왜 비주류 HIP-3 시장은 작동하지 않는가

원문 저자: Jsquare 투자 팀

Hyperliquid의 HIP-3 업그레이드는 개발자가 배포하는 영구 계약 시장을 도입하여, 이론적으로 거의 모든 자산의 영구 계약 거래를 지원하는 것을 목표로 합니다. 이는 암호화 자산, 상품, 예측 시장 등 다양한 자산이 모두 영구 계약으로 구축될 수 있음을 의미합니다.

그러나 HIP-3의 오라클 설계는 중요한 제한을 가져왔습니다: 각 오라클 가격 업데이트는 이전 가격 대비 최대 ±1%만 변동할 수 있습니다. 이 "1% 상한선" 메커니즘은 아마도 가격의 부드러운 변동을 보장하고 악의적이거나 비정상적인 오라클 데이터 업데이트를 방지하기 위한 안전 조치로 설계된 것으로 보입니다.

그러나 실제 운영에서 이 메커니즘은 고속 또는 비연속적 가격 결정 시장에 대한 지원을 심각하게 제한합니다. 이러한 시장에서는 실제 가격이 극히 짧은 시간 내에 크게 변동하거나, 심지어 "도약식" 변화를 보이며 부드러운 곡선을 따르지 않는 경우가 많습니다.

HIP-3의 오라클 메커니즘과 1% 업데이트 규칙

HIP-3 메커니즘 하에서, 개발자가 배포하는 각 영구 계약 시장은 배포자가 제공하는 오라클 데이터 소스에 의존합니다. 이 오라클은 고주파로 업데이트되어야 합니다(약 3초마다 한 번, 최단 업데이트 간격은 2.5초). 핵심은 각 업데이트가 이전 마크 가격(mark price) 대비 최대 1%만 변동할 수 있다는 점입니다. 만약 10초 내에 오라클 업데이트가 발생하지 않으면, 시스템은 해당 시장의 최신 매수 1호가/매도 1호가의 중간값을 마크 가격으로 사용하도록 폴백합니다. 즉, HIP-3는 가격 변동에 엄격한 속도 제한을 가합니다: 기초 자산의 실제 가치가 현실 세계에서 얼마나 크게 변하든, 체인상의 영구 계약 가격은 각 오라클 업데이트 주기에서 최대 1%만 벗어날 수 있습니다.

이러한 설계는 어느 정도 시스템 안정성을 높이고, 잘못된 데이터나 오라클 이상으로 인한 격렬한 가격 변동을 방지할 수 있습니다. 이는 가격 경로의 부드러움과 연속성을 보장하여, 단일 대규모 가격 도약으로 인한 연쇄 청산 위험을 줄이고, 동시에 검증자가 의심스러운 오라클 업데이트를 발견했을 때 대응할 시간을 벌어줍니다. 또한 HIP-3는 시장 무결성을 유지하기 위한 다른 안전 메커니즘도 도입했습니다. 예를 들어, 가격 상한 메커니즘(당일 시가의 10배 이내로 가격 제한)과 미결제 포지션 증가 상한 메커니즘(시장 규모가 단시간에 통제 불가능하게 확장되는 것을 방지) 등이 있습니다.

그러나 1%의 가격 편차 상한은 양날의 검입니다. 수초 내에 격렬하게 변동하지 않는 주류 암호화 자산 시장의 경우, 이 메커니즘은 오라클 위험을 효과적으로 낮출 수 있습니다. 그러나 실제로 크거나 순간적인 가격 조정이 필요한 시장의 경우, 이 제한은 심각한 성능 병목 현상으로 변질됩니다.

비주류 HIP-3 시장이 실패하는 이유

여기서 말하는 "비주류 소수 시장"이란 기초 가치가 극히 짧은 시간 내에 격렬하게 변화하거나, 크게 도약하는 방식으로 변동하는 시장을 의미합니다. HIP-3의 오라클 시스템은 본질적으로 가격 변동이 상대적으로 부드럽고 공개적으로 검증 가능한 시세 데이터(예: 유동성이 높은 암호화 자산 가격)를 위해 설계되었기 때문에, 이러한 유형의 시장을 다룰 때는 역부족입니다. 아래에서는 몇 가지 유형의 시장을 살펴보고, 왜 1% 오라클 업데이트 주기 제한이 HIP-3가 이들에 적합하지 않게 만드는지 설명하겠습니다:

1. 예측 시장

아마도 가장 전형적인 예는 바이너리 옵션과 유사한 예측 시장일 것입니다. 대부분의 시간 동안 가격은 느리게 변동할 수 있지만, 사건 결과가 확정되는 순간 실제 가격은 즉시 0 또는 1로 도약해야 합니다. 스포츠 경기나 선거 사건의 배당률은 일반적으로 부드러운 곡선이 아닌 계단식 변화를 보입니다. 예를 들어, 축구 경기에서의 득점은 순식간에 승률을 몇 퍼센트 포인트 변경할 수 있습니다. HIP-3의 1% 오라클 업데이트 주기 제한 하에서는 체인상 가격이 이러한 도약을 구현할 수 없습니다. 예를 들어, 결과가 확정된 후 가격을 0.50에서 1.00으로 올리려면 일련의 작은 1% 증분을 통해 점진적으로 완료해야 합니다. 이 지연 기간 동안 체인상 영구 계약 시장 가격은 실제 가치에서 심각하게 벗어나게 되며, 결과를 아는 거래자는 이 가격 차이를 이용해 무위험 차익 거래를 쉽게 할 수 있습니다. 즉, 낮은 가격에 "예" 옵션을 매수하고 가격이 천천히 오르는 동안 이익을 얻는 것입니다. 이 방식은 비현실적일 뿐만 아니라 안전하지도 않습니다. 왜냐하면 예측 시장의 핵심 기능을 훼손하기 때문입니다. 결과는 신속하게 결제되어야 하는데, HIP-3의 연속 오라클 업데이트 속도는 공정성이나 효율성을 보장하기에 부족합니다.

2. 금리 및 수익률 시장

금리는 특히 통화 정책 발표나 경제 데이터 발표 기간에 단시간 내에 크게 변동할 수 있습니다. 예를 들어, 연방준비제도의 예상치 못한 결정은 2년 만기 국채 수익률을 거의 순간적으로 수십 베이시스 포인트 변동시킬 수 있습니다. 금리 지수에 연동된 영구 계약도 유사한 갑작스러운 변동을 보일 수 있습니다. HIP-3의 오라클 업데이트 주기 제한 하에서는 기초 수익률이 빠르게 도약하더라도 체인상 가격은 점진적으로만 조정되어 새로운 시장 상황을 제때 반영할 수 없습니다. 이는 차익 거래 기회를 창출할 뿐만 아니라 부정확한 증거금 계산 결과(거래자의 포지션이 오래된 가격을 장기간 기준으로 하기 때문에)를 초래할 수 있습니다. 따라서 조정 없이는 HIP-3 모델은 금리 시장이나 비연속적 재평가가 발생할 수 있는 지표를 효과적으로 지원할 수 없습니다.

3. 유동성이 낮거나 가격 결정이 빈번하지 않은 자산

일부 HIP-3 배포자는 사모주식이나 기타 유동성이 낮은 투자 대상 자산을 영구 계약으로 상장시키고자 합니다. 이러한 자산은 공개 시장에서 지속적으로 거래되지 않기 때문에, 일반적으로 자금 조달 라운드나 새로운 정보 발표 시에만 평가가 업데이트되며, 종종 크게 도약합니다. 예를 들어, 한 스타트업이 한 라운드에서 1억 달러로 평가되었다가 다음 라운드에서 1.5억 달러로 상승할 수 있습니다. 누군가가 이러한 자산에 대해 공정 가치 오라클을 유지하려고 하면 다음과 같은 문제에 직면합니다: 새로운 평가나 사건이 발생했을 때 가격을 한 번에 수십 퍼센트 포인트 조정해야 할 수 있습니다. 그러나 HIP-3 시장에서는 이러한 변화가 강제로 여러 개의 작은 오라클 업데이트 주기에 분산됩니다. 이 기간 동안 영구 계약 시장은 새로운 평가를 반영할 수 없어, 거래의 본래 의도를 실현할 수 없게 됩니다.

왜 1% 상한선이 여전히 충분히 빠르지 않은가

문제의 핵심은 1% 증분 상한선이 실제로 체인상 영구 계약 가격의 이동 속도에 대한 속도 제한을 설정한다는 점입니다. 만약 어떤 자산의 실제 가격이 갑자기 10% 상승해야 한다면, HIP-3 오라클은 이 수준에 도달하기 위해 여러 번의 업데이트를 거쳐야 합니다. 필요한 가격 변동이 50%(바이너리 사건의 예와 같이)에 이른다면, 수십 번의 업데이트와 수 분의 지연이 필요할 수 있습니다. 경쟁력 있는 거래자에게는 몇 초의 가격 지연도 이용하기에 충분하므로, 수 분의 지연은 시장 무결성에 치명적입니다.

주의해야 할 점은, 이는 단순히 오라클 지연(즉, 데이터 획득 속도)의 문제가 아니라, 가격 변동에 대한 의도적인 속도 제한이라는 점입니다. Web2 API나 Pyth 피더와 같은 체인 외부 오라클 소스가 순간적으로 대규모 가격 변동을 보고하더라도, Hyperliquid 체인은 이 변화를 조금씩 흡수할 것입니다. 이는 가격의 격렬한 충격을 피하기 위한 의도이지만, 동시에 실제 가격이 빠르게 변동할 때 체인상 가격과 실제 가격 사이의 차이를 불가피하게 초래합니다. 외부 가격을 관찰하는 거래자는 실제 가격을 따라잡기 위해 오라클이 점진적으로 업데이트될 때까지 Hyperliquid에서 지연된 가격으로 거래할 수 있습니다. 이는 무위험 차익 거래 기회를 창출하며, 위험을 부담하는 것은 속도가 느리거나 가격 변동을 인지하지 못한 참가자들입니다. 이러한 차익 거래는 정보가 부족한 거래자에게 피해를 줄 뿐만 아니라, 느린 오라클 업데이트를 이용하여 유동성 공급자나 보험 기금에서 가치를 추출함으로써 시스템 자금을 소모시키는 데 악용될 수도 있습니다.

위험 관리 관점에서, 1% 제한은 시장 안정성을 유지하기 위해 설정된 것이지만, 이러한 상황에서는 의도치 않게 일부 HIP-3 시장이 안전성을 위해 가격 정확성을 희생하도록 만듭니다. 영구 계약 시장의 가치는 그 가격이 기초 자산의 실제 가치를 밀접하게 반영할 수 있다는 데 있습니다. 가격 지연이 심각하다면 시장은 본질적인 기능을 실현할 수 없습니다. 따라서 현재의 1% 가격 편차 상한선 하에서는, 명목상으로는 실행 가능한 일부 영구 계약이 실제로는 운영하기 어려울 수 있습니다.

잠재적 완화 조치 및 향후 개선 방향

고속 시장의 제한을 해결하려면 프로토콜 수준의 조정이 필요합니다. HIP-3나 그 후속 버전이 안전성을 희생하지 않으면서 빠른 가격 변동을 지원할 수 있도록 하기 위해 다양한 전략이 제안되었습니다. 아래는 이러한 고난도 시장을 영구 계약이 포괄할 수 있도록 하는 데 도움이 될 수 있는 몇 가지 핵심 완화 조치와 개선 방향을 나열한 것입니다:

1. 오라클 업데이트 변동폭 상한선 상향

직접적인 해결책 중 하나는 더 빠른 반응이 필요한 시장에 대한 엄격한 1% 제한을 완화하는 것입니다. Pyth가 공동으로 작성한 HIP-3 수정 제안은 각 시장의 최대 가격 편차를 구성 가능하게 만듭니다. 배포자는 하드코딩된 1% 대신 자산의 특성에 따라 더 높은 상한선(제안된 업데이트당 최대 5%)을 설정할 수 있습니다. 이러한 유연성은 고변동성 시장이 가격을 더 빠르게 조정할 수 있게 합니다. 그 원리는 극단적 사건이나 빠른 변동 시 마크 가격의 지연을 방지하면서도, 조작 위험을 줄이기 위해 변화 폭을 제한하는 데 있습니다. 이렇게 하면 예측 시장이나 금리 영구 계약의 경우 더 높은 임계값을 선택하여 가격이 실제 가치에 더 빠르게 수렴하도록 할 수 있습니다.

2. 대규모 가격 도약에 대한 일회성 업데이트

또 다른 잠재적 완화 방안은 사건 종료나 비정상적 도약이 필요할 때 특별한 오라클 업데이트를 허용하는 것입니다. 예를 들어, 바이너리 사건 시장에서 결과가 확정되면, 프로토콜은 오라클이 1%의 점진적 업데이트 규칙을 우회하여 최종 가격(0 또는 1)을 한 번의 업데이트로 발표하도록 허용할 수 있습니다. 이는 특정 조건, 예를 들어 최종 결제 가격은 사전 설정된 사건 종료 시간에만 허용되거나, 다중 서명으로 결과가 검증된 경우에만 발표될 수 있다는 조건을 추가할 수 있습니다. 본질적으로 오라클은 두 가지 모드로 운영될 것입니다: 정상 거래 모드에서는 작은 증분 업데이트를, 비연속적 가격 결정 모드에서는 1% 편차 제한을 우회합니다.

3. 연속 오라클 제거

더 급진적이지만 우아한 해결책은 일부 시장의 운영 방식을 완전히 재설계하여 연속적인 오라클 가격 업데이트에 전혀 의존하지 않도록 하는 것입니다. 이것이 바로 HIP-4가 예측 시장 영구 계약에 대해 제안한 방안입니다: 연속 오라클과 자금 조달 비용 메커니즘을 제거하고, 사건이 종료될 때까지 시장 가격이 완전히 거래자 수요에 의해 결정되도록 합니다. 이 모델에서, 사건 기반 영구 계약은 공정 가치 가격 발견 경매를 통해 개시된 후 자유롭게 거래됩니다. 오라클은 결제 시 최종 결과(0 또는 1)를 발표하여 수익을 지급하는 데 단 한 번만 사용됩니다. 이 방식으로, 몇 초마다 배당률을 업데이트해야 하는 문제가 사라지고, 시장은 정보가 도착함에 따라 즉시 스스로 조정할 수 있습니다. 트레이드오프는 가격 정확성을 보장하기에 충분한 유동성과 활발한 거래가 필요하다는 점이지만, 오라클 제한과 자금 조달 비용의 복잡성을 교묘히 피해갑니다.

결론

HIP-3는 무허가, 빌더 배포형 영구 계약 시장을 도입했으며, 이는 이론적으로 모든 자산에서 영구 계약을 출시할 수 있게 하는 중요한 혁신입니다. 그러나 내장된 오라클 제약(업데이트당 최대 가격 변동이 1%에 불과함)은 현재 HIP-3가 일부 빠르게 변동하는 시장을 지원하는 데 방해가 되고 있습니다. 연속적이고 증분적인 가격 업데이트에 대한 요구는 가격이 갑자기 크게 변동하는 시장이 정확하게 반영될 수 없음을 의미합니다. 이러한 상황에서 체인상 가격은 실제 가격에 비해 훨씬 뒤처지게 되어