BTC 상장사 최대 기업 MSTR의 숨겨진 고민
8월 1일, 나스닥 상장 회사인 MicroStrategy(MSTR)는 2023년 2분기 보고서를 발표하여 보유량에 12,800 BTC를 추가했습니다. 시장은 일반적으로 비트코인 레버리지 구매에 대해 우려하고 있으며, 회사는 비트코인 구매에 45억 3천만 달러를 지출했으며 채권이나 주식 발행을 통해 40억 달러 이상을 조달했습니다. 일반적으로 과도한 레버리지는 좋지 않지만 MSTR의 경우 이는 저비용, 저위험 플레이가 되었습니다. 그러나 소프트웨어 사업의 제한된 발전으로 인해 회사는 실제로 초과 현금 흐름이 없으며 현재 채권 시장은 자금 조달에 어려움을 겪고 있는 것으로 보입니다. BTC의 가격을 깊게 구속합니다.2025년 부채 상환 기간이 오기 전에 BTC가 실패하면 급격히 상승하여 MSTR의 게임이 시작되지 않을 수 있습니다.
비트코인 보유
공개적으로 거래되는 비트코인의 최대 보유자로서 MicroStrategy는 처음에는 대차대조표를 보호하기 위한 방어 전략으로 비트코인을 인수했지만 이제는 두 번째 핵심 전략이 되었습니다. MicroStrategy에는 비트코인 인수 및 보유와 기업 분석 소프트웨어 비즈니스 성장이라는 두 가지 기업 전략이 있습니다. 그들은 이 두 가지 전략이 비즈니스를 차별화하고 장기적인 가치를 제공한다고 믿습니다.
회사는 앞서 5천만 달러가 넘는 회사의 초과 자본이 비트코인에 투자될 것이라고 밝혔지만, 후속 성명에서는 더 많은 비트코인을 구매하기 위해 추가 자금 조달을 실시할지 여부를 결정하기 위해 시장 상황을 계속 모니터링할 것이라고 밝혔습니다.
MicroStrategy는 2020년 8월부터 비트코인에 대한 투자를 시작했습니다.즉, 새로운 크라운 전염병이 발생한 직후입니다.. 2023년 7월 31일 현재 회사는 총 비용 45억 3천만 달러, 즉 비트코인당 29,672달러로 152,800개의 비트코인을 보유하고 있으며 이는 현재 시장 가격(8월 1일 $29,218)과 거의 동일합니다. 이 중 비트코인의 90%는 무담보였으며 이는 대출이나 부채에 대한 담보로 사용되지 않았다는 의미입니다.
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출처: MSTR, TrendResearch
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자금 조달 구조
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채권 발행
MSTR은 매 분기마다 비트코인 보유량을 늘려왔고, 2021년 말부터 비트코인 가격이 급락했지만, 회사의 부채 구조는 상대적으로 안정적이며, 총 부채 규모는 약 22억 달러(연평균 고정 이자)이다. 이자율은 1.6%, 연간 고정이자비용은 약 3,600만달러인데, 주로 회사가 전환사채(Convertible Notes)를 활용해 자금을 조달했기 때문이다.
2023년 2분기 최신 재무 보고서 기준으로 회사의 주요 부채는 다음과 같습니다.
6.125% 선순위 담보 채권(15,731 비트코인을 담보로 담보), 발행 금액은 5억 달러, 연간 이자 비용은 약 3,060만 달러입니다. (2021년 6월 게시)
2025년 12월 만기인 0.75% 선순위 전환사채 6억 5천만 달러, 연간 이자 비용은 약 490만 달러입니다. (2020년 12월 발행)
연간 이자 비용 없이 2027년 2월 만기인 10억 5천만 달러의 0% 선순위 전환사채. (2021년 2월 게시)
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출처: MSTR, TrendResearch
그 중 전환사채는 채권의 성격과 주식의 성격을 모두 갖춘 하이브리드 금융상품으로, 2021년 발행된 전환사채 10억5000만달러를 예로 들어보자.
제안 금액: 제안 금액은 9억 달러이며, 여기에는 13일 이내에 1억 5천만 달러의 추가 채권을 구매할 수 있는 최초 구매자의 권리가 포함됩니다.
노트 성격: 무담보 선순위 부채, 정기 이자 없음, 원금에 대한 감사 없음. 이는 2027년 2월 15일에 만료됩니다.
상환: MicroStrategy는 2024년 2월 20일 이후 특정 조건에 따라 채권 원금의 100%에 발생했지만 지급되지 않은 특별 이자를 더한 상환 가격으로 채권을 현금으로 상환할 수 있습니다.
전환: 노트는 현금, MicroStrategy 클래스 A 보통주 또는 두 가지의 조합으로 전환될 수 있습니다. 채권은 초기 전환율로 원금 $1,000당 0.6981 주로 전환할 수 있으며, 이는 주당 약 $1,432.46의 초기 전환 가격과 동일합니다. 이는 2021년 2월 16일 Nasdaq에 상장된 MicroStrategy의 클래스 A 보통주의 마지막 보고된 판매 가격인 주당 $955.00에 약 50%의 프리미엄을 나타냅니다. 채권 보유자는 주식이 행사 가격 1400의 130%에 거래되는 경우 만기 전에 메모를 전환할 수도 있습니다.
MicroStrategy는 전환사채를 발행하여 큰 이자비용을 직접적으로 발생시키지 않고 자본을 조달했습니다. 동시에 즉각적인 지분 희석 효과도 통제됩니다.
투자자들이 제로쿠폰 전환사채에 투자하려는 이유는 무엇입니까? 주된 이유는 다음 두 가지 사항을 포함합니다.
주가 상승 가능성: 전환사채는 특정 조건 하에서 회사의 보통주로 전환될 수 있습니다. 기업의 주가가 목표가보다 많이 오르면 투자자는 채권을 주식으로 전환해 주가 상승의 수혜를 누릴 수 있다. 이는 투자자들이 제로쿠폰 전환사채를 선택하는 주요 동기 중 하나입니다.
자본 보호: 전환사채는 주식을 직접 구매하는 것보다 더 나은 자본 보호를 제공합니다. 회사의 주가가 하락하더라도 투자자는 여전히 채권의 액면가를 상환할 수 있으며 채권은 주식에 대한 우선권을 갖습니다. 이는 투자자에게 주식의 상승 잠재력을 즐기면서 투자 위험을 줄일 수 있는 방법을 제공합니다.
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주식 문제
MicroStrategy는 2021년, 2022년, 2023년에 총 17억 2,300만 달러 규모의 클래스 A 보통주를 주당 평균 판매 가격 424달러에 제공합니다. 이러한 주식 발행의 주요 용도는 모든 주식 발행 분기에서 비트코인을 구매하고 2023년 1분기에 부채를 상환하는 것입니다.
해당 주식의 발행일은 다음과 같습니다.
2021년 3분기 유상증자 계획을 통해 주당 평균 발행 가격 728달러로 4억 400만 달러를 조달했습니다.
2021년 3분기에 5억 9,600만 달러의 자금 조달, 주당 평균 발행 가격은 694달러
2022년 4분기에는 4,700만 달러가 조달될 예정이며, 평균 발행 가격은 주당 213달러입니다.
2023년 1분기에는 3억 4,100만 달러가 조달될 예정이며, 평균 발행 가격은 주당 253달러입니다.
2023년 2분기에는 3억 3,500만 달러를 조달할 예정이며, 평균 발행 가격은 주당 310위안입니다.
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출처: MSTR, TrendResearch
2023년 8월 1일, 2차 분기 보고서 발표와 함께 MSTR은 역사상 최대 규모의 자금 조달 규모인 7억 5천만 달러의 새로운 할당 계획을 발표했으며, 그 목적은 여전히 회사의 대규모 구매를 계속 지원하는 것입니다. 그리고 비트코인 보유..
재무 건전성 분석
MicroStrategy의 연간 수익은 지난 몇 년 동안 상대적으로 안정적이어서 2022년에는 4억 9900만 달러에 이르렀지만 2013년 이후 기본적으로 5억 달러 수준을 유지했습니다. 소프트웨어 회사로서 소프트웨어 판매 수익은 기술 기업의 호황 중에 전혀 확장될 수 없습니다. 다소 걱정스럽습니다.
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출처: TrendResearch, SeekingAlpha
그리고 매출은 올해 첫 2분기 이후 1억 2천만 달러로 거의 변화하지 않았습니다.
차트: MSTR 연간 총 수익(분기별)
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출처: TrendResearch, SeekingAlpha
마이크로스트레티지(MicroStrategy)는 올해 상반기 4억8300만달러의 순이익을 기록했지만, 소프트웨어 사업은 상반기 3000만달러의 영업 손실을 내는 등 여전히 수익성이 좋지 않았다. 순이익은 주로 5억 1350만 달러의 소득세 혜택을 기록했기 때문입니다.
이러한 수익은 회사가 실제로 받는 현금과 동일하지 않지만, 주로 비트코인의 이전 손상으로 인해 세전 이익을 계산할 때 회사가 총 소득에서 공제할 수 있는 다양한 세금 혜택 및 세액공제를 제공합니다. 회계처리상 기업의 자산손상, 영업손실 등은 이러한 손실을 미래의 세금을 상쇄하는 데 사용할 수 있기 때문에 법인세 혜택을 받을 수 있습니다.
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출처: TrendResearch, SeekingAlpha
또한, 5억 달러의 매출에도 불구하고 회사에는 실제로 초과 현금 흐름이 없습니다. 평균 부채비용은 1.6%에 불과하지만, 이 부채로 인해 매년 3,600만 달러의 이자 지급이 발생해 회사 현금 보유액의 절반 이상을 차지하므로 회사는 이자를 높이기 위해 계속해서 신규 채권을 발행하거나 신주를 발행해야 합니다. 현금 보유고가 바닥을 칠 경우 소프트웨어 사업에 대한 투자가 위태로워지고 영업이익에도 더욱 영향을 미칠 수 있습니다.
차트: MSTR 현금 및 등가 준비금(분기별)
현재 MSTR의 대차대조표를 보면 총자산 33억 6300만 달러(23억 4600만 달러는 BTC)가 실제로 과소평가되어 있는데, 이는 주로 BTC의 가치 계산이 비교비용의 손상차손만을 계산하기 때문이다. 나중에 가격이 다시 오르면 통계에 포함되지 않으므로 22억 달러의 비영구적 손상차손이 발생합니다. 실제로 현재 BTC 가격이 30,000달러에 가깝다면 MSTR의 총자산은 5.56달러가 되어야 합니다. 이는 27억 3천만 달러의 부채에 해당합니다.
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출처: TrendResearch, SeekingAlpha
MSTR의 비즈니스 모델은 부채 압력을 줄이기 위해 최선을 다했지만 전통적인 비즈니스의 전반적인 부진으로 인해 회사 전체의 비즈니스 전망과 비트코인 가격이 깊게 연결되어 있습니다. 현재 수준으로 상승하면 MSTR의 지속적인 자금 조달이 어려워질 수 있습니다. 예를 들어 이번 분기에 MSTR은 역사상 최대 규모인 7억 5천만 달러 할당 계획을 발표했습니다. 어떻게 구현될지는 확실하지 않지만 회사 주가는 6.4 하락했습니다. % 뉴스가 발표된 다음 날.
MicroStrategy의 구체적인 상황에서 볼 때 신주 직접 발행 비용은 기존 채권보다 낮고 전환 사채 발행의 난이도는 약간 높기 때문에 투자자 유치를 위해 신중한 조건 설계가 필요합니다. 이는 오늘날 분명히 쉽지 않습니다. 디지털 화폐 약세장.
MSTR의 3대 채권은 BTC 강세장 마지막 라운드의 정점 기간(2020년 12월~2021년 6월)에 발행되었으며, 2021년 3분기 이후에는 할당금융이 지배할 것이라는 것을 알 수 있는데, 이는 또한 채권시장에서 MSTR의 강력한 입지. 자금 조달이 어려울 수도 있고, 높은 금리를 감당하기 어려울 수도 있습니다. 결국 미국 정크본드의 수익률 벤치마크는 8%+입니다. 이 비용으로 기존 부채를 롤링하는 것은 지속 불가능합니다. 우리는 2025년에 BTC가 도착할 것이라는 점에만 베팅할 수 있습니다. 이전에 급격히 상승했습니다.
