拆解tradeXYZ定价机制，他们是如何提前定价的？

편집자 주: 지난주, '엔비디아의 도전자'로 불리는 AI 칩 스타트업 Cerebras Systems가 정식으로 나스닥에 상장했습니다. 상장 첫날 주가는 한때 350달러까지 급등하며 185달러였던 IPO 발행가 대비 거의 두 배 가까이 올라 시장의 광범위한 관심을 불러일으켰습니다.

하지만 정식 상장 전에, tradeXYZ의 Pre-IPO 무기한 계약은 이미 몇 시간, 심지어 몇 주 앞서 CBRS에 온체인 가격 발견 기능을 제공했습니다. tradeXYZ는 무기한 계약 형태를 통해 기존 금융으로는 불가능한 연속 거래와 실시간 가격 발견을 실현하는 동시에, 일반 투자자들이 몇 주 전부터 신주 가격 결정에 참여할 수 있도록 합니다. 이는 기존 금융의 IPO 그레이 마켓과 로드쇼 방식이 온체인 금융에 의해 무너지고 있으며, 기존 금융의 가격 결정권이 잠식되고 있음을 의미합니다.

오늘, 공식 발표에 따르면 tradeXYZ의 Pre-IPO 시장이 SpaceX 상품(코드: SPCX)을 정식으로 출시했습니다. 세계에서 가장 주목받는 비상장 기업 중 하나인 SpaceX는 인류 역사상 최대 규모의 IPO로 간주되며, 시장은 그 가치를 최대 2조 달러까지 예상하고 있습니다. 만약 tradeXYZ가 SpaceX의 온체인 가격 결정을 다시 한 번 성공적으로 조기에 완료한다면, 그 영향력은 더욱 확대될 수 있습니다.

이 기사는 3월 19일에 처음 게재되었으며, tradeXYZ의 가격 결정 메커니즘과 운영 논리를 상세히 분석했습니다. 다음은 원문 내용입니다:

3월 9일 새벽, 이란 정세가 악화되었습니다. CME는 휴장했고, ICE도 휴장했으며, 전 세계 주요 선물 거래소들이 문을 닫았습니다. 원유 가격의 다음 공식 호가는 열 시간 이상 후인 월요일 오전 장이 되어서야 나올 예정이었습니다.

하지만  Hyperliquid의 원유 계약 CL-USDC는 기다리지 않았습니다. 당일, 이 온체인 무기한 계약의 거래량은 일상적인 2,100만 달러에서 12억 달러 이상으로 폭등했습니다. 거래자들은 전통 시장이 문을 닫은 시간 창에서 온체인 프로토콜을 사용하여 지정학적 리스크에 대한 즉각적인 가격을 매겼습니다.

이 사건은 암호화폐 업계에서 DeFi의 또 다른 승리로 전파되었습니다. 그러나 더 근본적인 질문을 하는 사람은 거의 없었습니다. 외부 시장이 문을 닫았을 때, 이 온체인 거래소의 가격은 어디에서 오는 것일까요?

외부 호가가 없을 때, 가격은 어디서 오는가?

tradeXYZ는 Hyperliquid에서 가장 큰 전통 자산 무기한 계약 제공자이며, HIP-3 프로토콜 위에서 운영되며 HIP-3 총 포지션의 90%를 차지합니다. S&P 500, 나스닥 100, WTI 원유, 금, 은, 한국 개별 종목을 연중무휴 24시간 거래할 수 있습니다. 하지만 무기한 계약의 가격 결정 논리는 현물과 완전히 다릅니다. 현물 거래소의 가격은 매수자와 매도자 간의 직접적인 체결로 생성되지만, 무기한 계약은 계약 가격을 기초 자산의 실제 가격에 고정시키는 '닻'이 필요합니다. 이 닻이 바로 오라클입니다.

전통 선물 시장에서 가격 결정의 닻은 거래소 자체입니다. CME의 원유 선물 가격이 곧 원유 가격이며, 추가적인 참조 체계가 필요하지 않습니다. 하지만 tradeXYZ의 계약은 Hyperliquid 체인에서 실행되며 시카고의 체결 엔진과 직접적인 연결이 없습니다. CME가 열려 있을 때, tradeXYZ의 오라클은 CME의 호가를 직접 참조하며 이는 기술적으로 어렵지 않습니다. 진짜 어려움은 CME가 문을 닫은 후에 발생합니다.

tradeXYZ의 해결책은 오라클이 자체 주문장에서 정보를 추출하도록 하는 것입니다. 시스템은 '충격 가격 차이'를 계산합니다. 간단히 말해, 누군가 지금 대량으로 매수한다면 체결 평균 가격이 현재 가격보다 얼마나 높을지, 누군가 대량으로 매도한다면 얼마나 낮을지를 계산합니다. 이 편차는 주문장 내 매수/매도 세력의 불균형을 반영합니다. 오라클은 이 편차를 현재 가격에 더하여 '목표 가격'을 얻고, 감쇠 함수를 사용하여 현재 가격이 목표 가격으로 천천히 수렴하도록 합니다.

핵심은 '천천히'입니다. 오라클은 3초마다 업데이트되지만, 매번 현재 가격과 목표 가격 사이의 차이 중 극히 일부만 이동합니다. 이 이동 속도는 시간 상수에 의해 제어됩니다. 시간 상수가 클수록 오라클은 더 둔감해지고 조작하기 어려워지지만, 실제 시장 심리를 반영하는 능력도 떨어집니다.

tradeXYZ 출시 초기, 이 시간 상수는 8시간으로 설정되었습니다. 2025년 11월, 이 매개변수는 1시간으로下调되었습니다.下调 이유는 거래자들의 실제 자금과 관련이 있습니다: tradeXYZ는 1시간마다 자금 비용을 정산합니다. 오라클이 실제 가격을 추적하는 속도가 너무 느리면, 수익을 내는 거래자들은 자금 비용에 의해 지속적으로 수익이 줄어들게 됩니다.

아래 빨간 선에서 볼 수 있듯이, 8시간이 지났을 때 원유를 매수하고 방향이 맞았지만 오라클이 실제 가격을 따라잡는 데 8시간이 걸렸다면, 이 8시간 동안 가격이 목표 지점(실제 가격)에 도달하지 못하여 수익이 자금 비용에 의해 상당 부분 잠식됩니다.

매개변수가 1시간으로下调된 후, 단 5시간 만에 가격이 기대했던 위치(파란 선)에 도달하여 가격이 더 빨리 판단을 확인해 주었고, 이전보다 자금 비용을 몇 번 덜 지불하게 되었습니다.

하지만 더 빠른 오라클은 새로운 위험도 가져옵니다. 오라클이 고장으로 6시간 동안 멈췄다가 갑자기 복구되면, 공식에 따라 계산하면 목표 가격의 99.7%까지 한 번에 뛰어오를 수 있습니다. 이러한 순간적인 가격 급등은 대규모 청산을 촉발할 수 있습니다. tradeXYZ의 해결책은 안전 장치를 추가하는 것입니다: 실제로 얼마나 오래 중단되었든, 각 업데이트의 유효 시간 차이는 최대 6분까지만 계산됩니다. 오라클이 중단 후 복구되더라도 가격은 아주 작은 단계로만 따라잡을 수 있습니다.

케이지,重锚 및 월요일 개장 갭

오라클 가격 결정은 '주말에 어떻게 가격을 제시할 것인가'라는 문제를 해결했습니다. 그러나 또 다른 문제가 뒤따릅니다: 가격이 어느 정도까지 자유롭게 움직일 수 있을까요?

tradeXYZ는 각 계약에 '케이지'를 설정합니다. 표시 가격은 마지막 외부 종가의 위아래 일정 비율 내로 제한됩니다. 이 비율은 최대 레버리지의 역수와 같습니다. 원유 계약의 최대 레버리지는 20배이므로, 케이지는 종가의 위아래 5%입니다. 금요일에 원유가 100달러에 마감했다면, 주말 동안 표시 가격은 95달러에서 105달러 사이에서만 변동할 수 있습니다. 경계에 닿으면 거래가 직접 중단됩니다.

3월 초 원유 계약 주말 거래 중단

평범한 주말에는 이 메커니즘이 잘 작동합니다. 5%의 공간은 대부분의 야간 변동성을 흡수하기에 충분합니다. 그러나 3월 9일 수준의 지정학적 사건은 가격을 케이지 경계까지 직접 밀어붙일 수 있습니다. 모든 시장 정보가 축적되었다가 월요일 CME가 개장할 때 실제 가격이 8% 뛰면 큰 갭이 형성됩니다. 공매도 포지션은 순간적으로 청산되고, 시장 조성자는 단계적으로 헤지할 수 없어 손실을 입습니다.

2026년 3월, tradeXYZ는 원유 계약에 '가격 발견 경계 v2'를 배포했습니다. 핵심 변경 사항: 케이지의 크기는 동일하지만 케이지가 이동할 수 있습니다. 오라클 가격이 현재 경계의 90% 지점에 도달하면, 시스템은 케이지의 중심을 해당 경계 값에 다시 고정시키고(重锚), 새 닻을 중심으로 동일한 크기의 새 케이지를 그립니다. 각 방향으로 최대 두 번의重锚가 실행됩니다.

구체적인 숫자로 설명하자면: 초기 케이지는 95달러에서 105달러입니다. 오라클이 104.50달러까지 상승하면重锚가 촉발되고, 새 케이지는 99.75달러에서 110.25달러가 됩니다. 다시 촉발되면 104.74달러에서 115.76달러가 되며, 이것이 종점입니다. 100달러에서 출발하여 최대 발견 가능 범위는 약 115.76달러까지 확장됩니다.

이 설계는 매 순간의 즉시 변동 범위를 항상 5%로 유지하여 시장 조성자의 리스크 모델을 변경할 필요가 없게 합니다. 동시에重锚는 시스템이 이미 발생한 가격 움직임을 '인정'하여 월요일 개장 시 갭 폭을 줄이는 효과가 있습니다. 그러나 대가는 분명합니다: v1에서는 절대적으로 안전했던(가격이 -8%에 도달할 수 없었던) -8% 청산 가격의 롱 포지션이 v2에서는 한 번의 하방重锚 후 청산 구간에 진입할 수 있습니다. tradeXYZ는 두 가지 원유 계약에 v2를 먼저 배포하고, 결과를 관찰한 후 확대 적용 여부를 결정할 것이라고 밝혔습니다.

가격 결정 시스템의 또 다른 핵심 구성 요소는 자금 비용입니다. 자금 비용은 무기한 계약 가격을 오라클 가격에 고정시키는 고무줄입니다: 표시 가격이 오라클보다 높으면 롱 포지션이 숏 포지션에 비용을 지불하고, 낮으면 숏 포지션이 롱 포지션에 비용을 지불합니다. tradeXYZ의 자금 비용 공식은 대부분의 암호화폐 거래소 구조와 동일하지만, 앞에 0.5의 스케일링 팩터가 곱해집니다.

이 0.5는 전통 자산에 맞춰 조정된 것입니다. 암호화폐 무기한 계약의 기본 연간 자금 비용은 약 11%로, 순수 레버리지 보유 비용을 반영하며 배당금이 없는 비트코인과 같은 자산에는 합리적입니다. 그러나 주식 및 상품의 경우 실제 보유 비용은 SOFR에 1~2% 포인트를 더한 약 5~6%에 가깝습니다. 0.5를 곱하면 기본 연간 비용이 11%에서 약 5.5%로 낮아져 전통 자산과 일치합니다. 이는 주말에 특히 중요합니다: 스케일링 팩터는 주말 자금 비용을 직접 절반으로 줄여주고, 1시간 시간 상수의 오라클과 결합하여 방향이 맞는 거래자가 대부분의 수익을 유지할 수 있도록 합니다.

자산별 다른 처리 파이프라인

귀금속은 활발한 글로벌 현물 시장을 가지고 있습니다. 금, 은, 백금, 팔라듐의 외부 가격은 현물 호가에서 직접 가져오므로 선물 롤오버 문제가 없습니다. 그러나 원유와 산업용 금속은 통일된 현물 호가가 없기 때문에 tradeXYZ는 CME 선물 계약을 가격 결정 기준으로 사용할 수밖에 없습니다. 선물에는 만기일이 있으므로, 시스템은 매월当月 계약에서 다음 달 계약으로 전환해야 합니다. 문제는 두 계약의 가격이 일반적으로 다르다는 것입니다. 보관 비용과 수급 전망으로 인해 원월물 계약 가격이 근월물보다 높을 수 있습니다. 전환 시 가격이 튀면 포지션 보유자의 손익에 비현실적인 변동이 발생하여, 발생해서는 안 될 청산이 촉발될 수 있습니다.

tradeXYZ의 처리 방식은 5 거래일에 걸쳐 점진적으로 전환하는 것입니다: 매월 5번째 영업일부터 10번째 영업일까지, 오라클 가격은 근월물과 원월물 계약의 가중 평균이며, 가중치는 매일 선형적으로 변합니다.

주가 지수 계약의 가격 결정은 더 복잡합니다. XYZ100은 나스닥 100을 추적하지만, CME의 나스닥 선물은 거의 24시간(주 5일 x 23시간) 거래되어 현물보다 더 긴 시간 동안 가격 참조를 제공할 수 있습니다. tradeXYZ는 처음에 선물 가격을 사용하여 현물 가격을 역산출했으며, 보유 비용을 분리하기 위해 4%의 고정 할인율을 적용했습니다. 그러나 이 고정값은 연준이 금리를 인상하면 편차가 발생합니다. 2026년 2월에 출시된 v2 방식은 동적 계산으로 변경되었습니다: 미국 장 중에는 현물 지수 값을 직접 사용하고, 동시에 선물과 현물 간의 스프레드에서 내재된 할인율을 역산출합니다; 장 마감 후 시간대에는 이 할인율을 사용하여 현물 가격을 다시 역산출합니다.

또 다른 특수 사례는 한국 개별 종목입니다. tradeXYZ는 삼성전자, SK하이닉스, 현대자동차를 상장했으며, 이 주식들은 한국 거래소에서 원화로 호가됩니다. 오라클은 원래 호가에 달러/원 환율 변환을 추가로 적용해야 합니다. 포지션 보유자의 손익은 주가 변동과 환율 변동을