원저자:GABE TRAMBLE
원본 편집: Deep Chao TechFlow
소개하다
일부의 경우 자동화된 시장 조성자(AMM)가 분산형 거래소(DEX)에 대한 유일한 관심입니다. 중앙화된 거래소는 낮은 유동성 및 전통적인 시장 조성자에 대한 의존도 등의 요인으로 인해 이러한 자산을 제외하는 경우가 많습니다. Uniswap, Curve, Balancer, MetaMask 및 1inch와 같은 수집기 등 AMM은 몇 년 전 출시된 이래로 수조 달러 상당의 거래를 촉진해 왔습니다. DEX의 무허가형 설계는 누구나 새로운 자산에 대한 시장을 창출할 수 있기 때문에 유동성이 낮거나 롱테일 자산을 거래하는 데 이상적인 플랫폼입니다. 자산을 수동으로 통합해야 하는 기존 CEX와 달리 AMM은 누군가 유동성을 제공하는 한 모든 ERC-20 토큰을 원활하게 배포하고 거래할 수 있습니다. AMM을 사용하면 전통 금융(TradFi)처럼 제도적 실체가 되지 않고도 누구나 자산을 예치하고 시장 조성자가 될 수 있기 때문입니다. 시장 조성자는 사용자가 다른 사용자 없이도 거래를 실행할 수 있도록 거래소에서 매수 및 매도 주문을 제공함으로써 유동성을 추가합니다. 그들은 구매 가격과 판매 가격의 차이를 이용하여 돈을 버는 것입니다.
그러나 대부분의 현물 AMM은 매우 기본적이며 일반적으로 매수 및 매도 주문만 지원합니다. 지정가 주문 및 깊은 유동성(기업이 거래할 수 있을 만큼 충분한 유동성)과 같은 고급 기능을 제공하는 일부 현물 AMM 및 집계자가 있습니다. 그러나 그들은 여전히 유동성을 다른 거래 기본 요소로 전환할 수 없습니다.
제품 세계에서는 기존 제품을 대체하고 상당한 채택을 달성하려면 제품의 10배 개선이 필요하다는 말을 자주 합니다. Uniswap과 같은 DEX의 도입은 사용자가 엄청난 속도로 ERC-20에 대한 시장을 만들 수 있도록 하여 유동성 문제를 해결합니다.
Uniswap 및 Curve와 같은 DEX는 다른 제품의 기본 요소로 사용될 수 있을 만큼 오랫동안 전투 테스트를 거쳤습니다.
DEX 현물 시장과 마찬가지로 무기한 선물(Perps) 및 옵션과 같은 기타 거래 상품도 경쟁이 치열하며 여전히 거래량 측면에서 CEX가 지배하고 있습니다. CEX의 지배력에도 불구하고 DeFi의 구성성, DeFi 빌딩 블록의 스택 또는 서로를 기반으로 구축할 수 있는 애플리케이션을 활용하여 영구 선물, 옵션 및 기타 거래 상품에서 성장할 수 있는 엄청난 기회가 여전히 존재합니다.
대부분의 온체인 무기한 선물과 파생상품은 자산이 적고 오라클을 사용하며 유동성 문제에 취약합니다. 유동성이 충분하지 않으면 파생상품 거래소가 운영될 수 없고 더 많은 사용자를 유치할 수 없습니다. 이는 소위 닭과 달걀의 문제입니다. 이를 달성하기 위해 새로운 프로토콜은 중앙집중적이고 지속적인 기능의 AMM 유동성을 활용하여 새로운 거래 상품(레버리지, 영구 선물 및 옵션)을 강화합니다. 간단히 말해서, 프로토콜은 Uniswap과 같은 AMM을 유동성 기본 요소로 활용하여 새로운 거래 상품을 생성합니다.
상수 기능 AMM: 유동성은 일반적으로 전체 가격 범위(Uniswap v2, Balancer)에 걸쳐 무한히 분산됩니다.
중앙 집중식 유동성 AMM: 유동성이 가격 범위 내에 집중됩니다(Uniswap v3).
영구 선물과 옵션을 위한 Uniswap 순간
AMM 기반 거래 상품의 대표적인 사용 사례는 비유동 자산과 새로 배치된 자산에 대한 영구 선물(Perps), 하이브리드 옵션 및 기타 변동성 시장을 생성하는 기능입니다. FOMO 기간 동안 $PEPE는 단 몇 주 만에 시가총액이 수십억 달러로 급등했습니다. 변동성이 극심한 이 기간 동안 트레이더들은 $PEPE를 어디에서 매수할 수 있나요?라는 질문을 반복적으로 묻습니다.
PEPE의 인기가 급격히 높아져 수십억 달러의 거래량을 유치했지만 처음에는 현물 시장에서만 자산을 거래할 수 있었습니다. 몇 주 후, 몇몇 거래소에서 Perpetual Futures(Perps) 거래를 지원하기 시작했으며 현재까지도 유일한 거래 소스가 되었습니다. $PEPE 거래를 지원하는 일부 거래소에서도 많은 트레이더들은 영구 거래소 설계의 핵심 문제인 청산 및 결제 처리에 문제가 있다고 느끼고 있습니다. AMM 기반 변동성 상품 및 파생 상품을 통해 LP는 Uniswap과 마찬가지로 토큰 출시 시 옵션과 영구 선물을 시장에 내놓을 수 있는 기회를 갖습니다.
특히 레버리지와 관련하여 암호화폐 자산에 대한 투기적 수요가 많습니다. 레버리지 외에도 이러한 상품은 자산에서 LP의 포지션을 헤징하기 위한 훌륭한 도구를 제공합니다.
무기한 거래 상품
많은 온체인 영구 계약은 롱테일 자산에 대해 쉽게 조작될 수 있는 오라클에 의존합니다. 오라클은 오프체인 데이터를 일반적으로 가격 피드용으로 프로토콜에서 사용할 수 있는 온체인 데이터로 변환합니다. 영구 분산형 거래소에서 왜 소수의 자산만 지원되는지 궁금한 적이 있습니까? 대부분의 온체인 Perps 및 옵션 플랫폼은 높은 유동성을 달성하고 가격 책정 메커니즘으로 외부 오라클을 활용하도록 설계된 소수의 자산만 제공합니다. 청산 관리는 정확한 오라클에 의존하고 담보 요구 사항을 충족하기 위해 적시에 거래가 청산될 수 있도록 보장하기 때문에 청산 위험도 중요한 문제입니다. 즉, 거래를 감당할 만큼 충분한 담보가 있는지 확인하기 위해 청산이 원활하게 이루어져야 합니다. 중앙 집중식 유동성 AMM(CLAMM) 기반 거래 상품을 사용하면 사전 정의된 범위의 LP에서 유동성을 차용하므로 오라클 및 청산 위험이 일반적으로 제거됩니다.
이 접근 방식을 채택함으로써 거래자의 위험도 사전 정의되고 포지션 청산을 위해 교환 프로토콜이 설정한 매개변수 내에서 제한됩니다. 많은 AMM LP 지원 프로토콜은 거래 기간을 결정하기 위해 영구 메커니즘을 사용하며, 이는 포지션을 유지하기 위해 수수료를 지불하는 한 계속됩니다.
AMM 및 LP 수수료
중앙집중식 유동성 자동화 시장 조성자(CLAMM)와 지속 기능 자동화 시장 조성자(CFAMM)는 유동성 공급자(LP)와 거래자가 참여하는 양면 시장을 구성합니다. 트레이더의 경우 AMM 제품에 대한 경험은 대부분 유사합니다. 대신 많은 거래소는 유동성 제공 경험을 최적화하기 위해 노력하는데, 이는 종종 손실을 초래하기 때문입니다. 많은 경우 LP가 수익을 내기 위해서는 추가적인 인센티브가 필요합니다.
많은 유동성 공급자는 비영구적 손실(IL)을 상쇄하기에 충분한 수수료를 받을 것이라는 가정하에 AMM에 유동성을 추가합니다. 모든 LP가 HODL 전략은 아니라는 점을 기억하는 것도 중요합니다. 중앙 집중식 AMM 유동성 파생상품 모델의 핵심 개선 사항은 이제 LP가 거래 수수료뿐만 아니라 변동성을 통해서도 보상을 받는다는 것입니다. 이 혁신은 유동성 제공에 따른 보상에 새로운 차원을 도입합니다.
무한 풀 및 Panoptic(Panoptic 옵션 판매자)과 같은 일부 AMM 기반 파생상품의 경우 LP는 범위 내에 있을 때 수수료가 발생할 수 있고, 범위 안팎에 있을 때 수수료가 발생할 수 있습니다. LP 토큰이 범위를 벗어나면 레버리지 거래, 마진 거래 또는 옵션 거래 등 프로토콜의 변동성 상품에 사용될 수 있습니다.
AMM LP 기반 거래 상품 - 어떻게 작동하나요?
AMM 기반 거래 파생 상품을 제공하는 현재 프로토콜은 CLAMM에서 LP를 제공하는 것이 풋 옵션을 판매하는 것과 유사하다는 단순한 가정을 따릅니다. 즉, 유동성은 풋 계약 매도와 수학적으로 유사한 수익 구조를 제공합니다. 무기한 및 변동성 거래 프로토콜을 사용하면 이 개념을 중심으로 파생상품 거래와 전략을 구축하여 레버리지, 무기한 선물, 무기한 옵션 및 기타 구조화 상품을 만들 수 있습니다.
한눈에 계약
현재 CFAMM 및 CLAMM 유동성을 거래에 활용하도록 설계된 여러 프로토콜이 있습니다. 이러한 거래 상품에는 레버리지 및 마진 거래, 옵션 상품, 무기한 선물 등이 포함됩니다. 개념은 여전히 참신하지만, 많은 개발자들은 거래 상품에서 주요 자산과 롱테일 자산의 유동성과 자산 격차를 메울 수 있는 기회를 보고 있습니다. 다음 표는 프로토콜, 유동성 AMM 및 생성된 거래 상품을 보여줍니다.
역학과 디자인을 더 자세히 살펴보겠습니다.
무기한 옵션 메커니즘 설계
Panoptic 및 Smilee과 같은 프로토콜은 중앙 집중식 유동성 LP를 활용하여 영구 옵션 및 변동성 거래를 포함한 거래 제품을 지원합니다. 유동성을 풀기 위해 기존 AMM을 활용하는 몇 가지 프로토콜 중 각각은 거래 제품 구축 측면에서 약간 다른 아키텍처와 구현을 제공합니다.
높은 수준에서 이 프로토콜은 Uniswap v3 또는 자체 AMM과 같은 AMM에서 중앙 집중식 유동성을 끌어오고 거래자가 이러한 자산을 빌릴 수 있도록 합니다. 그런 다음 거래자는 단일 자산에 대해 기본 LP 토큰을 상환하여 집중된 유동성 범위에 따라 롱 또는 숏 포지션을 시뮬레이션합니다. 집중된 유동성 포지션의 특성으로 인해 범위를 벗어나면 항상 해당 쌍의 자산 중 하나(예: USDC/ETH)로 100% 구성됩니다. LP는 풀에 있는 한 쌍의 자산을 100% 소유할 것으로 예상하므로 거래자는 자산 중 하나를 획득하기 위해 LP 쌍을 빌리고 상환하기 위해 수수료를 지불합니다. 거래 전략에 따라 교환된 토큰을 판매하여 방향성 스테이킹으로 전환할 수 있습니다.
ETH 롱 포지션을 예로 들어보겠습니다.
영구 옵션을 예로 들어, 거래자가 ETH 가격이 $1,000인 USDC/ETH LP 토큰을 빌리려고 한다고 가정해 보겠습니다. 거래자는 ETH를 매수하기를 원하므로 범위를 벗어난 USDC/ETH LP 토큰($1000 USDC 가치)을 현재 가격보다 낮은 가격으로 빌립니다. LP 토큰은 유동성을 제공하는 LP(옵션 판매자)가 USDC의 100%를 보유하도록 현재 가격이 범위의 오른쪽으로 이동했기 때문에 $1,000 USDC의 가치가 있습니다. 옵션 매수자의 행사가는 LP 범위의 중간점으로 간주할 수 있으며, 이 예에서는 900을 사용하겠습니다. 거래자는 롱이기 때문에 $1000 상당의 LP 토큰을 USDC로 교환하고 이를 역시 $1000 상당의 1 ETH로 교환합니다. ETH 가격이 $1500까지 오르면 옵션 구매자가 ETH를 구매했을 때보다 더 많은 가치가 있으므로 $1500에 1 ETH를 매도하여 옵션을 행사할 수 있습니다. 이 금액은 차용인에게 상환하고 $500의 추가 수익을 창출하기에 충분합니다. 옵션 구매자는 유동성 제공 범위의 끝이기 때문에 LP에 $1,000만 갚으면 됩니다.
프로토콜은 일반적으로 복잡성의 상당 부분을 추상화합니다. 사용자는 포지션 자금을 조달하기 위해 담보를 예치하고 포지션 기간(포함된 경우), 행사 가격 및 거래 방향을 선택해야 할 수 있습니다.
거래가 계획대로 진행되지 않고 ETH 가격이 LP 범위의 반대 방향에서 $800로 떨어지면 차용인은 이제 USDC 대신 1 ETH를 빚지게 됩니다. 차용인은 여전히 1ETH를 빚지고 있기 때문에 대출금을 갚기 위해 1ETH를 획득할 수 있는 방법을 찾아야 합니다. 1 ETH의 가치가 $800인 경우, 차용인은 부채를 갚기 위해 1 ETH를 구매하기 위해 $800 상당의 USDC를 사용해야 합니다.
분산형 거래소(DEX)는 Panoptic과 같은 프로토콜의 기본 자산을 관리하여 LP가 지급받을 수 있도록 합니다. 옵션을 구매하기 위해 프리미엄을 선불로 지불하는 대신 Panoptic은 사용자에게 펀딩 요율과 유사한 유동성 수수료를 충당하기 위해 지갑에 시작 담보를 보유하도록 요구합니다. 수수료 지불을 보장하려면 담보가 필요합니다. 수수료는 옵션 구매자가 판매자(LP)에게 지불해야 하는 금액을 결정하기 위해 기본 Uniswap 풀의 실현된 변동성과 유동성 활용도를 기반으로 합니다. 거래자가 펀딩 수수료 지불을 중단하거나 펀딩 수수료가 담보를 초과하면 해당 포지션이 종료됩니다.
두 가지 예 모두에서 옵션 판매자는 포지션을 유지하기 위해 지속적인 유동성 수수료를 받게 됩니다. 이것은 Panoptic과 관련된 일반적인 개요입니다. 각 프로토콜은 유동성 관리, 레버리지 제공, 담보 계산, 프리미엄 및 자금 조달 수수료에 대해 서로 다른 접근 방식을 가지고 있기 때문입니다.
조감도에서 볼 때 거래는 양방향이며 LP는 해당 프로토콜에 LP 토큰을 예치하고 변동성 수수료를 받으며 거래자는 포지션을 열 수 있습니다. LP는 다른 수단보다 보상 수익률을 얻을 수 있기 때문에 유동성 제공에 대한 인센티브를 받습니다. AMM에서 LP의 핵심 문제는 수수료가 위험을 충분히 감당하지 못한다는 것입니다. 마지막으로, 수익성 있는 거래자는 수익성 있는 포지션을 행사하거나 거래를 계속 유지하기 위해 LP에 자금 요율을 계속 지불할 수 있습니다.
영구 미래 메커니즘 설계
Limitless 또는 InfinityPools와 같은 영구 플랫폼의 경우 메커니즘은 영구 옵션과 유사합니다. 다만, 이용자는 빌린 LP와 결합될 담보를 예치할 수 있습니다. 필요한 담보와 레버리지는 현물 가격과의 거리에 따라 결정됩니다. 무기한 옵션 상품과 유사하게, 거래자가 범위 아래에서 LP 토큰을 빌릴 경우 기본 토큰 중 하나를 판매하여 방향성 레버리지 베팅을 생성할 수 있습니다. 설계 메커니즘은 이전 예와 매우 유사하며, 주요 차이점은 거래가 반대 방향으로 움직일 경우 최대 손실을 충당하기 위해 사용자가 예치한 담보입니다. 무한 풀과 인피니티 풀 모두 범위가 현재 가격에서 얼마나 떨어져 있는지에 따라 수백에서 수천 배의 레버리지를 제공한다고 주장합니다. 거래자가 거래에서 돈을 잃으면 프로토콜은 포지션을 종료하고 LP에 담보를 지불하여 무기한 선물 판매자의 LP 포지션을 완료합니다.
시장 기회 – 암호화폐 거래 파생상품
전통적인 금융시장 규모
시프마자산운용(Sifma Asset Management)에 따르면 미국 주식시장은 2023년 전 세계 주식 시가총액 108조6000억 달러(44조 달러)의 42.5% 이상을 차지하며 세계를 지배하고 있다.
전통적인 금융 파생상품 시장
Investopedia에 따르면 파생상품 시장의 명목 가치는 1000조 달러 이상으로 추산되지만 일부에서는 이러한 가치 평가가 과장되었다고 생각합니다. 이 천문학적 한도에는 모든 파생상품 계약의 명목 가치가 포함됩니다.
파생상품의 명목가치와 실질순가치 사이에는 상당한 차이가 있으며, 2021년 기준 파생상품의 가치는 각각 600조 달러와 12조 4천억 달러입니다.
전통금융에서는 파생상품 거래 규모가 현물 거래 규모보다 훨씬 크다. 암호화폐 시장도 마찬가지지만, 대부분의 거래량은 중앙집중형거래소(CEX)에서 발생합니다.
Bitmex는 2016년에 영구(Perp) 거래 도구인 영구 XBTUSD 레버리지 스왑을 출시한 또 다른 중앙 집중식 거래소입니다. 이들의 신제품을 통해 사용자는 최대 100배의 레버리지로 비트코인(XBTUSD)을 거래할 수 있습니다. 계약에는 만료일이 없으며, 매수자는 매도자를 지불하고 그 반대도 마찬가지입니다. 암호화폐에서 가장 많이 거래되는 도구인 이 제품은 중앙 집중식 거래소에서 DYDX, GMX, Synthetix 등 다양한 분산 버전으로 확장되었습니다. 수억 달러의 일일 거래량을 촉진하는 영구 스왑은 높은 레버리지를 제공하기 때문에 오늘날 암호화폐 시장의 주요 파생 상품 거래 상품입니다. 이는 옵션이 파생상품 시장을 지배하는 전통적인 금융과는 큰 변화입니다.
암호화폐 현물 거래 및 영구 선물
2023년 1분기 암호화폐 시장 파생상품은 전체 거래액 2조9500억 달러 중 74.8%를 차지했다. 중앙집중형암호화폐거래소(CEX)와 분산형거래소(DEX)의 현물거래 시장점유율은 각각 22.8%, 2.4%다. 특히 Binance, Upbit, OKX와 같은 중앙 집중식 암호화폐 파생상품 거래소가 시장을 장악하고 있습니다. 코인게코 2023년 암호화폐 파생상품 보고서에 따르면 파생상품 거래량은 전년 동기 대비 34.1% 증가했지만, CEX와 DEX 현물 거래 성장률은 각각 16.9%, 33.4%를 기록했다.
2023년 7월 현재 전체 암호화폐 거래량의 74%가 레버리지로 이루어지고 있습니다.
Panoptic, Infinity Pools, Smilee 등과 같은 혁신적인 변동성 거래 플랫폼은 오라클이나 청산이 없으며 경우에 따라 높은 레버리지를 제공함으로써 업계를 발전시키고 있습니다. 중앙 집중식 유동성을 기반으로 하는 AMM LP 거래 상품은 관리 오라클 및 청산과 같은 몇 가지 눈에 띄는 약점을 제거합니다.
위험
이러한 제품이 흥미로울 수 있는 만큼 위험은 여전히 남아 있습니다. 가장 주목할만한 것은 스마트 계약 위험입니다. 모든 AMM-LP 거래 상품은 LP 토큰을 관리하거나 예치금을 요구하므로 버그나 오류가 있는 경우 스마트 계약 위험이 있을 수 있습니다.
신용 유동성 위험
또한 경제적인 설계 메커니즘에도 몇 가지 문제가 있다. Gammaswap 팀은 신용 유동성 위험으로 인해 Uniswap v3 및 CLAMM 개발 가능성을 조사했습니다. 이러한 위험에는 일반적으로 과도한 레버리지로 인한 청산 문제로 인해 유동성 공급자(LP)가 매수 포지션을 지불할 수 없거나 그 반대의 경우도 포함됩니다. 집중된 유동성으로 인해 Uniswap과 같은 자동화된 시장 조성자(AMM)는 유동성이 낮은 영역, 즉 안정적인 거래 쌍에서도 범위를 벗어난 가격이 과도한 하락을 유발할 수 있는 틱 영역을 가지고 있습니다. Gammaswap은 보다 강력한 유동성 기본 모델이라고 믿고 상수 함수 모델을 기반으로 구축하기로 결정했습니다.
Uniswap v3에서는 LP의 수입을 충족할 만큼 유동성이 충분하지 않을 수 있습니다. 전통적인 금융과 달리 연준은 유동성을 주입할 수 있지만 DeFi 공간에는 이에 필적할 만한 기관이 없습니다. 게다가 전통적으로 청산에 사용되는 오라클이 없어 문제가 더욱 복잡해졌습니다.
Panoptic은 풀 생성자가 Panoptic 거래자가 제거할 수 없는 소량의 두 토큰을 범위 전체에 걸쳐 입금하도록 요구함으로써 신용 유동성 위험 문제를 해결합니다. 초기 예치금은 모든 가격대에서 어느 정도 유동성을 보장합니다.
복잡성 및 사용자 채택
암호화폐 투자자가 영구 선물(Perps)을 이해하기 더 쉬운 것으로 나타났습니다. 이는 두 가지 메커니즘, 즉 거래자가 버튼을 한 번만 클릭하면 개설할 수 있는 롱 포지션과 숏 포지션을 통해 작동합니다. 대조적으로, 옵션과 잠재적으로 영구 옵션은 그리스 문자, 행사 가격, 기타 전통적인 옵션 지식과 같은 추가 복잡성을 도입하여 사용자 채택을 방해할 수 있습니다. 이는 특히 새로운 거래 도구를 처음으로 채택하는 개인 투자자들 사이에서 발생할 가능성이 높습니다. 또한 변동성 거래를 도입하면 사용자 경험이 더욱 복잡해집니다. 암호화폐 공간은 이미 사용자 채택 문제에 직면해 있기 때문에 일부 복잡하지만 강력한 제품은 재정적 복잡성으로 인해 널리 수용되기 어려울 수 있습니다.
결론적으로
영구 선물과 옵션은 이미 암호화폐 공간에서 틈새 시장을 찾았으며, 거래자와 LP가 추구하는 성숙한 제품으로 발전하는 것은 시간 문제일 뿐입니다.
앞으로 몇 달에 걸쳐 언급된 프로토콜 중 다수가 새로운 거래 도구와 라이브 제품의 베타 버전을 출시할 예정입니다. 무기한 계약 및 옵션을 포함한 온체인 파생상품의 다음 개선 사항은 레버리지를 사용하여 모든 자산을 롱(또는 숏)할 수 있는 기능을 도입하는 것입니다. PEPE에서 롱테일 포지션을 취할 수 있는 곳은 어디입니까?라는 질문에 대한 답은 중형 및 롱테일 자산에 대한 레버리지 유동성 거래 채널을 제공함으로써 해결됩니다.
AMM 기반 거래 제품은 새로운 거래 패러다임을 위한 길을 열어주며 잠재적으로 다른 프로토콜을 강화하는 새로운 DeFi 패러다임을 가능하게 합니다. 여기에는 옵션, 무기한 계약, 변동성 거래 및 기타 레버리지 기반 상품이 포함됩니다. 거래 경험 향상은 시장의 기존 제품과 비교할 수 없을 정도로 훨씬 더 나은 경험을 제공할 것입니다.
