골드만삭스: 미국 증시에 7가지 '회복' 신호가 나타났지만, 투자자들은 먼저 2026년을 버텨내야 한다

원문 저자: 许超

원문 출처: 월스트리트견문

미국 증시는 10월 한 차례 격렬한 변동성 속에 마감했다. 골드만삭스 파생상품 전략가 Brian Garrett은 최신 주간 보고서에서 일곱 가지 시장 "회복" 신호를 정리하며, 현재의 포지셔닝과 심리가 역발상 매수 근거를 제시하고 있다고 밝혔다. 다만 그는 "진정한 시험은 아직 끝나지 않았다"며 "우선 2026년을 버텨내기만 하면 된다"고 솔직히 인정했다.

나스닥 100 지수는 10월 누적 약 7% 하락하며 AI 랠리가 2023년 시작된 이후 두 번째로 부진한 월간 성과를 기록했고, 연중 세 번째 조정 국면에 진입했다. 반도체주는 금요일 하루 만에 7~8% 급락하며 15년여 만에 세 번째로 큰 일간 상대 낙폭을 기록했다. 필라델피아 반도체지수는 355거래일 연속 200일 이동평균선을 상회한 끝에 금요일 이 평균선을 하회했으며, 현재 7월 저점을 테스트하고 있다. S&P 500 지수는 해당 주간 0.6% 하락해 7580포인트에 마감했다.

그러나 Garrett은 현물 가격이 지속적으로 압박을 받고 있음에도 "일부 역발상 지표가 나타나며 현재 흐름이 어느 정도 회복적 성격을 지닐 수 있음을 시사하고 있다"고 지적했다. 골드만삭스 프라임브로커리지(Prime Brokerage) 데이터에 따르면, 헤지펀드의 현재 순노출도 수준은 역사적으로 통상 20% 이상의 조정과 동반되었으나, S&P 500은 현재 사상 최고치 대비 약 3%만 조정된 상태로, 이 괴리 자체가 역발상 신호를 구성한다.

반도체주 355일 기록 종료, 밸류에이션 AI 사이클 저점으로 회귀

골드만삭스 TMT 전문가 Peter Callahan은 필라델피아 반도체지수가 금요일 종가 기준 200일 이동평균선을 하회하며 355거래일 연속 상회 기록을 마감했다고 지적했다. 이는 지난 10년간 세 번째로 긴 연속 강세 사이클이며, 현재 7월 저점을 재테스트하고 있다. 반도체 섹터의 선행 PER은 약 16배로回落하며 이번 AI 사이클의 밸류에이션 저점에 도달했다.

이번 급락을 촉발한 것은 한 주간 집중된 실적 시즌이었다. Callahan은 관련 데이터 포인트가 "어느 정도 성장률 변곡점의 특징을 보여주고 있다"고 보면서도, 이러한 신호들이 "모두 AI 핵심 복합체 외부에서 나온 것"이라고 강조했으며, 아마존이 제시한 AWS 향후 2년 매출 가시성을 근거로 인용했다.

다음 날 반응은 더욱 격렬했다. NOW는 하루 만에 25% 하락, INTC는 30% 하락, RDDT는 30% 하락, FFIV는 20% 하락했으며, 여러 종목이 사상 최악의 실적 발표 후 주가 흐름을 기록했다. Callahan은 그 원인을 포지션 과밀, 실적 캘린더 압축, 그리고 지속적인 업종 구조적 논쟁으로 귀결시켰다.

Garrett은 나아가 시장 변동성의 방향이 전환되었다——주식이 "더 이상 위로 폭등하지 않는다"고 지적했다. 인텔을 예로 들면, 올해 6월 일평균 상승폭은 6.5%에 달했으나, 현재 일평균 하락폭이 평균 상승폭을 초과하고 있다. 반도체 ETF와 QQQ 모두 동일한 패턴을 보인다. 하락일의 평균 변동폭이 다시 상승일보다 커진 것이다. Garrett의 표현대로라면, 주식은 "다시 주식처럼 작동하고 있으며——하방 변동성이 상방 변동성보다 더 극단적"이다.

지수 변동성 뒤늦게 상승, 그러나 Gamma는 꿈쩍도 않아

Garrett이 제시한 첫 번째 역발상 신호는 매크로 차원의 주식 내재변동성이 마침내 "뒤늦게 상승"하기 시작해, 이미 공포 심리를 충분히 반영한 개별주 변동성과 신용시장을 따라잡고 있다는 점이다.

골드만삭스 파생상품팀의 주간 보고서에 따르면, 나스닥 100 지수의 1개월 내재변동성은 단일 거래일 만에 약 2 변동성 단위 급등했고, 고객들이 처음으로 지수 하방 보호 및 반도체 섹터 풋옵션 매수로 흐름이 전환되는 모습을 보였으며, S&P 500은 장중 한때 중기 CTA(추세추종 전략) 임계치를 하회했다. QQQ의 실현변동성 대비 내재변동성 괴리 폭은 지난 1년 중 가장 현저한 단일 이벤트 중 하나였다.

변동성의 변동성도 동반 급등했다. VVIX는 장중 최고 124까지 치솟아 특정 지정학적 충돌 발발 이후 최고치를 기록한 후 다소回落했다. 미국 주식옵션 금요일 하루 거래량은 약 1억 계약에 육박하며 사상 네 번째로 높은 기록을 세웠다.

유일하게 움직이지 않은 것은 Gamma였다. Garrett은 "지수의 일일 실현 변동폭이 상당했음에도 0DTE 스트래들 옵션의 가격 책정에는 뚜렷한 반응이 나타나지 않았다"고 지적했다. S&P 500을 예로 들면, 애플 실적과 중간선거라는 이중 촉매를 포괄하는 스트래들 옵션 비용은 불과 150bp로, 금요일 단일 거래일의 실현 낙폭 180bp보다 낮았다. 연말 방향성 내재변동성의 경우 S&P 500은 ±5.1%, 나스닥 100은 ±7.8%, 러셀 2000은 ±6.3%로 대형주 변동성이 다시 소형주보다 높았다.

헤지펀드 순노출도 "약세장 수준" 도달, 그러나 지수는 하락하지 않아

두 번째 역발상 신호는 골드만삭스 프라임브로커리지 데이터에서 나왔다. 헤지펀드는 4주 만에 처음으로 미국 주식을 순매수(+1.1 표준편차)했으나, 매수의 73%가 매크로 상품에서 나왔고 주로 공매도 커버가 주를 이뤘다——미국 상장 ETF 공매도 포지션은 4.8% 감소해 6개월여 만에 최대 주간 커버 폭을 기록했으며, 기술주, 대형주 및 신용 ETF가 주도했다.

기술주가 해당 주간 순매수 규모가 가장 큰 섹터였음에도, 골드만삭스 프라임브로커리지팀 집계에 따르면 이 매수세(목요일 기준)는 지난 3주간 매도량의 약 40%에 불과했으며, "매그니피센트 7"(Mag 7)은 지난 5거래일 중 4일간 순매도를 기록해 "리스크 선호가 실질적으로 거의 회복되지 않았음을 보여줬다".

주목할 점은 Garrett이 Mag 7이 여전히 현재 TMT에서 "소수 포지션이 계속 축적되는 영역 중 하나"이며, 롱 포지션이 여전히 연중 고점에 근접해 있다고 지적한 것이다. 시장은 기술주를 매도하면서도, 오히려 포지션이 가장 집중된 부분에 미련을 버리지 못하고 있는 셈이다.

더 핵심적인 데이터는 미국 펀더멘털 롱숏 순레버리지가 47%로 하락해 지난 1년 중 7백분위에 위치한다는 점이다. Garrett은 이 데이터를 S&P 500 조정 폭과 회귀분석한 결과, 이 순노출도 수준은 역사적으로 통상 20% 이상의 조정에 대응했으나, 현재 지수는 사상 최고치 대비 약 3%만 하락한 상태임을 발견했다. 다시 말해, 헤지펀드의 포지션은 이미 "아직 발생하지 않은 약세장"을 미리 대비하고 있으며, 이것이 바로 역발상 강세 근거를 구성한다.

구성종목 80% 상승, 지수는 하락 마감: "방어주가 매우 비싸다"

네 번째와 다섯 번째 신호는 시장 내부 구조에서 나왔다. 목요일 S&P 500은 406개 구성종목이 상승 마감해 2026년 이후 비율 기준 최고 기록 중 하나였으나, 지수는 당일에도 하락 마감했다. Garrett은 모든 하락 거래일과 당일 상승 종목 비율을 산점도로 나타냈는데, 목요일 데이터 포인트는 홀로 튀어나와 있었다——구성종목 80%가 상승하는데 지수가 하락하는 것은 역사적으로 거의 유례가 없는 일이었다.

그 이면에는 AI와 비AI 주식의 지속적인 분열이 있다. 골드만삭스 AI 승자 포트폴리오는 지속적으로 압박을 받고 있는 반면, AI 섹터를 제외한 S&P 500(S&P ex-AI)은 이번 달 2022년 이후 최고의 월간 성과를 기록할 전망이다. 동시에 미국 국채(TLT)와 AI 승자 포트폴리오는 약 -0.7의 2주 상관관계를 보이며 지난 2년간 저점 구간에 근접해, "AI 하락, 채권 상승"이라는 전형적인 안전자산 선호 구도를 나타내고 있다.

밸류에이션 측면에서 S&P 500은 연중 누적 10.7% 상승했으나 선행 PER은 2026년 최저 수준인 약 19배로回落했다——지수는 상승하는데 밸류에이션은 "아래로 실적을 따라잡는" 구도로, 역발상 신호를 구성한다. 그러나 "방어주는 이미 매우 비싸다". 배당수익률 팩터는 지난 10년 중 90백분위, 밸류에이션 팩터는 80백분위에 위치하며, 모멘텀 팩터는 30백분위, 성장 팩터는 40백분위에 불과하다. 저변동성 지수의 선행 밸류에이션 배수는 이미 성장주 수준으로 확장되었다.

Callahan은 "포트폴리오 다각화" 논의가 늘고 있지만 "말은 쉽고 행하기는 어렵다"고 썼다——비AI 섹터가 주도하는 거래일에는 종종 "포지션이 해체되는" 불안감을 주며, AI 파괴 서사에 실질적으로 영향받지 않는 비AI 종목을 찾기 어렵다는 것이다. 그는 현재 유효한 개별주로 AAPL, SNPS, ADI/TXN/NXPI, SPOT, V/MA, EBAY, LYV를 열거했다.

애플 사상 최고 밸류에이션, 중간선거 할인 가격 반영

이번 주 시장 촉매는 매우 밀집해 있다. 애플(AAPL) 월요일 장 마감 후 실적, AMD와 ANET 화요일 실적, 화요일 중간선거(Kalshi 민주당 전면 승리 확률 65% 예측), 수요일 재무부 재융자 세부사항(QRA), 그리고 금요일 비농업 고용지표(전월 +2.9만)가 예정되어 있다. S&P 500의 이번 주 내재 변동폭은 1.84%다.

Callahan은 다섯 개 종목에 주목했다. 애플은 36배 선행 PER로 사상 최고 절대 밸류에이션을 기록했으며, S&P 500 대비 17배 프리미엄으로 상대 밸류에이션 기록을 세웠다——마지막으로 안전자산으로 여겨지는 초대형주이자 사상 가장 비싼 이 종목은 "방어주가 비싸다"는 논리를 입증하고 있다.

중간선거와 관련해 Garrett은 지수 전반에 "이벤트가 되지 않을 것"으로 예상하면서도, 테마 바스켓 전략이 본격적으로 빛을 발하는 순간이라고 보았다. 그가 가장 주목할 페어 트레이드로 꼽은 것은 재생에너지 및 전력망 관련 롱, 동시에 초대형 데이터센터 및 데이터센터 장비 섹터의 하방 보호 매수——"데이터센터 전력 요금은 누가 내는가"라는 주제가 미국 증시에서 "가장 저평가된 선거 민감 테마"라고他认为.

마지막 두 신호: AI 자금조달 기대 반전, 개인투자자 "묻고 나서 매수" 시작

Garrett의 마지막 두 역발상 신호는 다소 유연하다. 여섯 번째: 신용시장 전문가들이 AI 자금조달 수요가 예상보다 낮을 수 있다고 시사하기 시작했으며, 초대형 클라우드 사업자의 채권시장 의존도가 약화되면 시장 불안 완화에 도움이 되겠지만 "실현되기까지 시간이 필요하다".

일곱 번째이자