Orderly Deleveraging in Progress: Deep Dive into the Crypto Lending and Futures Market for Q2 2026
- Key Takeaway: In Q2 2026, the crypto-collateralized lending market continued its deleveraging trend, but displayed a mild, stepwise decline distinct from the 2022 bear market. This suggests the market is proactively reducing risk rather than facing forced liquidations, potentially avoiding the cascading collapse seen in the previous cycle.
- Key Factors:
- Total crypto-collateralized lending contracted by $11.33 billion (-16.78%) to $56.16 billion in the quarter, down 40.13% from the Q3 2025 peak. DeFi lending saw a steeper decline of -27.61%, CeFi fell 9.62%, and the CDP stablecoin collateral segment decreased by 7.86%.
- This deleveraging cycle is characterized by stepwise declines (10%, 5%, and 17% over three consecutive quarters), markedly different from the crash pattern of Q2 2022, which saw a single-quarter plunge of 55%. Top CeFi institutions like Galaxy and Coinbase achieved lending growth this quarter, while Tether's market share slipped to 58.54%.
- Corporate treasury debt fell to $16.1 billion, primarily due to Strategy's $1.5 billion debt buyback completed in May. Industry-wide crypto-related outstanding debt dropped to $73.2 billion, declining for three consecutive quarters.
- Futures open interest (OI) only decreased 3.08% QoQ to $103.2 billion, but the internal structure diverged: Bitcoin OI fell 6.24%, while Ethereum OI plunged 26.31%. By the end of July, it had rebounded to approximately $114 billion, suggesting the market may be nearing a bottom.
- Data from Aave V3 core markets shows that e-mode loans (such as borrowing WETH against ETH collateral) carry extremely high leverage, with a debt-weighted LTV of approximately 90% and a health factor of just 1.06. The underlying risk represents a concentrated bet on Ethereum staking fundamentals.
ผู้เขียนต้นฉบับ: Zack Pokorny, Galaxy
แปลและเรียบเรียง: Saoirse, Foresight News
เนื่องจากแนวโน้มการลดเลเวอเรจของตลาดยังคงดำเนินต่อไป ไตรมาสที่สองของปี 2026 เป็นไตรมาสแรกนับตั้งแต่ไตรมาสที่สี่ของปี 2022 ที่ปริมาณการให้กู้ยืมบนเชนในทุกหมวดหมู่ลดลงพร้อมกัน ครอบคลุมถึงการเงินแบบรวมศูนย์ (CeFi), การเงินแบบกระจายอำนาจ (DeFi) และส่วนที่มีการค้ำประกันด้วยคริปโตในสเตเบิลคอยน์ประเภทตราสารหนี้ที่มีหลักประกัน (CDP)
ความแตกต่างที่สำคัญระหว่างรอบนี้กับรอบตลาดหมีครั้งก่อนคือ ยอดเงินกู้คงค้างลดลงอย่างราบรื่นเป็นขั้นบันได แทนที่จะเป็นการพังทลายในครั้งเดียว ในไตรมาสที่สองของปี 2022 อุตสาหกรรมการให้กู้ยืมที่ค้ำประกันด้วยคริปโตลดลงอย่างรุนแรงกว่า 55% จากนั้นในไตรมาสที่สามและสี่ของปี 2022 ก็ลดลงต่ออีก 9% และ 29% ตามลำดับ ในทางกลับกัน ในรอบการลดเลเวอเรจนี้ อัตราการลดลงในสามไตรมาสติดต่อกันอยู่ที่เพียง 10%, 5% และ 17%
เรามองว่าจังหวะการปรับตัวลงอย่างค่อยเป็นค่อยไปนี้เป็นตัวแทนของวงจรการลดเลเวอเรจที่ดีต่อสุขภาพมากกว่า โดยมีปัจจัยขับเคลื่อนคือการที่ตลาดลดความเสี่ยงลงอย่างค่อยเป็นค่อยไปและเชิงรุก ไม่ใช่การบังคับชำระบัญชีครั้งใหญ่หรือคู่ค้าล้มละลาย หากขนาดการให้กู้ยืมยังคงหดตัวต่อไปในอนาคต เราคาดการณ์ว่าจะยังคงเป็นรูปแบบการลดลงเป็นขั้นบันไดเช่นนี้ และจะไม่เกิดการขาดทุนมหาศาลแบบลูกโซ่อย่างที่เห็นในปี 2022 อีก
การลดเลเวอเรจในระดับคลังขององค์กร ส่วนใหญ่มาจากการที่บริษัท Strategy ทำการซื้อคืนหนี้มูลค่า 1.5 พันล้านดอลลาร์ในเดือนพฤษภาคม 2026 การดำเนินการนี้ทำให้หนี้สินที่ใช้สนับสนุนกลยุทธ์คลังสินทรัพย์ดิจิทัลลดลงเหลือ 1.61 หมื่นล้านดอลลาร์ ซึ่งกลับไปอยู่ที่ระดับหนี้ของบริษัทประเภทนี้ในเดือนกรกฎาคม 2025 โดยประมาณ
ในด้านตลาดฟิวเจอร์ส ปริมาณสัญญาที่ค้างอยู่ (Open Interest - OI) โดยรวมในช่วงสิ้นไตรมาสไม่เปลี่ยนแปลงมากนัก โดยลดลงเพียง 3.08% เมื่อเทียบเป็นรายไตรมาส อยู่ที่ 1.032 แสนล้านดอลลาร์ เบื้องหลังการปรับตัวลดลงเล็กน้อยโดยรวมนี้ โครงสร้างภายในมีความแตกต่างกันอย่างชัดเจน: ปริมาณสัญญาที่ค้างอยู่ของบิตคอยน์ลดลง 6.24% เหลือ 4.504 หมื่นล้านดอลลาร์ ขณะที่ปริมาณสัญญาที่ค้างอยู่ของอีเธอเรียมลดลงมากกว่า คือ 26.31% เหลือ 2.199 หมื่นล้านดอลลาร์ ณ สิ้นไตรมาส บิตคอยน์และอีเธอเรียมรวมกันคิดเป็น 65% ของปริมาณสัญญาฟิวเจอร์สที่ค้างอยู่ทั้งหมด เป็นที่น่าสังเกตว่าความเสถียรในช่วงสิ้นไตรมาสนี้ไม่ได้คงอยู่ต่อไป จนถึงสิ้นเดือนกรกฎาคม ปริมาณสัญญาฟิวเจอร์สที่ค้างอยู่ฟื้นตัวขึ้นมาอยู่ที่ประมาณ 1.14 แสนล้านดอลลาร์ โดยทั้งบิตคอยน์ (ประมาณ 4.8 หมื่นล้านดอลลาร์) และอีเธอเรียม (2.574 หมื่นล้านดอลลาร์) ต่างก็ดีดตัวขึ้นจากจุดต่ำสุดของไตรมาสที่สอง
ประเด็นสำคัญ
- โดยรวมแล้ว ในไตรมาสที่สองของปี 2026 ขนาดการให้กู้ยืมที่ค้ำประกันด้วยสินทรัพย์คริปโตหดตัวลง 1.133 หมื่นล้านดอลลาร์ (-16.78%) เหลือ 5.616 หมื่นล้านดอลลาร์ ซึ่งลดลง 40.13% จากจุดสูงสุดที่ 7.869 หมื่นล้านดอลลาร์ในไตรมาสที่สามของปี 2025
- ยอดเงินกู้คงค้างในรูปดอลลาร์ของแอปพลิเคชันการให้กู้ยืมแบบ DeFi ลดลงเป็นไตรมาสที่สามติดต่อกัน โดยลดลง 7.79 พันล้านดอลลาร์ (-27.61%) ในไตรมาสนี้ เหลือ 2.043 หมื่นล้านดอลลาร์
- จากการติดตามของ Galaxy Research มูลค่าหนี้คงค้างที่องค์กรใช้เพื่อซื้อหรือเสริมกลยุทธ์คลังสินทรัพย์ดิจิทัลโดยตรงอยู่ที่ 1.61 หมื่นล้านดอลลาร์
- ปริมาณสัญญาฟิวเจอร์สที่ค้างอยู่ (OI) รวมถึงสัญญาถาวร (Perpetual) ลดลง 3.08% เมื่อเทียบเป็นรายไตรมาส อยู่ที่ 1.032 แสนล้านดอลลาร์
การให้กู้ยืมที่ค้ำประกันด้วยสินทรัพย์คริปโต
ภาพรวมตลาดด้านล่างนี้แสดงผู้เล่นหลักในอดีตและปัจจุบันในภาคการให้กู้ยืมคริปโตแบบ CeFi และ DeFi เนื่องจากราคาสินทรัพย์คริปโตที่ร่วงลงและสภาพคล่องที่แห้งเหือด ผู้ให้กู้ยืม CeFi รายใหญ่ที่สุดบางรายจึงปิดตัวลงในช่วงปี 2022-2023 ซึ่งแสดงด้วยเครื่องหมายเตือนสีแดงในแผนภูมิ
การเงินแบบรวมศูนย์ (CeFi)
ตารางด้านล่างเปรียบเทียบผู้ให้กู้ยืม CeFi รายต่างๆ ที่ครอบคลุมในการวิเคราะห์ตลาดครั้งนี้ สถาบันบางแห่งให้บริการที่หลากหลายแก่นักลงทุน เช่น Coinbase ซึ่งหลักๆ แล้วเป็นกระดานเทรด แต่ก็ให้สินเชื่อแก่ผู้ใช้ผ่านการให้กู้ยืมคริปโตแบบ Over-the-Counter (OTC) และการจัดหาเงินทุนที่ใช้หลักประกัน การวิเคราะห์นี้นับเฉพาะขนาดบัญชีการให้กู้ยืมที่ค้ำประกันด้วยคริปโตของแต่ละสถาบันเท่านั้น
ณ วันที่ 30 มิถุนายน ขนาดยอดกู้ยืมคงค้างของ CeFi ที่ Galaxy Research ติดตามอยู่เท่ากับ 2.298 หมื่นล้านดอลลาร์ ลดลง 9.62% เมื่อเทียบเป็นรายไตรมาส (ลดลง 2.45 พันล้านดอลลาร์) เมื่อเทียบกับจุดต่ำสุดในตลาดหมีที่ 6.8 พันล้านดอลลาร์ในไตรมาสที่สี่ของปี 2023 เพิ่มขึ้นแล้ว 1.614 หมื่นล้านดอลลาร์ คิดเป็น 235.94% แต่ก็ยังต่ำกว่าจุดสูงสุดตลอดกาลที่ 3.658 หมื่นล้านดอลลาร์ในไตรมาสที่สองของปี 2022 อยู่ 37.16%
การหดตัวของขนาดการให้กู้ยืม CeFi โดยรวมในไตรมาสที่สองส่วนใหญ่มาจากยอดเงินกู้คงค้างที่มีหลักประกันของ Tether ที่ลดลง ขณะที่บัญชีการให้กู้ยืมของ Galaxy, Coinbase, Ledn, Arch, Sygnum และ Milo ต่างก็เติบโตขึ้นในไตรมาสนี้
Tether ยังคงเป็นผู้เล่นหลักอย่างแท้จริงในตลาดการให้กู้ยืม CeFi โดยมีส่วนแบ่งตลาด 58.54% ลดลง 371 จุดพื้นฐาน (bps) เมื่อเทียบเป็นรายไตรมาส เมื่อรวมกับ Maple (8.91%, +52bps เมื่อเทียบรายไตรมาส) และ Nexo (7.51%, +49bps เมื่อเทียบรายไตรมาส) สามสถาบันชั้นนำที่อยู่ในช่วงการสำรวจนี้ครองส่วนแบ่งตลาดรวม 74.96% โดยส่วนแบ่งโดยรวมลดลง 270 จุดพื้นฐานเมื่อเทียบเป็นรายไตรมาส
เมื่อเปรียบเทียบส่วนแบ่งตลาด ต้องสังเกตว่ามีความแตกต่างอย่างมีนัยสำคัญระหว่างสถาบัน CeFi: บางสถาบันให้บริการเฉพาะสินเชื่อบางประเภท (เช่น รับเฉพาะ BTC เป็นหลักประกัน รองรับเฉพาะอัลท์คอยน์เป็นหลักประกัน หรือให้สินเชื่อเงินสดเป็นสกุลเงินคำสั่งแทนสเตเบิลคอยน์) บางแห่งให้บริการเฉพาะกลุ่มลูกค้าบางกลุ่ม (นักลงทุนสถาบัน / ผู้ใช้รายย่อย) และธุรกิจยังถูกจำกัดด้วยเขตอำนาจศาลอีกด้วย ปัจจัยเหล่านี้ส่งผลให้ความสามารถในการขยายตัวของแต่ละสถาบันแตกต่างกัน
ตารางด้านล่างระบุแหล่งข้อมูลของสถาบัน CeFi แต่ละแห่งของ Galaxy Research และตรรกะการคำนวณขนาดบัญชี ข้อมูล DeFi และ CeFi บนเชนสามารถดึงได้จากข้อมูลบนเชนแบบสาธารณะ ซึ่งโปร่งใสและเข้าถึงได้ง่าย แต่ข้อมูล CeFi นั้นได้ยากมาก: มาตรฐานทางบัญชีของยอดเงินกู้คงค้างของแต่ละสถาบันไม่สอดคล้องกัน ความถี่ในการเปิดเผยข้อมูลไม่สม่ำเสมอ และแหล่งข้อมูลโดยรวมนั้นเข้าถึงได้ยาก
หมายเหตุ: ข้อมูลที่จัดทำโดยหน่วยงานบุคคลที่สามส่วนตัว ยังไม่ได้รับการตรวจสอบอย่างเป็นทางการโดย Galaxy Research
การให้กู้ยืมแบบรวมศูนย์และการกระจายอำนาจ
ขนาดยอดเงินกู้คงค้างในรูปดอลลาร์ของแอปพลิเคชันการให้กู้ยืมแบบ DeFi ลดลงเป็นไตรมาสที่สามติดต่อกันในไตรมาสที่สอง โดยลดลง 7.79 พันล้านดอลลาร์ (-27.61%) เหลือ 2.043 หมื่นล้านดอลลาร์
เมื่อรวมแอปพลิเคชัน DeFi เข้ากับแพลตฟอร์มการให้กู้ยืม CeFi แล้ว ยอดกู้ยืมคงค้างที่ค้ำประกันด้วยคริปโตรวม ณ สิ้นไตรมาสอยู่ที่ 4.341 หมื่นล้านดอลลาร์ ลดลง 1.024 หมื่นล้านดอลลาร์ (-19.08%) เมื่อเทียบเป็นรายไตรมาส โดยการหดตัวส่วนใหญ่มาจากการกู้ยืมบนเชน เป็นที่น่าสังเกตว่า นี่เป็นครั้งแรกนับตั้งแต่ไตรมาสที่สามของปี 2023 ที่ยอดเงินกู้คงค้างของ CeFi แซงหน้าแอปพลิเคชันการให้กู้ยืม DeFi
หมายเหตุ: มีความเสี่ยงของการนับซ้ำซ้อนระหว่างขนาดบัญชีรวมของ CeFi และสถิติการกู้ยืมของ DeFi สถาบัน CeFi บางแห่งใช้โปรโตคอล DeFi เพื่อให้สินเชื่อแก่ลูกค้านอกเชน ตัวอย่างเช่น สถาบัน CeFi แห่งหนึ่งนำ BTC ที่ไม่ได้ใช้งานไปวางเป็นหลักประกัน กู้ USDC ออกมาบนเชน จากนั้นจึงนำ USDC ไปให้กู้ยืมแก่ผู้กู้นอกเชน เงินกู้นี้จะถูกนับทั้งในยอดกู้คงค้างของ DeFi และปรากฏในงบการเงินของสถาบันในฐานะเงินกู้ให้แก่ลูกค้า เนื่องจากการขาดการเปิดเผยข้อมูลและการระบุตัวตนบนเชน จึงเป็นเรื่องยากที่จะคัดกรองการนับซ้ำซ้อนนี้
การหดตัวของ DeFi เมื่อเทียบเป็นรายไตรมาสมากกว่า CeFi ส่งผลให้ความได้เปรียบด้านขนาดที่ DeFi เคยมีสิ้นสุดลง ณ สิ้นไตรมาสที่สองของปี 2026 ส่วนแบ่งตลาดของแอปพลิเคชันการให้กู้ยืม DeFi ลดลงเหลือ 47.05% ลดลง 555 จุดพื้นฐานเมื่อเทียบเป็นรายไตรมาส ขณะที่ ณ สิ้นไตรมาสแรก ส่วนแบ่งนี้อยู่ที่ 52.6%
ภาคส่วนใหญ่อันดับสาม: ส่วนที่ค้ำประกันด้วยคริปโตของสเตเบิลคอยน์ประเภทตราสารหนี้ที่มีหลักประกัน (CDP) ลดลง 1.09 พันล้านดอลลาร์ (-7.86%) เมื่อเทียบเป็นรายไตรมาสในไตรมาสนี้ เช่นเดียวกัน มีความเสี่ยงที่จะนับซ้ำซ้อน: สถาบัน CeFi บางแห่งจะระดมทุนโดยการสร้างสเตเบิลคอยน์แบบ CDP จากนั้นจึงให้กู้ยืมแก่ลูกค้านอกเชน
การให้กู้ยืมที่ค้ำประกันด้วยสินทรัพย์คริปโตโดยรวมหดตัวลง 1.133 หมื่นล้านดอลลาร์ (-16.78%) ในไตรมาสที่สอง เหลือ 5.616 หมื่นล้านดอลลาร์ ซึ่งลดลง 40.13% จากจุดสูงสุดที่ 7.869 หมื่นล้านดอลลาร์ในไตรมาสที่สามของปี 2025
ส่วนแบ่งตลาด细分 ณ สิ้นไตรมาสที่สองของปี 2026:
- แอปพลิเคชันการให้กู้ยืม DeFi: 36.37% (-544bp เมื่อเทียบรายไตรมาส)
- แพลตฟอร์มการให้กู้ยืม CeFi: 40.93% (+324bp เมื่อเทียบรายไตรมาส)
- ส่วนที่ค้ำประกันด้วยคริปโตของสเตเบิลคอยน์ CDP: 22.7% (+220bp เมื่อเทียบรายไตรมาส)
เมื่อรวมการให้กู้ยืม DeFi และสเตเบิลคอยน์ CDP เข้าด้วยกันในฐานะภาคการให้กู้ยืมบนเชน ส่วนแบ่งตลาดรวมอยู่ที่ 59.07% ลดลง 324 จุดพื้นฐานเมื่อเทียบเป็นรายไตรมาส
มุมมองเพิ่มเติมเกี่ยวกับการให้กู้ยืมแบบกระจายอำนาจ
ยอดกู้ยืมคงค้างของแอปพลิเคชันการให้กู้ยืม DeFi หดตัวลงอย่างต่อเนื่องนับตั้งแต่ทำสถิติสูงสุดตลอดกาลที่ 4.713 หมื่นล้านดอลลาร์เมื่อวันที่ 19 กันยายน 2025 จนถึงวันที่ 21 กรกฎาคม 2026 ขนาดอยู่ที่ 2.194 หมื่นล้านดอลลาร์ ลดลง 2.519 หมื่นล้านดอลลาร์จากจุดสูงสุด คิดเป็นการลดลง 53.45%
นับตั้งแต่สิ้นไตรมาสแรกของปี 2026 การปรับฐานของการกู้ยืม DeFi ทวีความรุนแรงขึ้นอย่างต่อเนื่อง แต่
