올해 초부터 미국 경제는 상당한 경제 정책 조정 속에서도 회복력을 보여주었습니다. 연준의 완전 고용과 물가 안정이라는 이중 목표에 비추어 볼 때, 노동 시장은 완전 고용 수준에 근접해 있으며, 인플레이션은 목표치를 약간 상회하고 있지만 팬데믹 이후 최고치에 비해 상당히 하락했습니다. 동시에 위험의 균형도 변화하고 있는 것으로 보입니다.

오늘 저는 먼저 현재 경제 상황과 통화 정책의 단기 전망을 분석하겠습니다. 이어서, 오늘 발표하는 장기 목표 및 통화 정책 전략에 대한 개정 성명서에 반영된 연방준비제도(Fed)의 통화 정책 체계에 대한 두 번째 공개 검토 결과를 중점적으로 살펴보겠습니다.

현재 경제 상황 및 단기 통화 정책 전망

1년 전 제가 이 자리에 섰을 때, 미국 경제는 전환점에 있었습니다. 우리의 정책 금리는 1년 넘게 5.25~5.5% 범위에서 유지되었습니다. 이러한 제한적인 정책 기조는 인플레이션을 억제하고 총수요와 공급 간의 지속 가능한 균형을 촉진하는 데 매우 중요했습니다. 인플레이션은 이미 목표치 내에 있었고, 노동 시장은 이전의 과열에서 벗어나 냉각되어 인플레이션의 상승 위험을 완화했습니다. 그러나 실업률은 거의 1%포인트 상승했는데, 이 정도의 상승은 일반적으로 경기 침체기에만 나타납니다. 이후 세 차례의 연방공개시장위원회(FOMC) 회의에서 우리는 정책 기조를 조정하여 지난 한 해 동안 최대 고용 수준에 근접한 균형을 유지해 온 노동 시장의 기반을 마련했습니다.

올해 경제는 새로운 도전에 직면하고 있습니다. 주요 교역국에 부과된 상당한 관세는 세계 무역 시스템을 재편하고 있으며, 이민 정책 강화는 노동력 증가율의 급격한 둔화를 초래했습니다. 또한 장기적으로는 세금, 지출, 규제 정책의 조정 또한 경제 성장과 생산성에 상당한 영향을 미칠 것으로 예상됩니다. 이러한 정책들이 궁극적으로 어떻게 시행될지, 그리고 경제에 장기적으로 어떤 영향을 미칠지에 대한 불확실성은 여전히 큽니다.

무역 및 이민 정책의 변화는 수요와 공급 모두에 영향을 미치고 있습니다. 이러한 환경에서는 순환적 변화와 추세적(또는 구조적) 변화를 구분하기 어렵습니다. 통화 정책은 순환적 변동을 안정시킬 수는 있지만 구조적 변화에는 대처하기 어렵기 때문에 이는 매우 중요한 구분입니다.

노동 시장이 대표적인 예입니다. 이달 초 발표된 7월 고용 보고서에 따르면 지난 3개월 동안 비농업 부문 고용 증가율은 월평균 3만 5천 명에 그쳐 2024년 월평균 16만 8천 명 증가 예상치를 크게 밑돌았습니다. 5월과 6월 이전 데이터가 크게 하향 조정됨에 따라, 현재 고용 증가율 둔화는 한 달 전 예상보다 더욱 두드러집니다. 그러나 고용 증가율 둔화가 심각한 노동 시장 침체(바람직한 결과)로 이어지지는 않은 것으로 보입니다. 7월 실업률은 소폭 상승했지만, 지난 1년 동안 전반적으로 안정적인 수준을 유지하며 사상 최저치인 4.2%를 유지했습니다. 이직률, 해고율, 구직률/실업률, 명목 임금 상승률 등 다른 노동 시장 지표들도 큰 변동이 없거나 소폭 약화되었습니다. 노동 수요와 공급의 동시적 둔화는 안정적인 실업률 유지에 필요한 일자리 창출의 임계량을 크게 감소시켰습니다. 실제로 이민이 급격히 감소하면서 올해 노동력 증가율은 이미 상당히 둔화되었고, 노동력 참여율도 최근 몇 달 동안 약간 하락했습니다.

전반적으로 노동 시장은 균형을 이루고 있는 것처럼 보이지만, 이러한 균형은 노동 수요와 공급 모두의 상당한 둔화에서 비롯된 특이한 현상입니다. 이러한 이례적인 상황은 고용에 대한 하방 위험이 증가하고 있음을 시사합니다. 만약 이러한 위험이 현실화된다면, 해고 급증과 실업률 상승이라는 형태로 빠르게 나타날 수 있습니다.

한편, 올해 상반기 GDP 성장률은 1.2%로 크게 둔화되었는데, 이는 2024년 예상 성장률 2.5%의 약 절반 수준입니다. 이러한 둔화는 주로 소비 지출 둔화를 반영합니다. 노동 시장과 마찬가지로, GDP 성장률 둔화는 공급(또는 잠재 생산량) 증가율 둔화에 부분적으로 기인한 것으로 보입니다.

인플레이션 측면에서는 관세가 일부 품목의 물가 상승을 촉진하기 시작했습니다. 최신 자료를 기반으로 한 추정치에 따르면, 7월까지 12개월 동안 전체 개인소비지출(PCE) 물가는 2.6% 상승했습니다. 변동성이 큰 식품 및 에너지 품목을 제외한 핵심 PCE 물가는 2.9% 상승하여 전년 동기 대비 상승률을 상회했습니다. 핵심 상품 가격은 지난 12개월 동안 1.1% 상승했는데, 이는 2024년에 예상되는 완만한 하락세에서 크게 반전된 것입니다. 반면, 주택 서비스 물가는 하락세를 지속한 반면, 비주택 서비스 물가는 역사적으로 2% 물가 목표치를 약간 상회했습니다.

관세가 소비자 물가에 미치는 영향은 이제 명백하게 드러났습니다. 앞으로 몇 달 동안 이러한 영향이 계속 누적될 것으로 예상되지만, 그 시점과 규모는 여전히 매우 불확실합니다. 통화 정책의 핵심 질문은 다음과 같습니다. 이러한 가격 인상이 지속적인 인플레이션 위험을 크게 증가시킬 가능성이 있습니까? 합리적인 기본 가정은 관세의 영향이 비교적 단기적, 즉 물가 수준의 일회성 변동일 것이라는 것입니다. 물론 "일회성"이 "모든 것을 한꺼번에" 의미하는 것은 아닙니다. 관세 인상이 공급망과 유통망을 거쳐 최종 가격에 반영되기까지는 여전히 시간이 걸리고, 관세율은 계속 변동하고 있기 때문에 조정 과정이 지연될 수 있습니다.

그러나 관세로 인한 가격 상승 압력은 더욱 지속적인 인플레이션을 유발할 수 있으며, 이는 평가 및 관리가 필요한 위험입니다. 한 가지 가능성은 가격 상승이 근로자의 실질 소득 감소로 이어져 고용주에게 더 높은 임금을 요구하게 되고, 이는 임금-물가 악순환을 초래할 수 있다는 것입니다. 그러나 현재 노동 시장이 특별히 경색되지 않았고 하방 위험이 증가하고 있다는 점을 고려할 때, 이러한 시나리오는 실현 가능성이 낮아 보입니다.

또 다른 가능성은 인플레이션 기대치가 상승하고 있으며, 이로 인해 실제 인플레이션이 상승하고 있다는 것입니다. 인플레이션은 4년 연속 목표치를 상회하며 가계와 기업의 주요 관심사로 남아 있지만, 시장 및 설문조사 기반 장기 인플레이션 기대 지표는 안정적으로 보이며 당사의 장기 인플레이션 목표치인 2%와 일치하는 것으로 보입니다.

물론, 인플레이션 기대치가 안정적으로 유지될 것이라고 가정할 수는 없습니다. 어떤 일이 일어나든, 일회성 물가 상승이 지속적인 인플레이션 문제로 발전하는 것을 허용해서는 안 됩니다.

종합적으로 볼 때, 이는 통화 정책에 어떤 의미를 갖을까요? 단기적으로 인플레이션 위험은 상승할 가능성이 있는 반면, 고용 위험은 하락할 가능성이 있어 어려운 상황입니다. 우리의 정책 기조는 두 가지 목표가 상충될 때 균형을 맞춰야 합니다. 현재 정책 금리는 1년 전보다 중립 금리에 100bp 더 가까워졌으며, 실업률과 기타 노동 시장 지표의 안정성 덕분에 정책 기조 조정을 고려할 때 신중한 입장을 유지할 수 있습니다. 그럼에도 불구하고 정책 기조가 여전히 제한적인 범위 내에 있다는 점을 고려할 때, 기본 전망과 변화하는 위험 균형은 정책 기조 조정을 요구할 수 있습니다.

통화 정책에는 정해진 방향이 없습니다. FOMC 위원들은 데이터 평가와 경제 전망 및 위험 균형에 미치는 영향을 바탕으로 결정을 내릴 것이며, 이 원칙에서 벗어나지 않을 것입니다.

통화 정책 프레임워크의 진화

이제 두 번째 주제로 넘어가겠습니다. 연방준비제도의 통화정책 프레임워크는 의회가 우리에게 부여한 법정 의무, 즉 미국 국민의 최대 고용과 물가 안정을 증진하라는 의무에 기반합니다. 우리는 이 의무를 충실히 이행할 것이며, 개정된 프레임워크는 다양한 경제 상황에서 이 의무를 뒷받침할 것입니다. 장기 목표 및 통화정책 전략에 대한 개정 성명(이하 "합의 성명")은 우리가 이 두 가지 의무를 어떻게 달성해 나갈 것인지를 설명합니다. 이 성명의 목적은 국민에게 통화정책에 대한 명확한 이해를 제공하는 것입니다. 이러한 이해는 투명성과 책임성을 확보하는 데 필수적이며 통화정책의 효과성을 향상시킵니다.

이 프레임워크 검토에 대한 조정은 경제에 대한 우리의 심화되는 이해에 따른 자연스러운 진화입니다. 우리는 2012년 벤 버냉키 의장 재임 당시 채택된 첫 번째 합의문(consensus statement)을 기반으로 계속해서 발전해 나가고 있습니다. 오늘 발표된 수정된 성명서는 5년마다 실시되는 두 번째 프레임워크 공개 검토의 결과물입니다. 올해 검토는 세 가지 요소로 구성됩니다. 연방준비은행이 주최하는 "Fed Listens" 행사, 대표적인 연구 컨퍼런스, 그리고 FOMC 회의에서 정책 결정자들 간의 논의 및 심의, 그리고 직원 분석이 뒷받침됩니다.

올해 검토를 진행하면서 핵심 목표는 다양한 경제 환경에서 우리의 프레임워크가 관련성을 갖도록 하는 것이었습니다. 동시에 경제 구조의 변화와 그 변화에 대한 우리의 이해에 따라 프레임워크는 진화해야 합니다. 대공황, 대인플레이션, 그리고 대침체기에 직면했던 도전들은 각기 달랐으며, 오늘날 우리가 직면하고 있는 도전들도 다르지 않습니다.⁶

지난번 프레임워크를 검토했을 당시, 우리는 "뉴 노멀(new normal)" 시대에 있었습니다. 금리는 실효 하한선(ELB)에 근접했고, 저성장, 저물가, 그리고 매우 평평한 필립스 곡선(즉, 인플레이션이 경기 침체에 극도로 둔감하다는 의미)이 동반되었습니다. 제 생각에 그 시대를 가장 잘 보여주는 통계는 2008년 말 글로벌 금융 위기(GFC) 발발 이후 7년 동안 정책 금리가 ELB에 머물렀다는 사실입니다. 여러분 중 많은 분들이 그 시대의 저조한 성장과 더딘 회복을 기억하실 겁니다. 당시에는 경미한 경기 침체라도 ELB로 빠르게 복귀하고 장기적으로 지속될 것이라는 것이 지배적인 견해였습니다. 경제가 약화되면 인플레이션과 인플레이션 기대치가 하락할 가능성이 높았고, 명목 금리가 제로에 가까워지면서 실질 금리도 그에 따라 상승할 것입니다. 실질 금리 상승은 고용 증가를 더욱 억제하고, 인플레이션과 인플레이션 기대치의 하방 압력을 심화시켜 악순환을 촉발할 것입니다.

정책 금리를 ELB 쪽으로 밀어붙이고 2020년 프레임워크 조정을 촉발한 경제 환경은 팬데믹이 없었다면 오랫동안 지속될 수 있었던 느리게 움직이는 세계적 요인에 의해 주도된 것으로 여겨졌습니다.8 2020년 합의 성명에는 지난 20년 동안 점점 더 두드러지게 된 ELB 관련 위험을 다루는 몇 가지 요소가 포함되었습니다. 우리는 가격 안정과 완전 고용을 달성하기 위해 장기적 인플레이션 기대치를 고정하는 것의 중요성을 강조했습니다. 그리고 ELB 위험 완화 전략에 대한 광범위한 문헌을 활용하여 "유연한 평균 인플레이션 타겟팅"을 채택했습니다. 이는 ELB 제약 하에서도 인플레이션 기대치가 고정되도록 하는 "메이크업" 전략입니다.9 특히, 인플레이션이 2% 미만으로 지속될 경우 적절한 통화 정책을 통해 인플레이션을 한동안 2% 이상으로 약간 높일 수 있다고 명시했습니다.

그러나 팬데믹 이후 경제 재개는 저물가와 ELB 딜레마로 이어지지 않았습니다. 오히려 세계 경제는 40년 만에 가장 높은 물가상승률에 직면하게 되었습니다. 대부분의 다른 중앙은행 관계자와 민간 부문 분석가들과 마찬가지로, 2021년 말까지 저희는 상당한 정책 긴축 없이도 물가상승률이 비교적 빠르게 하락할 것으로 예상했습니다. 그렇지 않다는 것이 분명해지자, 저희는 강력하게 대응했습니다. 16개월 동안 정책금리를 5.25%포인트 인상한 것입니다. 이러한 조치는 팬데믹 기간 동안 공급망 차질 완화와 더불어, 높은 물가상승률 억제를 위한 전통적 시도에서 수반되었던 급격한 실업률 상승 없이 물가상승률을 목표치에 상당히 근접시켰습니다.

개정된 합의문의 핵심 내용

올해 검토에서는 지난 5년간 경제 상황의 변화를 살펴봅니다. 이 기간 동안 주요 충격에 대응하여 인플레이션이 빠르게 변화할 수 있으며, 현재 금리는 세계 금융 위기에서 팬데믹까지의 기간보다 상당히 높은 수준임을 확인했습니다. 현재 인플레이션은 목표치를 상회하고 있으며, 정책 금리는 제한적인(제 생각에는 다소 제한적인) 범위에 있습니다. 장기 금리가 궁극적으로 어느 수준에 도달할지는 확실하지 않지만, 중립 금리는 1910년대보다 높을 가능성이 높습니다. 이는 생산성, 인구 통계, 재정 정책, 그리고 저축과 투자의 균형에 영향을 미치는 기타 요인들의 변화를 반영합니다. 검토 과정에서 2020년 성명서가 ELB에 초점을 맞춘 것이 고인플레이션 대응에 대한 우리의 소통을 어떻게 복잡하게 만들었는지 논의했습니다. 특정 경제 환경을 지나치게 강조하는 것은 혼란을 초래할 수 있다는 결론을 내렸고, 이러한 인식을 반영하여 합의 성명서에 몇 가지 중요한 수정을 가했습니다.

첫째, "ELB는 경제 지형의 결정적인 특징"이라는 표현을 삭제하고 대신 "우리의 통화 정책 전략은 광범위한 경제 여건에서 최대 고용과 물가 안정을 촉진하도록 설계되었습니다."라고 명시했습니다. ELB 근처에서 운용하는 데 따른 어려움은 여전히 잠재적인 우려 사항이지만, 더 이상 우리의 핵심 초점은 아닙니다. 수정된 성명서는 위원회가 최대 고용 및 물가 안정 목표를 달성하기 위해 모든 정책 수단을 활용할 준비가 되어 있음을 재확인하는 것이며, 특히 연방기금금리가 ELB의 제약을 받을 때 더욱 그렇습니다.

둘째, 우리는 유연한 물가안정목표제로 복귀하고 "추격" 전략을 폐기했습니다. "의도적으로 물가상승률을 적당히 초과하는 것을 허용한다"는 발상은 효과가 없는 것으로 드러났습니다. 제가 2021년에 공개적으로 인정했듯이, 2020년 합의안이 조정된 지 불과 몇 달 만에 나타난 물가상승률은 "의도적"이거나 "적절한" 수준이 아니었습니다.

잘 정착된 인플레이션 기대는 실업률을 크게 증가시키지 않고 인플레이션을 억제하는 데 필수적입니다. 부정적인 충격으로 인플레이션이 상승할 때 인플레이션을 목표치로 되돌리는 데 도움이 되고, 경제가 약화될 때 디플레이션 위험을 제한합니다. 더 나아가, 통화 정책이 경기 침체기에 물가 안정을 저해하지 않으면서 최대 고용을 뒷받침할 수 있도록 합니다. 개정된 성명서는 장기적인 인플레이션 기대가 정착되도록 강력한 조치를 취하겠다는 우리의 의지를 강조하며, 이는 두 가지 임무 목표 달성에 도움이 될 것입니다. 또한 성명서는 "물가 안정은 건전하고 안정적인 경제와 모든 미국인의 안녕에 필수적"이라고 강조하며, 이러한 관점은 Fed Listens 행사에서도 충분히 반영되었습니다. 지난 5년은 높은 인플레이션이 가져올 수 있는 깊은 어려움, 특히 필수품 가격 상승을 감당하기 어려운 계층에게 얼마나 큰 어려움을 안겨주는지 뼈아프게 일깨워 주었습니다.

셋째, 2020년 보고서에서 고용과 완전고용 간의 격차를 설명하기 위해 "편차" 대신 "부족"이라는 용어를 사용했습니다. "부족"이라는 용어를 사용한 것은 자연 실업률(그리고 더 나아가 완전고용)에 대한 실시간 평가가 높은 불확실성에 노출되어 있음을 인지하고 있음을 반영합니다. 세계 금융 위기 이후 회복 후반기에 고용은 지속가능 수준에 대한 주류 추정치를 지속적으로 상회했고, 인플레이션은 목표치인 2%를 지속적으로 하회했습니다. 인플레이션 압력이 없다면, 자연 실업률에 대한 불확실한 실시간 추정치에만 기반한 긴축 정책은 불필요할 수 있습니다.

우리는 이러한 견해를 유지하지만, "갭"이라는 단어가 항상 우리가 의도한 대로 해석된 것은 아니었으며, 이로 인해 의사소통에 어려움이 있었습니다. 특히 "갭"이라는 용어를 사용한다고 해서 "예방적 정책"을 영구적으로 폐기하거나 노동 시장의 경색을 무시하겠다는 의지를 의미하는 것은 아닙니다. 따라서 우리는 성명서에서 "갭"이라는 용어를 삭제하고, 더 구체적으로 "위원회는 고용률이 물가 안정에 반드시 위험을 초래하지 않으면서도 완전 고용에 대한 실시간 평가를 초과할 수 있음을 인식한다"라고 명시했습니다. 물론, 노동 시장의 경색이나 기타 요인이 물가 안정에 위험을 초래하는 경우, 예방적 정책은 여전히 필요할 수 있습니다.

개정된 성명서는 또한 완전고용을 "물가 안정 환경에서 장기적으로 유지될 수 있는 최고 수준의 고용"이라고 명시하고 있습니다. 이처럼 강력한 노동 시장에 대한 강조는 지속적인 완전고용이 모든 미국인에게 폭넓은 경제적 기회와 복지를 제공한다는 원칙을 강조합니다. Fed Listens 프로그램의 피드백 또한 미국 가정, 고용주, 그리고 지역 사회에 강력한 노동 시장의 가치를 확인시켜 줍니다.

넷째, "갭" 언급 삭제에 따라, 고용 목표와 인플레이션 목표 간에 상충이 발생할 경우 정책 접근 방식을 명확히 하기 위해 성명서를 개정했습니다. 이러한 상황에서는 두 가지 목표를 동시에 달성하기 위한 균형 잡힌 접근 방식을 추구할 것입니다. 개정된 성명서는 목표 편차의 정도와 각 목표가 임무 수행에 부합하는 수준으로 회복되는 데 걸리는 시간의 잠재적 차이를 모두 고려하여 2012년 최초 성명서와 더욱 긴밀하게 연계됩니다. 이러한 원칙은 2022년에서 2024년 기간 동안 2% 인플레이션 목표 편차가 주요 관심사였던 것과 마찬가지로 오늘날에도 정책 결정의 기준이 됩니다.

위에서 언급한 조정 사항 외에도 개정된 성명서는 이전 성명서와 높은 수준의 연속성을 유지하고 있습니다. 여전히 의회가 부여한 사명에 대한 우리의 이해를 설명하고 있으며, 최대 고용과 가격 안정을 촉진하는 데 가장 도움이 된다고 믿는 정책 프레임워크를 설명합니다. 여전히 통화 정책은 미래 지향적이어야 하며 경제에 미치는 영향의 시간적 지연을 고려해야 하므로 정책 조치는 경제 전망과 관련 위험의 균형에 따라 달라야 한다고 생각합니다. 완전 고용 수준은 직접 측정할 수 없고 통화 정책과 무관한 요인으로 인해 시간이 지남에 따라 변하기 때문에 고용에 대한 수치적 목표를 설정하는 것은 현명하지 않다고 여전히 믿습니다.

저희는 장기 물가상승률 2%가 이중 의무 이행에 가장 부합하는 수준이라고 여전히 보고 있습니다. 이 목표 달성에 대한 의지가 장기 물가상승률 기대치를 안정적으로 유지하는 데 핵심적인 요소라고 생각합니다. 경험에 따르면 2% 물가상승률은 물가상승이 가계와 기업의 의사결정에 영향을 미치지 않도록 충분히 낮은 수준이며, 동시에 경기 침체 시 중앙은행이 완화 조치를 시행할 수 있는 유연성을 제공합니다.

마지막으로, 개정된 합의문은 약 5년마다 공개 검토를 실시한다는 공약을 유지합니다. 이 5년 주기는 절대적인 것이 아닙니다. 정책 입안자들이 경제의 구조적 특성을 재평가하고, 프레임워크의 효과성에 대해 대중, 실무자, 그리고 학계와 소통할 수 있도록 하는 동시에, 여러 세계적 전문가들의 관행과도 일치합니다.

결론

마지막으로, 매년 이 훌륭한 행사를 위해 헌신적으로 노력해 주신 슈미트 의장님과 모든 직원 여러분께 감사드립니다. 팬데믹 기간 동안 두 차례의 온라인 행사를 포함하여, 제가 이곳에서 연설하는 것은 이번이 여덟 번째입니다. 매년 이 심포지엄은 연방준비제도 이사회(Fed) 지도부에게 저명한 경제 사상가들의 이야기를 듣고 우리가 직면한 과제에 집중할 수 있는 기회를 제공합니다. 40여 년 전, 캔자스시티 연준은 전 연준 의장 볼커를 이 국립공원에서 심포지엄에 초대하여 연설하게 했으며, 저는 그 전통에 동참하게 되어 자랑스럽습니다.