熊市下の「軍拡競争」、6社のVCがなぜ狂ったように60億ドル以上を調達したのか？

オリジナル｜Odaily 星球日報（@OdailyChina）

著者｜Azuma（@azuma_eth）

仮想通貨の弱気相場は依然として続いているが、一次市場では非常に象徴的な動きがいくつか見られている。

5月4日、元米国連邦検事のKatie Haun氏が設立したベンチャーキャピタル、Haun Venturesが総額10億ドルの資金調達を完了したと発表した。アーリー期ファンドとレイター期ファンドにそれぞれ5億ドルずつ配分され、今後2〜3年の間、主に仮想通貨・ブロックチェーン分野のスタートアップに投資するほか、AIエージェント（AI Agents）、フィンテック、オルタナティブ資産などのクロスオーバー領域にも拡大する。

そのわずか1日後には、a16zが早速、第5号仮想通貨ファンド「Crypto Fund 5」の募資が完了し、22億ドルのコミットメント資本を獲得したと発表した。同ファンドは引き続き仮想通貨市場を深耕し、サイクルの変化の中で最も見落とされがちでありながら、長期的な価値を最も生み出せる部分、つまり次世代インフラを人々が日常的に使う製品へと転換することに注力する。

さらに時間を遡ってみると、これは偶然ではなく、むしろトップVCたちの「集団的コンセンサス」であることがわかる。

今年2月、Dragonfly傘下のファンド「Fund IV」が6億5000万ドルの資金調達を完了。2月末には、複数のメディアがParadigmが次なるファンドで最大15億ドルの調達を目指していると報道。3月にはParaFiが1億2500万ドルの調達完了を発表。4月下旬、情報筋によるとBlockchain Capitalが傘下の2つのファンドで7億ドルを調達中とのこと……3ヶ月足らずの間に、上記6社のVCだけで既に60億ドル以上の弾薬を静かに蓄積している。

さらに重要なのは、この資金調達が市場が最も熱い時期ではなく、アルトコインの流動性枯渇、一次市場のバリュエーション下落、業界のセンチメントが低迷する弱気相場の段階で行われたという点だ。a16zのパートナーChris Dixon氏が「我々は比較的静かな段階にいる」と述べたように、これは強気相場の勢いに乗った追撃ではなく、典型的な逆周期（カウンターシクリカル）な布石である。

一次市場の二極化

60億ドルの調達額だけに焦点を当てると、「一次市場が回復しつつある」という錯覚に陥りやすいが、現実はそれほど単純ではない。トップVCと中小規模VCの現在の生存状況を見渡すと、一次市場は明らかに二極化の傾向を示している。

大多数の中小規模VCにとって、今回のサイクルは想像以上に厳しいものとなっている。アルトコインの持続的な不振（ほぼ強気相場全体を逃した）、そして二次市場の流動性引き締めにより、ファンドの出口経路は深刻に阻害され、帳簿上のプラスリターンも長いロックアップ解除期間とともに徐々に減少し、マイナスに転じることさえある。投資収益率の期待外れは直接的にLPの信頼低下を招き、新規ファンドの資金調達はますます困難になっている。

その結果、大多数の中小規模VCは弱気相場の中で受動的に縮小せざるを得なくなっている。一部のVCはファンド規模を縮小し、投資頻度を減らす道を選び、別の一部は純粋なセカンダリーファンドへと転換し、さらに別の一部は完全に市場から撤退している。前回の強気相場で非常に高い露出を誇った多くの中小規模VCが、今や市場から姿を消している。

これとは対照的なのが、依然として大規模な資金調達を進めているトップVCたちだ。これらのVCも市場の弱気化に伴い投資ペースを落としてはいるが、構造的な優位性により、一次市場における彼らの支配的役割は実際には強化され続けている。

そして、その構造的優位性とは、第一に、トップVCはより強力なリソース独占能力を持っていることであり、限られた優良プロジェクトをより効果的に捕捉できる（典型例として、Kalshiの出資者にはa16zとParadigm、Polymarketの出資者にはDragonflyとParaFi、Blockchain CapitalはCoinbaseとCircleに投資）。第二に、トップVCはより完全な投資サイクルをカバーできることであり、アーリー期のプレシード、シードからレイター期のAラウンド、Bラウンドまで、追加投資や利益拡大の機会窓口がより多い。第三に、トップVCはより大きな試行錯誤の余地があることであり、より大きな運用資産規模は比較的高い失敗率を許容し、より長期的なナラティブに賭けることも可能にする。第四に、トップVCのブランド効果はより強い交渉力を意味することであり、同じラウンドの資金調達であっても、トップVCは中小規模VCよりも有利な条件を引き出せることが多い。

この構造的な優劣の差は、最終的に市場の二極化を招き、マタイ効果（富める者はますます富む現象）が顕著になりつつある。強気相場の背景であれば、中小規模VCは少数の宝くじ的な投資で逆転することも可能だが、弱気相場のサイクルでは、この傾向はますます顕著になる一方である。

この60億ドルは何を見ているのか？

これら6社のVCの開示によると、今回新たに調達された60億ドルの資金は、それぞれ以下のトラックと方向性に配分される予定である。

• Dragonfly：暗号金融化のトレンドに強気で、ステーブルコイン、予測市場、Agent決済、オンチェーンプライバシー、現実資産（RWA）のトークン化などを重点的に言及。
• Paradigm：暗号通貨に加え、AI、ロボティクス、その他のフロンティアテクノロジー分野にも拡大。
• ParaFi：ステーブルコイン、資産のトークン化、機関向けオンチェーン金融商品。
• Blockchain Capital：アーリー期および成長期の仮想通貨スタートアップに特化。
• Haun Ventures：次世代金融インフラに強気で、ステーブルコイン、資産のトークン化、予測市場を含み、Agentエコノミーにも強気。
• a16z：ステーブルコイン、DeFi、予測市場、資産のトークン化などの金融インフラに言及。同時に、AI大爆発の時代においても、暗号ネットワークの固有の特性がソフトウェアの透明性と検証可能性の問題を解決するために活用され得ると考える。

6社のVCの公式な見解を合わせてみると、各VCには依然として一定の重点の違いはあるものの、全体的には明らかに収斂していることがわかる。

中核となる最も重要な合意は、間違いなくステーブルコイン、資産のトークン化（RWA）、予測市場、オンチェーン決済に代表される、次世代のオンチェーン金融インフラである。Haun Ventures、a16z、Dragonfly、ParaFiのいずれもが、新ファンドの方向性の中でこれらのキーワードを繰り返し言及している。これはある意味、暗号業界の投資ロジックが変化しつつあることを示している。前回のサイクルでの感情主導の投資判断に比べ、今回のサイクルでトップVCがより重視しているのは、実際の需要が予備的に検証され、長期的に伝統的金融の流動性を引き受ける機会を持つインフラ型プロジェクトである。

これに加え、トップVCたちは明らかにAI関連の布石も強化している。Paradigmは資金の一部をAIとロボティクス分野に振り向けることを明確にしており、Haun VenturesとDragonflyもAgent関連の方向性に言及している。この背景にある理由は複雑ではない。一つには、AIはすでに世界的なテクノロジー業界において最も確実性の高いメインテーマとなっており、トップVCが欠席することはあり得ない。もう一つには、暗号業界も、自身がAIブームの中で周辺化された古いナラティブではなく、AI時代の基盤インフラの一部となり得ることを証明しようと試みているからだ。特にAgentエコノミーが台頭するにつれ、暗号ネットワークが本来持つオープン性、コンポーザビリティ、パーミッションレスな特性が、再び価値を発揮し始めている。

弱気相場での資金調達、本質は次のサイクルへの賭け

VCにとって、弱気相場こそが将来の構図を真に決定づける段階であることが多い。

強気相場では資金調達は最も容易だが、プロジェクトの評価額や参入障壁も高くなる傾向がある。市場のセンチメントが低迷し、流動性が枯渇し、業界のナラティブが機能しなくなった時こそ、VCが判断力によって超過リターンを獲得する機会が真に拡大するのである。

過去の数サイクルを振り返ってみると、弱気相場は真に優良なプロジェクトを潰すことはなく、むしろ市場の淘汰を加速させ、「金をより早く輝かせる」効果がある。これが、現在の市場センチメントが依然として低迷しているにもかかわらず、トップVCたちが逆周期で大規模な資金調達を続けている理由である。

なぜなら、彼らが本当に賭けているのは決して「現在」ではないからだ。彼らが賭けているのは、次のサイクルが始まった後に、誰が新たなCircle、新たなHyperliquid、新たなPolymarketになるのか、ということなのである。