Bitcoin ยังคงร่วงลงอย่างต่อเนื่อง, Strategy จะถูกบังคับให้ขายออกหรือไม่?

ผู้เขียนต้นฉบับ: เย่เจิน

แหล่งที่มาของต้นฉบับ: Wall Street Insights

บิตคอยน์กำลังเผชิญกับการทดสอบความเครียดที่รุนแรงต่อการถือครองของสถาบัน เมื่อราคาลดต่ำลงผ่านระดับจิตวิทยาสำคัญและเข้าใกล้เส้นต้นทุนของผู้ถือครองหลักอย่าง MicroStrategy ความกังวลเกี่ยวกับสภาพคล่องของผู้ถือครองที่มีเลเวอเรจสูงก็เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว

ในช่วงสุดสัปดาห์ บิตคอยน์ร่วงลงผ่านระดับ 80,000 ดอลลาร์ ทำระดับต่ำสุดนับตั้งแต่วันที่ 7 เมษายน 2025 การขายทิ้งครั้งนี้เกิดขึ้นในบริบทที่สภาพคล่องของตลาดโดยรวมต่ำอย่างเห็นได้ชัด ซึ่งยิ่งทำให้การลดลงสะสมของบิตคอยน์ในช่วงไม่กี่วันที่ผ่านมาที่มากกว่า 30% รุนแรงขึ้น

แม้ว่าอารมณ์ตลาดจะตกต่ำ แต่ Michael Saylor ประธานบริหารของ MicroStrategy ยังคงโพสต์รูปภาพพร้อมข้อความ 'More Orange' บนแพลตฟอร์มโซเชียลมีเดีย X ในวันอาทิตย์ เพื่อบ่งชี้ว่าจะซื้อเพิ่มต่อไป บริษัทประกาศเพิ่มเงินปันผลสำหรับหุ้นกู้ถาวรแบบ Series A Convertible Preferred Stock (STRC) ขึ้น 25 จุดฐานเป็น 11.25% โดยมีเจตนาดึงดูดทุนด้วยต้นทุนการระดมทุนที่สูงเพื่อรักษากลยุทธ์การซื้อบิตคอยน์ อย่างไรก็ตาม การวิเคราะห์ชี้ให้เห็นว่าหากราคาบิตคอยน์หยุดนิ่งหรือลดลงต่ำกว่าเส้นต้นทุนต่อไป การจ่ายเงินปันผลจำนวนมากอาจทำให้เกิดการบีบรัดกระแสเงินสดอย่างรุนแรง

Jim Bianco นักยุทธศาสตร์มหภาคจาก Bianco Research วิเคราะห์ว่าตลาดบิตคอยน์กำลังเผชิญกับวิกฤตการหมดสิ้นของเรื่องเล่า โครงสร้างตลาดปัจจุบันแสดงลักษณะความเป็นสถาบันสูง นักลงทุน ETF และ MicroStrategy รวมกันควบคุมประมาณ 10% ของอุปทานหมุนเวียน และโดยรวมอยู่ในสถานะขาดทุนลอยตัว สิ่งนี้บ่งชี้ว่าเรื่องเล่า 'สถาบันเข้าสู่ตลาด' ซึ่งเคยเป็นตัวรองรับตลาด หลังจากถูกครอบครองที่ระดับสูงอาจเปลี่ยนเป็นแหล่งความกดดันในการขายที่มหาศาล

การขาดทุนลอยตัวของการถือครองสถาบันทวีความรุนแรง ETF ประสบกับการไหลออกสุทธิ

การวิเคราะห์ของ Jim Bianco แสดงให้เห็นว่าบิตคอยน์กำลังถูก 'บัญชีสถาบัน' อย่างสูง ซึ่งหมายความว่าตลาดสามารถสังเกตต้นทุนการถือครองและสถานะกำไรขาดทุนของเงินทุนขนาดใหญ่ได้อย่างชัดเจนเป็นครั้งแรก ปัจจุบัน MicroStrategy และ 11 กองทุน ETF บิตคอยน์สปอตรวมกันถือครองประมาณ 10% ของอุปทานหมุนเวียนบิตคอยน์ โดยมีต้นทุนซื้อเฉลี่ยรวมประมาณ 85,360 ดอลลาร์ ตามราคาปัจจุบัน การถือครองสถาบันเหล่านี้ขาดทุนลอยตัวประมาณ 8,000 ดอลลาร์ต่อเหรียญ โดยขาดทุนที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงรวมสูงถึงประมาณ 7 พันล้านดอลลาร์

ในจำนวนนี้ ETF สปอตได้กลายเป็นพลังหลักที่ส่งผลต่อโครงสร้างอุปสงค์และอุปทาน ข้อมูลแสดงให้เห็นว่า 11 กองทุน ETF บิตคอยน์สปอตที่ใหญ่ที่สุดถือครองบิตคอยน์ 1.29 ล้านเหรียญ คิดเป็น 6.5% ของอุปทานหมุนเวียนทั้งหมด โดยมีมูลค่าตลาดประมาณ 1.15 ล้านล้านดอลลาร์ อย่างไรก็ตาม นักลงทุน ETF เหล่านี้มีต้นทุนซื้อเฉลี่ยสูงถึง 90,200 ดอลลาร์ และราคาปัจจุบันต่ำกว่าต้นทุนประมาณ 13,000 ดอลลาร์

โครงสร้างการรับซื้อที่ระดับสูงนี้นำไปสู่ผลกระทบแบบ procyclical ที่เป็นแบบฉบับ Bianco ชี้ให้เห็นว่า ETF เหล่านี้ประสบกับการไหลออกสุทธิติดต่อกันเป็น 10 วันทำการ นักลงทุนกำลังเลือกไถ่ถอนหลังจากราคาถดถอยจากการซื้อที่ระดับสูง โครงสร้างเงินทุนนี้กำลังขยายความผันผวนขาลงของตลาด

เบาะความปลอดภัยของ MicroStrategy แคบลง การระดมทุนที่รุนแรงก่อให้เกิดความกังวล

ในฐานะที่เป็นมาตรฐานสำหรับการถือครองบิตคอยน์ขององค์กร งบดุลของ MicroStrategy กำลังเผชิญกับการทดสอบที่รุนแรงที่สุดในรอบหลายเดือน ปัจจุบัน บริษัทถือครองบิตคอยน์ 712,647 เหรียญ โดยมีต้นทุนเฉลี่ยประมาณ 76,037 ดอลลาร์ เมื่อราคาซื้อขายบิตคอยน์ลดลงมาอยู่ที่ประมาณ 78,000 ดอลลาร์ กำไรที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงของบริษัทลดลงอย่างมากเหลือไม่ถึง 3%

แม้ว่าเบาะความปลอดภัยจะบางลง แต่ MicroStrategy ไม่ได้แสดงสัญญาณการถอย เพื่อสนับสนุนการซื้อในระยะต่อไป บริษัทปรับอัตราผลตอบแทนของผลิตภัณฑ์ STRC เป็น 11.25% อัตราผลตอบแทนนี้มีพรีเมียมสูงเมื่อเทียบกับพันธบัตรบริษัททั่วไป สะท้อนถึงความต้องการทุนอย่างมากของบริษัทและความเสี่ยงความผันผวนภายในของโมเดลที่เน้นบิตคอยน์ ข้อมูลแสดงให้เห็นว่าตั้งแต่ผลิตภัณฑ์ STRC เปิดตัวในเดือนพฤศจิกายน การขายผลิตภัณฑ์นี้เพียงอย่างเดียวได้สนับสนุนการซื้อบิตคอยน์มากกว่า 27,000 เหรียญ

การวิเคราะห์เชื่อว่า MicroStrategy ยังคงอยู่ในสถานะทำกำไร แต่พื้นที่สำหรับข้อผิดพลาดลดลงอย่างเห็นได้ชัด หากราคาลดลงต่อไป บริษัทจะเผชิญกับการขาดทุนลอยตัวโดยรวม และการรักษาการจ่ายเงินปันผลที่มีต้นทุนสูงเช่นนี้อาจทำให้กระแสเงินสดตึงเครียด โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อราคาบิตคอยน์ลดลงต่ำกว่าเส้น 'ระดับน้ำ' ต้นทุนที่ 76,000 ดอลลาร์ ความเสี่ยงนี้จะยิ่งรุนแรงเป็นพิเศษ

เรื่องเล่าเก่าใช้ไม่ได้ผล ตลาดต้องการพลังขับเคลื่อนใหม่อย่างเร่งด่วน

จากมุมมองมหภาค การร่วงลงครั้งนี้ทำให้ความผิดหวังของตลาดที่เกิดขึ้นมาหลายสัปดาห์รุนแรงขึ้น Jim Bianco เชื่อว่าปัญหาที่แท้จริงของบิตคอยน์คือการขาดเรื่องเล่าใหม่ เรื่องราว 'Boomer Adoption' ที่ตลาดเคยคาดหวังอย่างสูงได้ถูกกำหนดราคาอย่างเต็มที่แล้ว และกำลังถูกพิสูจน์ว่าไม่จริง

โครงสร้างตลาดปัจจุบันแสดงให้เห็นว่า ETF และ MicroStrategy ไม่เพียงแต่ซื้อมากและซื้ออย่างเข้มข้น แต่ยังถูกครอบครองโดยรวมในปัจจุบัน Bianco ชี้ให้เห็นว่าตราบใดที่ไม่มีเรื่องเล่าการซื้อที่ใหม่และยั่งยืนปรากฏขึ้น แนวโน้มการไหลออกของเงินทุนอาจยังคงดำเนินต่อไป ในสถานการณ์เช่นนี้ การถือครองที่เป็นสถาบันที่ระดับสูงซึ่งครั้งหนึ่งเคยถูกมองว่าเป็นข่าวดี อาจเปลี่ยนเป็นแหล่งความกดดันที่ใหญ่ที่สุดของตลาด ปัญหาของบิตคอยน์ในปัจจุบันไม่ได้อยู่ที่ว่ามีคนซื้อในอดีตหรือไม่ แต่อยู่ที่ว่าราคาปัจจุบันนี้ ผู้ซื้อรุ่นต่อไปจะมาจากไหน