알고리즘 스테이블 코인 고유의 취약점에 대한 심층 분석: Born to Fail?

기사 편집: 블록 유니콘

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알고리즘 스테이블 코인은 금융 상품, 알고리즘 및 시장 인센티브를 사용하여 참조 자산의 가격을 고정하려고 시도하는 본질적으로 취약하고 보안되지 않은 디지털 자산이며 전혀 안정적이지 않지만 영구적으로 취약한 상태에 있습니다. 지금까지 몇 번의 반복은 안정적인 페그를 유지하기 위해 고군분투했으며 일부는 치명적인 실패로 끝났습니다. 이 기사는 알고리즘 안정화가 역사적으로 통제할 수 없는 것으로 입증된 세 가지 요인에 의존하기 때문에 근본적으로 결함이 있다고 주장합니다.

1. 첫째, 사업 안정성에 필요한 수준의 지원이 필요합니다.

2. 둘째, 그들은 시장 인센티브가 있는 독립적 행위자들에 의한 가격 안정화 차익 거래에 의존합니다.

3. 마지막으로, 그들은 항상 신뢰할 수 있는 가격 정보를 요구합니다.

소개하다

소개하다

금융 상품 혁신이 항상 좋은 것은 아니며 일부 혁신은 본질적으로 불안정한 방식으로 설계되었습니다. 2008년에는 주택담보대출이 복잡한 일련의 유동화 주도, 파생상품 강화 금융 상품 혁신을 촉발하면서 전체 금융 시스템이 거의 붕괴될 뻔했습니다. 이제 점점 인기를 얻고 있으며 설계가 잘못되어 본질적으로 취약한 새로운 금융 상품이 최근 등장하여 적절한 규제, 즉 알고리즘 안정성이 필요합니다.

알고리즘 스테이블 코인은 모순입니다. 지금까지 알고리즘 안정화의 시장 반복은 안정성이 완전히 부족한 것으로 나타났습니다. 영구적으로 취약한 상태에서 작동하는 규제되지 않고 안전하지 않은 디지털 자산입니다. 알고리즘 안정성에는 실제 페그가 없지만 대신 ECB의 암호 자산 작업 그룹이 "미래 시장 가치에 대한 예상"이라고 부르는 것에서만 가치를 도출합니다. 따라서 매우 취약한 결제 메커니즘입니다. 알고리즘 스테이블 코인은 비트코인 ​​및 에테르와 같은 인기 있는 암호화폐의 일일 가격 변동에 대한 보다 "자본 효율적인" 해독제로 환호를 받고 있습니다. 이는 제품의 소비자 거래, 임금 또는 부채 모라토리엄 기능을 위한 화폐 대체물로서의 유용성을 제한합니다. 다른 사람들은 알고리즘 스테이블 코인이 DeFi 부문의 준비금 시스템으로 "전통적인 은행 업무를 재건"하고 있다고 주장합니다. 두 비교 모두 요점을 놓치고 있으며 알고리즘 스테이블 코인의 주장된 유용성은 역사에서 세 가지 교훈이 본질적으로 취약하기 때문에 크게 과장되고 잘못 안내됩니다.

우선, 알고리즘 안정적인 차익 거래는 균형을 유지하기 위해 전체 생태계의 유동성이 필요합니다. 유동성이 임계값 수준 아래로 떨어지면 전체 시스템이 실패합니다. 역사는 특히 위기 상황에서 금융 상품에 대한 기본적 또는 최소 수준의 지원이 보장될 수 없음을 보여주었습니다.

둘째, 알고리즘 안정성 차익 거래는 소위 "안정적인" 생태계를 유지하기 위해 가격 안정성 차익 거래를 수행하기 위해 시장 인센티브를 가진 독립 참가자에 의존합니다. 다시 한 번 역사는 안정적인 가격을 강제할 법적 의무가 없는 독립적이고 시장 주도적인 행위자에 의존하는 재량 차익 거래도 취약하다는 것을 보여줍니다. 역사는 위기 상황에서 정보가 불투명해지고 소음 군중이 신호를 보내며 가격과 상대방이 불확실해지고 집단 효과를 형성하기 쉽다는 것을 증명했습니다. 정보 불투명성은 상징적 "경제"와 알고리즘 안정성의 인센티브 구조를 약화시킵니다.

알고리즘적으로 안정적인 생태계의 "토큰화된" 인센티브 구조가 무너지면 백스톱이나 예금 보험 안전망 없이 전체 생태계가 실패할 것입니다. 알고리즘적으로 안정적인 시스템은 작동하기 쉽고, 불안정해지고, 현실이 인센티브 구조에 내재된 가정에서 벗어날 때 실패하는 경향이 있는 시스템에 존재합니다. 알고리즘 안정화의 여러 반복은 치명적으로 실패했습니다.

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1. 다양한 스테이블코인 경험

Stablecoin은 가치를 다른 자산(또는 예비 통화 또는 유동성이 높은 정부 채권을 포함한 자산 바구니)에 고정시키려는 암호화 자산입니다. 지금까지 스테이블 코인에 대한 통일된 정의가 없었습니다. 아마도 규제 구조가 구체화되는 데 너무 느린 이유 중 하나일 것입니다. IOSCO(International Organization of Securities Commissions)는 스테이블 코인이 다양한 종류와 형태로 제공될 것을 권장합니다.

가장 인기 있는 형태는 Circle 및 Coinbase의 널리 유통되는 USD 코인(USDC) 또는 Facebook이 제안한 Diem과 같은 "오프체인" 수탁 스테이블 코인으로, 둘 다 "법정 통화 또는 고품질 유동 자산을 준비금으로 사용합니다." 또는 상업 어음의 대량 보유로 담보가 있다고 주장하는 Tether. 다른 스테이블 코인은 완전히 담보되거나 "과도하게 담보"됩니다. 초과 담보는 MakerDAO의 DAI 스테이블 코인과 같은 담보 기능을 제공하기 위해 다른 암호화 자산을 사용하여 스테이블 코인 가치의 100% 이상이 "온체인에 보유"된다는 것을 의미합니다. WBTC, ETH 및 기타 유동성이 더 좋은 암호화된 자산과 같이 초과 담보된 특정 암호화 자산을 사용하여 안정적인 통화 DAI를 생성하고 특정 잠금 토큰에 대해 담보 비율을 조정합니다.

가장 불안정하고 취약한 스테이블 코인은 완전히 담보되지 않고 시장 인센티브, 차익 거래 기회, 자동화된 스마트 계약 및 예비 토큰 조정을 사용하여 안정적인 페그를 유지하려는 "알고리즘"입니다. 이러한 유형의 스테이블 코인은 알고리즘 스테이블 코인의 "중앙 은행/연방 준비금"으로 설명되었습니다. 2021년 스테이블 코인 시장의 규모는 1,190억 달러 이상으로 치솟았고 알고리즘 스테이블 코인 품종이 이 시장의 큰 부분을 차지하며 여전히 성장하고 있습니다.

2021년 6월 Iron Finance의 비극적인 실패에도 불구하고 알고리즘 스테이블코인은 자동화된 운영의 이점과 상응하는 준비금 없이 확장할 수 있는 능력을 주장합니다. 기본적으로 알고리즘 스테이블코인을 지원하는 프로토콜은 가치 변화에 따라 "유통"에 있는 토큰의 수를 조작하여 "일대일 지원 미만"의 중앙 은행으로 작동하려고 시도합니다.

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2. Iron Finance의 실패는 제품 범주에 큰 위험 신호입니다.

Iron Finance는 스스로를 "DeFi 제품, 프로토콜 및 사용 사례의 다중 체인, 분산형, 비수탁형 생태계"라고 설명합니다. 그들의 초기 시스템은 "IRON"이라는 알고리즘 스테이블 코인을 만들려고 시도하는 이중 코인 구조였습니다. IRON은 $1에 고정되어 있지만 $1의 실제 지원은 없습니다. 최근 "과도한 담보 및 소프트 페그" 스테이블 코인을 위한 "V2"의 재부팅을 발표했습니다. 거의 20억 달러에 달하는 파산 이전에 각 IRON 스테이블 코인은 가치의 75%를 담보 USDC(완전 예약되고 법정 화폐로 지원되는 스테이블 코인)에 고정하고 "TITAN"(Iron Finance의 자체 내부 거버넌스)에 가치의 25%를 고정하여 생성되었습니다. 무제한 공급 토큰.

Iron Finance는 무한한 공급 거버넌스 토큰 TITAN의 가치가 DeFi 2차 시장에서 급락하면서 무너졌습니다. Iron Finance는 특정 "고래" 보유자가 상당한 매각을 했다고 보고합니다. TITAN의 시장은 이미 얇았고 이 대규모 판매는 TITAN 매도 및 IRON 환매의 "부정적인 피드백 루프"를 촉발했습니다. 이로 인해 IRON 토큰이 페그를 잃게 되었고, TITAN의 알고리즘 주조 메커니즘을 "촉발"하고 결과적인 "죽음의 소용돌이"에서 차익 거래 기회를 제공했습니다.

즉각적인 영향은 2차 시장에서 TITAN의 대량 공급입니다. 어느 시점에서 TITAN의 가격은 본질적으로 0이었고 Iron Finance는 IRON 스테이블 코인에 대한 상환을 중단했습니다. 그들은 75%의 담보 USDC 적용 범위로 시작했습니다. TITAN의 가격이 2차 거래 시장에서 불안정해진 순간, IRON 스테이블 코인으로서 카드 하우스 전체가 하락했고, 이 실행을 뒷받침할 수 있는 것은 아무것도 없었습니다.

알고리즘 스테이블 코인이 DeFi를 위한 부분 예비 은행의 초기 반복이라는 아이디어가 발전했습니다. Iron Finance는 이른바 스테이블 코인 IRON의 실패를 설명하면서 "사후" 보고서에서 "세계 최초의 대규모 암호 화폐 은행 운영"이라고 말했습니다. 이 비유는 분명히 결함이 있으며 Iron Finance의 운영 구조는 처음부터 허약했습니다.

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3. 금융시장 역사의 세 가지 교훈

금융 시장의 역사에서 얻은 세 가지 교훈은 알고리즘 스테이블 코인의 실행 가능성에 영향을 미칩니다.

첫째, 예상(및 가정)대로 기능하기 위해 유동성 지원 또는 전체 상품 클래스의 기본 수준이 필요한 모든 금융 상품은 유동성이 고갈되면 실패에 취약합니다. 유동성은 예측할 수 없으며 모든 유가 증권의 가격에 영향을 미칩니다. 그러나 기능을 위해 최소한의 유동성이 필요한 경우 제품은 본질적으로 취약합니다.

이전 작업에서 확인했듯이 주요 금융 기관이 요청한 지원 수준(하지만 받지 못한)은 경매 금리 증권 시장의 실패에 중요한 요소입니다. 기본 지원 수준에 대한 의존도는 보안되지 않은 알고리즘 스테이블 코인의 이중 코인 구조에서 아마도 가장 큰 문제일 것입니다. 변동성을 흡수하는 토큰은 특정 수준의 수요 지원을 유지해야 하며 가격 임계값 아래로 떨어지지 않아야 합니다. 그렇지 않으면 전체 생태계가 실패합니다. "안정적"이라고 주장하는 담보되지 않은 토큰은 일관된 수준의 유동성(증가하지 않는 경우)이 필요하며 일단 중단되면 페그가 실패합니다.

알고리즘 스테이블코인을 본질적으로 취약하고 변동성이 있게 만드는 두 번째 역사적 교훈은 가격 안정이라는 차익 거래 기능을 수행하기 위해 종종 시장 인센티브를 가진 독립 행위자에 의존한다는 것입니다. Arbitrageurs는 주조 또는 환매 활동을 통해 가격 안정성을 유지하기 위해 개입하여 이익 기회를 이용해야 합니다. 재량적 가격 안정화 차익 거래의 성과는 역사적으로 위기 상황에서 취약했으며, 상장지수펀드에 대한 이전 작업에서 언급한 바와 같이 "시장 규율은 가장 필요할 때 실패할 수 있습니다."

1987년 포트폴리오 보험이 실패하는 동안 차익 거래자들은 저평가된 자산 구매를 중단했습니다. 보다 최근에는 차익 거래자들이 2020년 3월 코로나바이러스 대유행의 여파로 시장이 가격 책정으로 빠르게 이동함에 따라 고정 소득 상장지수펀드(ETF)(및 기본 NAV)의 2차 시장 가격 사이의 차익 거래 차익 거래에서 멀어졌습니다.

알고리즘 스테이블코인의 장기적 생존 가능성에 대해 역사적으로 의심을 불러일으킨 세 번째 교훈은 변동성, 공황 또는 위기가 고조된 시기에 광범위한 정보 불투명성이 있다는 것입니다. 가격 정보를 효율적으로 결합하는 것은 많은 알고리즘 스테이블 코인을 "플라거스"하는 문제입니다. 가격 "오라클"(외부 가격 피드)이 항상 신뢰할 수 있는 것은 아니며 토큰 보유자가 채택할 잠재적 가격 피드(풀에서)에 대해 투표할 때 "잘못 정렬된" 인센티브 문제가 있습니다. TITAN 토큰 가격의 불확실성으로 인해 자동화된 "오라클" 피드의 지연으로 인해 2021년 6월 Iron Finance가 실패했습니다.

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4. 떠오르는 알고리즘 생태계의 도미노로서의 Stablecoins

아마도 가장 인기 있는 알고리즘 스테이블 코인 플랫폼은 Terra일 것입니다. Terra의 창시자인 Terraform Labs는 최근 "전자 상거래 제작자를 위한 스테이블 코인"으로 상당한 벤처 캐피탈 지원과 투자자의 관심을 얻었습니다. Terra는 통화 공급이 내장된 거버넌스 밸런스 토큰(LUNA라고 함)과 수수료 및 차익 거래 기회를 포함한 경제적 인센티브를 사용하여 USD 및 KRW에 고정된 알고리즘 스테이블 코인을 주조합니다.

이러한 스테이블코인은 계속 확장되는 Terraform Labs 금융 "생태계"에서 지불 메커니즘으로 사용되며 여기에는 미국 주식, 선물 및 교환 거래 자금의 성과를 추적하는 합성 자산을 만들기 위한 프로토콜(Mirror)도 포함됩니다. 대출 및 저축 플랫폼(Anchor) 및 파트너 결제 플랫폼(Chai). Terra는 또한 DeFi 자산 관리, 애드온 대출 프로토콜 및 탈중앙화 레버리지 보험 프로토콜을 신생 생태계에 추가할 계획입니다.

Terra 스테이블코인은 앞서 언급한 전자 상거래 결제, 합성 주식, 교환 거래 펀드, 파생 상품 및 기타 금융 자산, 저축, 대출 및 대출 애플리케이션을 포함하는 신흥 금융 "인프라"를 연결하는 "핵심"입니다. Terra는 안정적인 코인이 페그 아래로 떨어지면 독립 거래자가 LUNA와 교환하여 안정적인 코인을 구매하도록 장려하는 프로토콜로 작동합니다. Terra 스테이블 코인의 안정성은 DeFi 추측을 뛰어넘습니다. "테라 경제"의 많은 응용 프로그램을 고려할 때 이러한 알고리즘 스테이블코인은 많은 기업과 소비자의 경제 전망에 직접적인 영향을 미칩니다.

이 생태계가 계속해서 실행 가능하려면 Terra 스테이블코인 및 거버넌스 토큰 LUNA에 대한 영구적인 기본 수요 수준이 있어야 합니다. 즉, 두 토큰 사이에 충분한 차익 거래 활동이 있어야 하고 Terra 생태계의 거래 수수료와 네트워크의 채굴 수요가 충분해야 합니다. Terra의 창립자들은 스테이블 코인을 거래 통화로 채택하고 이를 "스테이킹"하고 보상을 받을 수 있는 능력이 생태계를 유지하고 유지하기 위한 "네트워크 효과"와 장기적인 인센티브를 창출한다고 주장합니다.

결론적으로

결론적으로

지속 가능한 가격 안정성에 대한 개념적 모델을 찾고 있음에도 불구하고 알고리즘 스테이블코인은 지금까지 안정성이 완전히 결여되어 있어 화폐 대체품으로 부적합합니다. 안전한 스테이블 코인과 달리 알고리즘 스테이블 투자 품종은 "파멸"된 것으로 보입니다. 금융 저술가 JP Cornyn에 따르면, 그들은 서로 다른 행위자, 즉 한편으로는 "안정성"을 원하는 사람들과 다른 한편으로는 "높은 수익"을 추구하는 사람들 사이의 "순환 관계"에 취약하게 의존하기 때문에 "영구적 파열에 취약하다"고 합니다. . 기회" 사람들. 알고리즘 안정 투자는 실제 장기 투자에 도움이 되지 않을 것입니다. 소비자 복지 개선 또는 단기 부채 투기 이외의 금융 포용 기능은 포용적 또는 시스템 전반에 걸친 혜택을 거의 얻지 못할 것입니다. 다른 사람들이 지적했듯이, 그들은 "불안정하고 유용성을 위협합니다".

다른 스테이블 코인과 마찬가지로 알고리즘 형식은 현재 투명성, 검토 보증 및 감독이 부족합니다. 백서에서 지적한 바와 같이, 그들은 또한 불확실한 역사적 변수에 의존하는 취약한 토대 위에 세워졌습니다. 즉, 기본 수요에 대한 지원 수준이 필요하고, 자발적 차익 거래자의 참여가 필요하며, 정보 효율성이 있는 환경이 필요합니다. 이러한 요인 중 어느 것도 결정적이지 않으며, 모두 금융 위기 또는 극심한 변동성을 배경으로 매우 취약한 것으로 입증되었습니다. 역사는 그것들이 불안정하고 실패하기 쉬울 가능성이 있음을 보여주었고[118] 완전한 투명성을 제공하고 소비자 보호 및 위험 통제 조치를 강화하여 더 큰 금융 시스템 상호 관련을 방해하지 않도록 규제해야 합니다.

스테이블 코인에 대한 현재 미국의 금융 규제는 단편적이고 비효율적이며 많은 경우 중복됩니다. 스테이블 코인 "규제 범위"의 범위에 대한 명확성은 아직 결정되지 않았습니다. 그들은 연방 금융 범죄 집행 네트워크(FinCEN)의 감독과 주 송금 및 가상 통화 라이센스의 대상입니다. 그들은 또한 "은행과 같은 위험"을 생성합니다. 특히 통화 정책 영향력이 연준과 관련된 단기 금융 시장 뮤추얼 펀드와 같은 그림자 예금입니다. 그들의 체계적 위험 고려 사항은 금융 시장에 대한 대통령 태스크 포스의 후원으로 재무부가 이끄는 금융 안정성 감독 자문을 이끌었습니다. 그들은 또한 소비자금융보호국(CFPB), 통화감독관실(OCC), 상품선물거래위원회(CFTC), 증권거래위원회(SEC)에 대항하여 행동합니다.

스테이블코인 규제에 있어 제도적 격차를 뛰어넘는 종합적인 접근이 필요하다. 이상적으로는 모든 스테이블 코인에 대한 규제 프레임워크에는 발행자 등록 요구 사항, 신중한 조치, 담보 보관 보호 및 보고 투명성, 스테이블 코인 형태를 명확히 하는 명확한 분류(및 다른 유형의 알고리즘 변종 구별), 위험 공개 및 봉쇄 조치가 포함됩니다.

이러한 프레임워크는 새로 임명된 SEC 의장인 Gary Gensler가 암호화폐 거래의 특정 기관에 대해 "백지 위임장"이라고 설명했지만 스테이블 코인에 적용되고 적용되는 것을 요구할 것입니다. 완전히 담보된 일부 스테이블코인은 더 빠르고 저렴한 글로벌 송금, 실시간 지불, 재정 부양책 적용, 신용 파일이 약하고 은행이 부족한 경우 거래 중개인 역할을 할 수 있는 기능과 같은 금융 포함 혜택을 가질 수 있습니다. 따라서 여전히 투명성, 위험 통제 및 소비자 보호 보장을 생성하는 혁신 촉진 규제 프레임워크가 필요합니다.