ฉันเข้าใจบทบาทและข้อกำหนดทั้งหมดแล้ว ต่อไปนี้คือผลลัพธ์การแปลเป็นภาษาไทยที่ปฏิบัติตามกฎทั้งหมด: --- อัตราดอกเบี้ยญี่ปุ่นกลับสู่ระดับปี 1996 เรื่องเล่า "การแยกตัว" ของบิทคอยน์จะต้านทานการขึ้นดอกเบี้ยเดือนกันยายนได้หรือไม่?

ตรรกะเบื้องหลังการทำธุรกรรม Carry Trade

ในช่วงหลายปีที่ผ่านมา การทำธุรกรรม Carry Trade ด้วยสกุลเงินเยนถือเป็นแรงขับเคลื่อนสำคัญในตลาดสินทรัพย์เสี่ยงทั่วโลก นักลงทุนกู้ยืมเงินเยนซึ่งมีต้นทุนต่ำ แล้วแปลงเป็นดอลลาร์สหรัฐ เพื่อไปซื้อสินทรัพย์ต่างๆ ที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่า

ตามข้อมูลของธนาคารเพื่อการชำระหนี้ระหว่างประเทศ (BIS) สถาบันการเงินนอกธนาคารในต่างประเทศได้รับสินเชื่อเป็นสกุลเงินเยนประมาณ 2.5 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ หากใช้เกณฑ์การนับที่กว้างขึ้น ตัวเลขดังกล่าวอาจสูงถึง 5 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ เลเวอเรจมหาศาลเช่นนี้ตั้งอยู่บนสมมติฐานหลักที่ว่า อัตราดอกเบี้ยของญี่ปุ่นจะยังคงอยู่ใกล้ศูนย์ในระยะยาว แต่ความเป็นจริงในปัจจุบันได้ล้มล้างสมมติฐานเดิมนี้ไปแล้ว

ในเดือนมิถุนายน ธนาคารกลางญี่ปุ่น (BOJ) ได้ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายเป็น 1.0% ซึ่งเป็นระดับสูงสุดในรอบ 31 ปี

ตลาดมีความคาดหวังโดยทั่วไปว่า ในการประชุมกำหนดนโยบายวันที่ 17-18 กันยายน ธนาคารกลางจะปรับขึ้นดอกเบี้ยอีกครั้ง สภาพแวดล้อมทางการเงินที่ญี่ปุ่นเป็นเอกลักษณ์ในช่วงสามสิบปีที่ผ่านมากำลังพังทลายลง อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปีที่ระดับ 2.88% มิใช่เพียงตัวเลขที่เย็นชา หากเมื่อเงินเยนแข็งค่าขึ้นอย่างรวดเร็ว ตำแหน่งการทำธุรกรรม Carry Trade ก็จะพลิกจากกำไรเป็นขาดทุนได้ในพริบตา

Praneet Shah จาก Goldman Sachs กล่าวว่า "เพียงแค่การเคลื่อนไหวของอัตราแลกเปลี่ยน ก็จะกลืนกินผลตอบแทนรายปีทั้งหมดของตำแหน่ง holdings ไปจนหมดสิ้น"

เหตุการณ์นี้เคยเกิดขึ้นแล้วในเดือนสิงหาคม 2024: จากการแข็งค่าของเงินเยน ราคาบิตคอยน์ร่วงลงจากประมาณ 64,600 ดอลลาร์สหรัฐ เป็น 49,000 ดอลลาร์สหรัฐในวันที่ 5 สิงหาคม ดัชนีหุ้น TOPIX ของตลาดหลักทรัพย์โตเกียวร่วงลงถึง 12% ในวันทำการเดียว

แต่สถานการณ์ในตอนนี้แตกต่างออกไปแล้ว

เดือนนี้ เงินเยนได้คืนกำไรมากกว่าครึ่งหนึ่งจากการแทรกแซงอัตราแลกเปลี่ยนครั้งก่อน และกำลังอยู่ในช่วงอ่อนค่า โดยซื้อขายอยู่ที่ประมาณ 159 เยนต่อดอลลาร์สหรัฐ การอ่อนค่าของเงินเยนจะเพิ่มความน่าดึงดูดใจของธุรกรรม Carry Trade อีกครั้ง ดังนั้น นโยบายเงินเยนของธนาคารกลางญี่ปุ่นในระยะต่อไปจึงเป็นสิ่งที่ควรจับตามองอย่างยิ่ง

หน้าผาหนี้สาธารณะ

ณ สิ้นเดือนมิถุนายน หนี้สาธารณะของญี่ปุ่นพุ่งแตะระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 1,346 ล้านล้านเยน (คิดเป็นประมาณ 9.1 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ) รัฐบาลญี่ปุ่นคาดการณ์ว่า ภายในสิ้นปีงบประมาณนี้ หนี้จะเพิ่มขึ้นเป็น 1,492 ล้านล้านเยน นายกรัฐมนตรีทาคายากิ ซานาเอะ ประกาศว่า ตั้งแต่เดือนเมษายน 2027 เป็นต้นไป จะลดภาษีการบริโภคลงเหลือ 1% เป็นเวลาสองปี ซึ่งจะสร้างช่องว่างทางการคลังเพิ่มเติมอีก 5 ล้านล้านเยน

สิ่งนี้ก่อให้เกิดภาวะกลืนไม่เข้าคายไม่ออก: ญี่ปุ่นจำเป็นต้องมีอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้นเพื่อรักษาเสถียรภาพของเงินเยนและควบคุมเงินเฟ้อ แต่การขึ้นดอกเบี้ยจะเพิ่มภาระการจ่ายดอกเบี้ยของหนี้ก้อนมหาศาลนี้อย่างมีนัยสำคัญ

ธนาคารกลางญี่ปุ่นประกาศชะลอจังหวะการลดปริมาณการซื้อพันธบัตรลง ตั้งแต่เดือนเมษายน 2027 ซึ่งบ่งชี้ว่านโยบายให้ความสำคัญกับเสถียรภาพของตลาดมากกว่าการปรับนโยบายการเงินให้เป็นปกติอย่างรวดเร็ว ถึงกระนั้น ตลาดพันธบัตรก็แสดงให้เห็นถึงการขาดความเชื่อมั่นอย่างชัดเจนแล้ว

ญี่ปุ่นขายพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐบางส่วนออกไป เพื่อเป็นเงินทุนสำหรับการแทรกแซงอัตราแลกเปลี่ยนในเดือนสิงหาคม การถือครองพันธบัตรสหรัฐในเดือนมิถุนายนลดลง 26.4 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ เหลือ 1.117 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ นี่คือการลดลงรายเดือนที่ใหญ่ที่สุดในบรรดาประเทศต่างๆ ทั่วโลก ซึ่งส่งผลโดยตรงต่อการปรับตัวสูงขึ้นของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 10 ปี สู่ระดับ 4.74%

แรงกดดันด้านหนี้สินไม่ได้เกิดขึ้นเฉพาะกับญี่ปุ่นเท่านั้น เบื้องหลังนี้คือแนวโน้มการปรับฐานหนี้ระดับโลก และหนึ่งในต้นตอของความขัดแย้งนั้นอยู่ในสหรัฐอเมริกา

ภาพลวงตาของการแยกตัวของบิตคอยน์

เมื่อเผชิญกับความผันผวนทางมหภาคข้างต้น บิตคอยน์กลับแทบไม่ได้รับผลกระทบ โดยราคายืนเหนือ 78,700 ดอลลาร์สหรัฐได้ ความยืดหยุ่นนี้ท้าทายตรรกะเดิมเกี่ยวกับ "ความเสี่ยง" (risk-on) คำถามสำคัญคือ: นี่คือการแยกตัวของตลาดอย่างแท้จริง หรือเป็นเพียงภาพลวงตาชั่วคราวก่อนที่พายุจะมา?

สถานการณ์ในแง่ร้ายมีตรรกะที่ชัดเจน: หากธนาคารกลางญี่ปุ่นขึ้นดอกเบี้ยอย่างมีนัยสำคัญและเงินเยนแข็งค่าขึ้น การปิดสถานะ Carry Trade อย่างพร้อมเพรียงกัน จะนำไปสู่การลดเลเวอเรจในสินทรัพย์เสี่ยงทั่วโลก

ในช่วงการเทขายในเดือนสิงหาคม 2024 บิตคอยน์เคลื่อนไหวสอดคล้องกับหุ้นญี่ปุ่นอย่างมาก ซึ่งพิสูจน์ได้ว่าบิตคอยน์ไม่อาจหลีกเลี่ยงผลกระทบนี้ได้ นอกจากนี้ เมื่ออัตราผลตอบแทนของญี่ปุ่นสูงขึ้น ผลตอบแทนจากสินทรัพย์ที่ให้ดอกเบี้ยก็เพิ่มขึ้น ทำให้บิตคอยน์ซึ่งไม่ให้ดอกเบี้ยในตัวมันเองมีความน่าดึงดูดใจลดลง

สถานการณ์ในแง่ดีนำเสนอความเป็นไปได้อีกแบบหนึ่ง หากเงินเยนยังคงอ่อนค่าลงอย่างต่อเนื่อง บิตคอยน์จะกลายเป็นทางเลือกในการหลบภัยที่น่าสนใจสำหรับนักลงทุนชาวญี่ปุ่น

นี่ไม่ใช่การคาดเดาทางทฤษฎีล้วนๆ Ray Dalio เชื่อว่าสถานะหนี้สินของญี่ปุ่นในปัจจุบันสนับสนุนคุณค่าในการจัดสรรบิตคอยน์ เขาแนะนำให้จัดสรรบิตคอยน์ในสัดส่วนเล็กน้อย พร้อมกับจัดสรรทองคำ 10-15% ของพอร์ตการลงทุน

การมีส่วนร่วมของสถาบันญี่ปุ่นก็เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง เช่น บริษัทลูกด้านคริปโตของ Nomura อย่าง Laser Digital ได้รับใบอนุญาต exchange คริปโตใบแรกของญี่ปุ่นในรอบสี่ปี ผลสำรวจของ Nomura ระบุว่า 79% ของผู้ตอบแบบสอบถามวางแผนที่จะลงทุนในบิตคอยน์ภายในสามปีข้างหน้า

พระราชบัญญัติเครื่องมือทางการเงินและการแลกเปลี่ยน (Financial Instruments and Exchange Act) ที่ได้รับการแก้ไขของญี่ปุ่นได้จัดประเภทยกเลิกสกุลเงินดิจิทัลเป็นผลิตภัณฑ์ทางการเงินใหม่ ซึ่งอาจผลักดันให้เกิด Spot Crypto ETF ภายในปี 2027 พร้อมกับกฎระเบียบด้านภาษีเฉพาะ กลุ่มบริษัท Japan Exchange Group อาจเปิดตัว Spot Crypto ETF ได้เร็วที่สุดในปี 2027

ในขณะเดียวกันที่กรอบการกำกับดูแลมีความชัดเจนขึ้น แรงกดดันในระดับมหภาคก็สะสมมากขึ้นเรื่อยๆ เช่นกัน

หน้าต่างการเปลี่ยนผ่านนโยบายในเดือนกันยายน

การประชุมกำหนดนโยบายครั้งต่อไปของธนาคารกลางญี่ปุ่นมีกำหนดในวันที่ 17-18 กันยายน สถาบันส่วนใหญ่คาดการณ์ว่าอัตราดอกเบี้ยจะถูกปรับขึ้นเป็น 1.25%

ตลาดพันธบัตรจะคิดรวมความคาดหวังไว้ในราคาอย่างเต็มที่แล้ว แต่บิตคอยน์อาจไม่สามารถย่อยข่าวนี้ได้ทั้งหมด สิ่งที่ควรระวังอย่างแท้จริง ไม่ใช่ตัวการขึ้นดอกเบี้ยเอง แต่เป็นท่าทีของธนาคารกลางเกี่ยวกับข้อจำกัดทางนโยบายในอนาคต

หากธนาคารกลางญี่ปุ่นส่งสัญญาณว่า 1% เป็นเพียงขั้นเปลี่ยนผ่านไปสู่อัตราดอกเบี้ย 2% เงินเยนจะแข็งค่าขึ้นอย่างรวดเร็ว และธุรกรรม Carry Trade จะเผชิญกับการปิดสถานะครั้งใหญ่ ในทางกลับกัน หากท่าทีบ่งชี้ว่าข้อกังวลเรื่องความยั่งยืนของหนี้จะจำกัดขอบเขตการขึ้นดอกเบี้ย เงินเยนจะอ่อนค่าลงอีก ในขณะที่บิตคอยน์有望ได้รับประโยชน์จากดอลลาร์ที่อ่อนแอและแรงซื้อจากในประเทศญี่ปุ่น

ระดับอัตราผลตอบแทนแบบปี 1996 ควรถูกมองว่าเป็นสัญญาณเตือนความเสี่ยง มากกว่าที่จะเป็นปัจจัยขับเคลื่อนตลาด สิ่งที่กำหนดทิศทางตลาดอย่างแท้จริงคือทิศทางการเคลื่อนไหวของเงินเยน ไม่ใช่ตัวเลขอัตราแลกเปลี่ยนเฉพาะใดๆ ขณะนี้เงินเยนอ่อนค่าและบิตคอยน์ปรับตัวขึ้น แต่ทันทีที่การประชุมธนาคารกลางญี่ปุ่นในเดือนกันยายนเปลี่ยนแปลงความคาดหวังหลักของตลาด ความสัมพันธ์นี้ก็อาจพลิกผันอย่างกะทันหันได้

การกำหนดราคาหลักของตลาดในขณะนี้คือ: ปัญหาหนี้ของญี่ปุ่นจะวิวัฒนาการอย่างช้าๆ และจะไม่เกิดการล่มสลายอย่างฉับพลัน นักลงทุนบิตคอยน์ไม่ได้นั่งรอให้ Carry Trade พลิกกลับ แต่กำลังเทรดบนความคาดหวังที่ว่าเงินเยนจะอ่อนค่าและเม็ดเงินจากสถาบันจะไหลเข้าอย่างต่อเนื่อง

ตรรกะนี้มีความเป็นไปได้ แต่ยังคงต้องพิจารณาอย่างรอบคอบร่วมกับกฎทางประวัติศาสตร์ของอัตราดอกเบี้ยญี่ปุ่น ในรอบสามสิบปี อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 30 ปีเข้าใกล้ระดับ 4% เป็นครั้งแรก ซึ่งจะต้องนำมาซึ่งผลกระทบต่อตลาดในวงกว้างอย่างแน่นอน