AI의 자금 소모가 점점 더 거세지면서, 시장의 인내심도 바닥나고 있다

원문 작성: 장야치 (张雅琦)

원문 출처: 월스트리트 차이나

빅테크 기업들의 AI 군비 경쟁이 투자자 인내심의 한계치 테스트에 직면했습니다. 마이크로소프트, 메타, 아마존이 이번 주에 분기 실적을 잇달아 발표하면서, 시장의 관심은 매출 성장에서 보다 근본적인 문제로 옮겨갔습니다. 바로 지속적으로 팽창하는 자본 지출이 언제쯤 수익을 창출할 수 있을지 하는 점입니다.

이 시험대의 배경에는 알파벳(Alphabet)이 지난주 보여준 생생한 교과서가 있습니다. 알파벳은 역대 최고 분기 이익인 1121억 달러를 기록했지만, 주가는 7% 넘게 하락했습니다. 그 이유는 투자자들이 회사가 2026년 자본 지출 전망을 150억 달러 상향 조정한 것에 대해 경계심을 느꼈기 때문입니다.

알파벳, 마이크로소프트, 메타, 아마존 네 개 기업의 올해 총 자본 지출 규모는 7000억 달러에 달할 것으로 예상되며, 월가에서는 이 숫자가 2027년에는 1조 달러를 돌파할 수 있다고 전망합니다.

취약한 시장 심리는 이번 주 세 회사의 실적 시즌에 복선을 깔아 놓았습니다. 블룸버그가 UBS 글로벌 웰스 매니지먼트의 의견을 인용한 바에 따르면, "2027년 이후 자본 지출 가시성이 제한적이고, 투자자들의 지출 규율 요구가 높아지면서 위험 선호도가 지속적으로 억압될 수 있다"고 합니다. 한편, 피치(Fitch) 산하 무디스(Moody's)는 지난주 지속적인 자본 지출 계획이 "신용 질을 위협할 수 있다"고 경고하며, 6개 대형 기술 기업의 직접 부채 규모가 총 약 4600억 달러에 달한다고 밝혔습니다.

마이크로소프트: Azure 모멘텀 강력, Copilot 수익화 새 단계 진입

세 기업 중 마이크로소프트가 직면한 예상 압력이 가장 명확할 수 있습니다. 분석가들은 이번 분기 마이크로소프트의 자본 지출이 전년 동기 대비 74% 급증할 것으로 예상합니다. 동시에 시장은 Azure 클라우드 서비스의 성장에 높은 기대를 걸고 있습니다.

모건스탠리 연구 보고서에 따르면, 해당 은행 분석가들은 마이크로소프트 4분기(회계연도 기준) Azure가 약 41%의 고정 환율 성장을 달성할 것이라고 확신하며, 이는 경영진 가이던스(39%~40%) 상단보다 약 1%포인트 높은 수준입니다. 모건스탠리의 자신감의 원천은 채널 파트너의 긍정적인 피드백, 지속적으로 개선되는 GPU 공급 능력, 그리고 자체 CIO(최고정보책임자) 조사 결과입니다. 클라우드 마이그레이션 시나리오에서 72%의 CIO가 향후 1년 동안 마이크로소프트 솔루션에 대한 투자를 늘릴 것으로 예상했으며, 마이크로소프트는 증분 IT 예산 확보 기대치에서 모든 업체를 선도하고 있습니다.

Copilot의 상업화 진전도 큰 주목을 받고 있습니다. 3분기(회계연도 기준)에 마이크로소프트 M365 Copilot 유료席位는 1500만 개에서 2000만 개로 증가했으며, 경영진은 유료 순증이 전분기 대비 계속 증가할 것이라고 안내했습니다. 모건스탠리는 Copilot의 수익화 경로가 이제 세 가지 병행 성장 축으로 진화하고 있다고 지적합니다. 직접 시드 판매, 사용자의 더 높은 가치를 지닌 E7 구독 패키지로의 업그레이드, 그리고 소비 기반 AI 서비스 가격 책정입니다. 주목할 점은 마이크로소프트 비즈니스용 M365 가격 인상이 2026년 7월 1일부로 신규 고객에게 적용되었으며, 모건스탠리는 이 가격 조정이 FY27~FY29 기간 동안 각각 약 20억 달러, 40억 달러, 60억 달러의 증분 수익을 창출할 것으로 예상한다는 것입니다.

자본 지출 문제와 관련해 모건스탠리는 시장 추정치가 여전히 보수적이며, 추가 상향 조정 여지가 있다고 봅니다. 경영진은 이전에 2026년(역년 기준) 자본 지출이 약 1900억 달러에 달할 것이며, 이 중 약 250억 달러는 부품 가격 상승에서 비롯된 것이라고 밝힌 바 있습니다. 모건스탠리는 마이크로소프트에 대해 '비중확대' 의견과 목표 주가 600달러를 유지하며, 현재 FY28 예상 주가수익비율(PER)이 약 16배로 "너무 저렴"하며 회사의 지속적인 높은 성장 잠재력을 충분히 반영하지 못하고 있다고 판단합니다.

메타: 사용자 성장 정점 압력 속, 자본 지출 대폭 상향 조정 가능성

메타의 상황은 더욱 복잡합니다. 블룸버그가 블룸버그 인텔리전스(BI) 분석을 인용한 바에 따르면, 메타는 부품 원가 상승 압력에 대응하기 위해 자본 지출 가이던스를 '대폭' 상향 조정할 가능성이 있습니다. 그리고 이는 바로 지난주 알파벳 주가 하락의 핵심 도화선이었습니다.

동시에 사용자 성장은 규제 측면에서 새로운 압력에 직면하고 있습니다. 각국 규제 기관이 청소년의 소셜 미디어 사용을 제한하는 법안을 추진함에 따라 메타의 사용자 성장 전망은 더 큰 압박을 받을 것입니다. 4개 핵심 제품의 일일 활성 사용자 수를 측정하는 '패밀리 일일 활성 사용자(Family Daily Active People)' 지표는 2021년 이후 가장 약한 성장률을 기록할 것으로 예상됩니다.

아마존: AWS 성장률, 2022년 이후 최고치 기록 가능성

마이크로소프트나 메타와 비교했을 때, 이번 실적에 대한 아마존의 시장 기대는 비교적 낙관적입니다. 블룸버그가 Truist의 분석을 인용한 바에 따르면, 아마존의 전체 매출 성장률은 17%에 달해 최근 5년간 최고치를 기록할 수 있으며, 아마존 웹 서비스(AWS) 성장률은 30%를 돌파하며 2022년 이후 최고치를 기록할 것으로 보입니다. AI 관련 서비스에 대한 강력한 수요가 AWS 성장의 핵심 동력으로 지목되고 있습니다.

하지만 아마존 역시 자본 지출 측면에서 질문에 직면합니다. 알파벳이 지출 전망을 높이면서 주가 하락을 촉발한 이후, 투자자들은 세 회사가 2027년 및 그 이후의 자본 지출 전망을 추가로 상향 조정할지 여부에 대해 높은 경계심을 유지하고 있습니다.

무디스 경고: 대차대조표 압박, 신용 리스크 부상

무디스(Moody's)가 지난주 발표한 연구 보고서는 이번 주 실적 시즌에 엄중한 분위기를 조성했습니다. 이 기관은 알파벳, 마이크로소프트, 아마존, 메타, 오라클(Oracle), 코어웨이브(CoreWeave)가 자산 경량형 소프트웨어, 지식재산권, 클라우드 서비스 모델에서 '전례 없는 투자 규모'가 필요한 자산 중량형 모델로 전환하고 있으며, 이러한 추세가 이들 기업의 신용 지표에 압력을 가할 수 있다고 지적했습니다.

무디스 부사장 케빈 맥닐(Kevin McNeil)은 해당 기관의 팟캐스트 프로그램에서 "이 기업들은 모두 시장 지위가 견고한 대기업이며, 대차대조표는 많은 경우 완벽에 가깝지만, 거의 전례 없는 자본 투자를 시작하고 있습니다. 자본 집약도가 높아지면서 일부 기업의 잉여현금흐름이 마이너스로 전환되거나 적어도 현저히 축소될 수 있습니다."라고 말했습니다. 그는 또한 부채 융자가 "레버리지 비율을 높여 대차대조표에 추가적인 위험을 초래할 수 있다"고 덧붙였습니다.

조사 대상 6개 기업 중 오라클의 상황이 가장 취약합니다. 무디스는 오라클의 신용 등급 전망을 부정적으로 조정했으며, Baa2 등급은 정크 등급까지 두 단계만 남았습니다. 지난달, 다른 신용평가사인 S&P Global도 오라클의 등급을 투자적격 등급 바로 위 한 단계로 강등했습니다. 이와 대조적으로 알파벳, 아마존, 메타, 마이크로소프트는 여전히 견고한 대차대조표를 보유하고 있어 단기적으로 투자적격 등급에 문제가 없을 것으로 보입니다.

매수 vs 매도論争: AI 투자는 결국 결실을 볼 것인가, 미래를 소진하는 것인가?

지속적으로 확장되는 자본 지출을 앞두고 시장 내부에서는 명확한 의견 차이가 형성되고 있습니다. 매수론자의 핵심 논리는 수요가 실제로 존재하며, 성장을 제한하는 것은 공급이지 수요가 아니라는 점입니다. 예를 들어 Azure의 경우, 모건스탠리는 마이크로소프트 CFO 에이미 후드(Amy Hood)가 지난 분기 실적 컨퍼런스 콜에서 Azure의 가이던스는 본질적으로 "할당된 용량 가이던스"이며, 성장의 제약은 데이터 센터 건설 진행 상황과 GPU 배포 일정이지 고객 수요가 아니라고 분명히 밝혔다고 지적합니다. 마이크로소프트가 향후 2년 내 데이터 센터 총 용량을 두 배로 늘릴 계획인 만큼, 이러한 제약은 점차 완화될 것으로 예상됩니다.

매도론자들은 수익 가시성 부족에 초점을 맞춥니다. UBS 글로벌 웰스 매니지먼트는 "2027년 이후 자본 지출 가시성 제한"이 투자자들의 위험 선호도를 억누르는 핵심 요인이라고 지적합니다. 무디스의 경고는 더욱 직접적입니다. 자산 경량형에서 자산 중량형 모델로의 전환이 이들 기업이 역사적으로 자랑하던 높은 잉여현금흐름이라는 이점을 잠식하고 있다는 것입니다.

장기 투자자에게 UBS는 여전히 보유를 권고합니다. "분산 투자하는 장기 투자자에게 투자를 유지하는 것은 현재 불확실성에 대처하는 가장 효과적인 전략입니다. 강력한 수익 성장과 개선되는 경기 순환적 배경을 고려할 때, 다양한 섹터와 지역에서 매력적인 주식 기회가 존재합니다." 그러나 알파벳의 전례를 볼 때, 시장이 내린 판결은 명확합니다. 좋은 실적만으로는 부족하며, 자금줄도 관리해야 한다는 것입니다.