ประวัติศาสตร์สหรัฐฯ อนุมัติสัญญาฟิวเจอร์สแบบ perpetual ของหุ้น ยักษ์ใหญ่วอลล์สตรีทตื่นตระหนก

ต้นฉบับ | Odaily (@OdailyChina)

ผู้เขียน | Azuma (@azuma_eth)

นักลงทุนสหรัฐฯ ใกล้จะสามารถซื้อขายสัญญาฟิวเจอร์สแบบ perpetual ของหุ้นสหรัฐฯ ได้อย่างถูกกฎหมายภายในประเทศอีกก้าวหนึ่งแล้ว

เมื่อวันที่ 3 พฤศจิกายน Michael S. Selig ประธานคณะกรรมการกำกับดูแลการซื้อขายสินค้าโภคภัณฑ์ล่วงหน้าสหรัฐฯ (CFTC) ได้ออกแถลงการณ์อนุมัติอย่างเป็นทางการให้สัญญาฟิวเจอร์สแบบ perpetual ที่อ้างอิงกับหุ้นรายบุคคลของสหรัฐฯ (Equity Perpetual Futures) สามารถจดทะเบียนซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์ที่ได้รับการกำกับดูแลของสหรัฐฯ ได้

เป็นเวลายาวนานที่ "สัญญาฟิวเจอร์สแบบ perpetual" (Perpetual Futures) ถือเป็นนวัตกรรมอันเป็นเอกลักษณ์ที่ถือกำเนิดจากตลาดคริปโตโดยแท้ — ไม่มีวันหมดอายุ ไม่ต้องต่ออายุสัญญาบ่อยครั้ง และใช้กลไกอัตราดอกเบี้ยระดมทุน (funding rate) ในการยึดโยงราคากับตลาด现货 เมื่อ CFTC เปิดไฟเขียว ผลิตภัณฑ์การซื้อขายที่ถือกำเนิดจากตลาดคริปโตนอกชายฝั่งนี้ก็จะก้าวข้ามพรมแดนของสินทรัพย์ เข้าสู่ตลาดหุ้นสหรัฐฯ แบบดั้งเดิมที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแลอย่างเข้มงวดของสหรัฐฯ อย่างเป็นทางการ ซึ่งหมายความว่าในอนาคตนักลงทุนสหรัฐฯ จะมีโอกาสใช้สัญญา perpetual ในการเปิดสถานะ long หรือ short หุ้นของบริษัทจดทะเบียนอย่าง Apple, Nvidia, Tesla โดยไม่จำเป็นต้องถือหุ้นโดยตรง

สำหรับแพลตฟอร์มการซื้อขายที่พยายามนำตลาดอนุพันธ์บนเชนเข้าสู่สหรัฐฯ มาโดยตลอด นี่ถือเป็นความก้าวหน้าครั้งประวัติศาสตร์อย่างไม่ต้องสงสัย ในขณะเดียวกัน ท่าทีของฝั่ง Wall Street กลับเป็นเหมือนศัตรูที่มาถึงประตู — ทันทีที่ CFTC ประกาศอนุมัติ camps ของการเงินดั้งเดิมบน Wall Street ที่นำโดย Citadel Securities และ Chicago Board Options Exchange (Cboe) ก็ได้ยื่นฟ้องต่อศาลรัฐบาลกลางอย่างเร่งด่วน เพื่อพยายามกดปุ่มหยุดชั่วคราว

หน่วยงานกำกับดูแลเปิดประตู สี่ตลาดซื้อขายแห่งแรกได้รับตั๋วเข้าชม

ตามแถลงการณ์ของ Selig สัญญา perpetual ของหุ้นรายบุคคลครั้งนี้ถูกจัดประเภทเป็นผลิตภัณฑ์ฟิวเจอร์สหลักทรัพย์ (Security Futures Products) ภายใต้พระราชบัญญัติการปรับปรุงสินค้าโภคภัณฑ์ล่วงหน้าสหรัฐฯ (CFMA) และถือว่าได้รับการอนุมัติตามกระบวนการของ CFTC Regulation 40.3 ซึ่งหมายความว่า ผลิตภัณฑ์เหล่านี้ไม่ได้อยู่ภายใต้การกำกับดูแลของ CFTC แต่เพียงผู้เดียว แต่ยังอยู่ภายใต้กรอบกฎหมายและกฎระเบียบที่เกี่ยวข้องของ CFTC และคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์สหรัฐฯ (SEC) simultaneously

Selig กล่าวว่าในอดีตเนื่องจาก CFTC และ SEC ขาดการประสานงาน ผลิตภัณฑ์นวัตกรรมอย่างฟิวเจอร์สหลักทรัพย์จึงตกอยู่ในพื้นที่กำกับดูแลที่คลุมเครือมาเป็นเวลานาน ปีนี้ทั้งสองหน่วยงานได้ลงนามในบันทึกความเข้าใจ (MOU) แล้ว และการอนุมัติครั้งนี้ก็เป็นส่วนหนึ่งของการผลักดันการประสานงานด้านการกำกับดูแลของทั้งสองฝ่าย

แม้ทิศทางการกำกับดูแลจะชัดเจนแล้ว แต่ไม่ใช่ทุกแพลตฟอร์มที่จะสามารถเปิดให้บริการสัญญา perpetual ของหุ้นสหรัฐฯ ได้ทันที ตามสรุปของ David Hoffman ผู้ก่อตั้ง Bankless แพลตฟอร์มที่มีโอกาสจดทะเบียนซื้อขายได้ทันทีจะต้องตอบสนองเงื่อนไขบังคับสี่ประการพร้อมกัน:

1. มีใบอนุญาตตลาดสัญญาที่กำหนด (DCM) ที่จดทะเบียนกับ CFTC;
2. ดำเนินการชำระบัญชีผ่านองค์กรชำระบัญชีอนุพันธ์ (DCO) ที่จดทะเบียน;
3. จดทะเบียนซ้ำกับ SEC (กลายเป็นตลาดหลักทรัพย์แห่งชาติที่จดทะเบียนแจ้งผ่านการยื่นแบบฟอร์ม 1-N);
4. ได้ยื่นคำขอเปลี่ยนแปลงกฎเกณฑ์สำหรับสัญญา perpetual ของหุ้นรายบุคคลในช่วงกลางถึงปลายเดือนกันยายนถึงต้นเดือนตุลาคมที่ผ่านมา และผ่านการทบทวนครบ 45 วันแล้ว

ปัจจุบัน มีเพียงสี่แพลตฟอร์มทั่วสหรัฐฯ ที่ผ่านกระบวนการยื่นคำขอทั้งหมดแล้ว และมีโอกาสได้รับสิทธิ์อนุมัติในกลุ่มแรก

• Kalshi (KalshiEX LLC): ในฐานะผู้นำบุกเบิกการพลิกโฉมตลาดคาดการณ์และอนุพันธ์ Kalshi ได้รับอนุมัติสัญญา perpetual BTC รายแรกในเดือนพฤษภาคม และได้ยื่นคำขอสัญญา perpetual ของหุ้นรายบุคคลต่อหน่วยงานกำกับดูแลเมื่อปลายเดือนกันยายน ตามเอกสารยื่นของบริษัท Kalshi วางแผนครอบคลุมสัญญาหุ้นสหรัฐฯ ยอดนิยม 58 รายการในกลุ่มแรก รวมถึง Apple, Tesla และ Nvidia โดยกฎเกณฑ์กำหนดอัตราหลักประกันขั้นต้นขั้นต่ำที่ 15.50% (เทียบเท่าเลเวอเรจสูงสุดประมาณ 6.5 เท่า) ให้บริการหน้าต่างการซื้อขายห้าวันต่อสัปดาห์ วันละ 23 ชั่วโมง (ตั้งแต่ 18:00 น. วันอาทิตย์ถึง 17:00 น. วันศุกร์ตามเวลาตะวันออก) และอัตราดอกเบี้ยระดมทุนชำระรายวันตามค่าสังเกตในช่วงเวลาซื้อขายปกติของหุ้นสหรัฐฯ
• Coinbase (Coinbase Derivatives, LLC): Coinbase Derivatives ได้ยื่นเอกสารต่อ SEC และ CFTC เมื่อวันที่ 18 กันยายน แผนของ Coinbase ใช้การออกแบบชำระด้วยเงินสด ไม่มีการส่งมอบหุ้นจริง เวลาซื้อขายตั้งแต่ 20:00 น. วันอาทิตย์ถึง 17:00 น. วันศุกร์ตามเวลาตะวันออก อัตราดอกเบี้ยระดมทุนคำนวณรายชั่วโมงและชำระด้วยเงินสดผ่านบัญชีหลักประกัน ภายใต้หลักประกันขั้นต่ำตามกฎหมายสำหรับฟิวเจอร์สหลักทรัพย์ที่ 15% เพดานเลเวอเรจอยู่ที่ประมาณ 6.7 เท่า
• Kraken (Bitnomial Exchange, LLC): Kraken ได้ยื่นขอเปลี่ยนแปลงกฎเกณฑ์พร้อมกันเมื่อวันที่ 18 กันยายน ผ่าน Bitnomial ตลาดซื้อขายอนุพันธ์ภายใต้บริษัทแม่ Payward ในฐานะพันธมิตรสำคัญของ Kraken ในตลาดอนุพันธ์ที่ได้รับการกำกับดูแลของสหรัฐฯ Bitnomial ได้กำหนดหลักประกันลูกค้าขั้นต่ำที่ 15.25% สำหรับสถานะที่ไม่ได้ป้องกันความเสี่ยง ผ่านช่องทางนี้ แพลตฟอร์มค้าปลีกรายใหญ่ของสหรัฐฯ อย่าง Kraken จะสามารถกระจายผลิตภัณฑ์ perpetual หุ้นสหรัฐฯ ในประเทศให้กับผู้ใช้ที่ปฏิบัติตามกฎระเบียบได้อย่างรวดเร็ว
• Crypto.com (Nadex / OG.com): ตลาดซื้อขายอนุพันธ์อเมริกาเหนือ (Nadex ซึ่งปัจจุบันดำเนินงานในชื่อ OG.com Markets ภายใต้ระบบอนุพันธ์อเมริกาเหนือของ Crypto.com) หลังจากได้รับการยืนยันจาก SEC เกี่ยวกับการยื่นแบบฟอร์ม 1-N แล้ว ได้ยื่นคำขอเพิ่ม "บทที่ 16 ของคู่มือกฎเกณฑ์" ต่อ CFTC อย่างเป็นทางการเมื่อวันที่ 24 กันยายน โดยเฉพาะเพื่อกำหนดกลไกการซื้อขายและการกำหนดราคาอัตราดอกเบี้ยระดมทุนแบบเรียลไทม์สำหรับฟิวเจอร์สหุ้นรายเดียวแบบ perpetual ที่ชำระด้วยเงินสด (Perpetual SFPs) น่าสังเกตว่า Robinhood เพิ่งแต่งตั้ง OG.com เป็นพันธมิตรโครงสร้างพื้นฐานการชำระบัญชีสำหรับตลาดคาดการณ์ของตน ซึ่งหมายความว่าศักยภาพการแผ่ขยายของใบอนุญาตนี้นับว่ามหาศาล

ต้องเน้นย้ำว่า การได้รับตั๋วเข้าชมไม่ได้หมายความว่าจะสามารถจดทะเบียนหุ้นใดก็ได้โดยไม่มีข้อจำกัด ตลาดซื้อขายยังคงต้องปฏิบัติตามมาตรฐานการจดทะเบียนที่ยื่นไว้ก่อนหน้า รวมถึงขนาดหุ้นที่หมุนเวียน ปริมาณการซื้อขาย ความน่าเชื่อถือของการกำหนดราคา และความสามารถของตลาดในการต้านทานการปั่นราคา เป็นต้น พูดง่ายๆ คือ หน่วยงานกำกับดูแลได้เปิดประตูแล้ว ส่วนหุ้นใดบ้างที่จะกลายเป็นสินทรัพย์อ้างอิงของสัญญา perpetual นั้น ตลาดซื้อขายจะเป็นผู้คัดกรองตามกฎเกณฑ์

กลุ่มถัดไป: Lighter และ Hyperliquid มีโอกาสเข้าร่วม

นอกจากสี่สถาบันที่มีใบอนุญาตแบบรวมศูนย์ข้างต้นแล้ว ตลาดซื้อขายอนุพันธ์แบบ perpetual แบบกระจายศูนย์ที่ถือกำเนิดจากคริปโต (Perp DEX) ก็กำลังเร่งผลักดันการปฏิบัติตามกฎระเบียบอย่างเข้มข้น เพื่อพยายามแบ่งส่วนแบ่งเค้กมูลค่าล้านล้านนี้

ในบรรดาเหล่านั้น ความคืบหน้าของ Lighter ชัดเจนที่สุด

ในการประชุมทางโทรศัพท์กับนักลงทุนประจำไตรมาสที่สามเมื่อวันที่ 21 ตุลาคม Vladimir Novakovski ผู้ก่อตั้ง Lighter กล่าวว่าทีมวางแผนจะยื่นขอคุณสมบัติตลาดสัญญาที่กำหนด (DCM) ต่อ CFTC ในเดือนพฤศจิกายน พร้อมกับยื่นขอจดทะเบียนเป็นองค์กรชำระบัญชีอนุพันธ์ (DCO) โดยอย่างแรกเกี่ยวข้องกับสถานที่ซื้อขาย ส่วนอย่างหลังรับผิดชอบการชำระบัญชีและการจัดการความเสี่ยงหลังการซื้อขาย

Vladimir กล่าวในขณะนั้นว่า: "หลังจากยื่นคำขอแล้ว หน่วยงานกำกับดูแลมีกำหนดเวลาตามกฎหมายสูงสุด 180 วันในการทบทวน เนื่องจากเราได้ติดต่อกับ CFTC อย่างเพียงพอก่อนหน้านี้และได้เตรียมงานเบื้องต้นทั้งหมดเสร็จแล้ว คาดว่ากระบวนการทบทวนในภายหลังจะราบรื่นมาก"

Hyperliquid ก็กำลังผลักดันเช่นกัน แต่เส้นทางดูเหมือนจะแตกต่างออกไปเล็กน้อย

ในเดือนสิงหาคมปีนี้ Trump เคยกล่าวต่อสาธารณะว่า Selig ประธาน CFTC กำลังผลักดันให้ Hyperliquid เข้าสู่ตลาดสหรัฐฯ ในลักษณะที่ปฏิบัติตามกฎระเบียบและถูกกฎหมายอย่างสมบูรณ์ ต่อมา Hyperliquid Policy Center กลุ่มล็อบบี้ด้านนโยบายที่เกี่ยวข้องอย่างใกล้ชิดกับ Hyperliquid ก็ได้ยื่นความเห็นต่อ SEC และ CFTC โดยยืนยันว่าสัญญา perpetual ที่มีลักษณะของฟิวเจอร์สควรถูกจัดประเภทเป็นฟิวเจอร์สหลักทรัพย์ เพื่อให้ตลาดซื้อขายที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแลของทั้งสองหน่วยงานสามารถเข้าร่วมตลาดนี้ได้

เมื่อวันที่ 29 ตุลาคม Intercontinental Exchange (ICE) บริษัทแม่ของ NYSE ได้ประกาศความร่วมมือกับ TradeXYZ ตลาด HIP-3 ในระบบนิเวศ Hyperliquid โดยวางแผนจะสร้างตลาดสัญญา perpetual ที่ได้รับการกำกับดูแลและระบบการชำระบัญชีที่อิงกับ Hyperliquid ในสหรัฐฯ แผนนี้ยังต้องได้รับการอนุมัติจากหน่วยงานกำกับดูแล แต่ก็เสนอความเป็นไปได้อีกทางหนึ่ง — Hyperliquid ไม่จำเป็นต้องแปลง DEX ที่มีอยู่โดยตรงเป็นตลาดซื้อขายที่มีใบอนุญาตของสหรัฐฯ แต่สามารถสร้างตลาดที่ปฏิบัติตามกฎระเบียบแยกต่างหากผ่านพันธมิตร และยังคงให้โครงสร้างพื้นฐานระดับล่างต่อไป

Wall Street โต้กลับด้วยความเร็วแสง เรียกร้องให้ CFTC เพิกถอนการอนุมัติ

อย่างไรก็ตาม ทันทีที่ CFTC เปิดประตูสัญญา perpetual ของหุ้นรายบุคคล การโต้กลับของ Wall Street ก็มาถึงแล้ว

เมื่อวันที่ 3 พฤศจิกายน Capital Markets Alliance (CMA) กลุ่มล็อบบี้ที่ได้รับการสนับสนุนจาก Cboe Global Markets, Citadel Securities และ Healthy Markets Association เป็นต้น ได้ยื่นฟ้องต่อศาลแขวงรัฐบาลกลางเขตใต้ของนิวยอร์ก เพื่อขอให้เพิกถอนการอนุมัติที่เกี่ยวข้องของ CFTC ต่อสัญญา perpetual ของหุ้นรายบุคคล

ตรรกะหลักของ CMA คือ เนื่องจากสัญญา perpetual ไม่มีวันหมดอายุ จึงไม่สอดคล้องกับคำจำกัดความของ "ฟิวเจอร์สหลักทรัพย์" (security futures) แบบดั้งเดิมในความหมายทางกฎหมาย แต่ในสาระสำคัญทางกฎหมายถือเป็น "สัญญาแลกเปลี่ยนที่อ้างอิงหลักทรัพย์" (securities-based swaps) ตามกฎหมายสหรัฐฯ ผลิตภัณฑ์สัญญาแลกเปลี่ยนที่อ้างอิงหุ้นรายเดียวอยู่ในเขตอำนาจเฉพาะของ SEC และ CFTC ไม่มีอำนาจอนุมัติฝ่ายเดียว

นอกจากนี้ CMA ยังกล่าวหาว่าการตัดสินใจของ CFTC ละเมิดพระราชบัญญัติกระบวนการบริหาร (APA) โดยเห็นว่า CFTC ได้ข้ามขั้นตอนการออกกฎหมายอย่างเป็นทางการและการทบทวนอย่างครอบคลุม และเร่งเปิดตัวผลิตภัณฑ์ผ่านกลไกการมีผลบังคับใช้อัตโนมัติเมื่อครบกำหนด 45 วัน Adam Ford เลขาธิการ CMA วิจารณ์เรื่องนี้ว่า: "การเร่งเปิดตัวผลิตภัณฑ์ทางการเงินที่หลีกเลี่ยงกรอบการกำกับดูแลที่成熟แล้ว จะบั่นทอนการคุ้มครองนักลงทุน และทำลายความสมบูรณ์และความยืดหยุ่นของระบบการเงินสหรัฐฯ"

นอกจาก CMA ที่ยื่นฟ้องแล้ว สมาคมอุตสาหกรรมหลักทรัพย์และตลาดการเงินสหรัฐฯ (SIFMA) และ Nasdaq ก็ได้ยื่นจดหมายคัดค้านต่อ SEC เมื่อเร็วๆ นี้ โดยเตือนว่าสัญญา perpetual ของหุ้นรายบุคคลมีสภาพคล่องบางเบาในช่วงเวลาซื้อขายกลางคืน เสี่ยงต่อการปั่นราคาและการถูกบังคับขายเป็นลูกโซ่ของนักลงทุนรายย่อยได้ง่าย และเรียกร้องให้ SEC ใช้อำนาจตามกฎหมายเพื่อยกเลิกการเปลี่ยนแปลงกฎเกณฑ์ของสี่ตลาดซื้อขายนี้อย่างเร่งด่วนภายในหน้าต่าง 60 วันหลังการอนุมัติของ CFTC

เหตุผลที่ฝั่ง Wall Street อ่อนไหวขนาดนี้นั้นง่ายมาก สำหรับยักษ์ใหญ่ด้านออปชันและฟิวเจอร์สแบบดั้งเดิมอย่าง Cboe ออปชันแบบหมดอายุวันเดียว (0DTE) และออปชันหุ้นแบบดั้งเดิมคือแหล่งกำเนิดกำไรหลักของพวกเขา หาก "สัญญา perpetual ของหุ้นรายบุคคล" ที่ไม่ต้องต่ออายุสัญญา ใช้งานง่าย และรองรับการซื้อขายเกือบตลอดเวลา ได้รับความนิยมบนแพลตฟอร์มอย่าง Coinbase, Kraken และ Kalshi ตลาดออปชันแบบดั้งเดิมและกระแสคำสั่งซื้อของผู้ดูแลสภาพคล่องจะเผชิญกับการถูกแบ่งส่วนอย่างรุนแรง

การปะทะที่ destined to be recorded in regulatory history

การปะทะเมื่อวันที่ 3 พฤศจิกายนนี้ ถือเป็นเหตุการณ์ที่จะถูกจารึกไว้ในประวัติศาสตร์การกำกับดูแลการเงินของสหรัฐ