@Web3_Mario 의 원문 기사
토큰화 주식의 개발 역사 개요
사실, 토큰화된 주식은 새로운 개념이 아닙니다. STO에 대한 시도는 2017년부터 시작되었습니다. 소위 STO(Security Token Offering)는 암호화폐 분야의 자금 조달 방법입니다. 그 핵심은 블록체인 기술을 통해 기존 금융 증권의 권리와 이익을 디지털화하고 연결하며, 자산을 토큰화하는 것입니다. 이는 기존 증권의 규정 준수와 블록체인 기술의 효율성을 결합한 것입니다. 토큰화된 주식은 증권의 중요한 범주로서 STO 분야에서 가장 인기 있는 적용 시나리오입니다.
STO가 등장하기 전, 블록체인 분야의 주요 자금 조달 방식은 ICO(Initial Coin Offering)였습니다. ICO의 급격한 성장은 주로 이더리움 스마트 계약의 편의성에 기인하지만, 대부분 프로젝트에서 발행하는 토큰은 실물 자산의 권리와 이익을 나타내지 않으며, 감독이 부족하여 사기가 빈번하게 발생하고 도망치는 경우가 많습니다.
2017년, 미국 증권거래위원회(SEC)는 DAO 사건에 대한 대응으로 성명을 발표하면서, 특정 토큰은 증권이 될 수 있으며 1933년 증권법에 따라 규제되어야 한다고 명시했습니다. 이것이 STO 개념이 공식적으로 등장하게 된 출발점입니다. 2018년에 STO는 규정 준수 ICO라는 개념으로 점점 더 인기를 얻으며 업계의 주목을 받기 시작했습니다. 그러나 통일된 표준이 부족하고, 2차 시장 유동성이 부족하며, 규정 준수 비용이 높은 등의 이유로 시장이 느리게 발전했습니다.
2020년 DeFi Summer가 출시되면서 일부 프로젝트는 스마트 계약을 통해 주가에 연동된 파생상품을 생성하는 분산형 솔루션을 시도하기 시작했습니다. 이를 통해 온체인 투자자는 복잡한 KYC 절차 없이도 기존 주식 시장에 직접 투자할 수 있게 되었습니다. 이 패러다임은 종종 합성 자산 모델이라고 불립니다. 이 회사는 미국 주식을 직접 보유하지 않으며, 거래에 중앙 기관에 대한 신뢰가 필요하지 않아 값비싼 규제 및 법적 비용을 피할 수 있습니다. 대표적인 프로젝트로는 Synthetix와 Terra의 Mirror Protocol이 있습니다.
이러한 프로젝트에서 시장 조성자는 체인상에서 합성 미국 주식을 주조하고 초과 암호화폐 담보를 제공하여 시장 유동성을 제공할 수 있으며, 거래자는 DEX의 2차 시장을 통해 이러한 자산을 직접 거래하여 앵커링 주식에 대한 가격 노출을 얻을 수 있습니다. 저는 그 당시 미국 주식 시장에서 가장 인기 있는 주식이 테슬라였던 걸 아직도 기억합니다. 이전 주기의 엔비디아는 아니었습니다. 따라서 대부분의 프로젝트 슬로건은 TSLA를 체인상에서 직접 거래하는 판매 포인트를 홍보합니다.
하지만 최종 시장 추이를 살펴보면, 온체인 합성 미국 주식의 거래량은 만족스럽지 못한 것으로 나타났습니다. 예를 들어 Synthetix의 sTSLA를 살펴보면, 1차 시장에서의 주조와 상환을 포함하여 누적된 온체인 거래는 단 798회에 불과합니다. 이후 대부분의 프로젝트는 규제 고려 사항으로 인해 미국 주식의 합성 자산을 매도에서 철수하고 다른 사업 시나리오로 전환했다고 발표했습니다. 하지만 근본적인 이유는 아마도 PMF를 찾지 못하고 지속 가능한 사업 모델을 구축하지 못했기 때문일 것입니다. 합성 자산의 비즈니스 로직의 전제는 온체인 거래에 대한 수요가 커야 하며, 이를 위해 시장 조성자들이 1차 시장에서 자산을 주조하고 2차 시장에서 시장을 조성하여 수수료를 벌어야 한다는 것입니다. 이러한 수요가 없다면, 마켓 메이커들은 합성 자산을 통해 수익을 얻을 수 없을 뿐만 아니라, 합성 자산이 가져오는 미국 주식 공매도에 따른 위험 노출도 감수해야 하므로 유동성은 더욱 줄어들 것입니다.
합성 자산 모델 외에도 몇몇 유명 CEX는 중앙 집중식 보관 모델을 통해 암호화폐 거래자에게 미국 주식 거래 기능을 제공하려고 노력하고 있습니다. 이 모델에서는 제3자 금융 기관이나 거래소가 실제 주식을 보유하고 CEX에서 직접 거래 가능한 자산을 생성합니다. 대표적인 예로는 FTX와 Binance가 있습니다. FTX는 독일 금융 회사 CM-Equity AG와 스위스의 Digital Assets AG와 협력하여 2020년 10월 29일에 토큰화된 주식 거래 서비스를 출시했습니다. 이를 통해 미국 외 지역 및 제한된 지역의 사용자는 Facebook, Netflix, Tesla, Amazon 등 미국 상장 기업의 주식과 연결된 토큰을 거래할 수 있게 되었습니다. 2021년 4월에는 Binance도 토큰화된 주식 거래 서비스를 제공하기 시작했으며, 온라인에 상장된 첫 번째 주식은 Tesla(TSLA)였습니다.
하지만 당시의 규제 환경은 그다지 우호적이지 않았고, 핵심 주도자는 CEX였습니다. 즉, 나스닥 등 기존 주식 거래 플랫폼과 직접적인 경쟁 관계를 형성하게 되면서 자연스럽게 상당한 압박을 받게 되었습니다. FTX는 2021년 4분기에 토큰화된 주식 거래량이 사상 최고치를 기록했습니다. 2021년 10월 거래량은 9,400만 달러였지만, 2022년 11월 파산 이후 토큰화된 주식 거래 서비스가 중단되었습니다. 바이낸스는 규제 압력으로 인해 사업을 시작한 지 불과 3개월 후인 2021년 7월에 토큰화된 주식 거래 서비스 중단을 발표했습니다.
그 이후 시장이 하락장으로 접어들면서 이 트랙의 발전도 한동안 정체되었습니다. 트럼프가 당선되기 전까지 그의 규제 해제된 금융 정책은 규제 환경의 변화를 가져왔고 토큰화된 주식에 대한 시장의 관심을 다시 불러일으켰지만, 이번에는 RWA라는 새로운 이름이 붙었습니다. 이 패러다임은 규정을 준수하는 아키텍처 설계를 통해 1:1 비율로 실제 자산에 뒷받침되는 토큰을 체인에 발행하기 위해 자격을 갖춘 발행자를 도입하는 것을 강조하며, 토큰의 지원 자산의 생성, 거래, 상환 및 관리가 규제 요구 사항에 따라 엄격하게 수행됩니다.
RWA 주식의 현재 시장 상황
그러면 현재 주식 RWA의 시장 상황을 소개해드리겠습니다. 전반적으로 시장은 아직 초기 단계에 있으며 여전히 미국 주식이 주도하고 있습니다. RWA.xyz의 데이터에 따르면, 현재 주식 RWA 시장의 총 발행량은 4억 4,540만 달러에 달했지만, 그 중 4억 2,984만 달러는 자체 호스팅 암호화폐 지갑을 개발하는 소프트웨어 회사인 Exodus Movement, Inc.가 발행한 온체인 주식인 EXOD라는 단일 토큰에 기인한다는 점에 주목할 필요가 있습니다. 이 회사는 2015년에 설립되었으며 미국 네브래스카주에 본사를 두고 있습니다. 이 회사의 주식은 뉴욕 증권 거래소(NYSE America)에 상장되어 있으며, 사용자는 관리를 위해 일반 A종 주식을 Algorand 블록체인으로 이전할 수 있습니다. 사용자는 Exodus Wallet에서 이러한 온체인 자산의 가격을 직접 볼 수 있습니다. 현재 회사의 총 시장 가치는 15억 달러입니다.
또한 이 회사는 미국에서 블록체인을 통해 보통주를 토큰화한 유일한 회사가 되었습니다. 하지만 온체인 EXOD는 주식의 온체인 디지털 식별일 뿐이며, 투표, 거버넌스, 경제적 권리 또는 기타 권리는 포함되지 않는다는 점에 유의해야 합니다. 동시에, 토큰은 체인상에서 직접 거래되거나 유통될 수 없습니다.
이 사건은 SEC의 온체인 주식 자산에 대한 태도에 분명한 변화를 가져오는 상징적 의미를 지닙니다. 사실, Exodus가 온체인 주식을 발행하려는 시도는 순탄치만은 않았습니다. 2024년 5월, 엑소더스는 보통주 토큰화를 위한 첫 번째 신청서를 제출했지만, 당시 SEC의 규제 정책이 바뀌지 않았기 때문에 체인 계획은 처음에는 거부되었습니다. 하지만 2024년 12월, 기술 솔루션, 규정 준수 조치, 정보 공개를 지속적으로 개선한 끝에 Exodus는 마침내 SEC 승인을 받고 체인에서 보통주 토큰화를 성공적으로 완료했습니다. 이 사건으로 회사 주식이 시장에서 인기를 얻었고, 가격은 역대 최고치를 기록했습니다.
또한, 약 1,600만 달러 규모의 나머지 시장 점유율은 주로 Backed Finance라는 프로젝트에 기인합니다. 이는 규정 준수 프레임워크를 통해 운영되는 스위스 회사로, KYC 요구 사항을 충족하는 사용자는 공식 1차 시장을 통해 USDC를 지불하여 체인 내 주식 토큰을 발행할 수 있습니다. Backed는 암호화된 자산을 받은 후, 이를 미국 달러로 교환하고 2차 시장에서 COIN 주식을 매수합니다(주식 시장의 개장 시간에 따라 중간에 약간의 지연이 발생할 수 있음). 매수가 성공하면 주식은 스위스 보관 은행에서 관리하고, bSTOCK 토큰은 1:1 비율로 사용자에게 전송됩니다. 구원 과정은 그 반대입니다. 준비자산의 안전성은 네트워크펌이라는 감사회사와 협력하여 정기적으로 준비자산증명서를 발행함으로써 보장됩니다. 온체인 투자자는 Balancer와 같은 DEX를 통해 이러한 온체인 주식 자산을 직접 구매할 수 있습니다. 그 외에 Backed는 주식 토큰 보유자에게 기초 자산의 소유권이나 투표권을 포함한 기타 추가 권리를 제공하지 않습니다. KYC를 통과한 사용자만이 1차 시장을 통해 USDC를 환매할 수 있습니다.
발행량 측면에서 Backed의 채택은 주로 CSPX와 COIN이라는 두 자산에 집중되어 있으며, 전자의 발행량은 약 1,000만 달러이고 후자의 발행량은 약 300만 달러입니다. 온체인 유동성 측면에서는 주로 Gnosis와 Base 체인에 집중되어 있으며, 이 중 bCSPX는 약 600만 달러의 유동성을 보유하고 있고 wbCOIN은 약 100만 달러의 유동성을 보유하고 있습니다. 거래량 면에서는 그리 높지 않습니다. 가장 큰 유동성 풀인 bCSPX를 예로 들면, 2025년 2월 21일 배포 이후 누적 거래량은 약 380만 달러이고, 누적 거래 횟수는 약 400회입니다.
주목할 만한 또 다른 사건은 온도 파이낸스의 발전입니다. 온도는 2025년 2월 6일에 온도 체인과 온도 글로벌 마켓에 대한 전반적인 전략을 발표했으며, 토큰화된 주식이 온도 글로벌 마켓의 핵심 거래 대상입니다. 더 폭넓은 TradFi 리소스와 더 나은 기술적 배경을 갖춘 온도(Ondo)가 이 트랙의 개발을 가속화할 수 있을지도 모르지만, 아직은 알 수 없습니다.
형평성 RWA의 기회와 과제
다음으로, 주식형 RWA의 기회와 과제를 살펴보겠습니다. 일반적으로 시장에서는 주식 RWA가 다음과 같은 세 가지 장점을 가지고 있다고 생각합니다.
7-24시간 거래 플랫폼: 블록체인의 기술적 특성으로 인해 24시간 운영이 가능하다는 특징이 있습니다. 이를 통해 토큰화된 주식 거래는 기존 거래소의 거래 시간 제약에서 벗어나 잠재적인 거래 수요를 최대한 활용할 수 있습니다. 예를 들어 나스닥을 살펴보자. 장전 및 장후 거래를 확장하여 24시간 거래 서비스 역량을 확보했지만, 정규 거래 시간은 주중에만 국한됩니다. 블록체인을 통해 직접 거래 플랫폼을 개발한다면, 더 낮은 비용으로 24시간 거래가 가능해질 것입니다.
미국 외 사용자는 저렴한 비용으로 미국 자산을 획득할 수 있습니다. 지불 스테이블코인의 대규모 도입으로 인해 미국에 거주하지 않는 사용자도 국경 간 및 은행 간 자금으로 인해 발생하는 거래 수수료와 시간 비용을 부담하지 않고도 스테이블코인을 사용하여 미국 자산을 직접 거래할 수 있습니다. 중국인 투자자가 Tiger Brokers를 통해 미국 주식에 투자한다고 가정할 때, 환전 수수료를 제외하고 국경 간 송금 수수료는 약 0.1%입니다. 또한, 국경 간 송금 정산에는 일반적으로 1~3 영업일이 소요됩니다. 하지만 거래가 체인상 채널을 통해 이루어진다면 이 두 가지 비용을 피할 수 있습니다.
구성 가능성이 가져다주는 금융 혁신의 잠재력: 프로그래밍 가능한 특성으로 인해 토큰화된 주식은 DeFi 생태계를 수용하여 체인 내 금융 혁신에 대한 더 강력한 잠재력을 갖게 될 것입니다. 예를 들어, 온체인 대출과 같은 시나리오가 있습니다.
하지만 저는 토큰화된 주식이 여전히 두 가지 불확실성에 직면해 있다고 생각합니다.
규제 정책 발전 속도: EXOD와 Backed의 사례를 통해 알 수 있듯이, 현재의 규제 정책은 주식과 토큰의 동등한 권리 문제를 잘 해결할 수 없습니다. 즉, 토큰화된 주식과 실물 주식을 구매하는 것은 거버넌스 권리 등 법적 수준에서 동일한 권리를 갖습니다. 이로 인해 2차 시장을 통한 기업 합병 및 인수와 같은 많은 거래 시나리오가 제한됩니다. 게다가 토큰화된 주식에 대한 규정 준수 사용 시나리오는 아직 불분명하며, 이는 어느 정도 금융 혁신의 속도를 방해하고 있습니다. 따라서 규제 정책의 발전 속도에 따라 진전이 크게 달라집니다. 트럼프 행정부의 현재 핵심 정책 목표가 여전히 제조업 본국 귀환 단계에 있다는 점을 고려하면, 일정은 계속 연기될 가능성이 있습니다.
스테이블코인 도입 개발: 과거 개발 상황을 판단해 볼 때, 토큰화된 주식의 핵심 대상 사용자는 암호화폐 기반 사용자가 아니라 미국이 아닌 전통적인 미국 주식 투자자일 가능성이 가장 높습니다. 이 집단의 경우, 스테이블코인의 도입이 늘어나고 있는지 여부도 주목할 만한 문제이며, 이는 다른 국가의 스테이블코인 정책과 밀접한 관련이 있을 것이다. 예를 들어, 중국 투자자의 경우, 공식적인 일반 채널을 통해 통화를 교환하는 것과 비교했을 때 OTC 시장을 통해 스테이블코인을 취득하려면 약 0.3%~1%의 프리미엄이 필요한데, 이는 전통적인 채널을 통해 미국 주식에 투자하는 비용보다 훨씬 높습니다.
따라서 요약하자면, 단기적으로 주식 RWA에는 다음과 같은 두 가지 시장 기회가 있다고 생각합니다.
상장 기업의 경우 EXOD 사례를 참고하여 체인상 주식 토큰을 발행할 수 있습니다. 단기적으로 실제 사용 시나리오는 많지 않지만, 적어도 재무적 혁신의 잠재력으로 인해 투자자들은 회사에 더 높은 가치를 부여할 의향이 생길 수 있습니다. 예를 들어, 온체인 자산 관리 서비스를 제공할 수 있는 일부 회사의 경우 이 방법을 사용하여 투자자를 제품 사용자로 전환하고, 투자자가 보유한 주식을 회사의 AUM으로 전환하여 회사의 사업 성장 잠재력을 높일 수 있습니다.
토큰화된 고배당 미국 주식의 경우, 일부 수익 기반 DeFi 프로토콜이 잠재적 사용자가 될 것입니다. 시장 심리가 반전됨에 따라 대부분의 온체인 기반 실제 수익 시나리오의 수익률은 크게 떨어질 것입니다. 전반적인 수익률을 높이고 시장 경쟁력을 강화하기 위해 Ethena와 같은 수익 기반 DeFi 프로토콜은 지속적으로 다른 실질 수익 시나리오를 찾아야 합니다. 자세한 내용은 Ethena BUIDL 구성 예를 참조하세요. 고배당주는 일반적으로 성숙한 산업에 속하며, 기업의 수익 모델이 안정적이고, 현금 흐름이 풍부하며, 주주에게 지속적으로 이익을 분배할 수 있는 능력을 갖추고 있습니다. 대부분의 주식은 변동성이 낮고, 경기 변동에 대한 저항력이 강하며, 투자 위험은 비교적 통제 가능합니다. 따라서 일부 고배당 우량주가 출시되면 수익률 기반 DeFi 프로토콜에서 채택될 수 있습니다.
