DeFi에 대한 엄격한 조사: USDX 스테이블코인 폭락에 대한 심층 분석

지난주, 스테이블 랩스(Stable Labs)가 발행한 합성 스테이블코인 USDX의 급격한 디커플링(탈중앙화 금융) 사태가 발생하면서 탈중앙화 금융(DeFi) 세계가 다시 한번 큰 충격을 받았습니다. 2025년 11월 6일, 미국 달러 대비 1:1의 가치를 유지해야 했던 이 토큰의 가격은 급락하여 0.30달러까지 떨어졌습니다. 이 사태는 DeFi 생태계 전반에 큰 파장을 일으켰고, 합성 자산의 안정성, 복잡한 대출 프로토콜에 숨겨진 위험, 그리고 상호 연결된 시장에서 발생할 수 있는 잠재적인 전염 효과에 대한 새로운 의문을 제기했습니다. 본 글에서는 USDX 폭락의 배경과 그 기반이 되는 합성 스테이블코인 메커니즘을 살펴보고, 디커플링의 잠재적 원인을 분석하며, DeFi 환경에 미치는 광범위한 영향을 분석합니다.

디커플링 분석: USDX에 정확히 무슨 일이 일어났나요?

11월 6일, 위기가 급속도로 확산되었습니다. 한때 유통량이 최고치에 6억 8천만 달러를 돌파했던 자산 USDX가 흔들리기 시작했습니다. 불과 몇 시간 만에 USDX의 가치는 60% 이상 폭락했습니다. 안정성을 약속하며 구축된 자산으로서는 참담한 실패였습니다. 이 가격 폭락은 사용자와 통합 플랫폼 전반에 걸쳐 광범위한 경각심을 불러일으켰습니다.

유동성 풀과 대출 시장에서 USDX를 사용하는 주요 DeFi 프로토콜들은 신속하게 대응해야 했습니다. BNB 스마트 체인 기반 주요 탈중앙화 거래소(DEX)인 팬케이크스왑(PancakeSwap)은 이러한 상황을 인지하고 사용자들에게 USDX 볼트 관련 포지션을 검토하고 모니터링할 것을 촉구하는 성명을 발표했습니다.

한편, USDX를 담보로 사용하는 온체인 대출 프로토콜인 리스타 DAO(Lista DAO)가 위기의 중심에 섰습니다. 이 프로토콜은 일부 볼트에서 800%에 달하는 이례적으로 높은 대출 금리를 기록했지만, 주요 차용자들의 상환 활동은 전혀 없었습니다. 스테이블 랩스(Stable Labs)와 제휴한 것으로 알려진 이 차용자들은 USDX와 그 담보 버전인 sUSDX를 담보로 USDC, USDT와 같은 다른 스테이블코인을 차용하고 있었습니다. 이러한 활동은 플랫폼의 유동성을 사실상 고갈시키는 동시에 지속 불가능한 이자를 누적시켜 대출 상환 의지가 부족함을 시사했습니다.

이에 대응하여 Lista DAO는 영향을 받은 USDX 시장의 강제 청산을 위한 긴급 거버넌스 투표(LIP 022)를 시작했습니다. veLISTA 토큰 보유자들의 신속한 승인을 받은 이 제안은 USDX의 오라클 가격을 실제 시장 가치를 반영하도록 조정하여 담보 부족 포지션의 공개 청산을 유도하는 것을 목표로 했습니다. 이는 추가 손실을 최소화하고 대출 풀의 완전한 붕괴를 방지하는 것을 목표로 했습니다. Lista의 금고 관리자인 Re7 Labs가 청산 계획을 제안했고, DAO는 플래시 대출을 실행하여 350만 개 이상의 USDX를 청산하고 약 300만 달러(USD1) 토큰을 회수했습니다.

이러한 조치에도 불구하고 피해는 이미 발생했습니다. USDX에 대한 신뢰는 무너졌고, 가치는 예상된 1달러 페그보다 훨씬 낮은 수준으로 계속 하락하면서 설계상의 취약성과 이를 통합하는 프로토콜에 미치는 시스템적 위험이 드러났습니다.

합성 스테이블코인 메커니즘 이해

USDX가 왜 그토록 비참하게 실패했는지 이해하려면 먼저 합성 스테이블코인이 무엇이고 다른 스테이블코인 모델과 어떻게 다른지 이해하는 것이 중요합니다. 실제 미국 달러 또는 은행이 보유한 자산에 기반한 법정화폐 기반 스테이블코인(예: USDC 또는 USDT)과 달리, 합성 스테이블코인은 복잡한 온체인 금융 공학을 통해 가치를 창출합니다.

구체적으로, USDX는 "델타 중립" 헤지 전략을 통해 페그를 유지하도록 설계되었습니다. 이 개념은 비교적 복잡합니다. 이론적으로 스테이블 랩스는 사용자 예치금을 받아 시장 가격 변동에 대비한 헤지 포지션을 구축합니다. 예를 들어, 비트코인이나 이더리움과 같은 암호화폐 자산에 대해 롱 포지션을 보유하는 동시에 숏 포지션을 유지할 수 있습니다. 이는 거래의 한쪽에서 발생하는 손실을 다른 쪽에서 발생하는 이익으로 상쇄하여 안정적인 "델타 중립" 포트폴리오를 구축하는 것을 목표로 합니다. 이러한 거래 전략을 통해 창출된 수익은 발행된 스테이블코인 USDX의 가치를 뒷받침하는 데 사용됩니다.

이 모델은 단순한 준비금 기반 모델보다 본질적으로 더 복잡하며 다른 위험을 수반합니다. 이 모델의 안정성은 몇 가지 주요 가정에 달려 있습니다.

1. 효과적인 헤지: 델타 중립 전략은 완벽하게 관리되어야 합니다. 헤지 유지에 실패하면 담보가 시장 변동성에 노출될 수 있습니다.
2. 충분한 유동성: 시장에는 효과적인 전략 실행과 가격 하락 없이 환매를 처리할 수 있을 만큼 충분한 유동성이 있어야 합니다.
3. 적극적 관리: 담보 포트폴리오는 변화하는 시장 상황에 적응하기 위해 지속적인 모니터링과 재조정이 필요합니다.
4. 오라클 무결성: 시스템은 신뢰할 수 있는 가격 정보 소스(오라클)에 의존하여 담보의 가치를 평가하고 청산을 올바르게 실행합니다.

이러한 가정이 깨지면 전체 구조가 빠르게 불안정해질 수 있습니다. 합성 스테이블코인의 강점은 기본 메커니즘과 관리자의 성실함에 달려 있습니다. USDX의 가격 연동 해제는 복잡한 알고리즘과 거래 전략에서 도출된 안정적인 가치에 대한 약속이 매우 취약할 수 있음을 극명하게 보여줍니다.

붕괴 원인 조사

USDX 발행사인 스테이블랩스는 사건 직후 아무런 입장도 밝히지 않았지만, 온체인 분석가들과 커뮤니티 회원들은 가능한 원인에 대해 설득력 있는 이야기를 쏟아냈습니다. 이번 폭락은 외부 충격, 미심쩍은 내부 운영, 그리고 스테이블코인 설계의 근본적인 결함이 복합적으로 작용하여 발생한 것으로 보입니다.

밸런서 해킹 사건 확산

한 가지 유력한 이론은 대규모 보안 침해의 여파를 지적합니다. 디커플링 사고가 발생하기 며칠 전인 11월 3일, 디파이 프로토콜인 밸런서(Balancer)가 대규모 공격을 받아 약 1억 2,800만 달러의 손실을 입었습니다. 일부 분석가들은 스테이블랩스가 밸런서 또는 관련 플랫폼에서 헤지 포지션을 보유하고 있었다고 추정합니다. 이 공격으로 인해 스테이블랩스의 비트코인(BTC)과 이더리움(ETH) 숏 포지션이 연이어 강제 청산되었을 가능성이 있습니다.

계약에서 상충되는 포지션이 손실로 청산될 경우, USDX를 뒷받침하는 담보의 가치가 심각하게 훼손될 것입니다. 이는 스테이블코인의 지급불능에 대한 우려로 인한 대량 환매를 유발할 수 있습니다. 갑작스러운 폭락은 남은 담보에 엄청난 압력을 가하여 뱅크런과 유사한 상황을 초래하고, 궁극적으로 페그제(peg)를 붕괴시킬 수 있습니다.

부실한 포트폴리오 관리와 의심스러운 담보

추가 조사 결과, 스테이블 랩스의 담보 포트폴리오 운용에 대한 심각한 의문이 제기되었습니다. 디지털 자산 운용사인 Hyperithm의 한 연구원은 USDX의 포트폴리오 구성이 두 달 넘게 업데이트되지 않았다고 지적했습니다. 이러한 적극적인 운용의 부재는 델타 중립 전략의 효과를 유지하기 위해 지속적인 조정이 필요하다는 점을 시사합니다.

더욱 우려스러운 점은 해당 포트폴리오에 "BANANA31"과 같은 비정상적이고 유동성이 낮은 자산이 포함되어 있다는 점입니다. 이러한 자산을 보유하는 것은 안정적이고 델타 중립적인 펀드의 원칙에 위배되며, 위험 관리가 미흡함을 시사합니다. 시장 변동성에 노출된 유휴 포트폴리오는 시한폭탄과 같으며, 리밸런싱이 부족할 경우 USDX가 변동성에 취약해져 중립화되어야 할 수 있습니다.

유동성 고갈 및 의심스러운 대출 활동

아마도 가장 설득력 있는 증거는 스테이블 랩스(Stable Labs) 설립자 플렉스 양(Flex Yang)과 연계된 것으로 추정되는 지갑의 활동을 추적하는 온체인 데이터에서 나올 것입니다. 붕괴 직전, 이 지갑은 Lista, Euler, Silo와 같은 대출 플랫폼에 USDX와 sUSDX를 담보로 예치했습니다. 이후 이 담보를 사용하여 USDC와 USDT와 같은 더 안정적인 다른 스테이블코인을 차입했습니다.

이러한 활동은 두 가지 이유로 매우 의심스럽습니다. 첫째, 고품질 스테이블코인을 사용하여 이러한 플랫폼의 유동성을 체계적으로 빼돌리고, 이를 평판이 낮은 USDX로 대체합니다. 둘째, 차용자들은 상환 의사가 전혀 없는 듯하면서도 최대 연 800%에 달하는 이자율을 기꺼이 지불합니다. 이러한 행동은 USDX의 불가피한 붕괴 이전에 생태계에서 최대한 많은 실질 가치를 추출하려는 의도적인 전략을 강력히 시사합니다. 많은 관찰자들은 이를 대출 프로토콜과 사용자들에게 혼란을 초래하는 시장 실패라기보다는 치밀하게 계획된 출구 전략으로 여깁니다.

연쇄 반응: 다른 실패 이벤트와의 상관 관계

DeFi 공간은 상호 연결된 프로토콜들의 네트워크이며, 한 프로젝트의 불안정성은 다른 프로젝트로 빠르게 확산될 수 있습니다. USDX 사태는 최근 또 다른 폭락의 여파 속에서 발생했습니다. 또 다른 DeFi 프로토콜인 Stream Finance는 9,300만 달러 규모의 해킹으로 11월 4일 운영을 중단했습니다. 자체 스테이블코인인 xUSD는 분리되어 붕괴되었습니다. 특히 Lista DAO의 문제가 발생한 USDX 금고에 사용된 담보가 Stream Finance 사태에 연루된 자산과 유사하다는 점은 고위험 교차담보 금융 상품을 통한 생태계 내 전염 및 확산 패턴을 보여줍니다.

자체 스테이블코인 deUSD를 발행하는 프로토콜인 엘릭서(Elixir)는 스트림 파이낸스(Stream Finance) 해킹 사건 이후 해당 토큰 지원을 중단한다고 발표하며, 해당 사건에 상당한 영향을 받았다고 밝혔습니다. 이러한 도미노 효과는 한 자산의 실패가 어떻게 신뢰 위기를 촉발하여 주변 프로젝트들을 끌어내릴 수 있는지를 보여줍니다.

DeFi 생태계에 미치는 더 큰 영향

USDX 디커플링 사건은 단순히 고립된 사건이 아닙니다. 이는 광범위한 DeFi 공간에 중대한 영향을 미치는 광범위한 경고 이야기입니다.

첫째, 합성 및 알고리즘 기반 스테이블코인의 명성에 또 한 번 타격을 입혔습니다. 2022년 테라루나(Terra-Luna)가 수십억 달러 규모의 손실을 기록한 이후, 시장은 투명한 오프체인 준비금으로 충분히 뒷받침되지 않는 스테이블코인에 대해 이해할 만한 경계심을 유지해 왔습니다. MiCA 규정을 준수하고 충분한 자금을 확보했다고 자부했던 프로젝트인 USDX의 실패는 이러한 모델이 본질적으로 위험하고 복잡하다는 인식을 더욱 강화합니다. 특히 시장이 어려운 시기에 알고리즘과 활발한 거래를 통해 가격 고정을 유지하는 것이 얼마나 어려운지를 보여줍니다.

둘째, 이번 사건은 프로토콜 간 통합과 시스템적 위험의 위험성을 부각시킵니다. 팬케이크스왑(PancakeSwap)과 리스타 DAO(Lista DAO)와 같은 프로토콜이 USDX를 시스템에 통합하면서 이러한 위험 또한 물려받았습니다. 이번 위기로 인해 이러한 플랫폼들은 비상 모드로 전환되었고, 사용자 신뢰가 약화되었으며, 유동성 공급자와 대출 기관에게 재정적 손실을 초래할 수 있었습니다. 이는 DeFi 프로토콜에 중요한 교훈입니다. 통합하는 자산에 대해 엄격한 실사를 수행하고 단일 실패 지점(Single Point of Failure)을 방지하기 위해 담보를 다각화해야 합니다.

셋째, 이는 프로젝트 창립자와 팀의 행동을 엄격하게 감시하게 됩니다. 스테이블 랩스(Stable Labs) 창립자와 연계된 지갑이 고의로 유동성을 유출했다는 의혹은 심각한 윤리적, 잠재적으로 법적 문제를 제기합니다. 만약 사실이라면, 이러한 행위는 전체 디파이 생태계가 의존하는 신뢰의 원천을 오염시키는 결과를 초래할 것입니다. "신뢰가 필요 없는" 환경에서조차, 이는 논의의 초점을 시장 위험에서 거래상대방 위험으로 전환시킵니다.

마지막으로, 이 사건은 더 나은 위험 관리 도구와 더욱 강력한 거버넌스 메커니즘에 대한 새로운 요구를 불러일으켰습니다. Lista DAO가 강제 청산 투표를 개시한 신속한 조치는 비상 계획 수립의 중요성을 보여줍니다. 그러나 상황의 급속한 악화는 현재의 안전장치가 완벽하지 않음을 시사합니다. 프로토콜은 향후 유사한 사건으로부터 자신과 사용자를 보호하기 위해 더욱 엄격한 담보 요건, 유동적인 차입 한도, 그리고 더욱 정교한 실시간 위험 모니터링을 구현해야 할 수도 있습니다.

격동하는 암호화폐 세계에서 USDX 폭락 사건은 새로운 이야기가 아닙니다. 이는 야심 찬 금융 공학, 불투명한 운영, 그리고 신뢰가 무너졌을 때 초래되는 파괴적인 결과를 보여주는 사례입니다. 일부 투기적 투자자들은 디커플링된 자산을 매수하여 수익을 낼 수 있지만, 그 결과는 더 넓은 커뮤니티의 신뢰와 자본 손실입니다. DeFi 분야가 성숙해짐에 따라 이러한 실패에서 교훈을 얻어야 합니다. 진정으로 회복력 있고 지속 가능한 금융 시스템을 구축하려면 혁신적인 코드 그 이상이 필요합니다. 투명성, 책임성, 그리고 위험에 대한 깊은 존중이 필요합니다.

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