원저자: Fishmarketacad
원문 번역: AididiaoJP, Foresight News
주식 토큰화는 새로운 용어는 아니지만 Robinhood가 유럽 고객을 대상으로 미국 주식 토큰화 서비스 출시를 발표하고 자체 L2 개발까지 계획하면서 주식 토큰화가 다시 한번 시장의 초점이 되었습니다.
대부분의 사람들은 여전히 주식 토큰화에 대한 이해가 부족합니다. 이 글에서는 주식 토큰화에 대한 기본 지식을 자세히 설명하고자 합니다. 다음 내용을 다룹니다.
토큰화된 주식이란 무엇이며 어떻게 작동합니까?
토큰화된 주식이 필요한 이유는 무엇인가?
현물 및 영구 계약 토큰화 주식 비교
토큰화된 주식의 미래
1. 토큰화된 주식이란 무엇이며, 법적으로 어떻게 운영되나요?
현물 토큰화 주식과 영구 토큰화 주식의 차이점을 살펴보기 전에 먼저 토큰화 주식이 다시 주목을 받고 있는 이유를 알아보겠습니다.
규제 및 법적 불확실성
토큰화된 주식은 기술적 어려움뿐만 아니라 법적 문제도 더 복잡합니다. 미국과 같은 주요 관할권에서 명확한 규정이 부재했기 때문에 암호화폐 기업들은 수년간 암호화폐 친화적인 지역에서 관련 서비스를 제공해야 했습니다. 암호화폐법은 토큰화된 증권 발행을 위한 명확한 법적 틀을 제공하며, 증권이 실물 주권을 디지털 기록으로 대체할 수 있도록 하는 장부식 시스템(Wertrecht)이라는 법적 개념을 도입했습니다. 암호화폐법은 실물 자산의 토큰화에 대한 법적 타당성을 제공합니다.
Backedfi의 실제 활용
Backedfi는 리히텐슈타인에서 bTokens를 발행했습니다. bTokens는 완전 담보형 추적 주식을 나타내는 ERC-20 토큰입니다. 각 bCOIN 토큰은 수탁기관이 보유한 실제 Coinbase 주식에 해당합니다. 이러한 구조는 규제된 발행 절차와 2차 시장의 허가 없는 거래를 분리합니다.
사용자는 bToken을 직접 발행하거나 상환하려면 전체 KYC/AML 절차를 거쳐야 합니다. 이러한 토큰은 DEX 또는 일부 규제 거래소에서 자유롭게 양도 및 거래될 수 있습니다. 자격을 갖춘 투자자가 bToken을 상환할 경우, 기초 자산이 아닌 현금 가치로 결제됩니다. 이는 지원 브로커가 기초 자산을 공개적으로 매도하고 소액의 상환 수수료를 공제한 후 해당 대금을 법정화폐 또는 USDC와 같은 스테이블코인으로 전환하기 때문입니다. 상환된 bToken은 1:1 상환을 보장하기 위해 즉시 소각됩니다.
bToken은 주식의 소유권이나 의결권을 나타내는 것이 아니라, 기초 주식의 경제적 가치에 대한 계약상의 권리만을 나타냅니다. Backedfi가 파산할 경우, 기초 주식은 독립적인 제3자에 의해 관리되고 회사 자산과 분리됩니다. bToken 보유자는 발행인의 채권자로서 청산 절차를 통해 가치를 회수할 수 있지만, 그 절차는 복잡합니다.
누가 이 토큰화된 주식을 거래할 수 있나요?
bTokens는 유럽 법률(특히 리히텐슈타인과 저지 섬)에 따라 규제되며 미국 증권거래위원회에 등록되어 있지 않습니다.
토큰이 발행된 후에는 허가 없이 DEX에서 거래될 수 있으며, DEX는 미국 사용자의 접근을 차단해야 합니다. 핵심 과제는 발행자가 명확한 규정 준수 의무를 가지고 있지만, 유통 시장에서의 접근 통제로는 포괄적인 금지 조치를 취하기 어렵다는 것입니다. 미국 사용자의 경우, 제한을 우회하여 이러한 토큰을 거래하는 것은 여전히 고위험 비준수 행위입니다.
Robinhood의 모델
로빈후드의 토큰화된 주식은 완전히 다른 길을 택합니다. 블록체인 관련 기술을 자체 거래 플랫폼에 내장하고, 중앙집중적이고 사용자 친화적인 운영 인터페이스를 유지합니다. 로빈후드 주식 토큰은 주식에 대한 직접적인 권리가 아니라, MiFID II 규정에 따라 구성된 파생상품입니다. 사용자가 주식 토큰을 매수하는 것은 실제로 미국 주식의 가격을 추적하기 위해 로빈후드 유럽과 계약을 체결하는 것입니다.
기초 자산은 미국의 허가받은 기관이 보유하고 있으며, 토큰은 기본적으로 블록체인(초기에는 Arbitrum으로 시작했지만, 향후 자체 개발한 L2로 이전할 계획)에 기록됩니다. 이러한 구조를 통해 Robinhood는 자산에 대한 완전한 통제권을 확보하는 동시에 우수한 사용자 경험을 제공할 수 있습니다. 주요 요소는 다음과 같습니다.
폐쇄형 생태계: 사용자는 Robinhood 앱에서 토큰화된 주식을 사고팔고 보유할 수 있지만, 외부 지갑이나 다른 플랫폼으로 인출할 수 없어 DeFi 생태계에서의 구성 가능성이 제한됩니다.
24/5 거래: 유럽과 미국 시장 간의 거래 시간 차이를 보완하여 사용자가 기존 거래 시간 외에도 시장 동향에 대응할 수 있도록 합니다.
원활한 운영: 주식 분할 및 합병과 같은 기업 활동이 자동으로 처리되고, 현금 배당금은 환율 수수료 없이 자동으로 유로로 지급되어 사용자 경험이 간소화됩니다.
Robinhood는 미국 주식 파생상품에 대한 노출을 제공하기 위해 블록체인을 효율적인 내부 원장으로 사용합니다. 이러한 접근 방식은 DeFi의 개방형 생태계보다는 플랫폼 내에서의 사용 편의성과 규정 준수를 우선시합니다. 폐쇄형 시스템은 개인 사용자에게 안전한 경험을 제공하지만, DeFi의 결합성을 희생합니다.
사용자가 토큰화된 주식을 인출하지 못하도록 함으로써, 이러한 토큰화된 주식은 더 넓은 온체인 경제에서 담보, 유동성 등으로 사용될 수 없습니다. 이는 다른 플랫폼들이 사용자 확보 경쟁에서 우위를 점할 수 있는 기회를 제공할 뿐만 아니라, 진정으로 허가가 필요 없고 상호 운용 가능한 토큰화된 자산을 구축하여 개방형 DeFi 생태계의 기반을 구축할 수 있도록 합니다.
규제 요약
글로벌 규제로 인해 두 가지 주요 주식 온체인 모델이 생겨났습니다.
1. 토큰화된 주식을 찾아보세요
Robinhood와 Backed.fi는 모두 이 모델을 사용하는데, 이 모델의 핵심은 각 온체인 토큰이 수탁자가 보유한 실제 주식에 해당한다는 것입니다. 차이점은 다음과 같습니다.
Backed.fi와 같은 암호화폐 기반 기업은 수탁기관이 보유한 주식(예: TSLA)을 매수하고, 퍼블릭 체인에서 해당 토큰(예: bTSLA)을 발행합니다. 토큰은 자유롭게 양도 및 결합할 수 있지만, 자격을 갖춘 투자자만 직접 발행/환매할 수 있습니다.
Robinhood가 유럽 고객에게 제공하는 주식 토큰은 MiFID II에 따른 파생상품입니다. 기초 자산은 미국 라이선스를 보유한 기관이 보유하고 있습니다. 토큰은 온체인 차용증서(IOU)이며 현재 외부 지갑으로 인출할 수 없습니다.
2. 영구 선물
이 모델은 기초 자산에 대한 직접적인 소유권을 포함하지 않으며 법적으로 불분명한 영역에 있습니다.
작동 방식: 분산형 무기한 계약 거래소는 주식 무기한 계약 상장으로 인해 상당한 법적 위험에 직면합니다. 미국과 유럽 규제 기관은 증권 기반 파생상품을 특정 라이선스가 필요한 규제 상품으로 간주합니다. 위험을 피하기 위해 분산형 무기한 계약 거래소는 일반적으로 암호화폐 친화적인 관할권에 등록되어 있으며, 미국과 같은 제한된 국가의 사용자는 접근할 수 없습니다.
이 두 모델은 각자의 장단점을 가지고 있으며, 다양한 사용자 요구 사항과 위험 선호도를 충족합니다.
2. 토큰화된 주식이 필요한 이유는 무엇입니까?
토큰화된 주식이 왜 필요한가요? 답은 사용자가 누구이고 어디에 있는지에 따라 달라집니다.
강세장: 더욱 개방된 글로벌 시장
토큰화된 주식에 대한 가장 강력한 주장은 이를 통해 전 세계적으로 금융 접근성을 민주화할 수 있는 잠재력이 있다는 것입니다.
글로벌 금융 포용성: 유럽과 미국의 주식 시장 참여율은 높지만, 다른 지역 사용자의 5~15%만이 미국 주식에 투자할 수 있습니다. 토큰화된 주식을 통해 동남아시아나 라틴 아메리카 사용자들은 기존 은행의 자금 조달 요건을 충족하지 않고도 휴대폰과 인터넷만 있으면 미국 주식에 투자할 수 있습니다.
24시간 연중무휴 시장 접근: 미국 주식 거래 시간은 아시아 사용자에게 적합하지 않습니다. 토큰화된 주식은 이러한 제약을 극복하고 전 세계 사용자가 자신만의 전략에 따라 거래할 수 있도록 합니다.
허가 없는 혁신: 토큰화된 주식은 전 세계 개발자가 자체 보관 중개 애플리케이션, 복잡하게 구조화된 상품, 자동화된 소득 금고 등 새로운 애플리케이션을 구축하는 데 사용할 수 있는 개방형 금융 기본 요소로, 기존 중개 회사에서는 달성할 수 없는 혁신입니다.
하락장세: 선진국의 틈새시장 상품
선진국의 일반 투자자에게는 토큰화된 주식에 대한 긴급한 필요성이 없습니다.
실질적인 문제를 해결해 주나요? 유럽과 미국 사용자들은 Robinhood와 같은 저렴하고 사용하기 쉬운 플랫폼을 직접 사용할 수 있습니다. DeFi 자체 커스터디라는 개념은 강력하지만, 지갑 설정, 가스비 관리, 그리고 해킹 위험은 여전히 대중 시장에 큰 걸림돌이 됩니다.
유동성 분산: 온체인 거래 경험이 좋지 않고, 대량 주문 시 슬리피지(slippage)가 높습니다. 온체인 시장 유동성이 기존 시장과 유사하지 않으면 사용자는 일시적인 손실 위험에 직면하게 됩니다.
현재 주식 토큰화가 가장 필요한 집단은 기존 금융 시스템에서 소외된 계층입니다. 선진국의 경우, DeFi 생태계가 성숙하고 결합성(composability)의 장점이 부각됨에 따라 주식 토큰화의 진정한 가치는 점진적으로 실현될 것입니다.
3. 현물 및 영구 주식 계약의 토큰화: 유틸리티 및 과제
온체인 주식의 법적 범위와 기술적 구조를 이해한 후, 실제 사용에서 두 가지 간의 장단점을 살펴볼 수 있습니다. 시장에는 두 가지 주요 모델이 있습니다.
자산 담보 주식 토큰: 주식 소유권
합성 무기한 계약: 자본 효율적 거래를 위해 설계됨
이론상으로는 세 번째 모델(예: 미러 프로토콜의 담보형 현물 토큰)이 존재하지만, 지원 메커니즘의 높은 시스템적 위험으로 인해 시장에서는 인정받지 못했습니다. 따라서 본 글에서는 처음 두 모델에 중점을 둡니다.
현물 주식 토큰화: 유틸리티 및 과제
공익사업
현재 기존 중개 플랫폼에서는 주식 포트폴리오를 담보로만 사용할 수 있으며, 이는 활용도가 제한적입니다. 토큰화의 핵심 장점은 정적인 자산을 동적인 통화 레고로 변환하여 기존 금융에서는 실현할 수 없었던 활용 사례를 실현하는 결합성에 있습니다.
자율적인 소득 창출. 사용자는 토큰화된 주식을 소득 금고에 예치할 수 있으며, 이를 통해 대출 프로토콜에 주식을 담보로 제공하여 스테이블코인을 대출하고, 이를 통해 주식 보유 수익이 자동으로 복리로 발생하여 수동적으로 보유했던 주식을 역동적인 소득 창출 자산으로 전환할 수 있습니다.
허가 없이 구조화된 상품. 온체인 프로토콜을 통해 복잡한 거래 전략이 가능합니다. 토큰화된 주식이 만기가 되면 옵션 프로토콜이 등장하고, 사용자는 토큰화된 주식을 예치하여 옵션 전략을 실행하고 암호화폐 시장과 무관하게 수익 기회를 얻을 수 있습니다.
유동성 제공. 사용자는 토큰화된 주식을 다른 자산과 연결하여 유동성을 제공하고 거래 수수료의 일부를 획득할 수 있습니다(단, 일시적 손실 위험은 감수해야 함).
차익거래와 시장 효율성을 증진합니다. 토큰화된 주식은 체인과 기존 시장을 24시간 연중무휴 연결하는 다리 역할을 합니다. 마켓메이커가 체인 내 애플 토큰 가격이 나스닥과 크게 차이가 나는 것을 발견하면, 저평가된 자산을 매수하고 고평가된 자산을 매도하여 무위험 수익을 확보할 수 있습니다. 이를 통해 가격을 되돌리고 시장 유동성을 강화할 수 있습니다.
도전
개발 경로에는 여전히 주요 장애물이 있습니다.
유동성 파편화. 이것이 가장 시급한 문제입니다. 현재 토큰화된 주식의 유동성은 대규모 거래를 지원하기에 턱없이 부족합니다. 기존 시장에서는 수백만 달러 규모의 주문을 쉽게 처리할 수 있는 반면, 체인상에서 10만 달러 규모의 거래는 1% 이상의 슬리피지(slippage)를 발생시킵니다.
오라클과 시장 폐쇄. DeFi는 자산 가격을 얻기 위해 오라클에 의존하지만, 기존 시장이 폐쇄될 때 실제 가격은 어떻게 결정될까요? Pax Gold(PAXG)를 예로 들어 보겠습니다. 지정학적 혼란 속에서 거래량 감소로 가격이 20% 급등했습니다. 오라클이 이러한 일시적인 가격 변동을 실제 가격으로 간주할 경우, 대출 시장과 영구 DEX의 연쇄 청산이 발생하여 시스템적 위험이 발생할 수 있습니다.
스마트 컨트랙트와 기술적 위험. 토큰 컨트랙트부터 크로스 체인 브리지, DeFi 프로토콜에 이르기까지 기술 스택의 모든 계층은 새로운 잠재적 실패 지점을 제시합니다. GMX v1처럼 역사적으로 안전했던 프로토콜조차도 수년 후에는 공격을 받을 수 있습니다.
거래상대방 및 수탁 위험. 완전 담보형 현물 토큰을 사용하더라도 사용자는 발행자(예: Backedfi 또는 Robinhood)와 수탁자를 신뢰해야 합니다. 이러한 기관은 규제를 받지만 위험이 없는 것은 아닙니다. 문제가 발생할 경우, 사용자는 자산 가치를 회복하기 위해 긴 법적 절차를 거쳐야 합니다.
기업 활동 처리. 주식 분할, 배당금 지급, 합병 및 기타 이벤트는 체인에서 자율적으로 실행될 수 없으며 중앙 집중화된 운영자의 개입이 필요합니다.
영구 주식 계약 토큰화: 유틸리티 및 과제
영구 계약은 자산 소유권을 추구하지 않고 대신 순수한 자본 효율적인 가격 노출을 제공하는 데 중점을 두므로 적극적인 트레이더가 선택하는 도구입니다.
공익사업
Perpetual DEX의 핵심 장점은 거래 시나리오에 집중되어 있습니다.
고급 거래 기능(레버리지 및 공매도). 클릭 한 번으로 롱/숏 거래를 할 수 있어 고빈도 매매에 편리합니다.
자본 효율성과 신속한 시장 형성. 수백만 달러 규모의 기초 주식을 보관해야 하는 현물 토큰과 달리, 영구 DEX는 시장 출시에 충분한 TVL을 보유한 AMM 펀드 풀만 있으면 되므로 다양한 자산을 상장하는 데 더욱 유연할 수 있습니다.
간소화된 거래 경험. 기초 자산이 없으므로 배당금이나 주식 분할과 같은 기업 활동을 고려할 필요가 없으며, 트레이더는 가격 변동에만 집중하면 됩니다.
델타 중립 수익률 전략. 현물 토큰과 무기한 계약이 공존하는 경우, 시장 중립 수익률 전략을 구축할 수 있습니다. 예를 들어, 자금 조달 금리가 양수일 때, 현물 토큰을 매수하고 무기한 계약을 매도하여 자본 효율적인 현금 차익거래(이테나의 전략과 유사)를 달성할 수 있습니다.
도전
영구 계약의 고유한 위험은 무시할 수 없습니다.
소유권 및 결합성 부족. 영구 포지션은 일반적으로 다른 DeFi 프로토콜에서 인출, 대여 또는 담보로 사용되지 않으므로, 거래 효율성을 위해 결합성이 희생됩니다.
자금 조달 금리 복잡성과 보유 비용. 시장 심리가 심각하게 편향될 경우, 롱 포지션을 보유한 투자자는 숏 포지션을 보유한 투자자에게 수수료를 계속 지불해야 합니다. 변동성이 낮은 주식의 경우, 자금 조달 금리가 일일 가격 변동을 초과하여 수익이 감소할 수 있으므로, 무기한 계약은 중기 및 단기 거래 또는 델타 중립 전략에 더 적합합니다.
극심한 오라클 및 청산 위험. 본 시스템은 오라클 가격에 전적으로 의존합니다. 기존 시장이 폐쇄될 때, 오라클이 유동성이 부족한 곳에서 비정상적인 가격을 확보할 경우, 즉각적인 연쇄 청산으로 이어질 수 있습니다.
지속적인 규제 압력. 증권 파생상품인 영구 DEX는 일반적으로 해외 관할권에 등록되며 지리적 차단을 통해 미국과 유럽의 규제를 우회하지만, 정책적 돌발 변수로 인한 생존 위험에 항상 직면합니다.
4. 주식 토큰화의 미래
Robinhood의 진출로 이 분야는 틈새시장 실험에서 주류 시장으로 도약했습니다. 내년에는 다음과 같은 변화가 있을 예정입니다.
유동성 경쟁. 각 플랫폼은 수익 및 포인트 에어드랍과 같은 인센티브를 통해 시장 조성자와 거래 트래픽을 확보하기 위해 경쟁하며, 이를 통해 닭이 먼저냐 달걀이 먼저냐의 문제를 해결하려 할 것입니다.
규제 경로 탐색. 더 많은 발행사가 리히텐슈타인 모델을 따를 것이며, 홍콩을 비롯한 여러 지역의 규제 체계 또한 모델이 될 수 있습니다. 기존 금융 기관과 규제를 준수하는 암호화폐 기업 간의 잠정적인 협력이 나타날 것입니다.
결합성 관행, 주요 대출 프로토콜은 블루칩 토큰화된 주식을 담보로 허용할 수 있으며, 자동화된 수익률 금고와 베이시스 거래 전략이 등장할 것입니다.
영구시장이 성숙기에 접어들고 있습니다. 상장 자산은 미국 기술주에서 홍콩 주식과 상품으로 확대될 것이며, 오라클 머신과 위험 관리 시스템의 업그레이드가 기술적 초점이 될 것입니다.
암호화의 비전이 모든 것을 체인에 올리는 것이라면, 주식은 확실히 그 퍼즐의 중요한 조각이 될 것이며, 이 실험은 기대할 만한 가치가 있습니다.
