Arthur Hayes 심층 분석: 2025년 비트코인이 금과 나스닥에 뒤처진 이유는?

원문 제목: Frowny Cloud

원문 저자: Arthur Hayes, BitMEX 공동 창립자

원문 번역: 비추 BitpushNews

(면책 조항: 본문에 표현된 모든 견해는 저자의 개인적 입장을 대표할 뿐이며, 투자 결정의 근거가 되어서는 안 되며, 투자 거래에 참여하는 조언으로 간주되어서도 안 됩니다.)

제가 믿는 신들은 모두 귀여운 봉제 인형으로 화신했습니다.

1월과 2월 홋카이도 스키 시즌에 저는 눈을 관장하는 '우울한 구름 작은 신선'(Frowny Cloud)에게 기도합니다. 현지 기후 패턴에 따르면 최고의 스키 시즌 동안에는 눈이 거의 밤낮으로 내리고 태양을 전혀 볼 수 없습니다. 다행히 저는 비타민 신에게도 기도합니다 — 그것은 부드럽고 귀여운 조랑말 인형입니다 — 그는 저에게 비타민 D3 알약과 다른 다양한 은총을 내려줍니다.

저는 눈을 사랑하지만, 모든 눈이 양질이고 안전한 것은 아닙니다. 제가 즐기는 그런 걱정 없이 마구 내달리는 스키 경험에는 특정 유형의 눈이 필요합니다: 밤에는 낮은 풍속, 기온은 영하 5도에서 10도 사이. 이러한 조건에서 새로 내린 눈은 기존 눈과 효과적으로 결합되어 끝없이 깊은 파우더 스노우를 만들어냅니다. 낮에는, 우울한 구름이 특정 파장의 햇빛을 막아 남쪽 경사면과 같은 경사면이 '익어' 가능한 눈사태를 유발하는 것을 방지합니다.

때로는 Frowny Cloud가 밤에 우리 무모한 스키어들을 버립니다. 춥고 맑은 밤은 눈층이 따뜻해졌다가 다시 차가워진 후 '층간 분리'를 일으켜 지속적인 약층을 형성합니다. 이러한 현상은 눈더미에 오랫동안 존재하며, 스키어의 무게로 인한 에너지 전이로 붕괴가 일어나면 치명적인 눈사태를 유발할 수 있습니다.

언제나처럼, Frowny Cloud가 어떤 종류의 눈층을 만들었는지 아는 유일한 방법은 역사를 연구하는 것입니다. 산비탈에서 우리는 거대한 구덩이를 파고 시간이 지남에 따라 내린 다양한 유형의 눈을 분석함으로써 연구합니다. 하지만 이건 눈사태 이론에 대한 글이 아니므로, 시장에서 우리가 하는 방식은 차트와 역사적 사건과 가격 변동 간의 상호작용을 연구하는 것입니다.

이 글에서 저는 비트코인, 금, 주식(특히 나스닥 100에 포함된 미국 기술 대기업들), 그리고 달러 유동성 간의 관계를 연구하고자 합니다.

골드 버그(Gold Bugs)이거나 에르메스 스카프와 루부탕 구두를 착용한 금융 기성세대 구성원들(그들은 '주식을 장기 보유하라'고 굳게 믿습니다 — 저는 와튼 스쿨에서 시걸 교수의 수업을 들을 만큼 GPA가 높지 않았습니다)(Bitpush 주: 제레미 시걸 Jeremy Siegel은 와튼 스쿨의 거장급 인물로, 월스트리트에서 가장 존경받는 경제학자 중 한 명입니다)은 비트코인이 2025년 최악의 성적을 보인 주류 자산이 된 것에 미쳐 기뻐하고 있습니다.

이 골드 버그들은 비트코인 신봉자들을 비웃습니다: 비트코인이 기존 질서에 대한 투표권으로 홍보된다면, 왜 그 성과가 금을 따라잡거나 능가하지 못했는가? 더러운 법정통화 주식 세일즈맨들도 코웃음을 칩니다: 비트코인은 단지 나스닥의 '고베타'(고위험) 장난감일 뿐인데, 2025년에는 따라잡지도 못했으니, 자산 배분에 암호화폐를 고려해야 할 이유가 무엇인가?

본 글은 이러한 자산들의 연동 관계를 정리하기 위해 일련의 멋진 차트와 제 주석을 제시할 것입니다.

저는 비트코인의 성과가 완전히 예상대로라고 생각합니다.

그것은 법정통화 유동성의 파도 — 특히 달러 유동성 — 를 타고 내려갔습니다. 왜냐하면 "미국식 평화"(Pax Americana)의 신용 충격이 2025년 가장 중요한 힘이기 때문입니다.

금의 급등은 가격에 둔감한 주권국가들이 미친 듯이 비축하고 있기 때문인데, 그들은 미국 국채에 남아 있다가 미국에 의해 재산을 강탈당할까 두려워합니다(2022년 러시아가 당한 것처럼).

최근 미국의 베네수엘라에 대한 조치는 각국이 미국 국채보다 금을 보유하려는 욕구를 더욱 강화시킬 뿐입니다. 마지막으로, AI 버블과 관련 산업은 사라지지 않을 것입니다. 사실, 트럼프는 AI에 대한 국가 지원을 배가해야 합니다. 왜냐하면 그것이 제국의 GDP 성장에 가장 큰 기여자이기 때문입니다. 이는 달러 창조 속도가 둔화되더라도, 트럼프가 사실상 그것을 '국유화'했기 때문에 나스닥이 계속 상승할 수 있음을 의미합니다.

중국 자본 시장을 연구해 보았다면, 주식이 국유화 초기에는 매우 잘 수행하지만, 이후 정치적 목표가 자본가의 수익률보다 우선시되면서 크게 뒤처진다는 것을 알 수 있을 것입니다.

만약 2025년 비트코인, 금, 주식 시장의 가격 움직임이 제 시장 구조를 입증한다면, 저는 계속해서 달러 유동성의 기복에 주목할 수 있습니다.

독자들에게 상기시켜 드리자면, 제 예측은 다음과 같습니다: 트럼프는 경제가 '불타오를 정도로 뜨겁게' 운영되도록 미친 듯이 신용을 주입할 것입니다. 번영하는 경제는 공화당이 올해 11월 선거에서 승리하는 데 도움이 됩니다. 중앙은행 대차대조표 확장, 상업은행의 '전략적 산업'에 대한 대출 증가, 그리고 돈 찍어내기로 인한 모기지 금리 하락으로 인해 달러 신용이 크게 확장될 것입니다.

종합하면, 이것이 제가 계속 걱정 없이 '서핑' — 즉, 제가 번 법정통화를 공격적으로 배치하고 최대한의 리스크 노출을 유지 — 할 수 있다는 것을 의미할까요? 여러분 스스로 판단하시기 바랍니다.

전체를 관통하는 한 장의 그림

먼저, 트럼프 2기 첫 해 동안 비트코인, 금, 나스닥의 수익률을 비교해 봅시다. 이러한 자산들의 성과는 달러 유동성의 변화와 비교하여 어떠한가요?

저는 후반부에서 자세히 설명하겠지만, 기본 가정은 다음과 같습니다: 만약 달러 유동성이 감소한다면, 이러한 자산들도 함께 하락해야 합니다. 그러나 금과 주식 시장은 상승했습니다. 비트코인은 예상대로 수행했습니다: 개똥처럼 형편없었습니다. 다음으로, 저는 왜 달러 유동성이 감소하는 상황에서 금과 주식 시장이 역주행할 수 있었는지 설명하겠습니다.

[차트: 비트코인(빨강), 금(금색), 나스닥 100(초록) 및 달러 유동성(보라) 비교]

반짝이는 것이 모두 금은 아니지만, 금은 정말로 빛나고 있습니다

제 암호화폐 여정은 금으로부터 시작되었습니다. 2010년과 2011년, 연준 주도의 양적완화(QE)가 강화되면서 저는 홍콩에서 실물 금을 구매하기 시작했습니다. 절대적인 금액은 얼마 되지 않았지만, 당시 제 순자산 대비 비율은 놀라울 정도로 높았습니다.

결국, 저는 포지션 관리에 대한 고통스러운 교훈을 배웠습니다. 왜냐하면 2013년에 차익거래를 하기 위해 비트코인을 사려고 금을 손해 보며 팔아야 했기 때문입니다. 다행히 결말은 괜찮았습니다. 그럼에도 불구하고, 저는 전 세계 금고에 상당량의 실물 금화와 금괴를 보유하고 있으며, 제 주식 포트폴리오도 금은광업주가 주를 이룹니다. 독자들은 궁금할 수 있습니다: 제가 나카모토 사토시의 충실한 신봉자라면, 왜 금을 보유하고 있는가?

저는 금을 보유합니다. 왜냐하면 우리는 전 세계 중앙은행들이 미국 국채를 매도하고 금을 구매하는 초기 단계에 있기 때문입니다. 또한, 각국은 이제 무역 적자를 결제하는 데 금을 점점 더 많이 사용하고 있으며, 미국의 무역 적자를 분석할 때도 마찬가지입니다.

간단히 말해, 저는 중앙은행이 사기 때문에 삽니다. 금은 1만 년의 역사를 가진 문명의 진정한 화폐입니다. 따라서, 현재 달러 중심의 금융 시스템을 신뢰하지 않는 중요한 중앙은행 준비자산 관리자 중 누구도 비트코인을 비축하지 않을 것이며, 그들은 금을 사고 있으며 또 살 것입니다. 만약 금이 전 세계 중앙은행 총 보유고에서 1980년대 수준으로 돌아간다면, 금가는 12,000달러까지 오를 것입니다. 제가 공상에 빠져 있다고 생각하시기 전에, 직관적인 방식으로 증명해 보겠습니다.

법정통화 시스템에서 금에 대한 전통적인 관점은 인플레이션 헤지 도구라는 것입니다. 따라서, 그것은 제국이 조작하는 CPI 지수를 대략적으로 추적해야 합니다. 위 차트는 1930년대 이후 금이 대략 해당 지수를 추적해 왔음을 보여줍니다. 그러나 2008년부터 시작되어 2022년 이후 가속화되면서, 금가는 인플레이션을 훨씬 앞지르는 속도로 상승했습니다. 그렇다면, 금에 버블이 존재하여 저 같은 도박꾼들을 수확할 준비가 되어 있는 것일까요?

[차트: 금 가격 vs. 미국 CPI]

만약 금이 버블 속에 있다면, 개미들이 몰려들었을 것입니다. 금을 거래하는 가장 인기 있는 방법은 ETF를 통하는 것이며, 그중 GLD가 가장 큽니다. 개미들이 금을 미친 듯이 살 때, GLD의 유통 주식 수는 증가합니다. 다른 시기와 금가 체계를 비교하기 위해서는 GLD의 유통 주식 수를 실물 금가로 나누어야 합니다. 아래 차트는 이 비율이 상승하지 않고 하락하고 있음을 보여주며, 이는 진정한 금 투기 열풍이 아직 도래하지 않았음을 의미합니다.

[차트: GLD 유통 주식 수 ÷ 금 현물 가격]

개미들이 금가를 밀어올리는 것이 아니라면, 가격에 둔감한 구매자들은 누구인가요? 전 세계의 중앙은행 총재들입니다. 지난 20년 동안, 이 사람들이 미국의 화폐가 닦는 데나 쓸 만하다는 것을 깨달은 두 가지 결정적인 순간이 있었습니다.

2008년, 미국의 금융 거물들은 글로벌 디플레이션 금융 위기를 만들어냈습니다. 1929년 연준이 개입하지 않은 상황과 달리, 이번에는 연준이 달러 구매력을 유지할 의무를 위반하고 특정 대형 금융 플레이어들을 '구하기' 위해 미친 듯이 돈을 찍어냈습니다. 이것은 주권국가의 미국 국채와 금 보유 비율에 있어 분수령이었습니다.

2022년, 바이든 대통령은 방대한 핵무기를 보유한 세계 최대 상품 수출국(러시아)의 국채 보유량을 동결하면서 세계를 충격에 빠뜨렸습니다. 만약 미국이 러시아의 재산권을 폐기할 의사가 있다면, 그것은 힘이 약하거나 자원이 부족한 어떤 국가에 대해서도 똑같이 할 수 있습니다. 당연하게도, 다른 국가들은 더 이상 몰수 위험에 직면한 미국 국채 노출을 마음 편히 늘릴 수 없게 되었습니다. 그들은 금 구매를 가속화하기 시작했습니다. 중앙은행은 가격에 둔감한 구매자입니다. 만약 미국 대통령이 당신의 돈을 훔친다면, 당신의 자산은 순식간에 제로가 됩니다. 금을 사는 것이 상대방 위험을 제거한다면, 가격이 조금 비싸다 한들 무슨 상관이 있겠습니까?

주권국가들이 이러한 '야만의 유물'에 대해 무한한 식욕을 갖는 가장 근본적인 이유는: 순 무역 결제가 점점 더 금을 통해 이루어지고 있기 때문입니다. 2025년 12월 미국 무역 적자의 기록적인 축소는 금이 글로벌 준비통화 지위를 재확립하고 있다는 증거입니다. 미국 순 무역 수지의 변화 중 100% 이상이 금 수출에 기인합니다.

'미국 상무부 목요일 발표 자료에 따르면, 상품 수출입 격차는 전월 대비 11% 감소한 528억 달러를 기록했습니다. 이로 인해 적자는 2020년 6월 이후 최소 수준으로 떨어졌습니다... 8월 수출은 비화폐용 금에 주로 힘입어 3% 증가한 2893억 달러를 기록했습니다.' — 출처: 파이낸셜 타임즈

금의 이동 경로는 다음과 같습니다: 미국이 금을 스위스로 수출하면, 스위스에서 정제 및 재주조한 후 다른 국가들로 운송됩니다. 아래 차트는 주로 중국, 인도 및 실물을 제조하거나 상품을 수출하는 다른 신흥 경제국들이 이 금들을 구매하고 있음을 보여줍니다. 이 실물들은 결국 미국으로 흘러들어가고, 금은 세계에서 더 생산적인 지역으로 흘러갑니다.

제가 말하는 '생산성'은