버크셔 해서웨이의 암호화폐 재무부

원래 Syncracy Capital의 공동 창립자인 Ryan Watkins가 게시했습니다.

원문: Chopper, Foresight News

디지털 자산 금고(DAT)는 현재 1,050억 달러의 자산을 보유하고 있으며 주요 블록체인 토큰 공급의 상당 부분을 장악하고 있습니다. DAT의 급속한 확장은 놀랍지만, 최근 월가의 "골드러시"가 불러온 더 깊은 의미를 숙고해 보는 사람은 거의 없습니다.

지금까지 DAT에 대한 시장 논의는 단기 투기적 관점에 국한되어 있습니다. 즉, 얼마나 많은 자금 조달이 이루어질지, 프리미엄은 얼마나 오랫동안 유지될 수 있을지, 다음으로 어떤 자산이 시장의 관심을 끌 것인지에 대한 논의입니다.

이는 이유가 없는 것은 아닙니다. 대부분의 DAT는 금융 공학적 측면을 넘어 실질적인 가치가 부족하고, 시장의 과열이 가라앉으면 쉽게 잊혀질 가능성이 높기 때문입니다. 그러나 단기 투기적 요인에 대한 과도한 집중으로 인해 시장은 궁극적으로 두드러지는 DAT의 장기적인 경제적 잠재력을 간과하게 되었습니다.

우리는 현재 시기가 궁극적으로 DAT "열광적인 출시 단계"로 간주될 것이라고 생각합니다. 이는 DAT가 임계 질량을 달성하고 경쟁사를 앞지르는 데 필요한 시작점입니다. 향후 몇 분기 동안 주요 DAT들은 자본 구조를 최적화하고, 더욱 정교한 자산 운용 전략을 도입하며, 펀드 운용 외의 서비스로 확장할 것입니다.

간단히 말해, 일부 DAT는 암호화폐 재단에 대응하여 영리 목적으로 상장된 암호화폐 거래소가 될 잠재력을 가지고 있다고 생각합니다. 그러나 재단과는 달리, DAT는 더 광범위한 사명을 가지고 있습니다. 바로 생태계에 자본을 투입하고 자산 기반을 활용하여 사업을 운영하고 거버넌스에 참여하는 것입니다. 일부 DAT는 이미 지원하는 프로토콜 재단의 자산을 초과하는 자산을 보유하고 있으며, 추가 확장에 대한 야망이 가속화되고 있습니다.

그러나 DAT의 미래를 이해하려면 먼저 암호화폐 자체의 핵심 속성을 되짚어 보아야 합니다. 그래야만 DAT가 투기적 도구에서 암호화폐 경제의 장기적인 경제 동력으로 어떻게 성장할 수 있는지 명확하게 파악할 수 있습니다.

프로그래밍 가능한 돈

비트코인의 코드는 결정론적 발행 및 P2P(개인 간) 전송과 같은 일련의 원칙을 구현하며, 이러한 원칙들이 비트코인을 디지털 금으로 만듭니다. 비트코인의 작업증명(PoW) 합의 메커니즘과 작은 블록 크기는 주권적 검열 저항성과 최종 사용자의 쉬운 검증 가능성을 보장하며, 단순성을 통해 시스템 신뢰성을 극대화합니다.

하지만 이러한 보수주의에는 단점도 따른다. 비트코인의 보안성은 타의 추종을 불허하지만, 설계상의 한계로 인해 확장성이 부족해 결국 간단한 전송 함수만 가능하게 된다.

이와 대조적으로 이더리움은 세계 컴퓨터로 자리매김했습니다. 이더리움의 스마트 컨트랙트는 개발자가 새로운 자산을 생성하고 임의의 수탁 로직을 설정할 수 있도록 하며, 지분증명(PoS) 합의 메커니즘은 최종 결제와 향상된 확장성을 보장합니다. 이러한 기능들은 완벽하게 프로그래밍 가능한 금융 시스템의 기반을 마련합니다.

오늘날 이더리움과 기타 스마트 컨트랙트 플랫폼(예: 솔라나, 하이퍼리퀴드)의 확장성 덕분에 화폐는 본질적으로 프로그래밍이 가능해졌습니다. 비트코인과 달리 스마트 컨트랙트 플랫폼은 자체 자산을 비수탁 모델로 금융화할 수 있도록 합니다. 이는 거래상대방 위험을 줄일 뿐만 아니라 자산의 "가치 활성화" 가능성을 높여줍니다.

기본적인 애플리케이션 관점에서 이는 "네트워크 보안 및 수수료 획득을 위해 자산을 스테이킹하는 것" 또는 "네이티브 자산을 담보로 대출 및 수익 창출"을 의미합니다. 하지만 이는 빙산의 일각에 불과합니다. 프로그래밍 기능은 자산 리스테이킹을 가능하게 하고 완전히 새로운 형태의 금융 활동을 가능하게 합니다.

이러한 온체인 애플리케이션의 독특한 점은 운영을 시작하고, 제품 품질을 개선하고, 규모를 확장하는 데 많은 기본 자본이 필요하다는 것입니다.

예를 들어, 솔라나에서는 더 많은 SOL 토큰을 스테이킹하는 RPC 서비스 제공업체와 마켓메이커가 거래 확인 안정성과 스프레드 확보 측면에서 유리합니다. 하이퍼리퀴드에서는 더 많은 HYPE 토큰을 스테이킹하는 거래소 프런트엔드가 사용자 비용을 증가시키지 않고도 더 낮은 수수료를 제공하거나 더 높은 수수료를 받을 수 있습니다. 이러한 자체 자본 요건은 소규모 기업의 성장을 제한할 수 있으며, 많은 기업이 자체 자산 풀에 대한 직접 접근을 통해 큰 이점을 얻을 수 있습니다.

자본 배분 게임

프로그래밍 가능한 화폐는 DAT의 대차대조표 관리 로직을 완전히 바꿔놓았습니다. 예를 들어, Strategy(MSTR)는 "비트코인 보유"를 중심으로 자본 구조를 조정할 수 있습니다. 그러나 ETH나 SOL과 같은 자산을 대상으로 하는 DAT는 대차대조표의 양쪽에서 유연하게 운영될 수 있습니다.

이러한 DAT는 여러 가지 전통적인 사업 모델의 핵심적 특징을 결합합니다. 즉, 폐쇄형 펀드와 부동산 투자 신탁의 장기 자본 구조, 은행의 대차대조표 지향성, 버크셔 해서웨이의 장기 복리 철학을 활용합니다.

이들의 독보적인 특징은 수익률이 주당 기준으로 계산된다는 점입니다. 즉, 수수료 기반 자산운용사가 아닌, 기초 프로젝트에 대한 순수 투자 수단이라는 것입니다. 이러한 구조는 기존 펀드나 재단이 따라올 수 없는 자본 배분 이점을 제공합니다.

• 장기 자본: 폐쇄형 펀드나 부동산 투자 신탁과 마찬가지로 DAT가 조달하는 자본은 장기적이며 언제든지 환매할 수 없습니다. 이는 유동성 압박으로부터 보호하고 시장 하락 시 자산을 매도해야 하는 상황을 방지합니다. 대신, 시장 변동 시 "암호화폐 주당 복리 성장"에 집중하여 기회주의적으로 보유 자산을 늘릴 수 있습니다.
• 유연한 자금 조달 도구: DAT는 보통주, 전환사채 또는 우선주를 발행하여 대차대조표를 확대할 수 있습니다. 이러한 자금 조달 채널은 기존 펀드에서는 접근하기 어려우며, 투자자 수익률 향상에 구조적인 이점을 제공합니다. 예를 들어, 저비용 자본에 대한 접근성을 통해 기존 금융(TradFi)과 탈중앙화 금융(DeFi) 간의 차익거래가 가능합니다. 또한 ETH 및 SOL과 같은 자산에서 발생하는 수익은 DAT가 Strategy와 같은 정적인 자산 풀보다 자금 조달 비용을 더 효율적으로 관리할 수 있도록 합니다.
• 고수익 대차대조표: DAT가 토큰 스테이킹을 시작하고, DeFi에 유동성을 공급하며, 핵심 생태계 자산(검증자, RPC 제공자, 인덱서 등)을 인수함에 따라 자산 풀은 점차 "고수익 엔진"으로 자리매김합니다. 이는 지속 가능한 수익 흐름을 창출할 뿐만 아니라 DAT가 생태계 내에서 경제적 영향력과 거버넌스 영향력을 확보할 수 있도록 합니다. 예를 들어, 주요 DAT는 자산 풀을 활용하여 논란이 많은 거버넌스 제안의 통과를 추진할 수 있습니다.
• 생태계 복리: 재단의 사명은 생태계 유지이지만, 비영리적 성격으로 인해 제약을 받습니다. DAT는 영리 목적의 자산으로서 수익을 자산 인수, 제품 개발, 그리고 생태계 확장에 재투자할 수 있습니다. 장기적으로 가장 잘 관리되는 DAT는 블록체인 업계의 버크셔 해서웨이처럼 자본 복리 효과를 달성할 뿐만 아니라 생태계 발전 방향을 선도할 수 있습니다.
• 실험과 혁신: DAT는 온체인 혁신을 추진하는 데 가장 적극적인 상장 기업 중 하나입니다. 초기에는 주식 토큰화 및 온체인 시장 인수가 포함될 수 있습니다. 장기적으로는 급여 및 공급업체 결제를 포함한 전체 프로세스를 블록체인으로 이전할 수도 있습니다. DAT가 효과적으로 실행된다면, 다른 상장 기업들이 온체인으로 전환할 수 있는 로드맵을 제공하여 기업 금융 인프라로서 블록체인의 가치를 입증할 수 있습니다.

이러한 관점에서 DAT를 이해하면 성공의 핵심이 명확해집니다. 단순히 인수를 발표하고 TV에서 투자에 대해 반복적으로 홍보하는 것만으로는 팀이 승리할 수 없습니다. 경쟁이 치열해짐에 따라 승자는 전문적인 자본 배분과 효율적인 운영을 통해 주주 가치를 높여야 합니다.

첫 번째 세대의 DAT는 금융 공학을 중심으로 전략을 모델로 사용합니다. 차세대 DAT는 적극적인 자본 배분자가 되어 체인상 자산 라이브러리를 통해 수익을 창출합니다.

그러나 장기적으로 생존하는 DAT는 단순히 롱 토큰 보유자가 되지 않을 것입니다. 여러 측면에서 점차 운영 회사와 유사해지면서 자산 기반 규모를 활용하여 사업을 운영하게 될 것입니다. 그렇지 않으면 순자산가치 프리미엄은 결국 붕괴될 것입니다.

숨겨진 위험

DAT 열풍이 거세지면서 탐욕이 커지고 투기자들이 뛰어들고 있습니다. 이로 인해 위험 감수가 증가하고 궁극적으로 업계 통합이 이루어질 것으로 예상됩니다.

현재 DAT 활동은 BTC, ETH, SOL이라는 세 가지 주요 자산에 집중되어 있습니다. 그러나 "자체 토큰 보유량을 늘리기 위해 자금을 조달한 후, 이를 프리미엄 가격에 공개 주식 투자자들에게 매각하는" 모델은 투기자들에게 매우 매력적입니다. 주류 자산의 흐름이 증명되면, 자본은 필연적으로 고위험 자산으로 유입될 것입니다. 이러한 논리는 2017년 ICO 열풍과 2021년 "웹 3.0" 벤처 캐피털 열풍을 반영합니다. 이제 월가가 주도권을 잡을 차례입니다.

이 글을 쓰는 시점을 기준으로 DAT는 주로 보통주를 통해 자본화되어 있어 레버리지가 낮고 강제 매도 위험이 최소화됩니다. 더욱이, 자사주 매입을 지원하기 위해 기초 자산을 할인된 가격으로 청산하는 관행은 상당한 제약에 직면해 있습니다. 구조적으로 기존 도구는 이를 요구하지 않으며, 사회적 관점에서 핵심 자산을 매도하는 것은 DAT의 "장기 롱 포지션 및 토큰 보유자와의 협력"이라는 "사회적 계약"을 위반하는 것입니다.

하지만 이는 단순히 기대치의 문제일 수 있습니다. 실제 위기 상황에서 주주들은 "주당 순자산가치를 높이는 것은 무엇이든 좋다"라고 결론지을 수 있습니다. 프리미엄이 할인으로 전환되고, 대차대조표 실험이 늘어나고, 새로운 자금 조달 수단이 등장함에 따라 "신중한 복리"는 "공격적인 금융 공학"으로 대체될 수 있습니다.

사실, 이러한 추세는 불가피하다고 생각합니다. 대부분의 DAT 운영자들은 경험이 부족하거나 기업 비전이 현재의 열풍에 국한되어 있기 때문입니다. 궁극적으로 DAT 인수합병(M&A)이 급증할 것으로 예상됩니다. 과다 거래 또한 더욱 빈번해질 것이며, 어려움을 겪고 있는 DAT들은 인기 있는 곳을 공략하기 위해 관심 없는 자산을 처분할 수도 있습니다.

거품인가, 호황인가?

DAT를 깊이 파고들수록 더욱 궁금해집니다. 장기적인 펀더멘털에 대한 이러한 논의는 단지 그 존재에 대한 사후적 정당화에 불과한 걸까요? 이러한 상품들이 진정으로 "블록체인의 버크셔 해서웨이"가 될 수 있을까요? 아니면 "어떤 미친놈이 쇠락하는 소프트웨어 회사를 인수해 비트코인을 매수한다"는 열풍에 부추겨진 투기적 포장재에 불과할까요?

적어도 ICO와 같은 이전의 암호화폐 자금 조달 붐과 비교하면 DAT는 개선된 형태입니다. 규제를 받고 투자자의 이익에 부합하며 사기 위험을 크게 줄여줍니다. 더 나아가 DAT는 시장 구조에 긍정적인 변화를 가져와 가격에 영향을 미치지 않으면서 공급을 줄입니다. 지난 몇 년간의 밈 코인 열풍과 알트코인 하락세는 개인 투자자들의 신뢰를 떨어뜨렸고, 시장에는 단기 투자와 비관적인 전망이 만연했습니다. 따라서 "장기적이고 헌신적인 투자자"의 등장은 긍정적인 신호입니다.

하지만 이것이 사후 정당화인지 여부는 중요하지 않을지도 모릅니다. 세상은 경로 의존적이며, 우리가 동의하든 동의하지 않든, 상장 기업들은 현재 대차대조표에 막대한 양의 암호화폐를 보유하고 있습니다. 진짜 질문은 이렇습니다. 앞으로 무슨 일이 일어날까요?

월가는 지난 몇 년간 암호화폐 산업의 성과를 점차 따라잡고 있으며, 블록체인 분야는 규제가 명확해지고 킬러 애플리케이션이 등장하는 시기를 경험하고 있습니다. 이러한 가치의 일부라도 상장 기업과 금융 기관의 운영 모델에 통합될 수 있다면, DAT는 암호화폐 자산 클래스에 큰 승리가 될 것입니다. 비록 암호화폐에 대한 새로운 구매자 집단을 유치하는 데 그칠지라도, 매우 의미 있는 성과가 될 것입니다.

트위터와 주류 언론에서는 DAT에 대한 우려가 끊이지 않습니다. 단기 시장은 본질적으로 시끄러우나, 좀 더 넓은 시각으로 살펴보면 낙관적인 이유를 찾을 수 있습니다. 역사적으로 시장은 장기적으로 낙관론자에게 유리한 경향이 있음을 보여줍니다.

모든 DAT가 이상적인 목적지에 도달할 수 있는 것은 아니지만, 성공하는 소수의 DAT는 암호화폐 경제에 큰 영향을 미칠 것이 분명합니다.