หยุดเปรียบเทียบทองคำกับ Bitcoin แล้ว ตอนนี้มันคือหุ้นซอฟต์แวร์ที่มีความผันผวนสูง

ผู้เขียนต้นฉบับ: Machines & Money

ผู้แปลต้นฉบับ: AididiaoJP, Foresight News

ทุกคนถามผิดคำถาม

ตั้งแต่ Bitcoin ทำจุดสูงสุดใหม่ที่ 126,000 ดอลลาร์ในวันที่ 6 ตุลาคม 2025 จนถึงตอนนี้ มันได้ร่วงลงมา 50% แล้ว

ในขณะที่ทองคำกลับทำจุดสูงสุดใหม่ที่ 5,595 ดอลลาร์ในวันที่ 29 มกราคม 2026

นับตั้งแต่ Bitcoin ทำจุดสูงสุด ทองคำขึ้นมากกว่า 25% ในขณะที่ราคา Bitcoin ลดลงครึ่งหนึ่ง

ดัชนี "Fear & Greed" ของตลาดคริปโตฯ ตกลงสู่ระดับ 5 ในวันที่ 6 กุมภาพันธ์ ซึ่งเป็นระดับที่ต่ำที่สุดเป็นประวัติการณ์ ตัวเลขนี้รุนแรงกว่าช่วงโควิด-19 และช่วงที่ FTX ล่ม หลังจากนั้นก็ฟื้นขึ้นมาเพียงเล็กน้อยถึงระดับสิบกว่าเท่านั้น

นักวิเคราะห์วงการคริปโตฯ ก็เริ่มถกเถียงกันอีกครั้งตามเคย: Bitcoin เป็นทองคำดิจิทัลจริงหรือไม่?

แต่คำถามนี้ผิดตั้งแต่แรก มันตั้งสมมติฐานว่าตัวตนของสินทรัพย์ Bitcoin นั้นตายตัว ในความเป็นจริง พฤติกรรมของ Bitcoin ได้เปลี่ยนแปลงไปอย่างเห็นได้ชัดหลายครั้งภายใต้สภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจมหภาคที่ต่างกัน ในปี 2017 มันเคลื่อนไหวตามทองคำ ในปี 2021 มันเคลื่อนไหวตามหุ้นเทคโนโลยี และตั้งแต่ปลายปี 2024 จนถึงปัจจุบัน มันผูกติดแน่นกับหุ้นซอฟต์แวร์

สำหรับนักลงทุนสถาบัน คำถามที่มีความหมายเชิงปฏิบัติมากกว่าคือ: ในสภาพแวดล้อมสภาพคล่องในปัจจุบัน อะไรคือปัจจัยที่กำหนดทิศทางของ Bitcoin?

จากหลักฐานจนถึงเดือนกุมภาพันธ์ 2026 คำตอบคือ: ตอนนี้ Bitcoin แสดงพฤติกรรมเหมือนหุ้นซอฟต์แวร์ที่มีความผันผวนสูง ไม่ว่าจะเป็นปรากฏการณ์ชั่วคราวที่เกิดจากความไวต่อปัจจัยเศรษฐกิจมหภาคเดียวกัน หรือเป็นการนิยามบทบาทของ Bitcoin ในพอร์ตการลงทุนใหม่ถาวร ยังต้องใช้เวลาสังเกต แต่ข้อมูลก็ยากที่จะเพิกเฉยมากขึ้นเรื่อยๆ

ความสัมพันธ์นี้แข็งแกร่งแค่ไหน? เกิดขึ้นมานานเท่าไหร่แล้ว?

ความสัมพันธ์ระหว่าง Bitcoin และ IGV (ETF ที่ติดตามหุ้นซอฟต์แวร์) ได้แน่นแฟ้นขึ้นเรื่อยๆ ในสามช่วงเวลาที่แตกต่างกัน:

ภายในปลายเดือนกุมภาพันธ์ 2026 ค่าสัมประสิทธิ์สหสัมพันธ์เคลื่อนที่ 30 วันของพวกมันถึงประมาณ 0.73 แล้ว ที่สำคัญกว่านั้น ความสัมพันธ์สูงที่เกิน 0.5 นี้ดำรงอยู่มาแล้วกว่า 18 เดือน ระยะเวลานี้ยาวนานกว่าการเปลี่ยนสไตล์การลงทุนระยะสั้นที่มักจะอยู่เพียง 3-6 เดือนอย่างชัดเจน แต่ยังไม่นานพอที่จะพิสูจน์ว่าเป็นการเปลี่ยนแปลงถาวรที่ข้ามวัฏจักรตลาดเต็มรูปแบบ (4-7 ปี)

การร่วงลงครั้งล่าสุดทำให้ความสัมพันธ์ของพวกมันชัดเจนยิ่งขึ้น ภายในปลายเดือนกุมภาพันธ์ 2026 IGV ร่วงลงประมาณ 23% ในปีนี้ Bitcoin ก็ร่วงลง 19-20% เช่นกัน ETF หุ้นซอฟต์แวร์ IGV กำลังเผชิญกับไตรมาสที่แย่ที่สุดนับตั้งแต่วิกฤตการเงินปี 2008 ในช่วงหนึ่งเดือนและสามเดือนล่าสุด การเคลื่อนไหวของ Bitcoin และ IGV เกือบจะประสานกัน หมายความว่าขนาดการขึ้นลงของพวกมันใกล้เคียงกันมาก ในกระบวนการร่วงลง ความผันผวนของ Bitcoin อยู่ที่ประมาณ 1.1 ถึง 1.3 เท่าของหุ้นซอฟต์แวร์ ซึ่งต่ำกว่าที่หลายคนคิดไว้ที่ 2 ถึง 3 เท่า

มีประเด็นหนึ่งที่ต้องระวัง: ในช่วงที่ตลาดผันผวน ความสัมพันธ์ระยะสั้นอาจพุ่งสูงขึ้นได้ไม่ว่าสินทรัพย์จะมีความสัมพันธ์เชิงสาระหรือไม่ก็ตาม เนื่องจากความชอบความเสี่ยงของนักลงทุนลดลงพร้อมกัน แต่ความประสานกันสูงในครั้งนี้ดำรงอยู่มาแล้วกว่า 18 เดือน นี่แสดงว่ามีบางอย่างที่มากกว่าความผันผวนแบบสุ่มอยู่เบื้องหลัง อย่างไรก็ตาม นี่เองไม่สามารถพิสูจน์ได้ว่าใครเป็นเหตุให้ใคร หรือความสัมพันธ์นี้จะดำรงอยู่ตลอดไป

ปี 2025: การทดสอบครั้งใหญ่ของสถานะ "สินทรัพย์ปลอดภัย"

หากจะมีปีใดที่ทดสอบว่า Bitcoin สามารถป้องกันความเสี่ยงจากการลดค่าของเงินได้จริงหรือไม่ ปี 2025 ก็คือปีนั้น ปีนั้นการขยายตัวทางการคลังเร่งขึ้น ดอลลาร์อ่อนค่าลง ความเสี่ยงด้านภูมิรัฐศาสตร์ทวีความรุนแรงขึ้น อัตราเงินเฟ้อลดลงไม่หยุด ความคาดหวังของตลาดต่อการลดดอกเบี้ยของเฟดก็แข็งแกร่งขึ้นเรื่อยๆ

นี่ควรจะเป็นสภาพแวดล้อมในอุดมคติสำหรับ Bitcoin ในการแสดงคุณสมบัติ "ทองคำดิจิทัล" ของมัน แต่สิ่งที่เกิดขึ้นนับตั้งแต่เดือนตุลาคม 2025 ให้คำตอบที่ต่างออกไป: ทองคำขึ้นจาก 4,400 ดอลลาร์สู่จุดสูงสุดใหม่ที่ 5,595 ดอลลาร์ ในขณะที่ Bitcoin ร่วงจาก 126,000 ดอลลาร์เหลือเพียง 60,000 กว่าดอลลาร์ สองสิ่งที่ถูกมอบหมายหน้าที่ "ป้องกันเงินเฟ้อ" เดียวกัน กลับเดินสวนทางกันอย่างสิ้นเชิงในช่วงเวลาที่เอื้อต่อการทำหน้าที่นี้มากที่สุด ผลลัพธ์ที่เราเห็นคือ:

ทองคำทำจุดสูงสุดใหม่ที่ 5,595 ดอลลาร์ในวันที่ 29 มกราคม 2026 ธนาคารกลางต่างๆ ซื้อทองคำ 863 ตันในปี 2025 นี่เป็นการซื้อครั้งใหญ่ต่อเนื่องเป็นปีที่สาม แต่ไม่มีธนาคารกลางใดซื้อ Bitcoin เลย

ความแตกต่างอย่างมากของกระแสเงินทุน เป็นการหักล้างทฤษฎี "ทองคำดิจิทัล" ที่ทรงพลังที่สุด: เมื่อสถาบันขนาดใหญ่และกองทุนความมั่งคั่งแห่งชาติต้องการสินทรัพย์ปลอดภัยจริงๆ เพื่อรับมือกับสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจมหภาคที่ Bitcoin ควรจะปกป้องพวกเขาได้ พวกเขาเลือกทองคำด้วยอัตราส่วนเงินทุนที่มากกว่าสามต่อหนึ่ง

แน่นอนว่านี่ไม่ได้หมายความว่า Bitcoin จะไม่มีวันกลายเป็นสินทรัพย์ปลอดภัยในอนาคต เพียงแต่ ณ จุดเวลาปัจจุบัน ตามโครงสร้างนักลงทุน สภาพตลาด และสภาพแวดล้อมสภาพคล่องที่มีอยู่ มันยังทำไม่ได้ ในปี 2025 ทั้ง Bitcoin และหุ้นซอฟต์แวร์ให้ผลตอบแทนเพียงหลักหน่วยที่น้อยนิด ในขณะที่สินทรัพย์แข็งแบบดั้งเดิมกลับทำผลงานได้อย่างน่าทึ่ง ในการทดสอบครั้งใหญ่ครั้งนี้ Bitcoin และหุ้นเทคโนโลยีเติบโตแสดงพฤติกรรมที่สอดคล้องกันสูง นี่เป็นหนึ่งในหลักฐานที่ทรงพลังที่สุดสำหรับมุมมองที่ว่า "ทั้งสองกำลังมาบรรจบกัน"

ทำไมถึงเป็นเช่นนี้? สาเหตุเชิงโครงสร้างสามประการ

วิธีการทำงานของเงินทุนสถาบันเปลี่ยนไป

การเกิดขึ้นของ Bitcoin ETF ได้เปลี่ยนวิธีการซื้อขายในระดับสถาบันของมันไปอย่างสิ้นเชิง

ผลลัพธ์คือ ตอนนี้ Bitcoin ถูกวางอยู่ในกรอบการตัดสินใจลงทุนเดียวกับหุ้นซอฟต์แวร์ ระบบการจัดการความเสี่ยงปฏิบัติต่อพวกมันเหมือนกัน เมื่อต้องปรับพอร์ตการลงทุน สถาบันจะซื้อขายสินทรัพย์ทั้งสองประเภทนี้พร้อมกัน การประเมินผลงานก็มักจะจัดพวกมันไว้ในตะกร้าหุ้นเทคโนโลยีเดียวกัน เมื่อกองทุนที่จัดสรรสินทรัพย์หลายประเภทรู้สึกว่าหุ้นเติบโตมีความเสี่ยงสูงเกินไปและต้องการลดน้ำหนัก มันจะขายหุ้นซอฟต์แวร์และ Bitcoin ที่ถืออยู่ในธุรกรรมเดียวกัน

นี่สร้างวงจรที่เสริมกำลังตัวเอง: เพราะสถาบันจัดประเภทมันเป็นหุ้นเทคโนโลยี กระแสเงินทุนของมันจึงประสานกับหุ้นเทคโนโลยี และการประสานกันนี้ก็เสริมความแข็งแกร่งให้กับการจัดประเภทหุ้นเทคโนโลยีของสถาบันต่อ จากการประมาณการ ต้นทุนเฉลี่ยของผู้ถือ Bitcoin ETF สายพันธุ์สหรัฐฯ อยู่ที่ประมาณ 90,000 ดอลลาร์ ซึ่งหมายความว่าตอนนี้ราคาร่วงลงมาอยู่ที่ประมาณ 64,000 ดอลลาร์ เงินทุนสถาบันทั้งหมดใน ETF กำลังขาดทุนลอยตัว 25% ถึง 30% ช่องว่างต้นทุนนี้สำคัญ เพราะมันเปลี่ยนเงินทุนสถาบันที่อาจจะถือครองระยะยาว ให้กลายเป็นแรงขายที่ต่อเนื่อง คนที่คิดว่าการซื้อ ETF จะกระจายความเสี่ยงหรือป้องกันความเสี่ยง ตอนนี้ต้องเฝ้าดูทองคำ ETF ขึ้น ในขณะที่ของตัวเองขาดทุนเรื่อยๆ นับตั้งแต่ต้นปี 2026 เราเห็นปฏิกิริยาลูกโซ่แบบเรียลไทม์ที่ ETF ถูกไถ่ถอน แล้วราคา Bitcoin ก็ร่วงตาม ระยะเวลาที่เงินไหลออกยาวนานเป็นสถิตินับตั้งแต่ ETF เปิดตัว เพียงกองทุน IBIT ของ BlackRock กองทุนเดียว ก็ไหลออกเกิน 2.1 พันล้านดอลลาร์ในห้าสัปดาห์ล่าสุด

พวกมันมี "จุดไว" ต่อสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจมหภาคเหมือนกัน

Bitcoin และหุ้นซอฟต์แวร์ ไวต่อข้อมูลเศรษฐกิจมหภาคเดียวกัน: การเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ยจริง เงินในตลาดมีมากขึ้นหรือน้อยลง (M2) เฟดพิมพ์เงินหรือดูดซับสภาพคล่อง ดอลลาร์แข็งหรืออ่อน และความชอบความเสี่ยงของตลาดทั้งหมด (สามารถดูได้จากดัชนีความกลัว VIX และสเปรดเครดิต) พวกมันล้วนเป็นสินทรัพย์ "ระยะยาว" ที่ไวต่ออัตราดอกเบี้ย อัตราดอกเบี้ยจริงลดลง พวกมันก็ขึ้น; อัตราดอกเบี้ยจริงเพิ่มขึ้น พวกมันก็ร่วง ตลาดมีเงินมาก พวกมันต่างได้ประโยชน์; ตลาดขาดแคลนเงิน พวกมันต่างก็ลำบาก

คำถามสำคัญคือ: Bitcoin มีความสัมพันธ์แน่นแฟ้นกับหุ้นซอฟต์แวร์เท่านั้น หรือกับสินทรัพย์เติบโตทุกประเภทที่ไวต่อสภาพคล่อง? หลักฐานสนับสนุนอย่างหลังมากกว่า การขึ้นลงของ Bitcoin ไม่ได้เกิดจากผลกำไรของบริษัทซอฟต์แวร์ดีขึ้นหรือแย่ลง แต่เป็นเพราะสภาพแวดล้อมการหดตัวที่ทำให้มูลค่าหุ้นซอฟต์แวร์ลดลง ก็ดูดเงินออกจากสินทรัพย์เก็งกำไรไปพร้อมกัน ความสัมพันธ์นี้สะท้อนถึง "ความไว" ร่วมกันของพวกมันต่อสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจมหภาค ไม่ใช่การที่พวกมันเป็นสิ่งเดียวกันโดยพื้นฐาน

อย่างไรก็ตาม บางครั้งกลไกการส่งผ่านก็ตรงไปตรงมาอย่างน่าประหลาดใจ ในเดือนกุมภาพันธ์ 2026 การเปิดตัวผลิตภัณฑ์ AI สองรายการที่ไม่มีส่วนเกี่ยวข้องกับ Bitcoin กลับส่งผลกระทบต่อราคา Bitcoin เกิดขึ้นได้อย่างไร? ก็ผ่าน "ท่อสถาบัน" ที่กล่าวมาข้างต้น นี่คือการแสดงออกของความสัมพันธ์ในความเป็นจริง

ดัชนีความกลัว VIX ก็สามารถอธิบายปัญหาได้เช่นกัน เมื่อ VIX พุ่งสูงขึ้นเนื่องจากข้อมูลเงินเฟ้อ ทั้ง Bitcoin และหุ้นซอฟต์แวร์จะร่วงลง แต่เมื่อ VIX ลดลงจากระดับต่ำ พวกมันทั้งคู่ก็ไม่ได้ได้ประโยชน์มากนักจากเรื่องนี้ สิ่งนี้สอดคล้องกับลักษณะของหุ้นเติบโตที่มีความผันผวนสูงโดยสมบูรณ์ ไม่ใช่ลักษณะของสินทรัพย์ปลอดภัย

การทำความเข้าใจความแตกต่างนี้สำคัญ หากความสัมพันธ์เกิดจากความไวต่อปัจจัยมหภาคเดียวกันเท่านั้น เมื่อสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจมหภาคเปลี่ยนแปลง แม้ว่า Bitcoin เองจะไม่มีเหตุการณ์ใหญ่ใดๆ มันก็อาจจะแยกทางกับหุ้นซอฟต์แวร์ได้ มีตัวอย่างมาก่อน: Bitcoin ประสานกับทองคำในปี 2017 ประสานกับหุ้นเทคโนโลยีในปี 2021 และต่างก็สิ้นสุดลงเมื่อสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจมหภาคเปลี่ยนแปลง

เอฟเฟกต์ "เครื่องขยายเสียง" ของ MicroStrategy

Strategy (เดิมคือ MicroStrategy) เป็นบริษัทมหาชนที่ถือ Bitcoin มากที่สุดในโลก และในตลาด Nasdaq มันถูกจัดประเภทเป็นบริษัทซอฟต์แวร์ / เทคโนโลยี นี่สร้างความเชื่อมโยงโดยตรง เชิงกลไก ที่ผูกทิศทางของกลุ่มหุ้นซอฟต์แวร์กับ "ความนิยม" ของ Bitcoin เข้าด้วยกัน

วงจรนี้เป็นสองทาง กลุ่มหุ้นซอฟต์แวร์ไม่ดี ราคาหุ้น Strategy ก็จะร่วง ราคาหุ้น Strategy ร่วงลง ก็จะทำให้ความรู้สึกในแง่ลบต่อ Bitcoin ในตลาดรุนแรงขึ้น แม้กระทั่งสร้างแรงกดดันการขายจริงๆ ในช่วงที่ตลาดร่วงลง วงจรนี้จะทำให้ความสัมพันธ์ระหว่าง Bitcoin และดัชนีหุ้นซอฟต์แวร์แน่นแฟ้นยิ่งขึ้น ราคาหุ้น Strategy ร่วงลงประมาณ 67% จากจุดสูงสุดปลายปี 2025 ซึ่งมากกว่าการร่วงของ ETF หุ้นซอฟต์แวร์และ Bitcoin เองมาก ตอนนี้ มูลค่าตลาดของบริษัทนี้ต่ำกว่ามูลค่าของ Bitcoin ที่ถืออยู่ด้วยซ้ำ เท่ากับว่าซื้อขายในราคาลด นี่แสดงว่าเหนือความสัมพันธ์ระหว่าง Bitcoin และหุ้นซอฟต์แวร์ ยังมีเอฟเฟกต์การขยายที่บริษัทนี้สร้างขึ้นเองซ้อนทับอีกชั้น

ในเดือนมกราคม 2026 บริษัทดัชนี MSCI พิจารณาที่จะแยกบริษัทที่ถือสินทรัพย์ดิจิทัลเกินครึ่งออกจากดัชนีบางตัว หากทำจริง อาจทำให้เงินทุนจำนวนมากถูกขายออกโดยไม่ตั้งใจ เหตุการณ์นี้เน้นย้ำว่าบริษัทที่ถือ Bitcoin จำนวนมากเช่น Strategy นั้นอ่อนไหวต่อกฎเกณฑ์ทางการเงินแบบดั้งเดิมแค่ไหน แม้ว่าสุดท้าย MSCI จะยังไม่ทำในตอนนี้ แต่ก็บอกว่าจะกลับมาหารืออีกในอนาคต ความเสี่ยงนี้ยังคงมีอยู่เสมอ

มองอนาคตอย่างไร? กรอบความคิดที่เป็นไปได้สามแบบ

กรอบที่หนึ่ง: Bitcoin กลายเป็นหุ้นซอฟต์แวร์ที่มีเลเวอเรจแล้ว (ตัวตนเปลี่ยนไปแล้ว)

มุมมองนี้เชื่อว่า Bitcoin ถูกนิยามใหม่ถาวรแล้ว หลักฐานก็คือสิ่งที่กล่าวมาข้างต้น: ความสัมพันธ์สูงถึง 0.73 กับหุ้นซอฟต์แวร์ การขึ้นลงที่เกือบจะประสานกัน กระแสเงินทุน ETF ที่ประสานกัน นักลงทุนสถาบันร่วมกัน ในกรอบนี้ ยุค ETF ได้ยัด Bitcoin เข้าไปในพอร์ตหุ้นเทคโนโลยี เปลี่ยนคุณลักษณะความเสี่ยงของมันไปอย่างถาวร ความสัมพันธ์นี้จะดำรงอยู่ต่อไป ไม่ว่าวัฏจักรตลาดจะเปลี่ยนไปอย่างไร

ปัญหาของมุมมอง