chứ không chỉ là một nhóm đầu cơ kiếm lời nhanh. Giờ đây, chúng tôi chủ động hơn, trực tiếp hỗ trợ chủ dự án sàng lọc nguồn vốn, loại bỏ những nhà đầu cơ ngắn hạn và chỉ giữ lại những nhà đầu tư thực sự dài hạn. Đó chính là những gì chúng tôi đang làm.

BlockBeats: Bạn có nghĩ rằng các công ty đầu tư mạo hiểm tiền điện tử nhỏ vẫn có cơ hội tham gia vào lĩnh vực này không?

Cosmo Jiang: Chúng tôi có một số lợi thế, chẳng hạn như kinh nghiệm, uy tín và khả năng tiếp cận thông tin. Nhưng sẽ luôn có những thỏa thuận, và vẫn còn nhiều cơ hội. Một số dự án tìm kiếm nguồn vốn rộng rãi, nhưng thường có chất lượng thấp hơn—chúng tôi thường không tham gia. Các dự án thực sự chất lượng cao, như BitMine, đã huy động được 20 triệu đô la trước khi niêm yết. Chúng được xây dựng bởi một nhóm nhỏ các quỹ đầu tư uy tín. Chất lượng dự án càng cao thì tính bảo mật càng cao.

DAT, nơi thử nghiệm cho tài chính chứng khoán Hoa Kỳ

BlockBeats: Trước đó anh đã đề cập rằng mô hình "Kho bạc Tài sản Kỹ thuật số" (DAT) không được chấp nhận rộng rãi ngay từ đầu. Làm thế nào anh xác định được liệu nó có hiệu quả hay không?

Cosmo Jiang: Tôi nghĩ điều quan trọng là trước tiên phải hiểu mô hình kinh doanh của một "công ty kho lưu trữ tài sản kỹ thuật số". Thành thật mà nói, tôi đã mất một thời gian để vượt qua những định kiến ban đầu. Chỉ sau thành công của MetaPlanet, tôi mới bắt đầu nghiêm túc nghiên cứu các công ty này. Vào thời điểm đó, chúng tôi cũng thấy Sole Strategies ở Canada bắt đầu những nỗ lực tương tự, và chúng tôi đã dành rất nhiều thời gian để cố gắng hiểu logic cơ bản của họ.

Với tôi, điều này khá khó khăn, vì tôi xuất thân từ nền tảng đầu tư giá trị cơ bản truyền thống. Hãy tưởng tượng một công ty như MicroStrategy giao dịch ở mức giá gấp 2 lần giá trị tài sản ròng (NAV) trong một thời gian dài. Điều này hoàn toàn không thể chấp nhận được với triết lý đầu tư của tôi. Nó đi ngược lại mọi thứ tôi đã làm trước đây, đúng không?

BlockBeats: Nhưng sau đó bạn đã thay đổi suy nghĩ về điều đó?

Cosmo Jiang: Đúng vậy, vì với tư cách là nhà đầu tư, bạn phải tiếp tục thách thức định kiến của chính mình, đặc biệt là khi có bằng chứng trái ngược xuất hiện trong thực tế.

Thực tế là MicroStrategy đã giao dịch ở mức giá cao trong gần như toàn bộ năm năm qua. Ngay cả sau khi ETF ra đời, lợi thế của công ty vẫn chưa "kết thúc" - và vào thời điểm đó, quan điểm chung của thị trường là một khi ETF ra đời, mức định giá cao của MicroStrategy sẽ sụp đổ.

Hơn nữa, trong số các cổ đông lớn nhất của công ty có một số nhà đầu tư giá trị dài hạn mà tôi rất kính trọng, chẳng hạn như Capital Group (công ty quỹ tương hỗ lớn nhất Hoa Kỳ) và Norges (quỹ đầu tư quốc gia của Na Uy). Tất cả họ đều là những nhà đầu tư dài hạn, tập trung vào các yếu tố cơ bản và chắc chắn không phải là những nhà đầu cơ ngắn hạn.

Vì vậy, tôi thực sự buộc mình phải suy nghĩ về điều này theo một góc nhìn khác, và cuối cùng tôi nhận ra - ôi, hóa ra đây thực sự là một công cụ tài chính "bền vững"?

BlockBeats: Tại sao?

Cosmo Jiang: Theo quan điểm của các nguyên tắc đầu tiên, thực ra có hai điểm chính:

Đầu tiên, bạn có tin rằng đôi khi thị trường có thể trở nên quá khích và đẩy giá trị của một thứ gì đó lên cao hơn giá trị nội tại của nó không? Câu trả lời của tôi là: Có, tất nhiên rồi, điều đó có xảy ra.

Thứ hai, bạn có tin rằng thị trường đôi khi biến động không? Bởi vì chính sự biến động đó mang đến cho bạn cơ hội bán trái phiếu chuyển đổi để kiếm lời chênh lệch giá. Câu trả lời của tôi là: Có, rõ ràng là thị trường đôi khi biến động.

Vì vậy, miễn là thị trường đôi khi định giá quá cao một số tài sản nhất định và có đủ biến động, bạn có thể khởi động cơ chế ATM (phát hành theo thị trường) và vận hành động cơ trái phiếu chuyển đổi (Nợ chuyển đổi).

Theo góc nhìn này, mức phí bảo hiểm thực sự có thể được duy trì trong thời gian dài.

BlockBeats: Vậy theo ý kiến của ông, những nguyên tắc cơ bản của các "công ty kho tiền kỹ thuật số" này là gì?

Cosmo Jiang: Tôi nghĩ câu hỏi đặt ra là: Tại sao một ai đó lại chọn nắm giữ "công ty kho bạc tài sản kỹ thuật số" thay vì mua trực tiếp?

Lấy MicroStrategy làm ví dụ. Giá cổ phiếu của công ty này thường giao dịch ở mức gấp đôi giá trị tài sản ròng (2 x NAV). Nghe có vẻ điên rồ phải không? Tại sao bạn lại bỏ ra cùng một số tiền để mua "nửa Bitcoin" thay vì mua nguyên một Bitcoin? Lý do duy nhất là: bạn tin rằng "nửa Bitcoin" này sẽ có giá trị hơn cả một Bitcoin trong tương lai.

Vậy họ đạt được điều này bằng cách nào? Chìa khóa nằm ở việc tăng số lượng token trên mỗi cổ phiếu. MicroStrategy huy động vốn thông qua các phương pháp như phát hành cổ phiếu với mức giá cao và trái phiếu chuyển đổi, sau đó sử dụng số tiền thu được để tăng lượng Bitcoin nắm giữ. Các công cụ này về cơ bản là bán sự biến động, hoặc bán quyền chọn mua trên chính cổ phiếu của mình.

Nhờ đó, công ty có thể kiếm được thu nhập để tăng lượng Bitcoin nắm giữ và thực hiện theo cách tích lũy.

Chúng ta hãy lấy một ví dụ đơn giản:

Giả sử một công ty có thể tăng số lượng bitcoin trên mỗi cổ phiếu lên 50% mỗi năm trong hai năm liên tiếp.

Vì vậy, nếu ai đó ban đầu nắm giữ một nửa Bitcoin, sau hai năm liên tiếp tăng trưởng 50%, họ sẽ sở hữu khoảng 1,1 Bitcoin. Như vậy, sau vài năm, lượng Bitcoin họ nắm giữ sẽ nhiều hơn so với việc họ trực tiếp mua một Bitcoin.

Từ góc độ này, việc mua vào các công ty này là một lựa chọn hợp lý. Miễn là bạn tin rằng họ có khả năng liên tục tăng số lượng token trên mỗi cổ phiếu thông qua nhiều phương tiện khác nhau, thì việc đầu tư vào họ là hợp lý.

Tính đến năm 2024, giá Bitcoin trên mỗi cổ phiếu của MicroStrategy đã tăng gần 75%. Tính đến thời điểm hiện tại của năm, giá cũng đã tăng hơn 25%. Chỉ trong vòng một năm rưỡi, giá Bitcoin trên mỗi cổ phiếu của họ đã tăng hơn gấp đôi. Vì vậy, nếu bạn mua vào năm 2023 hoặc 2024, bạn sẽ có lợi nhuận tốt hơn nhiều so với những người mua trực tiếp một Bitcoin vào thời điểm đó.

Do đó, mô hình này đã được kiểm chứng trong thực tế.

Ba động lực chính thúc đẩy giá cổ phiếu BMNR tăng | Nguồn: Trang web chính thức của Pantera

BlockBeats: Vậy các công ty này làm điều này như thế nào? Họ sử dụng những công cụ nào để liên tục tăng mức độ tiếp xúc Bitcoin trên mỗi cổ phiếu?

Cosmo Jiang: Tôi nghĩ có thể xem xét vấn đề này ở hai cấp độ.

Đầu tiên là nâng cao nhận thức và sự chấp nhận của người dùng.

Nhiều người cho rằng câu chuyện về ngành công nghiệp tiền điện tử đã được kể lại rất chi tiết, nhưng thực tế không phải vậy. Tôi đã nói chuyện với bạn bè tại Tiger, Coatue, Viking và Lone Pine, tất cả họ hiện đều là đối tác quỹ, nhưng tiền điện tử không phải là trọng tâm hàng ngày của họ. Đối với họ, đây vẫn là một lĩnh vực mới mẻ.

Do đó, điều đầu tiên mà các công ty như MicroStrategy hoặc các công ty kho bạc tài sản kỹ thuật số (DAT) cần làm là kể câu chuyện về tài sản tiền điện tử cho thế giới tài chính truyền thống và thâm nhập vào thị trường chính thống vẫn chưa thực sự hiểu về tiền điện tử.

Thị trường này rất rộng lớn. Hiện tại, có hàng chục triệu người dùng tiền điện tử đang hoạt động, trong khi số lượng người dùng tài chính truyền thống có thể gấp 100 lần con số đó. Sự chênh lệch về hiểu biết này mang đến cơ hội cho các DAT.

Do đó, "nâng cao nhận thức" là một chiến lược then chốt. Việc ai đó có thể thực sự kể câu chuyện này một cách rõ ràng - cả câu chuyện nền tảng lẫn câu chuyện của công ty - là một trong những yếu tố then chốt dẫn đến thành công. Đây chính là điểm đầu tiên: nâng cao nhận thức.

BlockBeats: Thế còn cấp độ thứ hai thì sao?

Cosmo Jiang: Điểm thứ hai là năng lực tiếp thị tổng thể của các nhà đầu tư cá nhân. Tôi tin rằng trong giai đoạn đầu, vấn đề không chỉ là gây ấn tượng với các nhà đầu tư cá nhân trong cộng đồng tiền điện tử, mà còn là chinh phục "các nhà đầu tư cá nhân chính thống" ngay từ đầu. Điều này rất quan trọng cho sự thành công lâu dài của các công ty này.

Để mở ra các công cụ đòn bẩy tài chính như trái phiếu chuyển đổi, cổ phiếu ưu đãi, điều kiện tiên quyết là giá trị thị trường của công ty phải tăng trước, thường đạt mức từ 1 đến 2 tỷ đô la Mỹ.

Tuy nhiên, sẽ không có nhiều nhà đầu tư tổ chức tham gia vào nền tảng này trong giai đoạn đầu. Chìa khóa thực sự nằm ở khả năng truyền tải câu chuyện của bạn đến nhiều nhà đầu tư thông thường hơn để họ sẵn sàng tham gia. Do đó, "xây dựng niềm tin và sự tín nhiệm" là một phần quan trọng của việc này, và tất nhiên, nó cũng bao gồm việc nâng cao nhận thức của các tổ chức.

Mục tiêu cuối cùng của tất cả những điều này là giúp bạn có được "giao dịch cao cấp" trên thị trường - từ đó thanh lý cổ phiếu và đạt được tăng trưởng theo cách có giá trị hơn. Khi vốn hóa thị trường đạt từ 1 đến 2 tỷ đô la, bạn có thể bắt đầu phát hành trái phiếu chuyển đổi và cổ phiếu ưu đãi, đó là lúc bạn thực sự mở ra "cánh cửa khác" cho nguồn vốn của tổ chức.

Do đó, các bước trên dựa trên niềm tin của bạn rằng chúng sẽ được hiện thực hóa trước khi toàn bộ mô hình có thể được thiết lập. Cuối cùng, tất cả đều là về tiếp thị.

BlockBeats: Khi một công ty đã giành được lòng tin của thị trường, làm thế nào để công ty đó có thể mở rộng hơn nữa phạm vi tài sản của mình?

Cosmo Jiang: Điều này đưa chúng ta đến giai đoạn thứ hai: tận dụng các công cụ tài chính khác nhau để tăng thêm mức độ tiếp xúc của bạn với mỗi cổ phiếu Bitcoin hoặc các token khác. Cụ thể, điều này bao gồm việc chuyển đổi kiến thức thị trường ban đầu của bạn thành khả năng tài chính, chẳng hạn như thông qua ATM và phát hành trái phiếu chuyển đổi, để tiếp tục huy động vốn, sau đó có thể được sử dụng để mua thêm tài sản tiền điện tử.

BlockBeats: Điều này có nghĩa là các loại tài sản cơ bản khác nhau sẽ có sự hỗ trợ khác nhau cho mô hình này không?

Cosmo Jiang: Vâng, gần đây chúng tôi đã quan sát thấy một hiện tượng thú vị: so với Bitcoin, các tài sản như Ethereum và Solana thực sự phù hợp hơn với mô hình DAT. Lý do rất đơn giản: bản thân BTC không tạo ra lợi nhuận, vì vậy các công ty DAT dựa vào cấu trúc để tối đa hóa mức độ tiếp xúc. Tuy nhiên, các tài sản hợp đồng thông minh như ETH và SOL có thể tham gia vào staking và DeFi, và có lợi nhuận cố hữu.

Nói cách khác, ngay cả khi không có kỹ thuật tài chính, họ vẫn có thể tăng giá trị token trên mỗi cổ phiếu thông qua thu nhập trên chuỗi, sản phẩm lãi suất, v.v.

BlockBeats: Đây có phải là lý do khiến thị trường sẵn sàng trả mức định giá cao cho các công ty DAT này không?

Cosmo Jiang: Bạn có thể hiểu theo cách này. Khi nghĩ về lý do tại sao một tài sản lại có mức định giá cao, vấn đề cốt lõi là liệu nó có cấu trúc nào có thể tạo ra lợi nhuận ổn định hay không. Các công ty Truy cập Dữ liệu (DAT) là một trong những cấu trúc như vậy; chúng trông giống các công ty dịch vụ tài chính hoặc ngân hàng hơn.

Về bản chất, ngân hàng là một nguồn vốn tạo ra lợi nhuận thông qua hoạt động cho vay và các phương tiện khác. Các công ty cung cấp dịch vụ dữ liệu (DAT) cũng tương tự. Họ là một nguồn vốn được sử dụng để tạo ra lợi nhuận. Do đó, miễn là những khoản lợi nhuận này nhất quán và ổn định, họ xứng đáng được định giá cao hơn giá trị sổ sách, giống như các ngân hàng.

Tại sao lại là Ethereum?

BlockBeats: Trở lại với Bitmine, ban đầu là một công ty khai thác Bitcoin, giờ đã chuyển sang quỹ đầu tư Ethereum. Đây có vẻ là một chiến lược thâm nhập thị trường rất thông minh. Như anh đã đề cập trước đó về tầm quan trọng của tiếp thị, đây có phải là một trong những lý do chính khiến anh và Tommy chọn Bitmine làm quỹ đầu tư Ethereum không?

Cosmo Jiang: Tôi nghĩ có nhiều yếu tố cần cân nhắc khi chúng ta tiến hành những giao dịch kiểu này. Thứ nhất, bạn thường làm việc với một đội ngũ quản lý hiện hữu, vì vậy việc lựa chọn đúng người là rất quan trọng. Trong một công ty đại chúng, tính liên tục của đội ngũ là rất quan trọng.

Do đó, chúng tôi tin rằng việc tìm kiếm một đội ngũ có sự đồng nhất về ý tưởng là rất quan trọng. Đặc biệt, họ phải hiểu rõ tầm quan trọng của việc xây dựng một công ty quản lý quỹ tài sản kỹ thuật số, một điều mà chúng tôi rất coi trọng. Bitmine đáp ứng được những yêu cầu này.

Tôi nghĩ sự cởi mở của họ trong việc chuyển đổi từ Bitcoin sang Ethereum cũng là yếu tố then chốt, và mặc dù không phải công ty nào cũng làm như vậy, nhưng tính linh hoạt của họ rất có giá trị đối với chúng tôi.

Vậy đó là tất cả những yếu tố quan trọng mà chúng tôi đã xem xét. Và chúng tôi đã đẩy nhanh đáng kể quá trình này bằng cách mời Tom Lee và danh tiếng của ông ấy. Ảnh hưởng của ông ấy chính là chất xúc tác cho sự phát triển của công ty.

Tom Lee đang được phỏng vấn

BlockBeats: Defi Dev Corp là công ty quản lý quỹ tiền điện tử phi Bitcoin đầu tiên tại Hoa Kỳ. Tại sao Solana Treasury lại xuất hiện trước, nhưng giờ đây Ethereum Treasury lại thành công hơn?

Cosmo Jiang: Tôi nghĩ điều này chỉ có ý nghĩa khi nhìn lại. Thực tế là thế giới đầy rẫy sự ngẫu nhiên, và thường thì chính những sự kiện ngẫu nhiên lại trở thành chất xúc tác cho những biến động của thị trường.

Ban đầu, chúng tôi ủng hộ Defi Dev Corp một phần vì đây là đề xuất gọi vốn đầu tiên được chuẩn bị kỹ lưỡng và trình bày rõ ràng mà chúng tôi thấy vào thời điểm đó. Tất nhiên, việc chúng tôi vốn đã là một nhà đầu tư và ủng hộ mạnh mẽ Solana, với kinh nghiệm đã đầu tư vào đó, cũng góp phần không nhỏ. Chúng tôi luôn lạc quan về Solana, nhưng điều đó không có nghĩa là chúng tôi có bất kỳ thành kiến nào với Ethereum.

Trên thực tế, Ethereum từ lâu đã là một trong những mục tiêu đầu tư chủ chốt của chúng tôi. Chỉ là đội ngũ DFDV đã tham gia trước, và họ đã nêu rõ ý định tập trung vào Solana, vì Solana chắc chắn có động lực thị trường và mức độ phổ biến lớn hơn vào thời điểm đó. Đó là lý do tại sao chúng tôi ủng hộ DFDV trước.

Bạn hoàn toàn đúng - vào tháng 4 và tháng 5 năm nay, hệ sinh thái Ethereum thực sự khá yên ắng và chậm chạp, vì vậy rất ít người đủ tự tin để khởi động các dự án liên quan đến Ethereum vào thời điểm đó.

Phải mãi sau này - và tôi thực sự ngưỡng mộ Joe Lubin cùng đội ngũ ConsenSys - họ mới là những người nói: "Tại sao chúng ta không thể làm điều này?". Và tôi đồng ý: Tại sao không phải họ? Đó là lý do tại sao chúng tôi đã cùng nhau giúp họ hoàn thiện việc ai sẽ là chuyên viên ngân hàng đầu tư và ai sẽ là cố vấn.

Chúng tôi thực sự đã tham gia khá sâu vào toàn bộ quá trình. Chúng tôi cảm thấy rằng vì quỹ Solana đã tồn tại, đã đến lúc cần có một quỹ Ethereum. Vấn đề không phải là chúng tôi thiên vị; đơn giản là thị trường rõ ràng ủng hộ Ethereum. Điều này là do Ethereum được biết đến rộng rãi hơn Solana trong cộng đồng người dùng chính thống và các tổ chức tài chính truyền thống.

Cùng với tin tức về đợt IPO của Circle, tôi tin rằng nó đã đẩy nhanh đáng kể toàn bộ quá trình. Điều này là do, trong suy nghĩ của hầu hết mọi người, mối tương quan giữa Ethereum và stablecoin mạnh hơn nhiều so với Solana. Thành công của Circle trên thị trường đại chúng cũng được coi là một tín hiệu rõ ràng, đó là lý do thực sự tại sao cơn sốt quỹ Ethereum lại bùng nổ nhanh hơn và mạnh mẽ hơn Solana.

Và rồi dịch bệnh bùng phát một cách tự nhiên.

BlockBeats: Nhưng bạn cũng đã đề cập trong một cuộc phỏng vấn trước đây rằng các tổ chức và LP thực sự quan tâm đến Solana hơn là Ethereum.

Cosmo Jiang: Tôi nghĩ vậy. Bản thân thị trường rất năng động, và "thời kỳ stablecoin" gần đây quả thực đã nhanh chóng thay đổi cuộc thảo luận về "mười tài sản hàng đầu". Vì vậy, quả thực, một hoặc hai năm trước, những câu hỏi phổ biến nhất mà chúng tôi nhận được từ các nhà đầu tư tổ chức là về Solana.

Nhưng nếu nhìn vào tình hình hiện nay, thực tế là ngay cả trên thị trường chứng khoán, hầu hết người tham gia đều là cá nhân chứ không phải tổ chức. Và phần lớn tài sản cũng nằm trong tay các cá nhân.

Ethereum chắc chắn được công chúng biết đến nhiều hơn Solana, vì vậy tôi nghĩ đó là lý do tại sao chúng ta thấy các công ty quản lý quỹ Ethereum đang thành công hơn trên thị trường công cộng hiện nay.

Nhìn rộng hơn, đây là thời điểm quan trọng đối với việc thị trường chứng khoán Hoa Kỳ tiếp cận tài sản tiền điện tử. Do đó, các công ty có bất kỳ sự tiếp xúc nào với tài sản tiền điện tử đều hoạt động rất tốt gần đây. Và những "công ty quản lý quỹ tài sản kỹ thuật số" này chỉ là một phần của bối cảnh này.

Hãy nhìn vào sự tăng vọt giá cổ phiếu của các công ty như Coinbase và Robinhood trong năm nay, phần lớn là do sự tiếp xúc của họ với tài sản tiền điện tử. Nếu bạn nhìn vào đợt IPO của Circle, IPO của Etoro, và thậm chí cả thành công của nhiều đợt IPO khác trong năm nay, bạn sẽ thấy chúng chủ yếu là do sự tiếp xúc của họ với các tài sản liên quan đến tiền điện tử.

Tôi nghĩ động lực thực sự lớn là việc Coinbase được đưa vào chỉ số S&P 500.

Tôi nghĩ nhiều người không thực sự nhận ra tầm quan trọng của việc này - tác động của nó bị đánh giá thấp một cách đáng kể. S&P 500 là chuẩn mực cho tất cả các nhà quản lý quỹ trên toàn cầu, và trước khi Coinbase tham gia, chỉ số này hoàn toàn không có thành phần nào liên quan đến tiền điện tử. Nhưng sau khi Coinbase tham gia, tất cả mọi người làm việc trong lĩnh vực tài chính trên toàn cầu đều phải đưa tiền điện tử vào danh mục đầu tư của mình lần đầu tiên trong sự nghiệp.

Điều này có nghĩa là hầu hết mọi người, kể cả các nhà đầu tư chuyên nghiệp, đều phải bắt đầu xem xét liệu họ đang nắm giữ quá nhiều, quá ít hay cân bằng tài sản tiền điện tử. Câu hỏi này thực sự đã được "hợp thức hóa" khi Coinbase được đưa vào S&P 500 vào tháng 4 năm nay.

Đây là động lực chính khiến mọi người đột nhiên chú ý đến ca khúc này gần đây.

Một cơ hội ngắn ngủi

BlockBeats: Chúng tôi nhận thấy khoản đầu tư đầu tiên của anh là BitMine. Pantera trước đây đã đầu tư vào SharpLink, một công ty lưu trữ Ethereum khác, và hai công ty này dường như là đối thủ cạnh tranh trực tiếp. Tại sao anh lại đầu tư vào BitMine lần nữa? Lý do đằng sau việc này là gì?

Cosmo Jiang: Chúng tôi tin rằng có sự cạnh tranh giữa hai công ty. Xét cho cùng, đây là một trong những lý do khiến chúng tôi lạc quan về lĩnh vực này. Tôi dự đoán lĩnh vực này sẽ trải qua quá trình hợp nhất trong ba đến năm năm tới. Điều này đặc biệt đúng với các tài sản lớn như Bitcoin, Ethereum và Solana. Cuối cùng, chỉ có hai hoặc ba DAT thực sự thành công.

BlockBeats: Tại sao?

Cosmo Jiang: Ngành này về cơ bản là một ngành kinh doanh gần như hàng hóa. Hào nước lớn nhất của nó là vốn, nhưng vốn thực chất không phải là hào nước. Xu hướng phát triển điển hình của loại hình công nghiệp này là, trong các ngành gần như hàng hóa, họ thường không hình thành độc quyền, mà là độc quyền nhóm. Điều này là do cạnh tranh trong các ngành này xoay quanh hiệu quả chi phí - ai có thể sản xuất với chi phí thấp nhất?

Vì vậy, tôi nghĩ rằng sẽ có một quá trình hội nhập trong tương lai và cuối cùng sẽ chỉ còn lại hai hoặc ba người chiến thắng thực sự.

BlockBeats: Vậy theo ý kiến của ông, bây giờ không phải là lúc người chiến thắng giành tất cả?

Cosmo Jiang: Hoàn toàn không. Chúng ta hiện đang ở điểm khởi đầu của "vụ nổ lớn", giai đoạn đầu của sự ra đời của một loại hình công ty mới.

Vẫn chưa thể chắc chắn ai sẽ là người chiến thắng cuối cùng. Có rất nhiều đội bóng xuất sắc, thú vị và những cá nhân tài năng đang theo đuổi hướng đi này, mỗi người đều có những con đường riêng. Vì vậy, ở giai đoạn đầu này, chúng tôi đặt cược vào những đội mà chúng tôi tin rằng có chất lượng và tiềm năng cao, và họ có thể trở thành một trong "hai hoặc ba" công ty của tương lai.

BlockBeats: Tỷ lệ sống sót thế nào? Ví dụ, trong số mười công ty DAT, có bao nhiêu công ty sống sót?

Cosmo Jiang: Tôi nghĩ những công ty cuối cùng có thể trụ vững nhiều khả năng là những công ty có vốn hóa thị trường lớn. Quay lại vấn đề cốt lõi: nếu một công ty muốn thành công trong lĩnh vực DAT (kho bạc tài sản kỹ thuật số), chìa khóa chính là quy mô.

Bạn cần đạt được ít nhất một tỷ, hoặc thậm chí 2 tỷ đô la, vốn hóa thị trường để thực sự đạt được tính bền vững cơ bản. Hơn nữa, một khi đạt đến quy mô này, bạn phải tiếp tục tạo ra sự chú ý và hứng khởi cho thị trường. Chỉ khi đó, "hiệu ứng bánh đà" của bạn mới có thể tiếp tục.

Nhưng thực tế là số lượng token có khả năng hỗ trợ một công ty đại chúng trị giá hàng tỷ đô la là cực kỳ hạn chế. Nhìn nhanh vào CoinMarketCap, chỉ có khoảng 15 token có vốn hóa thị trường lưu hành vượt quá 5 tỷ đô la. Nếu vốn hóa thị trường của token của bạn giảm xuống dưới ngưỡng này, việc trở thành một công ty đại chúng trị giá hàng tỷ đô la sẽ cực kỳ khó khăn—không phải là không thể, nhưng chắc chắn là đầy thách thức.

Đặc biệt đối với các tài sản đuôi dài, thậm chí không một DAT nào có thể tồn tại. Chúng tôi tin rằng những DAT thực sự tồn tại cuối cùng sẽ tập trung vào các tài sản chính là Bitcoin, Ethereum và Solana, với có lẽ chỉ có hai hoặc ba công ty trên mỗi chuỗi.

Theo kinh nghiệm chuyên môn trước đây của tôi, dù là ngành hàng hóa hay các ngành kém minh bạch khác, cuối cùng sẽ hình thành mô hình "hai hoặc ba công ty hàng đầu + một chút công ty đuôi dài".

Tôi tin rằng tương lai của ngành DAT có thể sẽ đi theo logic này. Trong ba tháng qua, tôi đã xem xét 90 đến 100 dự án, nhưng khó có khả năng cả 100 dự án đều trụ vững. Chúng tôi chỉ đầu tư vào một phần rất nhỏ trong số đó vì chúng tôi muốn đặt ra tiêu chuẩn đủ cao để chỉ đầu tư vào những dự án có tiềm năng lớn nhất để trở thành những người chiến thắng trong tương lai. Đây có thể là xu hướng chung của ngành này trong tương lai.

BlockBeats: Cả anh và Tom Lee đều đã đề cập rằng trong thời kỳ thị trường suy thoái, sẽ có sự hợp nhất, thúc đẩy nhiều vụ sáp nhập và mua lại giữa các DAT. Nhưng có vẻ như anh không đồng tình với quan điểm này. Anh có đồng tình với cách tiếp cận "M&A" này không?

Cosmo Jiang: Để tôi nói rõ hơn. Chúng tôi hoàn toàn đồng ý với phát biểu của Tom. Đây là một ý tưởng tôi đã thảo luận nhiều lần với nhiều thành viên trong nhóm quản lý tài sản kỹ thuật số của chúng tôi, và tôi vẫn đang cân nhắc. Xuất thân từ ngành tài chính truyền thống, tôi rất quen thuộc với các công cụ tài chính hiện có. Do đó, tôi tin rằng sáp nhập và mua lại là hoàn toàn hợp lý trong lĩnh vực này.

Điều tôi thực sự muốn nói là nếu giá cổ phiếu của một công ty thấp hơn giá trị tài sản ròng (1x NAV), tôi nghĩ điều đúng đắn đối với công ty đó là mua lại cổ phiếu hoặc tìm cách mua lại, thay vì chỉ duy trì giá cổ phiếu thấp hơn giá trị tài sản ròng, nhận lương quản lý và vẫn nghĩ đến "mở rộng đế chế", đúng không?

Do đó, miễn là định giá giảm xuống dưới giá trị tài sản ròng, tôi kỳ vọng các công ty này sẽ trở thành "người bán sẵn lòng". Tất nhiên, diễn biến thực tế của việc này vẫn chưa được chứng minh, nhưng đây là đánh giá của tôi.

Do đó, tôi tin rằng một khi suy thoái bắt đầu, như tôi đã đề cập trước đó, đây là một thị trường tương đối đồng nhất, nơi chỉ có quy mô mới có thể chiến thắng. Do đó, các công ty nhỏ không thể mở rộng và đạt được lợi thế kinh tế theo quy mô có thể sẽ thấy giá cổ phiếu của họ kém hiệu quả trong một đợt điều chỉnh thị trường.

Vào thời điểm này, việc mua lại các công ty lớn hơn, trưởng thành hơn, những công ty vẫn có thể giao dịch ở mức giá cao hơn, sẽ mang lại lợi nhuận rất lớn khi mua lại các công ty khác với giá trị tài sản ròng gấp 1 lần hoặc thấp hơn 1 lần. Điều này hiệu quả hơn nhiều so với việc mua tài sản trực tiếp trên thị trường mở, phải không?

Vì vậy, tôi nghĩ điều đó hoàn toàn có lý và tôi hoàn toàn mong đợi điều đó xảy ra.

BlockBeats: Vậy thì loại công ty DAT nào có thể tồn tại?

Cosmo Jiang: Đúng vậy, xét cho cùng thì tất cả đều phụ thuộc vào "việc thực hiện".

Bạn thấy đấy, thị trường vốn cổ phần Hoa Kỳ vốn dĩ rất sâu rộng, phải không? Vì vậy, miễn là công ty có chất lượng cao, khối lượng giao dịch sẽ rất lớn. Do đó, tôi sẽ không ngạc nhiên nếu nhiều công ty quản lý quỹ tiền điện tử (DAT) đạt được khối lượng giao dịch rất cao. Như bạn vừa đề cập, điều này rất quan trọng để tăng phí định giá và nâng cao năng lực tài chính.

Tất nhiên, điều này đi kèm với sự biến động—nhưng rõ ràng, chìa khóa nằm ở việc thực hiện. Đây là lý do tại sao bạn thấy sự chênh lệch đáng kể về khối lượng giao dịch giữa các công ty DAT khác nhau. Cuối cùng, điều này phụ thuộc vào khả năng thực hiện của họ—cả về mặt tiếp thị lẫn vận hành vốn.

BlockBeats: Trong giai đoạn thẩm định, Pantera xem xét những điểm chính nào khi đánh giá khả năng đầu tư của một nhóm?

Cosmo Jiang: Chúng tôi chủ yếu xem xét một số khía cạnh cốt lõi:

Đầu tiên, loại token nào là tài sản cơ sở? Chúng ta có thực sự hiểu biết sâu sắc và tin tưởng vào nó không?

Lý do cơ bản khiến chúng ta đặt cược vào những dự án này không phải là để coi chúng là những giao dịch ngắn hạn mà là để thực hiện những khoản đầu tư dài hạn thực sự.

Do đó, chúng tôi sẽ chỉ đầu tư vào một DAT (công ty quản lý quỹ tiền điện tử) nếu token nền tảng của nó thực sự khiến chúng tôi lạc quan. Chúng tôi sẽ dành nhiều công sức để nghiên cứu các token này, đây cũng là trọng tâm công việc của chúng tôi.

Thứ hai, cơ hội hoặc tiềm năng chênh lệch giá của dự án có rõ ràng không? Có bất kỳ cơ hội chênh lệch giá thuế đặc biệt nào không?

Ví dụ, MetaPlanet có logic chênh lệch thuế rất rõ ràng tại thị trường Nhật Bản. Vậy, liệu có cơ hội "chênh lệch gia nhập" nào ở Mỹ không? Ví dụ, trong các dự án như Hyperliquid, nơi các nhà đầu tư Mỹ không thể mua lại cổ phiếu, thì vẫn có khả năng xảy ra chênh lệch giá.

Vì vậy, chúng tôi tự hỏi: Liệu dự án này có cơ chế thú vị nào khiến nó trở nên độc đáo và do đó tạo ra nhu cầu vượt trội không?

Thứ ba, bối cảnh cạnh tranh của dự án này trên thị trường như thế nào?

Chúng tôi có một bảng so sánh rất lớn liệt kê tất cả các công ty phát hành tiền điện tử hiện tại, bao gồm mã thông báo, phương thức phát hành, vốn hóa thị trường, v.v.

Vậy là chúng ta đã hiểu rất rõ bối cảnh cạnh tranh của toàn bộ thị trường. Vậy đội ngũ mới này phù hợp với bối cảnh đó như thế nào? Thông điệp khác biệt mà họ muốn truyền tải đến thị trường là gì?

Tất nhiên, còn có đội ngũ quản lý, cũng quan trọng không kém.

Liệu họ có đủ uy tín và khả năng diễn đạt để kể câu chuyện này và thuyết phục mọi người không?

Đặc biệt khi nói đến thiết kế cấu trúc tài chính, vấn đề không chỉ nằm ở việc có đủ năng lực liên quan. Quan trọng hơn, bạn có thực sự hiểu cách thực hiện nó không? Bạn có một kế hoạch triển khai hoàn chỉnh và khả thi không?

Nhiều đội đến gặp chúng tôi và nói, "Chúng tôi muốn huy động 200 triệu đô la." Tôi hỏi, "Tuyệt, vậy bước tiếp theo là gì? Bước thứ hai của các anh là gì?" Họ thường trả lời, "Chúng tôi vẫn chưa nghĩ ra."

Điều này hoàn toàn không thể chấp nhận được đối với chúng tôi vì chìa khóa để triển khai các dự án này không phải là vòng tài trợ đầu tiên, thường thì rất dễ, mà là liệu bạn có thể hoàn thành vòng tài trợ thứ hai và thứ ba hay không.

Vì vậy, chúng tôi hy vọng rằng bên kia đã lên kế hoạch cho bước thứ hai, thứ ba và thứ tư.

Thiết kế cấu trúc giao dịch, bao gồm cách niêm yết, cơ chế thanh khoản và cơ chế định giá cũng rất quan trọng.

BlockBeats: Những gì bạn cung cấp cho nhóm không chỉ là tài trợ mà còn là hướng dẫn có hệ thống.

Cosmo Jiang: Có thể nói như vậy. Chúng tôi rất may mắn khi nhiều đội nhóm tìm đến lời khuyên của chúng tôi. Chúng tôi thường là những người đầu tiên họ liên hệ.

Vì vậy, tôi sẽ cố gắng hết sức để chia sẻ với họ tất cả kinh nghiệm mà tôi đã tích lũy được trong thời gian này: vì tôi đã chứng kiến quá nhiều nhóm thành công rồi thất bại, nên tôi biết bước đi nào là đúng và cố vấn nào là đáng tin cậy, để thực sự giúp họ bắt đầu và duy trì sự ổn định.

BlockBeats: Trước đó anh có nói rằng ngành này vẫn đang trong giai đoạn đầu, và quá trình hợp nhất vẫn chưa bắt đầu. Vậy anh nghĩ khi nào quá trình hợp nhất sẽ bắt đầu? Có ước tính sơ bộ nào không, có lẽ trong vòng hai đến ba năm tới?

Cosmo Jiang: Bạn biết đấy, nếu quay trở lại tháng 4 năm nay, khi chúng tôi thực hiện thỏa thuận DFDV (Defi Dev Corp), tôi nghĩ "một thỏa thuận là đủ". Sau đó, khi chúng tôi thực hiện thỏa thuận thứ hai, tôi nghĩ "hai thỏa thuận là đủ". Nhưng bây giờ có vẻ như điều này đã phát triển thành một xu hướng lớn hơn.

Điều này cũng minh họa cho chiều sâu của thị trường vốn Hoa Kỳ và nhu cầu thị trường khổng lồ về việc tiếp xúc với tài sản tiền điện tử - đây chính xác là điều tôi muốn nhấn mạnh ngày hôm nay.

Tôi là người sống trên thị trường thứ cấp, chủ yếu đánh giá tình hình hàng ngày. Tôi hiểu rõ rằng thị trường đại chúng luôn có những "cửa sổ": đôi khi cơ hội mở ra, đôi khi lại đóng lại, và bạn phải luôn thích nghi. Hiện tại, cửa sổ này đang rất rộng mở, và tôi tin rằng nó sẽ kéo dài ít nhất vài tháng.

Nhưng tôi nghĩ việc ra mắt một công ty quản lý quỹ tài sản kỹ thuật số mới sẽ ngày càng khó khăn hơn - đặc biệt nếu đó là công ty thứ 100 hoặc 110 của bạn. Vì vậy, từ giờ trở đi, mọi thứ sẽ chỉ càng khó khăn hơn. Tuy nhiên, có một số đội ngũ đầy triển vọng đang nổi lên. Chúng tôi ước tính sẽ có một "giai đoạn ra mắt" kéo dài từ ba đến sáu tháng, trong đó một số dự án mới xuất sắc sẽ xuất hiện. Còn sau đó thì sao? Chúng ta hãy cùng chờ xem.

Có lẽ trong ba hoặc sáu tháng nữa, tôi vẫn sẽ nói, "Vẫn còn khoảng thời gian từ ba đến sáu tháng nữa", giống như tôi đã nói ba tháng trước (cười). Vậy nên chúng ta cứ chờ xem. Nhưng nếu chúng ta kéo dài thời gian lên một hoặc hai năm, hoặc thậm chí hai hoặc ba năm, tôi nghĩ sẽ ngày càng ít công ty mới tham gia thị trường.

Bởi vì đây là một giai đoạn cửa sổ rất hiếm hoi, bạn có thể chứng kiến sự ra đời của một ngành công nghiệp mới. Và một ngành công nghiệp sẽ không "sinh ra hai lần".